投资评级 - 报告对涪陵榨菜维持“买入”投资评级 [4][7] 核心观点 - 公司经营保持稳定，2025年三季报业绩符合预期 [1][4] - 公司处于稳固榨菜基本盘、拓展新品增量的过渡期，中长期有望通过内生外延实现持续增长 [7] - 尽管终止收购四川味滋美食品科技有限公司51%股权，预计未来仍会继续尝试通过并购寻求调味品领域新增长点 [4][7] 财务业绩表现 - 2025年前三季度营业总收入19.99亿元，同比增长1.84%，归母净利润6.73亿元，同比增长0.33% [4] - 2025年第三季度营业总收入6.86亿元，同比增长4.48%，归母净利润2.32亿元，同比增长4.34% [4] - 公司前三季度毛利率为53.72%，同比提升1.10个百分点 [5] - 2025年第三季度毛利率为52.93%，同比下降3.24个百分点，主因市场竞争加剧 [5] - 第三季度确认投资收益4112万元，去年同期为561万元，主因理财产品收益增加 [5] 战略与经营分析 - 公司坚持“双轮驱动”战略，紧抓榨菜、豆瓣酱两大核心业务 [7] - 榨菜品类做实基本盘，强化新品和品牌年轻化，借“豆瓣酱+”进军川菜烹饪酱、川渝味复调领域 [7] - 2024年第二季度至年底已基本完成产品结构调整，重点卡位2元价格带，今年以来榨菜基本盘已趋于稳定 [7] - 2025年第一季度主动调整经营节奏，优化库存，使季度间销售节奏更加合理 [7] - 公司推进品牌年轻化，推出了风干萝卜等新品，对收入有所贡献 [7] 盈利预测与估值 - 预测2025-2027年归母净利润分别为8.44亿元、9.01亿元、9.82亿元，同比增长5.5%、6.8%和8.9% [6][7] - 预测2025-2027年每股收益分别为0.73元、0.78元、0.85元 [6] - 最新市值对应2025-2027年市盈率分别为18倍、16倍、15倍 [7]

投资评级 - 对涪陵榨菜维持“买入”评级 [2][8] 核心观点 - 公司处于稳老品市场、拓新品增量的过渡期，前三季度经营保持稳定，业绩符合预期 [1][5][8] - 公司坚持“双轮驱动”战略，紧抓榨菜、豆瓣酱两大核心业务，中长期有望通过内生外延实现持续增长 [8] - 2025年三季度公司收入增长4.48%，延续了自2024年第二季度以来的增长趋势 [5][8] 财务表现 - 2025年前三季度营业总收入19.99亿元，同比增长1.84%，归母净利润6.73亿元，同比增长0.33% [5] - 2025年第三季度营业总收入6.86亿元，同比增长4.48%，归母净利润2.32亿元，同比增长4.34% [5] - 前三季度毛利率为53.72%，同比提升1.10个百分点，但第三季度毛利率为52.93%，同比下降3.24个百分点，主要因市场竞争加剧 [6] - 第三季度确认投资收益4112万元，去年同期为561万元，主要因理财产品收益增加 [6] - 前三季度归母净利率为33.67%，同比微降0.51个百分点，第三季度归母净利率为33.86%，同比基本稳定 [6] 盈利预测 - 预测2025-2027年归母净利润分别为8.44亿元、9.01亿元、9.82亿元，同比增长5.5%、6.8%和8.9% [7][8] - 预测2025-2027年营业总收入分别为24.61亿元、26.22亿元、28.30亿元，同比增长3.1%、6.5%和7.9% [7] - 最新市值对应2025-2027年市盈率分别为18倍、16倍、15倍 [7][8] 经营战略与动态 - 公司终止收购四川味滋美食品科技有限公司51%股权的事项，但预计未来仍会继续尝试通过并购寻求调味品领域新增长点 [5][8] - 公司已完成产品结构调整，重点卡位2元价格带，榨菜基本盘已趋于稳定 [8] - 公司推进品牌年轻化，推出了风干萝卜等新品，并对经营节奏进行主动调整，优化库存 [8] - 股价表现的催化剂包括产品提价和新品增长超预期 [9]

