行业投资评级 - 强于大市（维持评级）[7] 核心观点 - 六部门联合发布《建材行业稳增长工作方案（2025-2026年）》，明确2026年绿色建材营收超3000亿元，并严禁新增水泥、玻璃产能 [2][10] - 在反内卷加速供给侧改革预期下，建材产能周期有望迎来拐点，同时利率下行及收储、城改货币化等政策有助于修复购房意愿和能力，推动地产后周期需求修复 [2][5][10] - 与2024年相比，建材板块基本面进一步恶化的空间有限，且估值分位数低于彼时低点，判断板块基本面与估值均有望进一步修复 [5] 政策与行业动态 - 根据住建部数据，1-8月全国新开工改造老旧小区2.17万个，占全年计划的87% [2][10] - 上海、四川、甘肃、广州、东莞、山东等多地发布涉及“好房子”标准、住房支持政策、土地新政及城市更新的地方政策 [2][10] - 中长期利好因素包括：欧美降息通道打开为我国政策提供空间；政治局会议明确促进房地产市场止跌回稳；商品房销售面积已从2021年高点连续回落三年多进入底部区间；PPI已连续33个月负增长，反内卷推动PPI转正受重视 [2][10] 本周高频数据 - **水泥**：截至2025年9月26日，全国散装P.O42.5水泥市场均价为348.3元/吨，环比上周增长1.0%，较上月同比增长1.4%，较去年同比下降8.0% [3][11]；全国水泥库容比为60.4%，环比上周增长0.36个百分点 [13] - **玻璃**：截至2025年9月26日，全国玻璃（5.00mm）出厂价为1235.7元/吨，环比上周增长5.7%，较上月同比增长7.2%，较去年同比增长8.3% [3][16]；全国浮法玻璃库存为5935.5万重量箱，环比上周下降2.5%，较去年同比下降20.6% [36] - **玻纤**：截至2025年9月26日，山东玻纤集团、泰山玻纤、重庆三磊的玻纤出厂价分别为3550元/吨、3800元/吨、3450元/吨，环比上周均持平 [38] - **其他建材**：SBS改性沥青及TDI价格本周环比基本持平 [39][45] 板块市场表现 - 本周（截至2025年9月26日）上证指数上涨0.21%，深圳综指下跌0.08%，建筑材料（申万）指数下跌2.11% [4][47] - 子行业表现分化，玻璃制造上涨0.42%，玻纤制造下跌0.81%，水泥制品下跌1.51%，其他建材下跌1.71%，水泥制造下跌2.77%，管材下跌4.4%，耐火材料下跌6.00% [4][47] - 个股方面，本周涨幅前五名为上峰水泥（+8.11%）、中国巨石（+7.49%）、福建水泥（+7.41%）、中旗新材（+6.25%）、法狮龙（+5.82%） [50] 投资建议与关注主线 - 建议关注三条投资主线 [5]： 1. 行业格局优异同时受益于存量改造的优质白马标的，如伟星新材、北新建材、兔宝宝 2. 受益于B端信用风险缓释同时长期α属性仍较明显的超跌标的，如三棵树、东方雨虹、坚朗五金 3. 基本面见底的周期建材龙头，如华新水泥、海螺水泥、中国巨石、旗滨集团

截至发稿，三棵树市值为353亿元。 （记者 曾健辉） 2024年1至12月份，三棵树的营业收入构成为：精细化工占比85.26%，防水卷材占比10.9%，建筑装饰 占比2.15%，其他业务占比1.7%。 每经AI快讯，三棵树（SH 603737，收盘价：47.9元）9月29日晚间发布公告称，经2024年年度股东大会 审议通过的公司及子公司对子公司提供的担保总额不超过人民币95亿元，占公司最近一期经审计净资产 的353.69%；公司及子公司对外担保总额不超过人民币3.5亿元，占公司最近一期经审计净资产的 13.03%。截至2025年9月27日，公司及子公司对外担保余额为人民币约29.46亿元，占公司最近一期经审 计净资产的109.68%，其中，公司及子公司对子公司担保余额为人民币约29亿元，占公司最近一期经审 计净资产的107.97%。 每经头条（nbdtoutiao）——农夫大战怡宝，抢到更多蛋糕的却是宗馥莉！农夫绿瓶上市后，怡宝上 演"滑铁卢"：市占率大跌近5个百分点 ...

