行业表现 - 港股通创新药板块持续强势上涨 国证港股通创新药指数(987018)单日涨幅达1 38% [1] - 成分股表现亮眼 泰格医药(03347)上涨超7% 康龙化成(03759) 绿叶制药 三生制药涨幅超5% 药明生物 康方生物等大幅上涨 [1] - 港股通创新药ETF(159570)单日上涨2 7% 成交额突破7亿元 连续3日上涨并创历史新高 [1] 资金动向 - 港股通创新药ETF(159570)近5日累计净流入7 36亿元 日均净流入1 47亿元 最新规模达48亿元 [3] - 杠杆资金持续加仓 该ETF最新融资买入额2 22亿元 融资余额9851 07万元 [3] - 该ETF已连续6日获资金加仓 单日最高净流入2 34亿元 [1][3] 行业前景 - 中国药企在ASCO年会表现突出 2025年有73项研究中选口头报告 含11个LBA 显示创新度持续提升 [3] - 国产创新药全球竞争力增强 正实现从"跟跑"到"领跑"的跨越 港股是布局创新药的核心市场 [3] - 双抗及多抗 ADC及小分子疗法等领域被重点推荐 [3] ETF产品特征 - 港股通创新药ETF(159570)100%布局创新药产业链 前十大权重股合计占比72% [4][5] - 权重股包括信达生物(11 85%) 药明生物(9 82%) 石药集团(9 22%) 百济神州(9 14%)等 [5] - 创新药权重占比高达85% 市销率分位数57% 较历史水平低43% [5] - 底层资产为港股 支持T+0交易 [5]

报告核心观点 - 2025下半年港股医药投资以创新药为主线，关注出海机会，创新药出海交易活跃，Pharma推进创新转型，医疗服务受医保和宏观环境影响，CXO季度环比改善 [3] 行业复盘 - 年初至6月4日，恒生医疗保健指数涨幅约42%，申万医药生物指数涨幅约9%，纳斯达克生物技术指数跌幅约3% [14] - 港股医药整体估值低于A股和海外医药，港股、A股、美股医药公司中位数估值分别为15x、25x、20x 25E PE [14] - 自2024年以来，整体医药基金持仓水平处于相对低位 [14] - 港股医药各子行业表现分化，创新药、Pharma板块年初至今累计回报率分别为85%和40% [18] - 2017年至今，A+H两地上市医药公司数量从5家增至20家，除龙头公司外，港股股价相对A股折价25%-70% [23] - 2025年初以来港股融资环境有所恢复，已有四家18A公司上市，27家公司递交招股书，创新药公司占比约50% [28] - 创新药部分公司股价靓丽，Pharma板块1-year forward PE平均值为21倍，目前为19倍，医疗服务板块PE平均值为14倍，处于历史低位 [34] - 2024年港股创新药公司总收入719亿元（+30% YoY），扣除影响后同比增长43%，合计亏损229亿元，同比收窄29% [35] - 2024年传统药企约半数收入正增长，头部pharma公司如翰森、中生收入同比增速分别为21%和10% [35] - 医疗服务受医保和宏观环境影响，严肃医疗类内生增长或受影响，消费类医疗服务客单价和需求承压 [35] - CXO季度环比持续改善，需关注订单恢复情况 [39] 创新药 - 目前八款国产创新药在美国获批上市，1Q25泽布替尼、呋喹替尼、CARVYKTI销售额同比增速分别为62%、59%、137% [43] - 2024年国内药企License-out交易数量81项，总金额450亿美元，同比增长28%，2025年初至今交易数量43件，总金额超460亿美元 [43] - 2024年下半年以来，PD-(L)1/VEGF双抗BD交易持续落地，国内仅康方生物依沃西获批上市，BNT327和SSGJ-707进入三期临床 [46] - 2025年ASCO会议公布多项国产创新药临床结果，涉及ADC、双抗等产品 [47] - 2025年4月北京和深圳发布创新药支持政策，涵盖审评审批、临床应用、融资等环节 [49] - 2018-2024年国内创新药NDA受理数量复合增速为13%，2024年达117件，IND数量从2018年的515件增至2021年的2,366件，复合增速约29% [57] - 2024年创新药公司核心产品持续放量，百济、信达等产品销售额同比增速超40% [61] - 2024年港股创新药公司总收入719亿元（+30% YoY），扣除影响后同比增长43%，合计亏损229亿元，同比收窄29% [66] - 