财务业绩 - 2025年前三季度实现营业收入19.98亿元，同比增长1.84%，净利润6.73亿元，同比增长0.33% [1] - 2025年第三季度单季实现营业收入6.86亿元，同比增长4.48%，净利润2.32亿元，同比增长4.34% [1] - 年内分红总额为10派6.2元，合计7.15亿元，占2024年度净利润的89.49%，静态股息率达4.83% [1] 渠道拓展与业务转型 - 线上渠道非榨菜产品销售占比已达到21% [2] - 餐饮板块三季度销售额近1亿元，同比增幅近40%，并已提前完成全年销售任务 [3] - 公司已成立餐饮事业部，负责拓展餐饮、航空、学校等特殊渠道，并与多家酒店及知名连锁餐饮店合作 [2] 产品创新与多元化 - 萝卜、海带、肉菜结合三大品类销售额均突破千万元，2024年底上市的爆炒系列小菜销售额已逼近千万元 [2] - 今年7月上市的老重庆杂酱和肉末豇豆两个产品，线上成交额已近1500万元 [2] - 在餐饮市场开始培育非榨菜产品，今年新上的豆瓣酱和泡菜产品销售额已近千万元 [3] 战略发展与并购 - 公司终止了通过发行股份及支付现金方式购买四川味滋美食品科技有限公司51%股权的交易 [3] - 终止交易原因为外部环境变化及与交易对方就部分核心商业条款未达成一致 [3] - 公司与味滋美在业务层面存在互补性，不排除在未来合适时机重新启动该并购事项的可能性 [4] - 作为行业龙头，公司将继续寻找亲缘品类的新业态、新模式，并审慎考量整合机会 [4]

日本调味料行业 - 日本料理核心调味料为"出汁"(海带木鱼花高汤)和酱油，构成鲜味基础[1] - 酱油文化深入日常生活，成为日本饮食文化标志性特征[2] - 中华调味品(甜面酱/豆瓣酱)在日本普及度提升，但存在本土化改良现象[4] - 日本本土开发出"味霸"调味料，融合猪骨鸡骨高汤，成为中华料理店标配[12] - 调味料呈现文化融合趋势，如用日本甜酱油做红烧鱼，味醂替代白糖[7] 中日食材贸易 - 中国蔬菜1980年代大规模进入日本市场，形成"中国野菜热潮"[23] - 青梗菜等38种新蔬菜获官方命名统一，但民间仍沿用习惯称呼[25][26] - 日本超市中华调味品供应充足(镇江香醋/蚝油/绍兴料酒)，但部分食材(蒜苗)仍稀缺[3][5] - 冷冻虾主要来自南美/南亚，活虾(车海老)价格高昂[15] - 肉类呈现明显产地分级，日本国产肉溢价显著[17][18] 饮食文化融合 - "多文化共生"政策推动饮食文化相互借鉴[8] - 出现"和洋折衷"烹饪方式，如三文鱼配淡奶油[14] - 中华料理在日发展催生新需求，如广记商行开发"味霸"适应市场[12] - 蔬菜命名体现文化融合特征，如"チンゲンサイ"采用拼音化表述[26] - 新一波中国蔬菜(莴笋)正在尝试进入日本市场[29]

电商助农模式 - 五权镇电商达人直播团队由10名电商组成 通过轮流到各村开展直播助农活动将本地特色农产品推向全国市场 [6] - 直播团队分工明确 包括主播展示售卖 质量检验 秩序维护 商品归类登记以及现场现金结算等职能 [4] - 团队采用高强度工作模式 从早上6点持续直播至下午2点 确保当天农产品全部售完 [4] 运营数据表现 - 单场直播活动实现254单成交 金额达8501.57元 [5] - 两期活动累计开展5场直播 总成交金额超6万元 订单量达1300余单 [7] - 个体案例显示 10余斤豆瓣酱在链接上线10分钟内售罄 为村民带来100余元即时收入 [3] 农产品销售转型 - 传统自制豆瓣酱过去主要通过亲友内部消化 现通过电商平台实现快速变现 售价高于线下渠道 [3] - 直播销售覆盖红薯粉 四季豆 竹笋等多样化农特产品 采用现场质量把控机制 [4][6] - 政府主导建立"线上赶集"云端销售体系 解决山区农产品外销难题 [6] 政策支持体系 - 当地政府深化"党建+电商"发展路径 由党组织严把产品质量关 [6] - 创新"互联网+农业"推广模式 通过直播平台连接全国市场 [6] - 五权镇主要经济作物为蔬菜和茶叶 电商渠道成为突破地理限制的关键手段 [6]

