股价表现与交易数据 - 9月24日盘中股价上涨2.05%至11.96元/股 成交1772.42万元 换手率0.45% 总市值45.22亿元 [1] - 主力资金净流出16.39万元 大单买入72.05万元(占比4.06%) 卖出88.44万元(占比4.99%) [1] - 年内股价累计上涨61.19% 近5日/20日/60日分别上涨2.31%/10.84%/23.30% [2] - 年内2次登上龙虎榜 最近1月10日净买入821.26万元 买入总额5623.09万元(占比13.48%) 卖出总额4801.83万元(占比11.51%) [2] 公司基本面概况 - 主营业务为新型建筑防水材料研发生产销售 收入构成:防水卷材49.05% 工程施工21.39% 防水涂料14.96% 显示面板检测修复设备10.27% 其他4.32% [2] - 2025年上半年营业收入11.48亿元 同比减少5.92% 归母净利润2581.24万元 同比增长232.48% [3] - A股上市后累计派现4.16亿元 近三年累计派现4826.80万元 [4] - 股东户数1.00万户 较上期减少2.07% 人均流通股33392股 较上期增加2.12% [3] 行业属性与概念板块 - 所属申万行业:建筑材料-装修建材-防水材料 [2] - 概念板块涵盖:京津冀 小盘 光伏玻璃 创投 雄安新区等 [2] 公司基本信息 - 注册地址:江苏省苏州市吴江区东太湖大道11588号财智汇商务大厦C幢15楼 [2] - 成立日期:2011年7月13日 上市日期:2017年10月26日 [2]

核心观点 - 房地产新开工面积预计在2025年下半年同比转正 需求拐点渐近 [1] - 防水行业集中度明显提升 竞争格局优化 龙头企业优势凸显 [2][5] - 防水板块估值处于历史底部 具备弹性和空间 [3] - 防水材料是地产产业链早周期品种 与开工端直接相关 [4] - 行业价格战结束 产品价格企稳回升 龙头企业盈利拐点已现 [5][8] 行业需求趋势 - 2025Q1/Q2全国住宅用地成交面积分别为4236/5012万平 同比增长2.4%/2.3% [1] - 2025年1-7月样本企业拿地面积1617万平 同比增长39% [1] - 2024年新开工面积仅为2019年高点时的33% [1] - 2024年我国人均住宅新开工面积收缩至0.4平方米 存在超跌现象 [1] - 防水材料产量相较2021年高点下滑38% [4] 竞争格局变化 - 2021-24年房地产业/建筑业/家装业企业破产数量分别达1878/1085/440家 [2] - 行业集中度明显提升 小企业生存空间减少 [2] - 北美商用屋面防水CR6达54% 显示行业理应具备高集中度 [5] - 龙头企业2025Q2收入同比降幅较Q1明显收窄 [5] 市场空间比较 - 2024年美国防水材料市场规模约140亿美元 人均市场需求288元 [4] - 目前我国人均防水市场需求仅为64元 存在显著提升空间 [4] 价格与盈利变化 - 2025年7月东方雨虹、科顺股份等主要企业陆续发布提价函 [5] - 防水材料价格拐点已现 行业结束价格战 [5][8] 估值与持仓情况 - 截至2025年9月10日 建材（中信）指数PB为1.3x 处于上市以来10%分位数 [3] - 装饰材料（中信）基金持仓比例0.13% 低于标配比例0.11个百分点 [3]

公司股价表现 - 9月12日股价上涨5.08%至10.13元/股 成交额达9595.87万元 换手率4.50% 总市值22.18亿元 [1] 主营业务构成 - 涂料涂装业务占比31.28% 防腐涂料占比27.19% 防水涂料占比14.16% 防水卷材占比13.38% 工程施工占比12.14% 胶粘剂占比1.48% 其他业务占比0.38% [1] 机构持仓情况 - 诺安多策略混合A（320016）二季度新进十大流通股东 持有129.34万股（占流通股0.92%） 当日浮盈63.38万元 [2][4] - 该基金规模13.99亿元 今年以来收益61.81%（同类排名429/8174） 近一年收益121.96%（同类排名230/7981） 成立以来收益212.3% [2] 基金经理信息 - 基金经理孔宪政任职4年291天 管理规模46.07亿元 最佳回报75.42% 最差回报-16.74% [3] - 基金经理王海畅任职3年53天 管理规模25.29亿元 最佳回报63.08% 最差回报-18.8% [3] 基金持仓细节 - 飞鹿股份位列诺安多策略混合A第八大重仓股 持仓占比0.43% 当日浮盈63.38万元 [4]