9月29日，三棵树盘中上涨2.01%，截至10:23，报47.27元/股，成交4848.80万元，换手率0.14%，总市值 348.77亿元。 资金流向方面，主力资金净流出49.95万元，大单买入395.30万元，占比8.15%，卖出445.25万元，占比 9.18%。 分红方面，三棵树A股上市后累计派现7.33亿元。近三年，累计派现2.53亿元。 机构持仓方面，截止2025年6月30日，三棵树十大流通股东中，香港中央结算有限公司位居第四大流通 股东，持股1336.91万股，相比上期增加566.70万股。景顺长城成长龙头一年持有期混合A类（011058） 位居第五大流通股东，持股568.02万股，相比上期增加167.16万股。景顺长城优选混合（260101）位居 第七大流通股东，持股489.16万股，相比上期增加159.81万股。南方中证500ETF（510500）位居第八大 流通股东，持股437.30万股，为新进股东。诺德价值优势混合（570001）位居第十大流通股东，持股 425.62万股，为新进股东。兴全合泰混合A（007802）、兴证全球合衡三年持有混合A（014639）、兴 业兴睿两年持有期混合A（ ...

政策背景 - 六部门印发《建材行业稳增长工作方案（2025—2026年）》旨在促进建材行业平稳运行和结构优化升级 强化科技创新和绿色建材推广[1] - 政策提出2026年绿色建材营业收入目标超过3000亿元 为绿色建材产品提供发展空间[6] - 政策推进建材行业数字化转型 开展"人工智能+建材"行动 并鼓励深化开放合作提高国际化水平[6] 财务业绩表现 - 2025年上半年公司实现营业收入135.7亿元 归母净利润5.6亿元[3] - 第二季度归母净利润3.7亿元 环比增长93.4%[3] - 期间费用率17.06% 同比下降1.54个百分点[3] - 经营活动现金净流入-3.96亿元 较去年同期改善9.32亿元 现金流状况连续三年持续向好[3] 渠道转型成效 - 工程渠道及零售渠道收入114.06亿元 占营业收入比例84.1% 同比提升4.3个百分点[3] - 成功从地产大客户直销模式转型为零售渠道和工程渠道为主模式[3] - 砂浆粉料业务收入20.0亿元 占总收入14.7% 成为业绩增长重要动力[3] 国际化战略进展 - 2025年上半年海外业务营收5.76亿元 同比增长42.16%[4] - 构建全球"研产供销服"一体化服务体系 在美国休斯敦 沙特阿拉伯 马来西亚 加拿大等地布局生产基地[4] - 马来西亚基地产线完成试生产 加拿大基地正式开工 中东生产基地快速推进建设[4] - 通过收购香港万昌五金 康宝公司 智利Construmart S.A.加速海外市场拓展和本地化运营[6] 业务与政策契合点 - 绿色建材产品符合政策支持方向 发展空间清晰[6] - 数字化转型优化运营效率 与"人工智能+建材"政策导向吻合[6] - 国际化发展战略获得政策鼓励支持[6]

股价表现与交易数据 - 9月24日盘中股价上涨2.05%至11.96元/股 成交1772.42万元 换手率0.45% 总市值45.22亿元 [1] - 主力资金净流出16.39万元 大单买入72.05万元(占比4.06%) 卖出88.44万元(占比4.99%) [1] - 年内股价累计上涨61.19% 近5日/20日/60日分别上涨2.31%/10.84%/23.30% [2] - 年内2次登上龙虎榜 最近1月10日净买入821.26万元 买入总额5623.09万元(占比13.48%) 卖出总额4801.83万元(占比11.51%) [2] 公司基本面概况 - 主营业务为新型建筑防水材料研发生产销售 收入构成:防水卷材49.05% 工程施工21.39% 防水涂料14.96% 显示面板检测修复设备10.27% 