公司基本信息 - 证券代码300665，证券简称飞鹿股份，债券代码123052，债券简称飞鹿转债 [1] - 投资者关系活动类别为业绩说明会，时间是2025年5月13日15:00 - 17:00，地点在价值在线网络互动，接待人员包括董事长章健嘉等 [2] 2024年业务市场拓展情况 轨道交通领域 - 装备方面，中标南京浦镇通用城轨跨项目车体水性漆框架协议等多个项目，水性漆产品应用到南京浦镇蒙内肯尼亚项目 [2] - 建设工程方面，新中标中铁一局厦门轨道交通3号线工程等多个项目，在风电等轨交外防腐领域有突破 [3] 建筑防水领域 - 新中标中国铁建房地产集团2025 - 2026年度防水材料集中采购项目等，积极开拓旧房改造等新领域 [3] 新能源领域 - 材料方面，光伏组件胶类产品形成稳定收入，储能等产品在客户处成功应用 - 工程方面，与多家大型国央企达成项目合作，实现多个户用光伏项目按时交付 [3] 未来重点布局方向 防腐产业 - 稳固在轨道交通行业市场占有率和影响力，加大研发投入，提高技术水平，在风电等轨交外行业形成业绩增长，加大新能源板块材料销售力度 [3] 防水产业 - 保持在国内轨交行业竞争优势，挖潜地铁市场，加强商业地产防水项目风险管控，探索旧房改造等新增长点 [3] 技术研发重点 - 深耕现有产品，优化参数、稳定性能、提升品质；着眼未来，提供定制化产品与服务，拓展细分品类，完善产品体系 [4] - 主要研发项目包括川藏铁路混凝土防护涂层等 [4] 业务拓展计划和战略目标 产业规划 - 专注和拓展防腐防水材料等高分子材料产业，成为国内专业的防护系统解决方案供应商之一 [5] - 发展光储胶类材料为主的新能源产业，将涂料技术作为新能源领域材料迭代抓手 [5] 营销与成本管理 - 强化规模化销售和高利润率小规模销售双轮驱动营销战略，加强隐性成本管理增厚利润 [5] 创新发展 - 增强自主研发实力，引进新技术，探索“技术 + 业务 + 资本”融合创新模式，开拓新产业 [5] 未来盈利增长点 防腐产业 - 稳固在轨道交通行业地位，加大研发投入，在轨交外行业突破，强化与新能源板块联动，策划高毛利项目 [6] 防水产业 - 保持轨交行业竞争优势，挖潜地铁市场，管控商业地产防水项目风险，探索新增长点，布局新业务板块或模式 [6] 行业发展前景 - 轨道交通行业景气度或因投资回升、需求释放和政策支持持续提升 [7] - 建筑防水行业虽面临挑战，但大型基础设施项目对高性能防水材料需求增长 [7] - 新能源行业处于关键发展期，产业链价格内卷倒逼创新，清洁能源发展带来业务机会 [7] 应对建筑防水行业挑战措施 - 加强商业地产防水项目风险管控，谨慎开展回款周期长、利润低项目，探索旧房改造等新增长点 [8] 2024年业绩下滑原因 营业收入下滑 - 民建防水板块业务主动收缩，轨道交通建设防水板块投资放缓，防腐板块压缩回款不好、利润低业务 [8] 毛利率下滑 - 产量下降使固定成本分摊至单位产品成本增加，产品及客户结构变化 [8] 非现金性支出亏损 - 新建工厂转固带来折旧等费用约4686.61万元，计提商誉及资产减值准备约4398.22万元，股权激励费用摊销约200.94万元，可转债溢折价摊销约678.78万元，合计约9964.55万元，占亏损总额约71.67% [8]

财务表现 - 2025年一季度营收59.55亿元，同比下滑16.71% [1] - 归母净利润1.92亿元，同比下滑44.68% [1] - 扣非归母净利润1.72亿元，同比下滑44.64% [1] - 基本每股收益0.08元/股 [1] 收入结构 - 2024年零售渠道收入102.09亿元，同比增长9.92% [1] - 2024年工程渠道收入133.54亿元，同比增长6.74% [1] - 2024年直销收入42.77亿元，同比下滑58.75% [1] - 直销业务收入占比从2023年的31.59%降至2024年的15.24% [1] 毛利率与费用 - 2025年一季度毛利率23.73%，同比下滑5.95个百分点 [2] - 销售费用率9.07%，同比下滑1.46个百分点 [2] - 管理费用率6.07%，同比下滑1.60个百分点 [2] - 研发费用率1.65%，同比下滑0.11个百分点 [2] - 财务费用率0.22%，同比下滑0.21个百分点 [2] - 净利率2.99%，同比下滑1.79个百分点 [2] 现金流与应收账款 - 2025年一季度经营活动现金流净额-8.13亿元，较去年同期的-18.89亿元大幅改善 [3] - 净现比从2023年的-10.08改善至2025年一季度的-4.57 [3] - 应收票据及账款余额88.22亿元，较年初的78.52亿元有所增加 [3] - 其他应收款期末余额16.73亿元，较年初的22.01亿元显著减少 [3] 行业与市场 - 2025年一季度房屋新开工面积1.30亿平方米，同比下滑24.40% [1] - 下游房地产及基建投资景气度仍有待恢复 [1] - 防水业务竞争较为激烈导致产品出厂价有所下降 [2] 战略与展望 - 公司从大B直销向C端和小B渠道转型 [3] - 产品端挖掘砂粉机会 [4] - 渠道端深耕零售，坚持合伙人优先，加速海外市场布局 [4] - 内部坚持最大限度降低生产成本，积极解决应收账款历史问题 [4]

报告核心观点 报告对多个行业和公司进行分析，交运行业OPEC+增产使VLCC需求增加，机械建材建筑行业公积金利率下调利于稳楼市股市，新消费领域老铺黄金募资拓展渠道，电子行业传音控股手机业务或迎拐点，公用环保行业长江电力、国投电力业绩有亮点，机械建材建筑行业东方雨虹业绩承压待转型，金属新材料行业厦门钨业各业务表现不一，交运行业渤海租赁飞机业务增长强劲[2][5][9][13]。 各行业及公司总结 交运行业 - OPEC+在4月3日和5月3日宣布增产，累计增量逼近100万桶/日，通过增产应对成员国履约失衡及市场份额收缩，重构全球原油定价权格局，超预期增产使国际油价承压，抑制非OPEC产能增量，中东增产增加VLCC需求，利好VLCC市场，建议关注招商轮船等公司[9][10][11] - 渤海租赁25Q1收入171.2亿元，同比+99.8%，归母净利润6.7亿元，同比+72.2%，飞机销售同增278%，租售利润双增，子公司并表CAL强化龙头优势，预计2025 - 2027年归母净利润分别为19.13/22.80/25.04亿元，维持“买入”评级[5][6][40] 机械/建材建筑行业 - 5月7日国新办发布会宣布降准降息，公积金利率下调，PSL利率降至2%，货币政策发力利于房地产市场企稳，有望降低购房成本、释放需求，打开商业贷款利率下行空间，PSL利率下降或推动城市更新和收储，维持房地产“看好”评级，建议关注相关房企、中介和物管企业[13][14][16] - 东方雨虹25Q1营收59.5亿元，同比下降16.7%，归母净利润1.9亿元，同比下降44.7%，业绩承压因市场需求不及预期和行业竞争加剧，借款扩张，费用管理趋严，现金流改善，公司正转型，下调2025 - 2027年归母净利润预测，维持“增持”评级[31][32][33] 新消费行业 - 老铺黄金拟以630港元每股增发431万股，募资约27亿港元，用于拓展优化门店及备货，预计2025 - 2027年归母净利润分别为35.0/53.0/71.9亿元，同比增速分别为137.4%/51.7%/35.6%，维持“增持”评级[17][18] 电子行业 - 传音控股24年营收687.15亿元，同比增长10.31%，25Q1营收130.04亿元，同比下降25.45%，手机业务完成去库，拐点将近，借AI浪潮构建全场景AIoT智能生态，移动互联业务赋能新兴市场数字化生态建设，预计2025 - 2027年归母净利润分别为60.96/67.85/76.03亿元，维持“买入”评级[20][21][24] 公用环保行业 - 长江电力24年归母净利润324.96亿元，同比增长19.28%，25Q1归母净利润51.81亿元，同比增长30.56%，24年四季度来水转弱，25年一季度转好，财务费用降幅超预期，投资收益增长，分红金额创新高，重申水电长期配置价值，预计2025 - 2027年归母净利润为341.69、352.56和365.42亿元，维持“买入”评级[25][26][29] - 国投电力24年营收578.19亿元，同比增长1.95%，归母净利润66.43亿元，同比下滑0.92%，25Q1营收131.22亿元，同比下滑6.99%，归母净利润20.78亿元，同比增长2.10%，24年业绩受补税拖累，25Q1雅砻江蓄能释放电量弹性，期待煤价下行对火电业绩的影响，在建15GW装机贡献增量，预计2025 - 2027年归母净利润分别为72/75/77亿元，维持“买入”评级[42][43][47] 金属新材料行业 - 厦门钨业24年营收351.96亿元，同比减少10.7%，25Q1营收83.76亿元，同比+1.3%，25Q1钨钼盈利下滑，稀土和能源材料盈利改善，公司实现三大业务布局，预计2025 - 2027年归母净利润分别为19/21/23亿元，维持“买入”评级[34][35][37] 市场数据 | 指数名称 | 收盘价 | 涨跌幅 | 年初至今 | | --- | --- | --- | --- | | 上证指数 | 3,352.00 | 0.28% | 2.74% | | 创业板指 | 2,029.45 | 1.65% | -1.50% | | 沪深300 | 3,852.90 | 0.56% | 0.85% | | 中证1000 | 6,158.08 | 0.76% | 6.23% | | 科创50 | 1,026.44 | -0.36% | 7.44% | | 北证50 | 1,380.93 | 0.98% | 35.40% | [4]

报告公司投资评级 - 评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 公司收入端阶段性承压，但渠道结构优化成效显著，盈利能力依旧承压，25Q1费用管控取得显著成效，大额减值计提出清风险，现金流显著回升，海外业务加速布局，有望成为新的增长引擎，鉴于当前地产行业需求仍承压，公司收入增长和盈利能力恢复尚需时间，维持“买入”评级 [3][4][6][7][8] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现营收280.56亿元，同比-14.52%；归母净利润为1.08亿元，同比-95.24%，归母扣非后净利润1.24亿元，同比-93.28%，经营性现金流34.57亿元，同比增加13.54亿元（+64.39%）；2025年Q1实现营收59.55亿元，同比-16.71%；归母净利润为1.92亿元，同比-44.68%；归母扣非后净利润1.72亿元，同比-44.64%，经营性现金流净额为-8.13亿元，较上年同期增加10.76亿元，同比大幅改善+56.98% [5] 收入端情况 - 去年公司营收同比下降14.52%系行业需求下行及公司主动进行业务结构调整影响，直销业务大幅收缩，零售渠道（C端）+工程渠道（小B）合计收入235.62亿元，同比+8.10%，占总营收比重提升至83.98%，已成为主要的销售模式 [3] - C端去年实现营收102.09亿元，同比+9.92%，占营收比重提升至36.39%，民建集团表现尤为突出，实现营收93.73亿元，同比+14.58%，德爱威零售收入去年下滑，但费控有力并实现扭亏为盈，并开始去施工化转型，预计明年将恢复增长 [3] - 小B端去年实现营收133.54亿元，同比+6.74%，工程渠道的增长主要受益于市场份额的提升，砂浆粉料业务去年实现营收41.52亿元，同比基本持平，销量达800万吨（23年约500多万吨），预计2025年销量和收入增长将有可观增长，将成为工程渠道增长的重要引擎 [4] 盈利能力情况 - 去年公司整体毛利率为25.8%，同比下降1.9pct，分渠道看，零售/工程渠道/直销毛利率分别为36.70%/-2.26pct、21.29%/-2.41pct、14.89%/-8.88pct，全年期间费用率19.3%，同比提升3.3pct；25Q1公司期间费用率同比-3.4pct至17%，其中销售/管理/研发费用分别同比-28%/-34%/-22%，内部降本增效效果显著 [4] 现金流情况 - 去年计提信用减值损失8.87亿元、资产减值损失1.79亿元，合计10.67亿元（2023年为10.39亿元），此外还有资产处置损失2.00亿元，大额减值主要与历史应收账款账龄结构变化及工抵房处置相关，对当期利润造成较大拖累 [6] - 随着风险资产的处置和较为充分的减值计提，相关风险敞口正逐步收窄，受益于渠道结构优化和回款加强，公司经营质量显著改善，去年经营性净现金流达34.57亿元，同比大幅增长64.39%，全年收现比提升至105.5%（2023年为101.6%），付现比降至84.8%（2023年为96.7%），年末应收账款73.41亿元，同比大幅减少23.3%；其他应收款22.01亿元，同比大幅减少46.0% [6] 海外业务情况 - 去年实现境外收入8.77亿元，同比+24.73%，公司加速全球化布局，马来西亚工厂已于25年1月投产，美国休斯顿TPO工厂、沙特无纺布工厂正在建设中，预计2025年海外收入有望实现高增，2026年或迎来爆发期，成为公司新的增长引擎 [7] 投资建议 - 预测2025 - 