财务表现 - 2025H1营收32.2亿元同比下滑7.23% 归母净利0.47亿元同比下滑49.98% [1] - Q2单季营收18.25亿元同比下滑8.1% 归母净利645万元同比下滑84.32% [1] - 中期拟每10股派现0.5元 分红率达118% [2] 业务结构 - 防水卷材收入16.46亿元同比下滑9.79% 防水涂料收入8.73亿元同比下滑9.15% [1] - 防水工程施工收入5.57亿元同比增长2.36% 成为唯一正增长业务 [1] - 地产景气下行导致项目需求减少 公司主动调整业务结构和客户风险管理 [1] 盈利能力 - 整体毛利率24.68%同比提升1.23个百分点 受益于高端市场开发和降本增效 [2] - 防水卷材毛利率22.89%同比提升1.87个百分点 防水涂料毛利率38.15%同比提升4.22个百分点 [2] - 防水工程施工毛利率7.67%同比下降6.11个百分点 [2] 费用与减值 - 期间费用率整体上升 销售/管理/研发费用率分别增加0.3/0.61/0.53个百分点 [2] - 财务费用率下降0.69个百分点 [2] - 信用减值损失1.38亿元 较上年同期1.27亿元增加 因地产客户应收款账龄拉长 [2] 现金流状况 - 经营活动现金流净额-5.61亿元 较上年同期-14.3亿元显著改善 [2] - 现金流改善源于收现比提升及优化供应商付款方式 [2] 战略举措 - 年中实施部分渠道和产品提价 预计对下半年盈利修复产生积极影响 [3] - 与专业投资机构设立产业并购基金 投资新材料、新科技领域推动转型升级 [3] - 调整2025-2027年归母净利预测至1.68/2.73/3.26亿元 原2025-2026预测值为3.18/4.86亿元 [3]

投资评级 - 增持（维持）[1] 核心观点 - 收入端仍然承压但毛利率和经营质量有所改善 公司2025H1营收同比下滑7.23%至32.2亿元 归母净利润同比下滑49.98%至0.47亿元 其中Q2营收同比下滑8.1%至18.25亿元 归母净利润同比下滑84.32%至645万元 但毛利率同比提升1.23个百分点至24.68% 经营活动现金流净额从上年同期-14.3亿元改善至-5.61亿元 且公司中期分红率达118%[8] - 公司通过优化收入结构、开发高端市场、降本增效实现毛利率提升 防水卷材/防水涂料毛利率分别提升1.87/4.22个百分点 同时加强风险管控导致收入短期承压[8] - 盈利修复可期 公司年中实施部分渠道和产品提价 预计对下半年盈利产生积极影响 且通过设立产业并购基金探索新材料、新科技等第二增长曲线[8] 财务表现 - 2025H1分产品收入：防水卷材16.46亿元（同比-9.79%） 防水涂料8.73亿元（同比-9.15%） 防水工程施工5.57亿元（同比+2.36%）[8] - 期间费用率提升：销售/管理/研发费用率分别同比+0.3/+0.61/+0.53个百分点 财务费用率改善0.69个百分点[8] - 信用减值损失-1.38亿元（上年同期-1.27亿元） 因地产风险客户应收款账龄拉长[8] - 盈利预测调整：2025-2027年归母净利润预测调整为1.68/2.73/3.26亿元（2025-2026年前值3.18/4.86亿元） 对应PE 34X/21X/18X[8] 市场数据 - 当前股价5.02元 市净率1.22倍 流通市值44.52亿元 总市值55.72亿元[5] - 每股净资产4.13元 资产负债率69.40%[6] - 股价一年波动区间3.85-7.17元[5] 盈利预测 - 2025-2027年营收预测：64.88/69.07/72.32亿元 同比-4.99%/+6.45%/+4.71%[1] - 2025-2027年归母净利润预测：1.68/2.73/3.26亿元 同比+281.63%/+62.30%/+19.33%[1] - 毛利率持续改善：预计2025-2027年分别为25.18%/25.94%/26.61%[9]

