投资评级 - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [4][6][118] 核心观点 - 公司利润进入释放阶段，现有铜产能及国内矿山仍有增量，叠加铜价有望继续向上，利润将进一步增长 [4][118] - 拟收购的Adumbi金矿前景广阔，收购完成后公司成长性将更为突出 [3][4][118] - 公司当前估值低于可比公司，2025-2027年预测PE分别为17倍、11倍、10倍，股价处于低估状态 [4][116][117] 公司概况与战略 - 公司为聚焦铜、钴、镍三大品种的国内优质矿企，自2016年起开启全球化布局，深耕刚果金和印尼，目前大部分产能已建设完毕，正步入收获和高速成长期 [1][9][13] - 公司坚持“上控资源、下拓材料”战略，通过勘探建设、产业并购等方式增加上游资源储备 [9] - 深圳盛屯集团有限公司持股14.80%为最大股东，实控人姚雄杰最终持股12.95% [1][15] 经营与财务状况 - 公司剥离贸易业务后营收保持稳定，2025年前三季度实现营收217.2亿元，同比上升23.0% [19] - 2024年归母净利润创历史新高，达20.05亿元，2025年前三季度继续保持良好态势 [19][20] - 铜产品已成为公司利润核心来源，2024年毛利贡献占比达74% [1][20] - 公司盈利能力显著改善，2024年毛利率和净利率分别为19.50%和7.79%，且经营性净现金流大幅改善，2025年前三季度达30.75亿元 [20][29][35] 核心资产版图 铜钴板块 - **卡隆威铜钴矿**：采选冶一体化项目，设计产能为5万吨阴极铜、6000吨粗制氢氧化钴，已于2023年投产，2024年起满产运行，2025年上半年产铜2.33万吨 [40][42] - **冶炼项目**：在刚果金拥有CCR、CCM、BMS三个冶炼厂，合计铜冶炼产能已达15万吨，未来将达18万吨，权益产能为11.4万吨 [50][54] - **资源潜力**：卡隆威矿山资源量为铜30万吨、钴4.3万吨，且周边拥有334平方公里的FTB勘探面积，增储潜力大 [44][45][48] 镍板块 - **印尼友山镍业**：公司持股65%，项目产能3.4万吨高冰镍，2021年起满产运行，2024年产量为3.54万吨 [59][61][62] - 镍价波动对项目利润影响较大，2024年项目处于微利状态 [61] 深加工及材料板块 - **科立鑫**：主要产品为四氧化三钴，设计钴金属产能5000吨/年 [68] - **贵州新材料项目**：一期15万吨硫酸镍产线已建成，二期在推进中 [70][71] - **前驱体合资公司**：与厦钨新能合资建设年产4万吨新能源电池前驱体生产线，公司持股30% [74] 传统采冶项目 - **国内矿山**：拥有七座矿山，合计资源量为铜22.4万吨、金17.0吨，华金矿业已于2024年复产，2025年上半年产黄金110.23公斤，未来产量有望增至1吨 [75][77][81] - **大理三鑫铜矿**：正在建设中，投产后可年产铜6000吨左右 [2][77][80] - **锌冶炼**：盛屯锌锗产能30万吨，随着加工费触底回升，盈利预计逐步改善 [86][88] 潜在增长动力：Adumbi金矿 - 公司拟以13.5亿元收购加拿大Loncor公司100%股权，从而获得Adumbi金矿84.68%权益 [3][90] - Adumbi为高品位优质露天金矿，总资源量达123.6吨，其中控制级58.6吨，品位2.08克/吨 [3][97][100] - 初步经济评估显示，该矿可平均年产黄金9.4吨，AISC成本最低可达950美元/盎司，建设周期仅18个月 [3][105][106] - 项目邻近巴里克运营的非洲最大金矿Kibali，具备成功案例参考 [107][110] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年归母净利润分别为23.30亿元、35.71亿元、37.18亿元，对应EPS分别为0.75元、1.16元、1.20元 [4][5][118] - 核心假设包括：铜价9700-10000美元/吨，钴价27-40万元/吨，公司铜产品销量持续增长 [112][113] - 相较于可比公司平均PE（2025-2027年为19倍、16倍、14倍），公司估值（17倍、11倍、10倍）明显偏低 [116][117]

公司主营业务 - 主营业务为铅精矿（含银）和锌精矿，并包含少量铜精矿（含银）[2] 大宗商品价格走势 - 近期有色金属铅、锌、银和铜价格持续上涨[2] 公司套期保值策略 - 公司及控股子公司开展期货套保业务，目的并非套利或投机，而是旨在对冲自产商品价格波动风险[2] - 公司将密切关注有色金属期现价差变动，谨慎选择套保工具，以实现对产品价格波动的有效风险管理[2] - 套期保值业务的最终目标是保持公司经营业绩的持续性和稳定性[2]

