投资评级 - 对涪陵榨菜维持“买入”评级 [2][8] 核心观点 - 公司处于稳老品市场、拓新品增量的过渡期，前三季度经营保持稳定，业绩符合预期 [1][5][8] - 公司坚持“双轮驱动”战略，紧抓榨菜、豆瓣酱两大核心业务，中长期有望通过内生外延实现持续增长 [8] - 2025年三季度公司收入增长4.48%，延续了自2024年第二季度以来的增长趋势 [5][8] 财务表现 - 2025年前三季度营业总收入19.99亿元，同比增长1.84%，归母净利润6.73亿元，同比增长0.33% [5] - 2025年第三季度营业总收入6.86亿元，同比增长4.48%，归母净利润2.32亿元，同比增长4.34% [5] - 前三季度毛利率为53.72%，同比提升1.10个百分点，但第三季度毛利率为52.93%，同比下降3.24个百分点，主要因市场竞争加剧 [6] - 第三季度确认投资收益4112万元，去年同期为561万元，主要因理财产品收益增加 [6] - 前三季度归母净利率为33.67%，同比微降0.51个百分点，第三季度归母净利率为33.86%，同比基本稳定 [6] 盈利预测 - 预测2025-2027年归母净利润分别为8.44亿元、9.01亿元、9.82亿元，同比增长5.5%、6.8%和8.9% [7][8] - 预测2025-2027年营业总收入分别为24.61亿元、26.22亿元、28.30亿元，同比增长3.1%、6.5%和7.9% [7] - 最新市值对应2025-2027年市盈率分别为18倍、16倍、15倍 [7][8] 经营战略与动态 - 公司终止收购四川味滋美食品科技有限公司51%股权的事项，但预计未来仍会继续尝试通过并购寻求调味品领域新增长点 [5][8] - 公司已完成产品结构调整，重点卡位2元价格带，榨菜基本盘已趋于稳定 [8] - 公司推进品牌年轻化，推出了风干萝卜等新品，并对经营节奏进行主动调整，优化库存 [8] - 股价表现的催化剂包括产品提价和新品增长超预期 [9]

核心财务表现 - 2025年前三季度公司实现收入31.6亿元，同比下滑20.0%，归母净利润3.8亿元，同比下滑34.1% [1] - 2025年第三季度单季实现收入10.2亿元，同比下滑22.8%，归母净利润1.2亿元，同比下滑45.7% [1] - 2025年第三季度公司归母净利率为12.0%，同比下降5.0个百分点 [2] 分品类收入 - 2025年第三季度酱油收入6.0亿元，同比下滑19.2% [1] - 2025年第三季度鸡精鸡粉收入1.4亿元，同比下滑24.2% [1] - 2025年第三季度食用油收入0.9亿元，同比下滑31.6% [1] - 2025年第三季度其他品类收入1.3亿元，同比下滑8.8% [1] 分渠道与区域表现 - 2025年第三季度分销渠道收入8.9亿元，同比下滑23.1%，直销渠道收入0.7亿元，同比增长57.4% [1] - 2025年第三季度南部区域收入最高，为4.2亿元，但同比下滑19.7%，东部区域收入2.1亿元，同比下滑27.3% [1] - 截至2025年第三季度，公司经销商总数2898家，环比净增加99家，北部区域经销商净增加49家，数量最多 [1] 盈利能力分析 - 2025年第三季度公司毛利率为39.5%，同比提升0.7个百分点 [2] - 2025年第三季度销售费用率同比大幅提升8.1个百分点，管理及研发费用率分别提升1.9和0.4个百分点 [2] - 2025年第三季度扣非归母净利率为11.8%，同比下降4.2个百分点 [2] 未来业绩预测 - 预测公司2025年全年营业收入41.1亿元，同比下滑25.5%，归母净利润5.5亿元，同比下滑38.5% [2] - 预测公司2026年营业收入43.7亿元，同比增长6.2%，归母净利润6.6亿元，同比增长20.0% [2] - 预测公司2027年营业收入47.7亿元，同比增长9.2%，归母净利润7.9亿元，同比增长19.3% [2]