投资评级 - 维持"优于大市"评级 [1][3][6][26] 核心观点 - 公司盈利能力呈改善趋势 毛利率同比提升1.2个百分点至24.7% [1][2][3][26] - 反内卷带动头部企业积极提价 后续仍有提升空间 [3][5][26] - 供给格局持续优化 公司作为头部企业未来有望进一步受益 [3][26] - 海外市场布局取得进展 马来西亚生产基地建设完成 海外业务快速增长 [3][26] - 现金流状况显著改善 经营活动净现金流-5.6亿元 较上年同期净流出减少8.7亿元 [3][22] - 应收款项管理成效显著 应收规模同比降低4.3亿元至50.6亿元 [3][22] 财务表现 收入与利润 - 2025H1实现营收32.2亿元 同比下滑7.2% [1][9] - 分产品收入：防水卷材16.5亿元(-9.8%) 防水涂料8.7亿元(-9.2%) 防水工程施工5.6亿元(+2.4%) [1][9] - 归母净利润0.47亿元 同比下降50.0% [1][9] - 扣非归母净利润-0.14亿元 同比下降132.9% [1][9] - Q2单季度营收18.3亿元(-8.1%) 归母净利润0.06亿元(-84.3%) [1][9] 盈利能力 - 综合毛利率24.7% 同比提升1.2个百分点 [2][12] - Q1/Q2单季度毛利率分别为24.4%(+0.6pp)和24.9%(+1.7pp) [2] - 分产品毛利率：防水卷材22.9%(+1.9pp) 防水涂料38.2%(+4.2pp) 防水工程施工7.7%(-6.1pp) [2] - 期间费用率18.1% 同比上升0.74个百分点 [2][12] - 财务费用同比下降49.6% [2][16] 现金流与资产负债 - 收现比0.97(上年同期0.92) 付现比1.25(上年同期1.46) [3][22] - 拟10派0.5元(含税)分红 [1][9] - 应收款项合计50.6亿元 较上年同期减少4.3亿元 [3][22] 盈利预测 - 下调盈利预测 预计2025-2027年EPS为0.13/0.24/0.34元(原预测0.18/0.30/0.42元) [3][26] - 对应PE为38.2x/21.5x/15.2x [3][4][26] - 预计2025-2027年营业收入65.01/70.56/77.32亿元 [4][27] - 预计2025-2027年净利润1.49/2.65/3.75亿元 [4][27] - ROE预计从2025年3.0%提升至2027年6.9% [4][27]