公司运营动态 - 宏达股份在投资者互动平台表示多龙铜矿的增储工作正在积极开展 [1] - 多龙铜矿增储结果将经评审后由西藏自治区自然资源厅公告 [1]

核心财务表现 - 公司前三季度实现营收9.25亿美元，同比增长99.83% [1][4] - 公司前三季度实现归母净利润3.41亿美元，同比实现扭亏为盈 [1][4] - 第三季度实现归母净利润1.41亿美元，环比增长22.43%，连续季度提升 [1][4] - 第三季度营收3.45亿美元，环比增长12.29% [4] - 业绩提升主要得益于金铜价格上涨以及甲玛矿销售折价系数提升 [1][4] 黄金产销量与指引 - 前三季度公司黄金总产量4.02吨，总销量4.21吨 [1][6] - 长山壕金矿前三季度黄金产量约2.12吨，销量约2.34吨 [1][6] - 甲玛矿前三季度黄金产量约1.90吨，销量约1.87吨 [1][6] - 2025年产量指引：长山壕黄金产量约2.4-2.6吨，前三季度已完成指引的82%-88% [1][6] - 2025年产量指引：甲玛矿黄金产量约2.15-2.3吨，前三季度已完成指引的83%-89% [1][6] - 全年黄金产量超过指引的可能性较高 [1][6] 铜产销量与指引 - 前三季度公司铜总产量5.41万吨，总销量5.33万吨 [1][6] - 铜产量逐季提升，Q1/Q2/Q3产量分别为1.69/1.80/1.92万吨 [6] - 2025年产量指引：甲玛矿铜产量约6.3-6.7万吨，前三季度已完成指引的81%-86% [1][6] - 全年铜产量超过指引的可能性较高 [1][6] 生产成本分析 - 长山壕金矿前三季度黄金单位生产成本为1639美元/盎司 [2][9] - 甲玛矿前三季度铜单位生产成本为3.23美元/磅，且逐季下降，Q1/Q2/Q3分别为3.41/3.19/3.13美元/磅 [2][9] - 甲玛矿前三季度扣除副产品抵扣额后铜单位生产成本为0.40美元/磅，Q3大幅优化至0.16美元/磅 [2][9] 长山壕金矿运营状况 - 长山壕金矿为露天采矿，设计开采及选矿能力原为60000吨/日，2019年更新计划后产能降至40000吨/日 [2][11] - 矿山露天开采作业正接近寿命末期，井下工程预计2029-2030年建成投产 [2][11] - 在露天转地下的过渡期，黄金产量将调低至每年约2.7吨水平 [2][11] 甲玛矿运营状况与恢复进展 - 甲玛矿为大型铜金多金属矿，综合采矿及选矿能力为50000吨/日 [2][12] - 2023年3月因尾矿库尾砂外溢事故停止运营，2024年5月二期选矿厂获批准恢复运营 [2][12] - 目前恢复的日选矿能力为34000吨，低于设计能力 [2][12] - 公司正积极推进三期尾矿库建设，预计2027年上半年建成投产 [2][12] - 三期尾矿库运营后，总计日选矿能力预计将增加至44000吨/日 [2][12]

栗木矿业项目进度 - 栗木矿业已取得广西壮族自治区应急管理厅出具的安全设施设计审查意见书，同意其一期60万吨/年采矿改建项目安全设施设计[1] - 公司正按照文件要求编制施工图设计及建设方案，并办理项目开工审批手续[1] 政策环境影响 - 广西壮族自治区自然资源厅印发的《关于加强矿业权管理促进矿业高质量发展的意见》对锡矿钨矿等重点矿种提出高质量发展要求[1] - 该政策从矿业权整合、生产规模等方面进行规范，长远看有利于公司矿产资源开发的优化整合和行业高质量发展[1] 增储准备情况 - 原文中公司未对战略性矿产资源增储上产的准备情况及进度作出回应[1]

股价及交易表现 - 截至2025年11月18日收盘，公司股价报收于51.7元，下跌1.95% [1] - 当日换手率为1.59%，成交量为5.35万手，成交额为2.77亿元 [1] 资金流向 - 11月18日主力资金净流出2904.97万元，占总成交额10.5% [1][3] - 当日游资资金净流入1366.87万元，占总成交额4.94% [1] - 当日散户资金净流入1538.1万元，占总成交额5.56% [1] 公司治理与股东会决议 - 公司于2025年11月17日召开2025年第四次临时股东会，会议由董事长杨杰主持 [1] - 出席会议股东共579名，代表有表决权股份160,722,478股，占公司总股本47.7720% [1] - 会议审议并通过三项议案：购买董事及高级管理人员责任保险、使用公积金弥补亏损、续聘大华会计师事务所为2025年审计机构 [1][3] - 广东连越律师事务所对本次会议出具法律意见书，认为会议召集、召开程序、出席人员资格及表决结果均合法有效 [1]