活动概况 - 湖北省"百镇千村""百街千巷"全民健身系列赛事活动揭幕站于5月13日在应城市黄滩镇幸福公园举行 吸引40支体育代表队和近3000名观众参与 [1] - 黄滩镇首次举办全镇规模运动会 拔河比赛成为人气最高项目 由90后及00后体育老师组成的应城华茂外国语学校队获得冠军 [1] 地方经济带动效应 - 活动设置35个农产品展位 人流不息 对当地知名度提升及农产品销售产生显著带动效果 [1] - "黄滩酱油"展位产品售罄速度极快 开幕半小时内酱缸几乎卖空 显示消费需求旺盛 [2] 产品与资源特色 - 拔河比赛一等奖奖品包含10斤甲鱼 20斤小龙虾 40斤有机蔬菜及2份绿茶 均为应城本地特产 [1] - 黄滩酱油产品呈现棕红明亮色泽与醇香特征 体现地方传统酿造工艺优势 [2] 未来发展计划 - 当地政府计划结合龙舟赛等特色赛事持续推广区域文化 进一步吸引外部人群到访 [2]

报告公司投资评级 - 买入（上调） [2] 报告的核心观点 - 公司处于改革过渡期，一季度经营符合预期，维持盈利预测，考虑现金资产后 25PE 较低，给予 25 目标 PE23x，目标市值约 194 亿，较当前股价有 24%上涨空间，上调评级至“买入” [7] - 公司坚持“双轮驱动”战略，紧抓核心业务，借“豆瓣酱 +”进军相关领域，拟切入川渝味复调领域，具备品牌、渠道和资本优势，中长期有望持续增长 [7] 报告各部分总结 财务数据及盈利预测 - 2024 - 2027E 营业总收入分别为 23.87 亿、24.61 亿、26.22 亿、28.30 亿，同比增长率分别为 -2.6%、3.1%、6.5%、7.9% [6] - 2024 - 2027E 归母净利润分别为 7.99 亿、8.44 亿、9.01 亿、9.82 亿，同比增长率分别为 -3.3%、5.5%、6.8%、8.9% [6] - 2024 - 2027E 每股收益分别为 0.69 元/股、0.73 元/股、0.78 元/股、0.85 元/股 [6] - 2024 - 2027E 毛利率分别为 51.0%、52.0%、52.1%、52.1%，ROE 分别为 9.2%、9.0%、9.1%、9.3% [6] - 2024、2025E、2026E、2027E 市盈率分别为 20、19、17、16 [6] 事件 - 公司 25Q1 实现营业收入 7.13 亿，同比下降 4.75%，归母净利润 2.72 亿，同比增长 0.24%，扣非归母净利润 2.57 亿，同比下降 0.62%，业绩符合预期 [7] 收入情况 - 25Q1 收入 7.13 亿，同比下降 4.75%，降幅较 24Q4 的 -15%明显收窄，榨菜基本盘稳定，库存水平合理，新品风干萝卜有望成新增长点 [7] 盈利能力 - 25Q1 毛利率为 55.96%，同比提高 3.85pct，归母净利率 38.19%，同比提高 1.9pct，销售、管理费用率分别为 12.94%、2.6%，分别同比 +0.73pct、+0.03pct [7] 并购情况 - 公司拟购买味滋美 51%股权，味滋美从事川味复合调味料等业务，有完善产业布局，B 端有基础，C 端与涪陵榨菜渠道协同有增量潜力，目前资产评估工作仍在进行中 [7] 股价催化剂 - 产品提价，新品增长超预期 [7] 味滋美产品信息 - 火锅底料有蜀县麻辣牛油火锅底料 -03 香辣酱香型（500g，23.8 元）等，串串底料有蜀县牛油型串串香底料（450g，21.8 元）等 [8] 萝卜干产品信息 - 乌江品牌有乌江嘎吱脆风干萝卜干（12.9/480g，单 g 价格 0.027 元）等，其他品牌有吉香居咔吱脆萝卜干（39.9/1.44kg，单 g 价格 0.028 元）等 [9] 财务摘要 - 展示了 2023A - 2027E 营业总收入、营业成本、税金及附加等多项财务指标数据 [12]