其他4.32% [2] - 2025年上半年营业收入11.48亿元 同比减少5.92% 归母净利润2581.24万元 同比增长232.48% [3] - A股上市后累计派现4.16亿元 近三年累计派现4826.80万元 [4] - 股东户数1.00万户 较上期减少2.07% 人均流通股33392股 较上期增加2.12% [3] 行业属性与概念板块 - 所属申万行业:建筑材料-装修建材-防水材料 [2] - 概念板块涵盖:京津冀 小盘 光伏玻璃 创投 雄安新区等 [2] 公司基本信息 - 注册地址:江苏省苏州市吴江区东太湖大道11588号财智汇商务大厦C幢15楼 [2] - 成立日期:2011年7月13日 上市日期:2017年10月26日 [2]

股价表现与资金流向 - 9月22日盘中股价下跌2.02%至24.28元/股 总市值412.85亿元 成交额2.48亿元 换手率0.62% [1] - 主力资金净流出846.79万元 特大单净卖出1206.5万元（买入1021.32万元占比4.12% 卖出2227.82万元占比8.99%） 大单净流入359.71万元（买入4876.02万元占比19.68% 卖出4516.31万元占比18.23%） [1] - 年内股价累计下跌17.54% 近5日/20日/60日分别下跌3.96%/10.14%/8.31% [1] 股东结构与机构持仓 - 股东户数7万户 较上期增加4.48% 人均流通股23,356股 较上期减少3.21% [2] - 香港中央结算有限公司持股1.77亿股（第二大股东） 较上期减持1725.93万股 [3] - 华泰柏瑞沪深300ETF增持160.36万股至1810.04万股（第五大股东） 易方达沪深300ETF增持128.48万股至1286.70万股（第七大股东） 兴全商业模式混合A增持44.98万股至978.24万股（第九大股东） 华夏沪深300ETF新进持股943.69万股（第十大股东） [3] 财务与经营数据 - 2025年上半年营业收入135.58亿元 同比微降0.29% 归母净利润19.30亿元 同比下降12.85% [2] - 主营业务收入构成：石膏板49.25% 涂料18.52% 防水卷材12.68% 龙骨8.38% 防水工程1.51% 其他业务9.66% [1] - A股上市以来累计分红95.62亿元 近三年累计派现39.79亿元 [3] 公司概况与行业属性 - 公司成立于1997年5月30日 同年6月6日上市 总部位于北京未来科学城 主营石膏板、龙骨等新型建材生产销售 [1] - 所属申万行业为建筑材料-装修建材-其他建材 概念板块涵盖低市盈率、央企改革、绿色建筑、装配建筑、雄安新区等 [1]

核心工商变更事项 - 公司完成工商变更手续正式生效 [1] - 变更涵盖法定代表人调整、注册资本增加及经营范围扩展三大关键变化 [2] 法定代表人变更 - 法定代表人由李珍香变更为章健嘉 [4] - 章健嘉为创始人章卫国之子 31岁 拥有澳大利亚与英国留学背景 持有证券及基金从业资格 具备金融行业从业经验 [4] - 此次变更是继2月章卫国卸任董事长、李珍香接任后又于41天后辞职的一系列管理层调整的后续 [4] 注册资本变动 - 注册资本从1.895亿元人民币增加至2.189亿元人民币 增幅超过15% [6] - 此为近两年内第二次增资 可能与8月筹划的控制权变更及定增计划相关 [8] - 增资资金拟用于新材料研发及生产线扩张 [8] 经营范围扩展 - 新增半导体器件专用设备制造与销售、电子专用材料制造与销售两大业务领域 [9] - 新增人力资源服务业务 可能为后续业务扩张储备人才 [9] - 半导体材料业务与公司现有防腐涂料、防水卷材业务存在协同效应 体现业务多元化升级战略 [9] 战略发展意图 - 