股东会基本情况 - 会议于2025年11月17日在广州市番禺区汉溪大道东386号广晟万博城A塔写字楼37楼会议室召开 [1] - 会议由董事长杨杰先生主持，召集、召开和表决方式符合相关法律法规及公司章程规定 [1] - 公司在任董事9人，其中6人出席，董事范安胜、钟瑞林、刘子龙因工作原因缺席 [1] - 董事会秘书柯昌波先生、其他高级管理人员及公司聘请的见证律师出席了会议 [1] 议案审议结果 - 关于购买公司董事及高级管理人员责任保险的议案获得通过 [2] - 关于公司使用公积金弥补亏损的议案获得通过 [2] - 关于续聘大华会计师事务所为公司2025年年度审计机构的议案获得通过 [2] - 所有议案均已由公司第九届董事会2025年第八次会议审议通过 [3] 律师见证情况 - 本次股东会由广东连越律师事务所的陆丽梅律师和陈华键律师见证 [4] - 律师认为会议召集、召开程序及表决方式符合相关法律法规及公司章程规定，会议结果合法有效 [4]

文章核心观点 - 自由港麦克莫兰公司计划自2026年第二季度起分阶段重启并恢复其印尼格拉斯伯格矿区的大规模生产 [1] - 公司致力于以安全高效的方式恢复该全球第二大铜矿的低成本运营 [1] - 预计2026年产量将与2025年相近 此后至2029年间年均产量将显著增长 [1] 生产恢复计划 - 格拉斯伯格矿区计划于2026年第二季度开始分阶段重启 [1] - 比格戈桑和深磨矿区两座地下矿井已于2023年10月下旬率先恢复运营 [1] - 公司将安全置于恢复运营过程的首位 并将事故经验教训纳入未来规划 [1] 产量预测 - 预计2025年PTFI铜产量约为10亿磅 黄金产量约为90万盎司 [1] - 预计2026年铜金产量将与2025年预估水平相近 [1] - 2027年至2029年间年均产量预计将达到约16亿磅铜和130万盎司黄金 [1] 矿区背景与事件 - 格拉斯伯格铜矿是全球第二大铜矿及重要金矿 由自由港印尼子公司PTFI运营 [1] - 该矿区于2023年9月8日发生泥石流事故 导致生产一度中断 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对有色金属各品种进行分析，涵盖铜、铝及氧化铝、锌、铅、镍及不锈钢、锡、碳酸锂、工业硅、多晶硅等品种，分别阐述各品种的市场情绪、供需、库存等情况，并给出走势判断及投资建议 根据相关目录分别进行总结 铜 - 市场情绪上，长期看涨铜价有“强信仰”，但年底关注消费强弱，英国部分经济数据或施压，国内消费增速转弱 [1] - 国内供需延续“供求两弱”，传统需求领域开工率弱于去年同期，SHFE 库存减少 7300 吨至 19.38 万吨 [1] - 海外刚果（金）铜矿山体滑坡事故，该省紧急暂停所有手工采矿活动 [1] - 走势上，铜市基本震荡在 8.5 - 8.8 万区间，上周高位空单可背靠 8.8 万持有，可尝试执行价 8.4 万买入看跌期权 [1] 铝及氧化铝 - 氧化铝运行产能 9580 万吨，价格弱势运行，下方指向 2600 - 2700 元区域 [2] - 供应上，运行产能暂时稳定，天山铝业 24 万吨新增产能项目计划 11 月下旬一阶段 60 台电解槽通电投产 [2] - 需求方面，SMI 数据显示周内铝下游加工龙头企业整体开工率环比小升 0.45% [2] - 库存上，上周铝锭社库增加 1.9 万吨至 61.6 万吨，铝棒社库增加 0.6 万吨至 14.6 万吨 [2] - 走势上，铝市中期震荡偏强趋势暂未打破，短期关注资金动向调整可能延续，关注布林线中轨位置支撑 [2] 锌 - 行情上，LME 锌涨 1.7%，沪锌主力涨 1.3% [3] - 现货与供应方面，锌铝出口窗口打开，LME 库存升至 38975 吨，进口锌精矿 TC 呈跌势，国产矿 TC 均价降至 2600 元/金属吨 [3] - 消费上，北方环保行动影响由强转弱，高锌价削弱消费，国内消费预期平平 [3] - 走势上，沪锌暂看 2.2 - 2.3 万元/吨低位盘整，跨市反套存阶段性参与机会 [3] 铅 - 行情上，LME 铅库存激增，价格冲高回落，沪铅基本面转弱预期弱，多头资金快进快出 [4] - 现货与供应方面，国内铅仍存累库预期，再生铅炼厂生产积极性提升，产出整体受制于废电瓶转运 [4] - 消费上，减铅政策对下游接受度打压明显，电池企业提高观望，消费存在转弱预期 [4] - 走势上，沪铅短期回调压力大，下方新看 1.71 万元/吨、60 日均线支撑 [4] 镍及不锈钢 - 行情上，上周沪镍下行，不锈钢同步下行，成交低迷 [5] - 宏观与需求方面，英商务部将不锈钢纳入清单适用税率为 50%，压制市场需求预期 [5] - 现货与供应方面，纯镍库存增加 14000 吨至 5.31 万吨，镍铁库存增 500 吨至 2.96 万吨，不锈钢库存增 6700 吨至 95.2 万吨 [5] - 走势上，沪镍多头资金耗尽，镍价弱势运行，重心倾向于下移 [5] 锡 - 行情上，沪锡加权增仓显著，指数短线冲破 30 万关口，资金有所退潮，伦锡未创新高 [6] - 供应上，印尼 10 月锡出口环降，四季度天马产出预期乐观，非洲精矿出口未来两月或受雨季影响大 [6] - 消费上，年底传统与光伏领域需求一般，钢联社库上周增 66 吨至 7834 吨，SMH 库存增 410 吨至 743 吨 [6] - 走势上，锡市仍需关注国内资金变动，中长线高位空单背靠 29.5 万持有 [6] 碳酸锂 - 期货上，上周碳酸锂价格再度冲高，交投活跃，资金扰动显著 [7] - 现货方面，沪电碳现货持续上扬，11 月国内碳酸锂产量可维持 10 月的生产量 [7] - 需求上，下游材料厂生产积极，约 20 家磷酸铁锂企业已达满产水平 [7] - 供应上，市场总库存下降 3400 吨至 12 万吨，冶炼厂库存降 2500 吨至 2.8 万吨 [7] - 走势上，期价走强，持续去库，下游强劲，价格区间上调至 8 - 10.5 万/吨 [7] 工业硅 - 价格上，工业硅期价回荡明显，市场预期影响工业硅需求 [8] - 供需方面，供应受西南枯水期限制边际收缩，11 月多晶硅产量预计回落至 12 万吨，环比减少约 1.4 万吨 [8] - 库存上，社会库存 54.6 万吨，较上周减少 6000 吨 [8] - 走势上，短期内供需改善空间有限，预计维持震荡运行 [8] 多晶硅 - 价格上，多晶硅主力触及 5.1 万元/吨上方后显著反弹，收储消息未进一步落地 [9] - 供需方面，受西南枯水期制约，11 月排产预计 12 万吨，环比减少 1.4 万吨，需求缩减 [9] - 库存上，多晶硅厂库 26.7 万吨，周增 8000 吨 [9] - 走势上，盘面情绪受光伏政策预期及相关题材主导，短期维持震荡 [9]

