进博会概况与行业趋势 - 第八届进博会共有290家世界500强和行业龙头企业参展，展览面积和企业总数均创历史新高 [1] - 医疗器械及医药保健展区成为洞察全球医疗前沿动态的重要窗口，展示AI赋能药物研发、新一代精准智能放疗平台、光子计数CT等创新产品 [1] - 产业呈现两条主线：跨国药企主动退出利润率下滑的老牌原研药，将资源集中于创新药研发和前沿技术合作；同时为应对地缘政治与供应链风险，加速“在中国、为中国”的本土化布局 [1] 跨国药企的战略调整与研发投入 - 国家药监局注销80个药品注册证书，包含一系列外资或合资公司产品，被视为外资药企在集采常态化下的“主动收缩” [2] - 跨国药企加大在华研发投入，例如勃林格殷格翰宣布未来5年在华研发投入超过50亿元 [2] - 跨国药企与本土Biotech合作深化，例如阿斯利康与和铂医药的合作从单一分子授权发展为覆盖多靶点、多项目的深度战略合作，并创新性采用“研发合作+股权投资+建立北京创新中心”的多元化模式 [2] 本土生物科技公司的创新与发展 - 本土Biotech需从在部分热门靶点“内卷”转向关注提升研发效率和创新能力，实现靶点创新、治疗方式创新、开发模式创新等多维度创新 [3] - 本土创新药企正从“技术引进”迈向“技术输出”，国产创新药BD（商务拓展）热潮背后是中国生物医药的跨越式发展 [3] - 中国创新药企在针对中国及亚洲人群高发疾病（如消化道肿瘤）的研发上已形成差异化成果，并在细胞基因治疗等新兴领域因顺畅的审批流程形成独特竞争力 [4] - 中国已成为同时布局多个in vivo CAR-T技术项目并率先启动临床研究的主要国家之一，有望引领全球细胞治疗发展 [3] 供应链本土化与全球布局 - 超七成受访者认为关税与贸易壁垒等波动将在未来一年显著影响其采购策略，超过六成企业正通过扩大区域/本土采购或推进本地化生产来强化供给安全 [5][6] - 医科达在2025年已实现全线产品的中国本土化生产，其本土化产品不仅应用于中国市场，也出口至120多个国家和地区 [6] - 医科达已完成医用直线加速器全产品线的本土化生产、培育超过100家本土供应商，中国制造产品出口比例高达60% [7] - Cytiva已经实现了生物制药上下游主要硬件的国产化能力建设，目前近25%在中国市场的营收来自本土制造，未来3到5年计划将这一比例提升至50% [8] 本土化生产的驱动因素与价值 - 外资企业在中国加大投资、建厂扩产，既有对冲地缘政治风险的现实考量，也是对中国制造与创新能力的高度认可 [5] - 受益于中国完善的产业配套体系，外资企业可以通过本土化生产得到质优价宜的产品 [6] - 中国临床环境的独特性和复杂性为医疗技术创新提供宝贵实践土壤，例如为满足中国“智慧医院”建设需求，公司的解决方案在智能工作流、自动化管理等方面进行了深度优化 [7] - Cytiva坚持以“多中心布局”的全球战略为核心，通过分散化和多点化的供应链节点管理风险，提升运营韧性，例如其上海浦东细胞培养基开发基地于今年3月正式启用 [8]

大会概况 - 被誉为欧洲生物制药领域风向标的2025年欧洲生物技术大会暨展览会于11月3日至5日在奥地利维也纳举行[3] - 大会吸引了来自全球2000多家企业及数千名生物制药和投资领域的专业人士参会[3] - 山西省医药企业组团参会，作为山西品牌丝路行（奥法站）的重要活动，向全球展示创新成果并与欧洲业界深度交流[3] 参会企业及展示成果 - 山西双雁药业有限公司重点推介其通过FDA和EDQM认证的高端原料药及制剂产品，目前已出口至全球50多个国家和地区[4] - 山西振东制药股份有限公司展示了在中药现代化、功能保健食品及国际认证方面的成果[4] - 山西纳安生物科技股份有限公司介绍了其自主研发的Bio-Lattix生物技术平台及多款ADC和RDC创新药物管线[4] - 太原华瑞启源科技有限公司展示了全球首台商业化立位CT及诊断试剂培养装置专利技术[4] - 山西锦波生物医药股份有限公司展示了具有自主知识产权的全人源化胶原蛋白新材料及广谱抗病毒生物蛋白产品，其绿色制造技术处于国际领先水平[4] - 山西黄河中药有限公司通过拥有300余年历史的老字号品牌“颐圣堂”，展现中药文化传承与现代研发相结合的独特魅力[4] 合作与战略 - 山西省代表团与欧洲多家生物医药企业、科研机构及投资基金进行了深入对接[4] - 代表团团长表示将以此次活动为契机，进一步推动医药企业拓展国际市场，提升山西品牌的国际影响力[4]