投资评级 - 优于大市（维持）[1][6][26] 核心观点 - 公司持续优化收入结构和降本控费，盈利能力呈改善趋势[26] - 反内卷带动头部企业积极提价，后续仍有提升空间[26] - 供给格局持续优化，公司作为头部企业未来有望进一步受益[26] - 公司已启动海外设厂计划，并于报告期内完成马来西亚生产基地建设，海外市场有望逐步贡献增量[26] - 考虑国内整体需求持续疲软，下调盈利预测，预计2025-2027年EPS为0.13/0.24/0.34元/股[26] 财务表现 - 2025H1实现营收32.2亿元，同比-7.2%[1][9] - 防水卷材/防水涂料/防水工程施工分别实现收入16.5/8.7/5.6亿元，同比-9.8%/-9.2%/+2.4%[1][9] - 归母净利润0.47亿元，同比-50.0%[1][9] - 扣非归母净利润-0.14亿元，同比-132.9%[1][9] - EPS为0.04元/股，并拟10派0.5元（含税）[1][9] - Q2单季度实现营收18.3亿元，同比-8.1%，归母净利润0.06亿元，同比-84.3%[1][9] 盈利能力 - 2025H1综合毛利率24.7%，同比+1.2个百分点[2][12] - Q1/Q2单季度毛利率分别为24.4%/24.9%，同比+0.6/+1.7个百分点[2][12] - 防水卷材/防水涂料/防水工程施工毛利率分别为22.9%/38.2%/7.7%，同比+1.9/+4.2/-6.1个百分点[2][12] - 期间费用率18.1%，同比+0.74个百分点[2][12] - 销售/管理/财务/研发费用率分别+0.3/+0.61/-0.69/+0.53个百分点[2][12] - 财务费用同比-49.6%[2][12] 现金流与应收款项 - 经营活动净现金流-5.6亿元，较上年同期净流出减少8.7亿元[3][22] - 收现比/付现比分别为0.97/1.25，上年同期为0.92/1.46[3][22] - 应收票据+应收账款+应收款项融资+其他应收款+合同资产合计50.6亿元，较上年同期减少4.3亿元，较年初增加0.96亿元[3][22] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为65.01/70.56/77.32亿元，同比-4.8%/+8.5%/+9.6%[4][27] - 预计2025-2027年净利润分别为1.49/2.65/3.75亿元，同比+238.4%/+78.0%/+41.3%[4][27] - 预计2025-2027年EPS分别为0.13/0.24/0.34元/股[4][26][27] - 对应PE分别为38.2/21.5/15.2倍[4][26][27] - 预计2025-2027年EBIT Margin分别为5.3%/6.8%/7.6%[4][27] - 预计2025-2027年ROE分别为3.0%/5.1%/6.9%[4][27] 估值指标 - 当前收盘价5.13元，总市值56.94亿元，流通市值45.50亿元[6] - 近3个月日均成交额1.34亿元[6] - 市净率（PB）1.14倍（2025E）[4][27] - EV/EBITDA 24.0倍（2025E）[4][27]

财务表现 - 2025年上半年实现营收32.2亿元，同比下降7.2%，归母净利润0.5亿元，同比下降50%，扣非归母净利润亏损0.1亿元，同比转亏 [1] - 单二季度营收18.3亿元，同比下降8.1%，归母净利润0.1亿元，同比下降84.3%，扣非归母净利润亏损0.4亿元，同比转亏 [1] - 经营性净现金流改善，上半年为-5.6亿元，同比增加8.9亿元，单二季度为-1.8亿元，同比增加2.8亿元 [1] - 拟每股派发现金股利0.05元，按公告日股价计算股息率为1.0% [1] 业务结构 - 防水卷材营收16.5亿元，同比下降9.8%，防水涂料营收8.7亿元，同比下降9.2%，工程施工营收5.6亿元，同比增长2.4% [2] - 减隔震类产品营收0.6亿元，同比增长39.4%，其他主营业务营收0.8亿元，同比下降14.6% [2] - 公司主动调整业务结构，稳定产品价格体系，收紧信用政策，加强客户风险管理 [2] 盈利能力 - 上半年毛利率24.7%，同比提升1.2个百分点，主要得益于收入结构优化、高端市场和优质项目开发、海外业务和零售业务快速增长、新产品出货量增加以及降本增效措施 [3] - 期间费用率18.1%，同比上升0.7个百分点，其中销售费用率8.2%（+0.3pcts）、管理费用率5.0%（+0.6pcts）、财务费用率0.8%（-0.7pcts）、研发费用率4.0%（+0.5pcts） [3] - 单二季度毛利率24.9%，同比提升1.7个百分点，期间费用率17.9%，同比上升1.4个百分点 [3] 业绩预测 - 下调2025年归母净利润预测至1.04亿元（较上次下调72%），2026年预测至2.77亿元（较上次下调45%），新增2027年预测3.44亿元 [4] - 公司提升经营质量，优化业务结构，未来有望受益于地产行业复苏 [4]