2027年营业收入为289.46/315.58/337.39亿元，预测归母净利润为13.47/18.12/22.68亿元，对应EPS 0.56/0.76/0.95元；对应4月30日11.17元收盘价19.8/14.72/11.76xPE，维持“买入”评级 [8] 盈利预测与估值 |财务指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入 (百万元)|32,823|28,056|28,946|31,158|33,739| |（ ）YoY %|5.2%|-14.5%|3.2%|7.6%|8.3%| |归母净利润 (百万元)|2,273|108|1,347|1,812|2,268| |（ ）YoY %|7.2%|-95.2%|1145.5%|34.5%|25.2%| |毛利率（ %）|27.7%|25.8%|25.3%|26.3%|27.3%| |每股收益（元）|0.91|0.04|0.56|0.76|0.95| |ROE|8.0%|0.4%|5.2%|6.6%|7.6%| |市盈率|12.27|256.78|19.80|14.72|11.77| [10] 财务报表和主要财务比率 |财务报表|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入（百万元）|28,056|28,946|31,158|33,739| |YoY(%)|-14.5%|3.2%|7.6%|8.3%| |营业成本（百万元）|20,818|21,620|22,959|24,528| |营业税金及附加（百万元）|274|263|288|313| |销售费用（百万元）|2,877|2,770|3,027|3,292| |管理费用（百万元）|1,784|1,650|1,792|1,969| |财务费用（百万元）|168|55|87|110| |研发费用（百万元）|586|566|618|672| |资产减值损失（百万元）|-179|-180|-100|-60| |投资收益（百万元）|-28|-30|-33|-35| |营业利润（百万元）|600|1,744|2,354|2,935| |营业外收支（百万元）|-65|-27|-34|-37| |利润总额（百万元）|535|1,717|2,320|2,898| |所得税（百万元）|459|365|501|622| |净利润（百万元）|76|1,352|1,820|2,277| |归属于母公司净利润（百万元）|108|1,347|1,812|2,268| |YoY(%)|-95.2%|1145.5%|34.5%|25.2%| |每股收益（元）|0.04|0.56|0.76|0.95| |货币资金（百万元）|7,259|6,248|5,867|6,583| |预付款项（百万元）|655|799|839|879| |存货（百万元）|1,827|1,952|2,124|2,894| |其他流动资产（百万元）|14,601|17,995|17,728|21,443| |流动资产合计（百万元）|24,343|26,994|26,558|31,799| |长期股权投资（百万元）|85|50|20|20| |固定资产（百万元）|10,880|11,776|12,381|12,821| |无形资产（百万元）|2,369|2,534|2,663|2,799| |非流动资产合计（百万元）|20,373|21,332|22,108|22,930| |资产合计（百万元）|44,715|48,327|48,666|54,728| |短期借款（百万元）|4,612|4,412|4,612|4,762| |应付账款及票据（百万元）|2,669|5,238|2,938|5,788| |其他流动负债（百万元）|10,037|10,428|10,970|11,674| |流动负债合计（百万元）|17,318|20,079|18,520|22,224| |长期借款（百万元）|923|923|923|923| |其他长期负债（百万元）|1,160|1,229|1,307|1,389| |非流动负债合计（百万元）|2,083|2,151|2,230|2,311| |负债合计（百万元）|19,401|22,230|20,750|24,536| |股本（百万元）|2,436|2,436|2,436|2,436| |少数股东权益（百万元）|380|385|392|401| |股东权益合计（百万元）|25,314|26,096|27,916|30,193| |负债和股东权益合计（百万元）|44,715|48,327|48,666|54,728| |成长能力 - 营业收入增长率|-14.5%|3.2%|7.6%|8.3%| |成长能力 - 净利润增长率|-95.2%|1145.5%|34.5%|25.2%| |盈利能力 - 毛利率|25.8%|25.3%|26.3%|27.3%| |盈利能力 - 净利润率|0.4%|4.7%|5.8%|6.7%| |总资产收益率 ROA|0.2%|2.8%|3.7%|4.1%| |净资产收益率 ROE|0.4%|5.2%|6.6%|7.6%| |偿债能力 - 流动比率|1.41|1.34|1.43|1.43| |偿债能力 - 速动比率|1.12|1.06|1.10|1.10| |偿债能力 - 现金比率|0.42|0.31|0.32|0.30| |资产负债率|43.4%|46.0%|42.6%|44.8%| |经营效率 - 总资产周转率|0.59|0.62|0.64|0.65| |每股指标 - 每股收益|0.04|0.56|0.76|0.95| |每股指标 - 每股净资产|10.23|10.76|11.52|12.47| |每股指标 - 每股经营现金流|1.42|0.96|0.81|1.37| |每股指标 - 每股股利|1.53|0.00|0.00|0.00| |估值分析 - PE|256.78|19.80|14.72|11.77| |估值分析 - PB|1.27|1.04|0.97|0.90| [13]

财务表现 - 1Q25营收59.55亿元，同比-16.71%，环比-6.32% [1] - 1Q25归母净利1.92亿元，同比-44.68%，环比+116.45% [1] - 1Q25综合毛利率23.73%，同比-5.95pct，环比+9.30pct [2] - 1Q25期间费用10.13亿元，同比-30.5%，费率17.02%同比-3.38pct [2] 成本与费用 - 防水材料主要原材料沥青1Q25均价3775元/吨，同比-1.7%，环比+1.7% [2] - 销售/管理/研发/财务费用同比分别-28.3%/-34.1%/-21.9%/-57.4% [2] - 销售费率9.07%同比-1.46pct，管理费率6.07%同比-1.60pct [2] 现金流与负债 - 1Q25应收账款净值83.71亿元，同比-22.4%，环比+14.0% [3] - 1Q25经营净现金流-8.13亿元，同比+10.76亿元 [3] - 1Q25末资产负债率49.7%同比+9.4pct，有息负债率22.3%同比+10.3pct [3] 行业动态 - 全国重点30城新房7日成交面积周环比+7.2%，同比-19.5% [4] - 重点18城二手房7日成交面积周环比+0.6%，同比+3.9% [4] - 年初至今二手房累计成交同比+15.0% [4] 盈利预测 - 维持25-27年EPS预测0.69/1.03/1.24元 [5] - 可比公司25年PE均值25.7倍，给予公司25年21倍PE [5] - 目标价14.49元（前值15.60元） [5]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：防水材料行业、装修行业 - 公司：宇宏公司、宇隆、东方雨虹 纪要提到的核心观点和论据 宇宏公司业绩情况 - 2025 年第一季度业绩受去年防水产品价格下行和施工主动回落影响承压，但费用率控制和经营现金流显著改善 [4] - 整体收入体现行业下行压力，直销渠道收入下降显著，直销收入从去年同期 18.9 亿元降至今年 10.8 亿元，地产集采收入从去年一季度 6 亿多降至今年一季度 1.4 亿元，施工收入同比减少 2 - 3 亿元 [4] 业务转型挑战与成果 - 从大 B 直销向零售和小 B 渠道转型，处于阵痛期，直销渠道收入下降，但小 B 端市场份额快速提升，工程渠道收入从去年一季度 24 亿元增长至今年一季度 26 亿元，德爱威零售今年一季度收入 1.6 亿元 [2][5] 民建业务表现 - 受开门红节奏影响，一季度收入从去年同期 25 亿多降至 20.6 亿元，剔除影响后可能增长，预计 4 月环比有小个位数降幅，上半年累计收入有望止跌并逆势增长，公司对全年实现百亿目标充满信心 [2][6] 利润端情况 - 2025 年第一季度毛利率下降五个多百分点，主要与价格战有关，宇隆 2024 年降价对 2025 