变更事项通过两次股东会章程修订铺垫 体现公司后续发展布局 [9] - 管理层调整、资本扩充及业务拓展共同指向新材料与高端制造领域的战略推进 [9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 基本面偏多 供给端2025年8月国内沥青总计划排产量环比降5.1%、同比增17.1% 本周产能利用率等数据有变化 炼厂减产有望降供应压力 需求端各类型沥青开工率多低于历史平均水平 当前需求低于历史平均水平[8] - 成本端沥青加工亏损减少 与延迟焦化利润差增加 原油走强预计短期内支撑价强[9] - 基差方面9月17日山东现货升水期货 为偏多信号[10] - 库存方面社会和厂内库存去库 港口库存累库 为偏多信号[10] - 盘面MA20向下 11合约期价收于MA20下方 为偏空信号[10] - 主力持仓净空且空减 为偏空信号[10] - 预期炼厂减产降供应压力 需求不及预期且低迷 库存去库 原油支撑走强 预计盘面短期窄幅震荡 沥青2511在3423 - 3467区间震荡[10] - 利多因素为原油成本相对高位略有支撑 利空因素为高价货源需求不足、整体需求下行及欧美经济衰退预期加强 主要逻辑是供应压力高、需求复苏乏力[12][13][14] 根据相关目录分别总结 每日观点 - 供给端2025年8月国内沥青总计划排产量241.3万吨 环比降5.1%、同比增17.1% 本周产能利用率30.501%环比降0.90个百分点 样本企业出货、产量减少 装置检修量增加 炼厂减产降低供应压力 下周或继续降压力[8] - 需求端各类型沥青开工率大多低于历史平均水平 整体需求低于历史平均水平[8] - 成本端日度加工沥青利润环比降3.00% 周度山东地炼延迟焦化利润环比增6.94% 沥青加工亏损减少 与延迟焦化利润差增加 原油走强预计短期内支撑走强[9] - 基差9月17日山东现货价3520元/吨 11合约基差75元/吨 现货升水期货[10] - 库存社会库存122.5万吨环比降3.54% 厂内库存64.2万吨环比降4.74% 港口稀释沥青库存32万吨环比增68.42%[10] - 盘面MA20向下 11合约期价收于MA20下方[10] - 主力持仓主力持仓净空 空减[10] - 预期炼厂减产降供应压力 旺季需求恢复不及预期且低迷 库存去库 原油支撑短期内走强 预计盘面短期内窄幅震荡 沥青2511在3423 - 3467区间震荡[10] 沥青行情概览 - 展示了昨日各合约行情指标值、前值、涨跌及涨跌幅 涉及合约价格、周度库存、开工率、产量、检修量、出货量、利润等多方面数据[17] 沥青期货行情 - 基差走势 - 展示了2020 - 2025年山东和华东基差走势[19][20] 沥青期货行情 - 价差分析 - 主力合约价差展示了2020 - 2025年1 - 6、6 - 12合约价差走势[22][23] - 沥青原油价格走势展示了2020 - 2025年沥青与布油、西德州油价格走势[25][26] - 原油裂解价差展示了2020 - 2025年沥青与SC、WTI、Brent原油裂解价差走势[28][29][30] - 沥青、原油、燃料油比价走势展示了2020 - 2025年三者比价走势[32][34] 沥青现货行情 - 各地区市场价走势 - 展示了2020 - 2025年山东重交沥青市场价走势[35][36] 沥青基本面分析 - 利润分析展示了2019 - 2025年沥青利润及焦化沥青利润价差走势[37][38][42] - 供给端 - 出货量展示了2020 - 2025年周度出货量走势[43][44] - 稀释沥青港口库存展示了2021 - 2025年国内稀释沥青港口库存走势[45][46] - 产量展示了2019 - 2025年周度和月度产量走势[48][49] - 