财务业绩 - 25年前三季度公司实现营收31.56亿元，同比下降20.01%，扣非归母净利润3.84亿元，同比下降30.45% [1] - 25年第三季度公司实现营收10.25亿元，同比下降22.84%，扣非归母净利润1.21亿元，同比下降43.09% [1] - 25年第三季度美味鲜子公司营收10.09亿元，同比下降19.3%，归母净利润1.20亿元，同比下降41.9% [1] 分产品表现 - 25年第三季度酱油产品收入5.99亿元，同比下降19.2% [2] - 25年第三季度鸡精鸡粉产品收入1.37亿元，同比下降24.2%，食用油产品收入0.89亿元，同比下降31.6% [2] - 25年第三季度其他产品收入1.34亿元，同比下降8.8%，收入降幅较第二季度有所扩张 [2] 分地区表现 - 25年第三季度南部地区收入同比下降19.7%，东部地区收入同比下降27.3% [2] - 25年第三季度中西部地区收入同比下降11.5%，降幅相对较低，北部地区收入同比下降20.3% [2] - 25年第三季度末经销商净增加99家，主要集中在南部和北部分别增加21家和49家 [2] 盈利能力分析 - 25年第三季度美味鲜毛利率同比提升2.2个百分点，环比提升0.5个百分点，主要因黄豆等原材料采购单价下降 [3] - 25年第三季度公司销售费率同比提升8.07个百分点，管理费率同比提升1.94个百分点，研发费率同比提升0.39个百分点 [3] - 25年第三季度公司综合毛利率为39.53%，同比提升0.71个百分点，归母净利率为12.01%，同比下降5.05个百分点 [3] 经营策略与展望 - 公司产品端以基础调味品为核心，推广减盐产品与清洁标签，驱动产品健康化与高端化升级 [3] - 公司渠道端积极推进餐饮、新零售电商渠道建设，拓展市场增量 [3] - 公司年初以来主动聚焦问题、调整纠偏，期待业务基本盘修复后逐步修复市场地位、提升经营效率 [3] 盈利预测与估值 - 预计公司25年归母净利润为5.6亿元，同比下降37%，26年归母净利润为6.5亿元，同比增长15% [4] - 预计公司27年归母净利润为7.2亿元，同比增长11%，对应市盈率分别为27倍、23倍和21倍 [4]

全球宏观经济与政策 - 美国9月核心CPI环比增长0.2%，为三个月来最慢增速，市场完全消化了年内两次降息25个基点的预期 [5][11] - 美国10月Markit PMI创今年第二高，商业活动以今年第二快速度扩张，主要受订单增长推动 [5][12] - 德国经济好转推动欧元区10月综合PMI升至一年半最高水平52.2，制造业PMI升至荣枯线 [5][12] - 日本9月核心CPI同比上涨2.9%，连续三年超过央行2%目标，但央行内部对加息时机仍存分歧 [26] - 中共中央提出未来10年将再造中国高技术产业，推动量子科技、生物制造等成为新增长点 [9] - 中国央行表示将构建科学稳健的货币政策体系，维护股市、债市、汇市等金融市场平稳运行 [15] 全球主要股指表现 - 美国标普500指数涨0.79%至6791.69点，道指涨1.01%首次收于47000点之上，纳指涨1.15% [2][6] - 欧洲STOXX 600指数收涨0.23%至575.76点，本周累计上涨1.68% [6] - 沪指创逾十年新高报3950.31点，创业板指大涨3.57%，恒科指涨近2% [2][6] - 印度Nifty 50指数连续六日收涨，距历史高点仅1%，市场受印美关税协议传闻刺激 [26] 债券与外汇市场 - 美国10年期国债收益率跌0.21个基点报3.9988%，2年期美债收益率跌0.65个基点报3.4821% [6] - 美元指数在CPI数据公布后一度跳水，随后快速拉升，最终较前日变动不大 [2] - 美元兑加元一度涨破1.40，随后大幅下挫，较日高走低0.33% [2] 大宗商品市场 - COMEX黄金期货跌0.65%报4118.50美元/盎司，本周累计下跌2.25% [6] - WTI 12月原油期货收跌0.47%报61.50美元/桶，布伦特原油期货收跌0.08%报65.94美元/桶 [6] - 摩根大通商品团队上调金银预测，明年底金价看至5055美元，银价看至56美元 [27] 科技行业与公司动态 - AMD股价大涨7.6%，IBM涨近8%，因报道称IBM可在量子计算领域使用AMD芯片 [2][5][13] - 苹果股价创历史新高，本周累计上涨超4%，特斯拉在科技七巨头中独跌3.4% [2] - 高盛大幅上调阿里巴巴资本开支预期至4600亿元，远高于此前3800亿元目标 [16] - Meta被欧盟正式起诉，若违规行为被确认，可能面临高达其全球年收入6%的罚款 [28] 中国公司业绩 - 平安银行前三季度营收1007亿元，净利润383亿元，私行财富业务增长较快 [17] - 中信证券第三季度营收同比增长55.71%，净利润增长51.54%，投资收益大增逾190% [18] - 东方财富第三季度营收同比翻倍，净利润大增78%，佣金与两融业务驱动增长 [18] - 金风科技第三季度净利润同比暴增170%，在手订单同比增长18.5% [22] - 科沃斯第三季度净利润暴增72倍，经营性现金流同比增长1780.60% [23] 能源与工业 - 福特汽车股价大涨12%，创2020年3月以来最大单日涨幅 [2] - 中国神华第三季度净利润下降6.2%，煤价下行压力持续凸显 [18] - 通威股份第三季度亏损收窄超六成，光伏产业链价格回升带来改善 [20] - 特朗普对俄罗斯两家石油巨头实施制裁，市场担忧俄石油供应潜在中断 [27] 金融与监管动态 - 摩根大通计划允许机构客户使用比特币和以太坊作为贷款抵押品，新业务预计年底前推出 [28] - 美联储拟改革银行压力测试，允许华尔街提前了解标准并提意见 [25] - 证监会表示将完善“长钱长投”的市场生态，加强长效化稳市机制建设 [15] - 宝洁第一财季调整后每股收益1.99美元，超出分析师预期的1.90美元，营收223.9亿美元 [28]