年一季度毛利率产生不利影响，产品结构变化也有影响 [7][8] 成本与毛利率影响因素 - 2022 年以来油价及沥青价格高位影响成本，2025 年 4 月以来价格下跌趋势有助于降低成本、提升毛利率，缓解毛利压力 [9] 费用控制措施及效果 - 今年一季度通过组织结构优化、人员配置调整等措施，费用率下降约三个百分点，随着人员补偿费用释放，预计费用率将进一步改善 [2][10] 销售模式转变影响 - 从大 B 直销转向零售加小 B 销售模式并减少施工业务，改善了现金流和应收账款状况，一季度经营现金流量净额大幅改善，应收账款加应收票据从去年 3 月 31 日 114 亿元降至今年 3 月 31 日 88 亿元，其他应收款从 40 多亿元降至 16 亿元 [2][11] 价格战影响及策略 - 去年价格战激烈，导致很多企业退出市场，市场集中度显著提升，今年 3 月底至 4 月初进行稳价措施，部分工业集团产品价格提升 1 - 5 个百分点，今年整体可能趋向稳定价格 [14] 市场份额与竞争格局 - 东方雨虹在防水材料行业占据约 30%市场份额，行业规模五六百亿元，前三大企业合计市场份额接近 60%，竞争格局稳定，优质项目无需依赖价格战 [15] 经销商管理策略 - 剔除部分小型经销商，因其销售体量小、开发能力不足，优化有助于公平分配资源，吸纳外部优秀经销商提升业务质量，经销商数量基本保持在 4000 家左右 [14][16] 网点覆盖进展 - 通过县乡镇村覆盖策略，已拥有 30 万个网点，扩大了市场触达范围，提高了品牌影响力和销售网络广度 [17] 家装补贴情况 - 个别地区家装补贴包含东方雨虹零售产品，大多数地区未包含，补贴对防水材料刺激需求效果有限，但对主材消费有间接影响 [20] 行业需求情况 - 整体行业需求未明显回暖，2025 年防水行业仍有下行压力，但卷材销量 3 月开始稳住并实现双位数增长，公建集团报备项目中工业、能源、水利和民生工程需求表现较好 [25] 产品销量表现 - 2025 年一季度卷材销量实现双位数增长，涂料销量下降十几个百分点，预计下半年价格基数影响减弱，对收入冲击减少，全年民建有望重新实现增长 [26] 地方政府债务重组影响 - 改善了经销商现金流，激活市场氛围，增强施工单位接单能力和信心，提高市场活力 [27] 海外工厂建设与收入预期 - 2025 年一季度马来西亚工厂已投产，美国、加拿大、沙特工厂在建，预计今年年底前陆续建成，最迟明年一季度完成，明年海外收入将显著增长，今年一季度海外收入 3.1 亿元，去年全年 1.7 亿元 [28] 公司战略措施 - 采取稳防水、扩品类、控费用和轻资产运营四项战略措施，确保收入止衰、企稳，提高利润水平，缓解国内冗余产能问题，提高全球供应链体系效率 [3][30] 分红与资本开支规划 - 公司具备相对较高比例分红能力，因销售业态模式变化、现金流优化，自由现金流显著改善，负债率维持在 40%左右；计划减少国内资本开支，将产能逐步迁移至海外，海外投资克制，有节奏布局 [34][35] 行业需求与公司盈利前景 - 2025 年行业需求企稳回升迹象明显，沥青价格大幅下跌对公司毛利率有良好支撑，对公司盈利改善充满信心 [36] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 明建今年淡化开门红促销活动，目的是维护渠道健康，避免异常库存积压，整体目标指引未明确更新 [12] - 装修行业通常一季度是淡季，二季度进入旺季，但 2024 年一季度收入比二季度高，是开门红策略影响，2025 年希望维护渠道健康和流动性 [12] - 2025 年人员优化计划预计 4 月和 5 月继续进行，5 月底基本结束，公司人员从 12000 多人减少到 9000 多人，需进一步降低费用率抵消毛利率下降影响 [13] - 2024 年下半年民用建筑部分品类降价，涉及防水涂料大流通产品、背胶和 C 类型号瓷砖胶等偏流通类品类，幅度不大 [21] - 公司决定降价 5%仅适用于部分流通类产品，大多数产品未做价格调整 [24] - 今年一季度共有产权房处置金额不到一个亿，目标是清理土地储备，重点处理大型资产，通过转价或合作销售等方式变现，实现轻资产运营 [29] - 公司在德阳和沈阳工业园区将厂房划分为单元销售或出租，与政府协商未开发土地退地事宜，盘活资产 [32] - 公司将部分国内设备迁移至沙特等海外工厂，节省成本，避免闲置设备问题 [33]