部分公司如和黄、复宏2024年已实现盈亏平衡，百济、信达等有望于25-26年实现盈亏平衡 [70] Pharma - 2024年传统药企约半数收入正增长，头部pharma公司恒瑞、翰森、中生收入同比增速分别为23%/21%/10%，三生和远大收入增速分别为17%和13% [74] - 2023年以来，翰森、石药、三生等成功实现自研管线对外授权合作，如三生制药与辉瑞就SSGJ-707合作，首付款12.5亿美元 [76] - 2024年翰森、中生、石药研发费用分别为27亿、51亿、52亿（19-24年cagr为19%/16%/21%），研发费用率均有提升 [81] 医疗服务 - 2023-2024年医保支出增速高于收入增速，2024年全国医保总收入、总支出分别为34,810亿元（同比增长4%）、29,676亿元（同比增长5%） [85] - 2024年国家医保基金当期结存4,683亿元，同比下降12%，累计结存同比下降19% [85] - 过去十年居民和职工医保住院率呈上升趋势，医保基金面临压力，医保预付政策有望缓解医疗机构资金压力 [85] - 医疗服务受医保和宏观环境影响，业绩面临压力，严肃医疗类内生增长或受影响，消费类医疗服务客单价和需求承压 [35] 重点标的 - 关注创新+出海相关标的，如创新药领域的百济神州、信达生物等，Pharma领域的三生制药、翰森制药等 [3][71]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[1] 报告的核心观点 - 关注Protac自免赛道进展，Kymera公司KT - 621早期数据惊艳，后续数据待验证目标产品画像，未来6 - 12个月多个POC数据有望读出[4][11] - 2025年6月第1周医药生物上涨1.13%，跑赢沪深300指数0.25pct，原料药板块涨幅最大，其他生物制品跌幅最大[5][14][18] 根据相关目录分别总结 关注Protac自免赛道积极进展 - Kymera公司STAT6 degrader分子KT - 621的1期健康人数据显示，≥50mg剂量组实现血液和皮肤中STAT6靶点完全降解，在Th2炎症相关biomarker上数据与度普利尤单抗可比或更优，安全性良好[4][11] - 过去大药企与Protac技术平台公司合作开发分子，未来6 - 12个月多个POC数据有望读出，涉及STAT6、IRAK4等靶点[4][11][12] 6月第1周医药生物上涨1.13%，原料药涨幅最大 板块行情 - 2025年初至今沪深整体下行，6月第1周通信、有色金属等行业涨幅靠前，食品饮料、家用电器等靠后，医药生物上涨1.13%，跑赢沪深300指数0.25pct，在31个子行业中排第17位[5][14] 子板块行情 - 6月第1周多数板块上涨，原料药和血液制品板块涨幅最大，均为2.89%，体外诊断、线下药店等板块也有不同程度上涨，其他生物制品跌幅最大，下跌0.03%[5][18][20] 推荐及受益标的 - 制药及生物制品：恒瑞医药、华东医药等[5] - CXO：药明康德、药明合联等[5] - 科研服务：毕得医药、百普赛斯等[5] - 中药：东阿阿胶、江中药业等[5] - 原料药：普洛药业、健友股份等[5] - 医疗器械：迈瑞医疗、联影医疗等[5] - 医疗服务：爱尔眼科、通策医疗等[5] - 零售药店：益丰药房[5]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[1] 报告的核心观点 - 关注Protac自免赛道积极进展，Kymera公司的STAT6 degrader分子KT - 621早期有效性和安全性数据惊艳，后续患者人群数据有望进一步验证目标产品画像，未来6 - 12个月多个POC数据有望读出[4][11] - 6月第1周医药生物上涨1.13%，跑赢沪深300指数0.25pct，在31个子行业中排名第17位，原料药板块涨幅最大，其他生物制品跌幅最大[5][14][18] 根据相关目录分别进行总结 关注Protac自免赛道积极进展 - Kymera公司的STAT6 degrader分子KT - 621的1期健康人数据显示，所有≥50mg的剂量组都实现了血液中和皮肤中的STAT6靶点的complete degradation，在Th2炎症相关biomarker上展现了与度普利尤单抗可比或更优的数据，安全性方面表现良好[4][11] - 