整体业绩表现 - 公司前三季度实现营收9.25亿美元，同比增长99.83% [1] - 公司前三季度实现归母净利润3.41亿美元，同比实现扭亏为盈 [1] - 第三季度归母净利润为1.41亿美元，环比增长22.43% [1] - 第一季度和第二季度归母净利润分别为0.85亿美元和1.15亿美元 [1] 产销量数据 - 公司前三季度黄金产量为4.02吨，黄金销量为4.21吨 [1] - 长山壕矿前三季度黄金产量约2.12吨，黄金销量约2.34吨 [1] - 甲玛矿前三季度黄金产量约1.90吨，黄金销量约1.87吨 [1] 成本数据 - 长山壕矿前三季度黄金单位生产成本为1639美元/盎司 [1] - 甲玛矿前三季度铜单位生产成本为3.23美元/磅 [1] - 甲玛矿第一季度至第三季度铜单位生产成本呈下降趋势，分别为3.41美元/磅、3.19美元/磅和3.13美元/磅 [1] 采矿作业 - 长山壕金矿为露天采矿作业，设计开采及选矿能力为60000吨/日 [1] - 长山壕矿于2019年7月更新矿山计划，产能降至40000吨/日 [1] - 长山壕矿露天开采作业正逐步接近寿命末期，井下工程预计在2029-2030年左右投产 [1] 业绩预期 - 预计公司2025年至2027年营收分别为12.77亿美元、14.40亿美元、15.64亿美元，同比增速分别为68.8%、12.7%、8.6% [2] - 预计公司2025年至2027年归母净利润分别为5.02亿美元、6.66亿美元、7.40亿美元 [2]