财务表现 - 2024年公司实现收入68亿元，同比下降14%，归属净利润约0.44亿元，同比增长113%，扣非净利润约-2.5亿元 [1] - 2024年1季度实现营业收入14亿元，同比下降6%，归属净利润0.4亿元，同比下降23%，扣非净利润约0.2亿元，同比下降4% [1] - 2024年毛利率约21.8%，同比提升0.6个百分点，1季度毛利率约24.4%，同比提升0.6个百分点 [3] - 2024年经营性现金流净额为3.2亿元，1季度现金流净额从-10亿元改善至-4亿元 [3] - 预计2025-2026年归属净利润约3.3、5.0亿元，对应估值为16、11倍 [4] 行业环境 - 2024年防水行业高度承压，防水材料总产量为25.4亿平米，同比下降17%，较2021年历史峰值累计下降38% [2] - 防水行业价格战已跌至历史底部水平，尚实现盈利的企业较少，价格战进一步扩大的空间很小 [3] 业务结构 - 2024年原主业收入下降12%（防水卷材收入下降15%、防水涂料收入下降6%、工程施工收入下降17%），减隔震收入同比下降62% [2] - 经销收入占比超55%，零售收入逆势增长，已与3200多家经销商建立长期合作关系 [2] - 公司实施多品牌分销策略，包括"科顺建材"、"科顺修缮"、"科顺美家"等品牌 [2] - 2024年开始开拓海外市场，收入占比约2% [2] 运营改善 - 1季度收入下降幅度收敛至6%，主要源于渠道结构优化且行业下行压力缓解 [2] - 毛利率改善主要系销售价格保持稳定而单位成本降低，1季度原材料沥青均价同比下降1% [3] - 2021-2024年公司经营净利率分别为11.4%、4.8%、3.9%、4.0%，呈现企稳迹象 [3] - 过去三年收现比为0.99、1.04、1.08，持续改善 [3] - 2024年底应收账款及票据为41亿元，同比小幅下降 [3] 资本开支 - 2023年发行可转债募集资金22.0亿元，截至2024年已使用8亿元 [4] - 决定将安徽滁州、福建三明、重庆长寿防水材料扩产项目和智能化升级改造项目延期至2028年底 [4] - 公司开始通过内生增长获得经营性现金流，偿债能力有望增强 [4]

纪要涉及的公司和行业 - 公司：科顺股份 - 行业：防水行业 纪要提到的核心观点和论据 业绩情况 - 2024 年整体收入 68 亿元，同比下滑约 14%，剔除影响后下滑约 12%，收入结构优化，海外、B 端、经销及工商项目收入占比提升，地产和市政基建收入下降，整体毛利率略有提升，净利润 4000 多万，同比扭亏为盈但扣非后仍亏损，现金流 3 亿多元，同比增长明显[2][3] - 2025 年一季度收入降幅收窄至 6%，C 端和海外业务分别增长 30%和 60%，毛利率达 24.几，为近两年较高水平，现金流从去年负接近 10 亿改善至负 3 亿多元[2][4] 销售渠道表现及目标 - 2024 年经销占比 60%，直销占比 40%，直销下降明显，经销基本持平，民建增长约 40%，公建经销稳定[4] - 2025 年计划民建保持 40%高增长，公建经销实现正增长，直销稳中略增，市政基建严格风控，核心增长点为门店高增长和海外市场，海外市场希望实现 70% - 80%增长，工程经销目标两位数增长[2][4] 海外市场情况 - 2024 年海外业务基数小但增长 60%至 2.7 亿元，董事长直接管理，加强人员配置、市场推广和产品投放[2][5] - 2025 年计划在东南亚设产能并与当地伙伴合资，预计增长接近 80%，主要布局在东南亚和“一带一路”沿线国家，24 年海外毛利下滑因渠道费用增加[2][6][7] 工程板块毛利率差异 - 工商类项目毛利率最高，地产项目次之，市政项目毛利率最低且账期长，公司对市政项目持谨慎态度[8][9] 毛利改善原因及沥青价格影响 - 2025 年一季度毛利改善归因于收入和产品结构优化，成本下降预计二季度体现，沥青价格每下降 10%可提升毛利率约 2.2 - 2.3 个百分点，当前现货价约 3400 元/吨，若全部降价落实全年预计提升约两个百分点毛利率[2][9] 行业价格战情况 - 2024 - 2025 年行业价格战稳定，较 2023 年激烈程度减弱，各企业更注重挖掘新市场和优质客户、开发新品类，预计 2025 年价格战和账期保持稳定[3][11][12] 中小企业出清情况 - 行业周期调整或导致中小企业出清，头部企业将占据主导地位，小企业重新开厂难度大，存在核心资源流失、资金短缺、可能已转型等问题[13] 民建领域情况 - 防水业务占比超八成，非防水业务中检测认证业务受影响下滑，砂浆及相关辅材收入约 5 亿元，趋势良好，对民用建筑市场 C 端增长持乐观态度[13][14] 财务相关情况 - 2024 年非经常性损益约 3 亿，部分减值冲回影响规模经济，所得税增加因税法与会计准则差异，坏账减值需加回计算，后续预计恢复至历史平均水平[18][19] - 2025 年计划进行 3 亿元现金分红，若经营持续改善且资本开支不多将保持稳定分红政策，通过减员和 AI 优化办公配置控制期间费用[21][22] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 2025 年 4 月上半月发货情况基本持平，有改善趋势[17] - 公司业务集中在华东、华南和西南地区，华东和华南占比约 60%，一二线城市业务占比大、毛利率高，在全国面临宇宏、北星等竞争对手，在江浙及两广地区市占率可能在 6 - 7%[23][24] - 丰泽品牌 2024 年受影响严重，2025 年目标恢复到 2023 年水平，实现 3 亿元收入及 2000 - 3000 万元利润，将融合到集团管理体系，成立科安顺品牌优化运营[25] - 公司希望科顺股份三到四年内达到 10 亿元规模成为行业龙头，减少高铁项目投入，开发公共建筑等需要检测材料的公共类项目[27] - 从去年化债以来，公共建筑项目需求有所改善，如顺德加快市政项目开工[28]

财务表现 - 2024年公司实现营收23.8亿元，同比-15.0%，归母净利润-5.4亿元，同比转亏，扣非归母净利润-5.7亿元，亏损扩大，经营性净现金流-1.4亿元，同比-3.3亿元 [1] - 单Q4营收5.7亿元，同比-21.1%，归母净利润-5.1亿元，亏损扩大，扣非归母净利润-5.2亿元，亏损扩大，经营性净现金流3.7亿元，同比-19.9% [1] - 25Q1营收4.7亿元，同比-11.8%，归母净利润0.07亿元，同比-15.9%，扣非归母净利润0.07亿元，扭亏，经营性净现金流-0.1亿元，同比+2.5亿元 [1] 收入结构 - 24年收入下滑主要因主动压缩回款周期较长的地产商直销业务 [1] - 分产品看，防水卷材收入12.6亿元，同比-24.3%，防水涂料收入4.2亿元，同比-31.5%，防水施工收入5.1亿元，同比+25.5%，其他收入1.8亿元，同比+71.3% [1] - 分地区看，国内收入23.1亿元，同比-15.9%，国外收入0.7亿元，同比+32.3% [2] 盈利能力 - 24年毛利率19.9%，同比-2.2pcts，因需求疲软、竞争加剧 [2] - 期间费用率23.6%，同比+5.3pcts，其中销售费用率8.8%(+1.6pcts)，管理费用率6.4%(+2.4pcts)，研发费用率5.9%(持平)，财务费用率2.6%(+1.3pcts) [2] - 24年信用减值损失4.8亿元，同比+242.9%，销售净利率-22.9%，同比-23.9pcts [2] - 单Q4毛利率8.1%，同比-7.8pcts，期间费用率25.1%(+6.1pcts)，信用减值损失4.1亿元，销售净利率-89.8%，同比-82.5pcts [3] 未来展望 - 收购的苏州佳智彩有望成为新增长引擎 [3] - 预测25-26年归母净利润分别为0.87亿元、1.10亿元，新增27年预测1.60亿元 [3]

主要会计数据和财务指标 - 基本每股收益从2023年的-0.29元大幅改善至2024年的0.04元，同比增长113.79% [1] - 每股净资产小幅增长0.92%至4.37元，但较2022年的4.76元仍有所下降 [1] - 每股公积金下降15.2%至1.45元，显示资本结构调整 [1] - 每股未分配利润微增1.84%至1.66元，但低于2022年的1.96元水平 [1] - 营业收入同比下降14.04%至68.29亿元，连续两年下滑 [1] - 净利润扭亏为盈，从2023年亏损3.38亿元转为盈利0.44亿元，增幅达113.02% [1] - 净资产收益率显著改善，从-6.34%提升至0.89% [1] 股东结构变化 - 前十大流通股东合计持股比例44.4%，较上期减少1036.9万股 [1] - 景顺长城中国回报混合A减持676.16万股，景顺资源垄断混合A减持360.74万股 [2] - 其他主要股东如佛山顺德区顺控兴诚投资、阮宜宝等持股保持稳定 [2] 分红政策 - 公司推出10派3元(含税)的现金分红方案 [3]