过去一段时间大药企纷纷与Protac技术平台公司合作开发相关分子，未来6 - 12个月多个POC数据有望读出，涉及STAT6、IRAK4等靶点，如Kymera的KT - 621、KT - 474等管线，Monte Rosa、Nurix、百济神州等公司的相关管线也有明确的研发进度和预计里程碑[11][12] 6月第1周医药生物上涨1.13%，原料药涨幅最大 板块行情 - 2025年初至今沪深整体呈现下行趋势，6月第1周通信、有色金属等行业涨幅靠前，食品饮料、家用电器等行业涨幅靠后，本周医药生物上涨1.13%，跑赢沪深300指数0.25pct，在31个子行业中排名第17位[5][14] 子板块行情 - 2025年6月第1周多数板块处于上涨态势，原料药板块涨幅最大，上涨2.89%，血液制品板块上涨2.89%，体外诊断板块上涨2.00%，线下药店上涨1.58%，疫苗板块上涨1.55%，中药板块上涨0.39%，医疗研发外包板块上涨0.41%，医疗设备板块上涨0.59%，医药流通上涨0.93%；其他生物制品跌幅最大，下跌0.03%[5][18][20] 推荐及受益标的 - 制药及生物制品：恒瑞医药、华东医药等[5] - CXO：药明康德、药明合联等[5] - 科研服务：毕得医药、百普赛斯等[5] - 中药：东阿阿胶、江中药业等[5] - 原料药：普洛药业、健友股份等[5] - 医疗器械：迈瑞医疗、联影医疗等[5] - 医疗服务：爱尔眼科、通策医疗等[5] - 零售药店：益丰药房[5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年初以来中国生物科技和制药类股票价格飙升恒生医疗保健指数年初至今上涨约40% 主要受一系列重大授权交易推动 [1] - 投资者对股价上涨驱动因素看法相似 多认为是宏观环境变化所致 美国政策不稳定 多年超配美股以及对美国例外论的质疑使部分投资者抛售美元资产 转向其他货币资产 且美国医疗市场不确定性大 而中国医疗改革措施大多已实施并被市场消化 药物管线也是多年积累的结果 并非短期形成 [2] - 投资者对授权交易看法不一 部分投资者视其为一次性事件 对公司估值倍数持保留态度 对可持续性持谨慎态度 少数投资者担心股价上涨公司的潜在股权融资问题 也有人好奇除ADC和双特异性抗体外 下一波授权交易的驱动药物类别 更乐观的投资者认为中国生物科技和制药公司将有持续的海外授权交易 但也关注单一公司交易的连续性 还有投资者期望已授权产品能带来稳定许可费收入 相信多数公司将在美国实现销售收入并逐渐成为跨国公司 [3] - 基金经理投资策略不同 错过近期上涨行情的多面手希望参与该行业 认为生物技术/制药公司能在关税战中提供避风港 且医疗行业过去几年表现滞后 CXO也受其关注 多头不担心当前估值上升 关注海外发展潜力 期望估值差异趋势延续 空头多为医疗专家 计划此时获利了结 部分投资者偏好有稳定股息支付和收入增长能力的医疗落后股 [4] 根据相关目录分别进行总结 行业概述 - 2025年初以来中国生物科技和制药类股票价格飙升 恒生医疗保健指数年初至今上涨约40% 受一系列重大授权交易支持 [1] 投资者对股价上涨驱动因素的看法 - 投资者多将上涨归因于宏观环境变化 美国政策不稳定 多年超配美股以及对美国例外论的质疑使部分投资者抛售美元资产 转向其他货币资产 美国医疗市场因人事任命和改革提案存在不确定性 而中国医疗改革措施大多已实施并被市场消化 药物管线是多年积累的结果 [2] 投资者对授权交易的看法 - 部分投资者视授权交易为一次性事件 拒绝给予公司估值倍数 仅将预付款加入总市值 对可持续性持谨慎态度 [3] - 少数投资者担心股价上涨公司因许可收入可能不一致而进行潜在股权融资 有人好奇下一波授权交易的驱动药物类别 [3] - 更乐观的投资者认为中国生物科技和制药公司将有持续的海外授权交易 但关注单一公司交易的连续性 [3] - 部分投资者期望已授权产品能带来稳定许可费收入 相信多数公司将在美国实现销售收入并逐渐成为跨国公司 [3] 基金经理的投资策略 - 错过近期上涨行情的多面手希望参与该行业 认为生物技术/制药公司能在关税战中提供避风港 且医疗行业过去几年表现滞后 CXO也受其关注 [4] - 多头不担心当前估值上升 关注海外发展潜力 期望估值差异趋势延续 [4] - 空头多为医疗专家 计划此时获利了结 部分投资者偏好有稳定股息支付和收入增长能力的医疗落后股 [4]