财务业绩 - 公司前三季度实现营业总收入31.56亿元，归属母公司净利润3.80亿元，两项数据较上年同期均有所下滑 [1] - 业务主体"美味鲜"2025年前三季度销售毛利率达到39.70%，同比增加2.26个百分点 [1] - 美味鲜第三季度毛利率进一步升至40.31%，同比提升2.58个百分点 [1] 战略调整与成效 - 公司采取主动的渠道库存优化和价格稳定策略，旨在通过业绩调整期夯实基础体系 [1] - 渠道库存已恢复到良性水平，2025年上半年主销区大面积存在的产品价格倒挂情况基本得到修正 [1] - 终端市场趋势正持续向良性方向发展，为后续发展奠定基础 [1] 渠道与市场布局 - 公司通过"经销商分级管理"与"县域渠道下沉"持续推进全国化布局 [1] - 策略力求实现区域市场与渠道结构的均衡化发展，减少对单一区域的依赖 [1] 产品与创新 - 公司针对性推出减盐30%生抽、零添加头道蚝油等新品 [1] - 产品策略凭借"工艺差异化+场景精准匹配"，快速契合消费者对健康、高品质调味品的需求 [1]

核心经营业绩 - 2025年1-9月累计实现营业收入31.56亿元，同比减少7.90亿元，减幅20.01% [6] - 2025年1-9月实现归属母公司净利润3.80亿元，同比减少1.96亿元 [7] - 核心调味品业务主体美味鲜公司1-9月实现营业收入31.07亿元，同比减少7.01亿元，减幅18.40%，其归属母公司净利润为3.67亿元，同比减少1.90亿元，减幅34.14% [6][7] 主要业务单元表现 - 公司总部1-9月实现营业收入3,445.87万元，同比减少44.62%，主要受商品房销售收入及征地收入减少影响 [6] - 中汇合创1-9月实现营业收入119.57万元，同比大幅减少94.80%，净利润亏损50.92万元，主要受商品房销售收入及征地收入减少影响 [6][7] - 美味鲜公司净利润下降主要因调味品销售收入同比下降及销售费用、管理费用、财务费用同比上升共同影响 [7] 公司治理与股东信息 - 公司第一大股东火炬集团自2025年9月1日起12个月内计划增持公司股份，截至2025年9月30日，已通过集中竞价方式共计增持公司股份2,360,830股 [8][9] - 公司董事会审议通过补选李军威先生为第十一届董事会非独立董事的议案，需提交股东会审议 [28][32] - 公司计划于2025年11月11日召开2025年第四次临时股东会，审议包括补选董事、修订董事会议事规则等多项议案 [15][16][32] 组织架构调整 - 为提升管理有效性，公司对部门进行整合优化，将现有11个部门减少至4个部门，新设证券与法律事务部，并调整其他部门职能 [39] - 调整后的部门包括证券与法律事务部、财务部、人力资源部及审计部 [39] 诉讼事项进展 - 涉及公司决议撤销纠纷的诉讼已收到一审民事判决书，法院驳回原告深圳前海塔冷通基金管理有限公司的全部诉讼请求，目前一审判决尚未生效 [10]