核心财务表现 - 2025年H1实现营收32.20亿元 同比下降7.23% 归母净利4695.52万元 同比下降49.98% 扣非净利-1365.59万元 同比下降132.87% [1] - Q2实现营收18.25亿元 同比下降8.10% 环比增长30.83% 归母净利645.04万元 同比下降84.32% 环比下降84.07% 低于预期主因收入降幅较大及行业价格竞争持续 [1] - 综合毛利率24.68% 同比提升1.23个百分点 主因收入结构优化及降本增效成效显著 [2] 业务结构分析 - 防水卷材收入16.46亿元 同比下降9.79% 防水涂料收入8.73亿元 同比下降9.15% 施工业务收入5.57亿元 同比增长2.36% [2] - 材料销售毛利率28.17% 同比提升2.70个百分点 防水工程施工毛利率7.67% 同比下降6.11个百分点 [2] - Q2综合毛利率24.87% 同比提升1.42个百分点 环比提升0.44个百分点 [2] 费用与现金流状况 - 期间费用率18.06% 同比上升0.74个百分点 销售费用率8.23% 同比上升0.3个百分点 [2] - 财务费用同比下降49.56% 主因利息支出减少 归母净利率1.46% 同比下降1.25个百分点 [2] - 经营净现金流-5.61亿元 同比流出收窄61.39% 主因优化供应商付款方式减少采购现金支出 [2] 资产与减值情况 - 计提减值损失1.53亿元 同比多计提0.16亿元 应收账款净值43.6亿元 同比下降7.48% [2] - 资产负债率69.4% 同比上升5.5个百分点 [2] 战略布局与发展 - 出资2.4亿元设立总规模4.81亿元产业并购基金 投向前沿科技领域 推动产业创新与智能转型 [3] - 主动调整业务结构 收紧信用政策 加强客户风险前置管理 坚持民建优先战略把握家装存量更新需求 [3] 盈利预测与估值 - 下调2025-2027年归母净利润预测至1.84亿元/3.30亿元/4.33亿元 下调幅度分别为27.65%/10.23%/4.31% [4] - 对应EPS为0.17元/0.30元/0.39元 给予2025年35倍PE估值 目标价上调至5.81元 [4]

核心观点 - 公司2025年上半年主营业务收入同比大幅下降75.47%至2.47亿元 功能型建筑涂料收入占比60.61%但各产品线销售收入均出现显著下滑[1] - 主要产品销量和价格普遍下降 工程涂料销量下降82.20% 保温装饰板销量下降75.50% 防水卷材销量下降91.72%[1] - 原材料采购价格总体呈下降趋势 乳液下降8.46% 钛白粉下降9.72% 但颜填料上涨42.42%[2] 主要产品产销情况 - 功能型建筑涂料销售收入1.49亿元 其中工程涂料销售收入8440.64万元同比下降82.20% 家装涂料销售收入2299.35万元同比下降49.84% 配套材料销售收入4206.25万元同比下降53.23%[1] - 建筑节能材料销售收入7922.84万元同比下降68.62% 其中保温装饰板销售收入未单独披露但销量下降75.50% 保温材料销售收入146.50万元同比下降97.17%[1] - 防水材料销售收入1558.94万元同比下降88.49% 其中防水卷材销量下降91.72% 防水涂料销售收入176.27万元[1] - 其他业务收入233.17万元 其中工程施工收入232.21万元同比下降68.09%[1] 产品价格变动 - 工程涂料平均单价4.39元/公斤同比下降11.85% 环比下降2.06%[1] - 家装涂料平均单价4.89元/公斤同比上升5.16% 环比下降4.89%[1] - 保温装饰板平均单价70.40元/平方米同比上升0.86% 环比下降3.18%[1] - 保温材料平均单价298.12元/立方米同比下降6.79% 环比上升5.05%[1] 原材料成本变动 - 主要原材料乳液采购单价6.01元/公斤同比下降8.46% 环比下降1.24%[2] - 钛白粉采购单价14.24元/公斤同比下降9.72% 环比上升0.67%[2] - 颜填料采购单价0.55元/公斤同比上升42.42% 环比上升30.95%[2] - 树脂采购单价11.82元/公斤同比上升16.05%[2] - 硅酸钙板采购单价41.86元/张同比下降8.18% 环比下降27.51%[2]