行业整体表现 - 2025年CXO行业整体复苏，药明康德一季度利润增速达89.06%，康龙化成增速32.54%，凯莱英增速15.83% [2] - 泰格医药成为头部CXO中唯一业绩下滑企业，2025年一季度净利润同比下降29.61%，2024年全年净利润下滑79.99% [2][3] 泰格医药财务表现 - 2025年一季度营业收入15.64亿元（同比下降5.79%），净利润1.65亿元（同比下降29.61%），毛利率从37.83%降至30.03% [3] - 2024年全年营业收入66.03亿元（同比下降10.58%），净利润4.05亿元（同比下降79.99%），第四季度扣非净亏损3700万元（同比下滑113.34%） [4] - 盈利能力持续恶化：销售毛利率从2020年47.43%降至2024年33.95%，2025年一季度进一步降至30.03%；净利率从2020年63.56%降至2024年6.78% [5] 业务结构变化 - 核心业务临床试验技术服务收入占比从2023年56.44%降至2024年48.13%，毛利率从38.21%降至29.56% [6][7] - 临床试验相关服务及实验室服务收入占比从42.27%提升至49.92% [6][7] - 境内收入占比从57.35%降至53.73%，境外收入占比从42.65%微增至46.27% [6][7] 业绩下滑原因 - 行业竞争加剧：2024年研究项目增加79个至831个，但临床试验技术服务收入同比减少23%，显示单价下滑 [8] - 创新药融资收缩：2024年国内创新药融资额42亿美元（同比减少20%），海外融资额从217亿美元增至280亿美元，泰格医药海外收入占比仅46.27% [9] - 投资业务拖累：2024年公允价值变动损益亏损5.02亿元，导致归母净利润仅4.05亿元（扣非净利润8.55亿元） [10] 应对措施 - 2024年新增合同金额101.2亿元，待执行合同157.8亿元（同比增长12.1%） [10] - 2025年一季度净新增合同金额超20亿元（同比增速20%），主要来自跨国药企和国内药企海外需求 [11] - 完成收购日本CRO公司Medical Edge以加速海外布局 [12]

港股通创新药ETF表现 - 港股通创新药ETF（159570）大涨3.88%，成交额突破5亿元，盘中净流入超2100万元，昨日净流入超9100万元 [1] - 标的指数成分股集体大涨：信达生物涨超15%，石药集团、康方生物涨超3%，三生制药、中国生物制药涨超2%，百济神州涨超1% [3] - 该ETF100%布局创新药产业链，前十大权重合计占比超72%，创新药权重占比高达85%，为全市场医药类指数中最高 [9] 信达生物临床进展 - 信达生物在2025年ASCO年会上口头报告了IBI363治疗晚期非小细胞肺癌的临床I期研究数据，观察到可控的安全性、令人鼓舞的疗效及长期生存获益趋势 [3] - 信达生物肿瘤管线在ASCO会议上共有8项口头报告，约占大会口头报告总数的2% [3] - 摩根大通上调IBI363及IBI343的潜在内地销售额预测，并新增两款候选药物的潜在美国市场销售额预测，因预期信达可能授权出海或自行启动全球开发 [3] 创新药行业发展趋势 - 创新药行业正从研发早期阶段进入开花结果阶段，2025-2028年将是中国创新药企业集体步入盈利期的关键阶段，2025年为行业集体跨越盈利的关键年 [4] - 中国创新药在ASCO上的口头报告数量达73项创历史新高，头部创新药企开始批量进入扭亏为盈的新发展阶段 [5] - 中国创新药研发管线从2015年的124条增长至2024年的704款位居全球首位，FIC创新药从2015年的9个增至2024年的120个，全球占比超30% [5] 中国创新药BD出海 - 中国药企对外授权交易金额2024年达519亿美元其中首付款41亿美元，交易数量与金额持续上升 [6] - 中国创新药资产认可度与交易价格持续提升，交易类型日益多元化，管线BD阶段逐步前移 [7] - 中国创新药产业在政策与资金支持、人才回流及工程师红利等多重因素支持下蓬勃发展 [5]