公司业绩表现 - 前三季度实现营业总收入31.56亿元，归属母公司净利润3.80亿元，两项数据较上年同期均有所下滑 [1] - 业绩波动主要来自于调味品板块收入减少，公司通过主动控制出厂端出货、推动经销商库存优化及夯实市场基础体系应对 [1] - 业务主体"美味鲜"2025年前三季度销售毛利率达到39.70%，同比增加2.26个百分点，第三季度毛利率进一步升至40.31%，同比增加2.17个百分点 [2] 行业竞争与公司战略 - 2024年以来调味品行业竞争愈发激烈，行业性库存积压与价格体系紊乱问题凸显，导致行业内多数企业销量增长但利润缩水 [1] - 公司采取"以退为进"策略，主动进行渠道库存优化和稳定价格，旨在夯实基础体系、重构渠道健康性、修复价格体系并进行高端化技术储备 [1] - 战略调整已取得积极成效，渠道库存恢复到良性水平，2025年上半年主销区大面积存在的产品价格倒挂情况基本得到修正 [1] 渠道与市场布局 - 公司通过"经销商分级管理"与"县域渠道下沉"持续推进全国化市场布局 [2] - 2025年前三季度经销商净增加344个，期末经销商总数达到2898个，较期初增长13.47% [2] - 中西部区域和北部区域净增196家，累计达到1924家，占总经销商数量的66.39%，全国化布局进一步深化 [2] 产品与研发创新 - 公司针对性推出减盐30%生抽、零添加头道蚝油等新品，凭借"工艺差异化+场景精准匹配"策略抢占高端市场份额 [3] - 为加快产品品质升级，公司与江南大学建立长期战略合作机制，借助外部专业力量强化产品竞争力 [3] - 去库存与稳价策略有效为主推新品腾出了渠道陈列与市场推广空间 [3] 未来增长前景 - 渠道健康度的修复、价格体系的稳定、毛利率的逆势提升为公司夯实长期增长基础 [3] - 公司与头部内容电商运营团队在抖音直播将于10月底正式启动，有望通过线上新场景探索新品打造，开辟收入增长新增量空间 [2] - 随着终端市场持续回暖与新布局逐步落地，公司有望逐步摆脱行业短期压力，实现营收与盈利的双向改善 [3]

公司2025年第三季度及前三季度财务表现 - 第三季度公司实现营业收入4846.86万元，同比下降22.99% [1] - 第三季度公司归母净利润为485.14万元，同比下降23.99% [1] - 前三季度公司累计实现营业收入1.55亿元，同比下降9.37% [1] - 前三季度公司累计归母净利润为1582.02万元，同比下降11.83% [1] 公司经营趋势分析 - 公司第三季度营收与利润同比降幅均超过22%，显著大于前三季度累计降幅，显示第三季度经营压力加剧 [1] - 公司前三季度累计净利润降幅大于营收降幅，表明盈利能力可能面临额外挑战 [1]

核心财务表现 - 2025年第三季度单季营收10.25亿元，同比下降22.84% [1] - 2025年前三季度营收31.56亿元，同比下降20.01% [1] - 2025年第三季度单季归属于上市公司股东的净利润1.23亿元，同比下降45.66% [1] - 2025年前三季度净利润3.80亿元，同比下降34.07% [1] - 公司经营活动现金流量净额为5.16亿元，同比下降43.52% [1] 核心业务分析 - 核心子公司美味鲜2025年前三季度营收31.07亿元，同比下降18.40% [1][2] - 公司解释美味鲜收入下降系主动推动经销商库存优化及夯实市场基础所致 [1][2] 费用与盈利能力 - 2025年前三季度销售费用高达4.36亿元，去年同期为3.66亿元，同比增幅接近20% [2] - 2025年前三季度销售费用率（销售费用/营业收入）飙升至13.8%，而2024年同期约为9.3% [2]

财务表现 - 第三季度营收为10.25亿元，同比下降22.84% [1] - 第三季度净利润为1.23亿元，同比下降45.66% [1] - 前三季度累计营收为31.56亿元，同比下降20.01% [1] - 前三季度累计净利润为3.8亿元，同比下降34.07% [1]