马瑞原油价格及委内瑞拉原油月产量走势展示了2018 - 2025年相关走势[52][54] - 地炼沥青产量展示了2019 - 2025年地炼沥青产量走势[55][56] - 开工率展示了2021 - 2025年周度开工率走势[58][59] - 检修损失量预估展示了2018 - 2025年检修损失量预估走势[60][61] - 库存 - 交易所仓单展示了2019 - 2025年交易所仓单（合计、社库、厂库）走势[63][64][66] - 社会库存和厂内库存展示了2022 - 2025年社会和厂内库存走势[67][68] - 厂内库存存货比展示了2018 - 2025年厂内库存存货比走势[70][71] - 进出口情况 - 展示了2019 - 2025年沥青出口、进口走势及韩国沥青进口价差走势[73][74][77] - 需求端 - 石油焦产量展示了2019 - 2025年石油焦产量走势[79][80] - 表观消费量展示了2019 - 2025年表观消费量走势[82][83] - 下游需求展示了公路建设交通固定资产、新增地方专项债、基础建设投资完成额同比、下游机械需求（沥青混凝土摊铺机销量、挖掘机月开工小时数、国内挖掘机销量、压路机销量）走势[85][86][90] - 沥青开工率展示了重交沥青、按用途分（建筑、改性）沥青开工率走势[94][95][97] - 下游开工情况展示了鞋材用sbs改性沥青、道路改性沥青、防水卷材改性沥青开工率走势[100][101][103] - 供需平衡表展示了2024年9月 - 2025年9月沥青月产量、进口量、出口量、社会库存、厂家库存、稀释沥青港口库存等数据[105][106]

公司财务信息披露安排 - 公司2025年上半年防水建材营业收入和净利润数据将在半年度报告第八节财务报告的分部信息中披露[1] - 防水卷材相关数据将在半年度报告第八节财务报告的营业收入与营业成本分解信息中公布[1] - 具体财务数据需关注2025年半年度报告全文发布[1]

核心观点 - 房地产新开工面积预计在2025年下半年同比转正 需求拐点渐近 [1] - 防水行业集中度明显提升 竞争格局优化 龙头企业优势凸显 [2][5] - 防水板块估值处于历史底部 具备弹性和空间 [3] - 防水材料是地产产业链早周期品种 与开工端直接相关 [4] - 行业价格战结束 产品价格企稳回升 龙头企业盈利拐点已现 [5][8] 行业需求趋势 - 2025Q1/Q2全国住宅用地成交面积分别为4236/5012万平 同比增长2.4%/2.3% [1] - 2025年1-7月样本企业拿地面积1617万平 同比增长39% [1] - 2024年新开工面积仅为2019年高点时的33% [1] - 2024年我国人均住宅新开工面积收缩至0.4平方米 存在超跌现象 [1] - 防水材料产量相较2021年高点下滑38% [4] 竞争格局变化 - 2021-24年房地产业/建筑业/家装业企业破产数量分别达1878/1085/440家 [2] - 行业集中度明显提升 小企业生存空间减少 [2] - 北美商用屋面防水CR6达54% 显示行业理应具备高集中度 [5] - 龙头企业2025Q2收入同比降幅较Q1明显收窄 [5] 市场空间比较 - 2024年美国防水材料市场规模约140亿美元 人均市场需求288元 [4] - 目前我国人均防水市场需求仅为64元 存在显著提升空间 [4] 价格与盈利变化 - 2025年7月东方雨虹、科顺股份等主要企业陆续发布提价函 [5] - 防水材料价格拐点已现 行业结束价格战 [5][8] 估值与持仓情况 - 截至2025年9月10日 建材（中信）指数PB为1.3x 处于上市以来10%分位数 [3] - 装饰材料（中信）基金持仓比例0.13% 低于标配比例0.11个百分点 [3]