公司概况 - 公司是全球领先的一站式CRDMO企业，为小分子、大分子、细胞与基因治疗药物等多疗法提供药物发现、临床前及临床开发、商业化生产全流程服务 [1] - 2018-2024年收入CAGR达27 13%，归母净利润CAGR达32 39% [1] - 2024年新签订单同比增长超20%，项目数量与新签订单金额持续增长 [1] 行业分析 - 2022年全球药物发现CRO/临床CRO/CDMO市场规模分别为180/547/749亿美元，预计2027年增长至359/818/1,573亿美元，5年CAGR分别为14 8%/8 4%/16 0% [1] - 中国CXO企业在全球药物发现CRO/临床CRO/CDMO中的市占率有望由2022年17 7%/10 8%/13 2%提升至2027年25 3%/22 2%/21 2% [1] 业务发展 - 2024年使用公司多业务服务的客户贡献收入91 9亿元，占比高达74 84% [2] - 2024年引入超过900家新客户，收入占比达5 34% [2] - 截至2024年底在全球设有21个运营实体（其中海外11个），国际化运营降低地缘政治风险 [2] 财务预测 - 预计2025-2027年收入分别为136 38/154 47/176 27亿元，对应增速分别为11 10%/13 26%/14 12% [2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为18 15/21 18/25 41亿元，对应增速分别为1 20%/16 69%/19 98%，3年CAGR为12 32% [2]

2024年，全球资产价格主要受地缘政治、美国大选、大国博弈以及经济下行等多重不确定因素影响。国内9月份以 来出台一系列政策组合拳，拉升消费内需，提振资本市场，缓和中美关系或是未来一年的市场焦点。 展望2025年的报告有很多，外资行当下比较一致的不确定是经济是否可以企稳，而比较确定的是全球利率会在未 来一年持续走低，尽管美国数据强劲，但降息周期基本是确定的，而医药行业也将迎来新的拐点。 如果拉长时间周期，医药几乎是长牛，全球医疗也一直在长牛，纳斯达克生物指数从2009年的650点，上涨至最新 4310点，期间涨幅度5.6倍，只不过近三年一直处于调整期，包括全球医疗指数。 申万医药指数近三年最高点回撤超过50%，XBI-标普生物指数高点回撤也接近50%，也就是说全球医疗过去三年 都在经历回撤，XBI和纳指生物几乎覆盖了全球顶级的生物科技型企业。 再叠加美联储加息，Biotech产业的负面反馈，也直接影响到一级市场估值，而一级市场的估值又直接决定了研发 的资本开支，所以过去这两年，有大量投资者抄底医药，最终都铩羽而归。 尽管部分噪声仍对葛兰的交易颇有微词，但从最新的业绩上来看，近六个月中欧医疗健康的收益已经表现出一 ...

CXO行业整体表现 - CXO头部企业2025年第一季度业绩显著改善，结束此前一年低迷态势 [1] - 药明康德一季度营收96.5亿元（同比+21%），净利润36.7亿元（同比+89.1%） [1] - 康龙化成一季度营收30.99亿元（同比+16.03%），净利润3.06亿元（同比+32.54%） [1] - 药明康德在手订单总额523.3亿元（同比+47.1%），康龙化成新签订单同比增超10% [1] 泰格医药业绩下滑原因 - 2024年收入66.03亿元（同比-10.58%），扣非净利润8.55亿元（同比-42.13%） [1] - 2025年Q1收入继续下滑5.79%，净利润1.65亿元（同比-29.61%） [1] - 临床试验技术服务收入31.78亿元（同比-23.75%），客户资金紧张导致有效订单不足 [2] - CRO行业价格战致订单单价下降，Q4单季毛利率暴跌至17.7% [2] - 非经常性损益-4.76亿元，生物医药投资估值暴跌导致净亏损 [2] 泰格医药区域与战略问题 - 2024年境内营收同比-17.11%，境外营收同比-3.29% [3] - 国际化进展缓慢，境外营收占比不足50%，远低于行业头部80%水平 [4] - 战略调整限于裁撤疫苗业务等修补式应对，未根本性重塑成本结构 [3] - AI应用未显著提升人均效能，2024年人均创收创利无增长 [3] 行业技术变革与竞争格局 - 药明康德TIDES业务收入22.4亿元（同比+187.6%），SPPS产能年底将达10万升 [6] - 凯莱英多肽产能14250L，2025年继续扩产，绑定礼来等全球客户 [6][7] - 药明康德2022-2024年员工减少但净利率从22.62%升至24.83%，AI赋能效果显著 [7] - 行业临床服务价格降至2022年均价70%，企业通过海外产能布局应对政策风险 [8] - 头部企业估值中枢回落至10~20倍PE，反映市场对盈利稳定性的更高要求 [8]