会议概况 - 2025年欧洲肿瘤内科学会（ESMO）年会定于10月17日至10月21日在德国柏林举行，是全球肿瘤学领域的顶级盛会，预计将汇集多项重磅临床研究成果 [1] 学术亮点与药企参与 - 本次ESMO的学术亮点集中在创新疗法和国际化展示 [1] - 中国药企的参与度显著提升，多家公司携PD-1联合疗法、ADC（抗体药物偶联物）等前沿管线亮相，涉及非小细胞肺癌、胃癌等高发癌种 [1] - 会议前后中国药企的BD合作进展值得重点关注，ESMO有望成为新一轮授权落地的窗口，例如此前三生制药与辉瑞的大额交易已验证国产创新药出海潜力 [1] 市场影响与投资机会 - 聚焦港股市场创新药的恒生医药ETF（159892）已连续5日调整，前期连续暴涨带来的估值泡沫担忧得到一定程度消化 [1] - 随着ESMO会议临近，较多重磅数据及BD交易或将公布，有望为创新药行业带来新的催化 [1] - 创新药行业的景气度有望传导到CXO，国内CRO/CDMO仍将持续具备全球竞争力，国际化分工与全球医药供应链趋势难以因短期关税政策逆转 [1] - 聚焦CXO+AI医疗的港股通医疗ETF（520510）有望受益 [1]

BD交易驱动创新药行情 - 今年以来A股和港股创新药企因潜在BD预期被投资者追捧，股价节节攀升，尤其被视为跨国药企合作或收购潜在标的的企业涨幅居前 [2] - 全球医药交易数量从2015年的358笔增至2024年的743笔，年复合增长率8%，总交易金额从569亿美元跃升至1874亿美元 [3] - 中国医药交易增速远超全球，交易数量从55笔增至213笔，总金额从31亿美元飙升至571亿美元，今年以来恒瑞医药与GSK签署了创纪录的125亿美元BD协议 [3] 市场对BD交易的预期变化 - 过去企业仅透露“正在洽谈BD”就可能推动股价大幅拉升，如今投资者更倾向于审视交易细节，如首付款比例、合作方能力及未来收益分成，缺乏实质性保障的“预告式BD”已难打动市场 [4] - 出现多起BD不如预期导致股价下跌案例，例如荣昌生物因海外授权协议首付款仅4500万美元且买方质地较差，消息披露后H股盘中跌超25% [4][5] - 恒瑞医药与印度药企签署授权协议，首付款1800万美元，最高里程碑付款10.93亿美元，但公告后股价高开低走，市场表现平平 [5] BD热潮的可持续性与新机会 - 随着过去几年高价授权和并购交易落地，投资者担忧BD热潮是否接近尾声，以及中国Biotech以BD为核心的估值逻辑是否会面临重构 [7] - 行业观点认为机会仍在不断涌现，跨国药企约每隔5到10年调整一次研发战略，当前ADC和双抗等新技术崛起带来新的BD机会 [7] - 跨国药企有明确的“采购清单”，中国Biotech企业若能针对高需求方向开发资产则更容易达成交易 [7] 跨国药企战略转向与投资偏好 - 辉瑞拟斥资73亿美元收购减肥药物开发商Metsera，被视为其重返减肥药赛道的重要信号，但导致A股多家减肥药概念股股价承压 [2][5] - 交易项目类型显示，ADC和双抗药物已成为国产创新药出海主力，同时海外授权项目研发阶段趋于早期，表明跨国药企对中国企业研发能力认可度提升 [8] - 跨国药企为构建产品组合，不再仅关注临床阶段项目，开始投资更早期项目，例如辉瑞收购Metsera即是为了获得其在减肥药和降糖领域的广泛管线布局 [9]

财务业绩 - 2025年上半年实现营业收入99.5亿元 同比增长16.1% [1] - 同期净利润达27.6亿元 同比增长54.8% [1] - 临床前收益同比增长35.2% 主要受益于研发服务项目向开发阶段的发展和转化 [2] 业务发展 - 新增综合项目86个创同期新高 其中双抗/多抗/ADC类新签项目占比超70% [1] - 平台产品线包含168个双/多抗、225个ADC、80个融合蛋白、25个疫苗和326个单抗 [1] - 支持67个临床III期项目和24个商业化生产项目 相关收益同比增长24.9% [2] - 研究服务已赋能50多个分子项目 有权收取未来潜在里程碑付款和销售提成 [2] 订单与未来预期 - 未完成订单总额达203.4亿美元 其中服务订单113.5亿美元、潜在里程碑付款订单90亿美元 [2] - 三年内未完成订单总额增长至42.1亿美元 巩固近期收入增长预期 [2] - 依托WuXia细胞株开发平台 预计2025年底超600个项目可收取潜在细胞株提成 [2] 战略定位 - CRDMO商业模式被验证具有独特价值 [1] - 一体化开放式平台持续赋能全球生物药研发与商业化生产 [1] - 通过TCEs和ADC等先进技术平台与全球创新伙伴推进研究项目 [2]

**药明合联 (WuXi XDC) 2025年上半年业绩与行业分析纪要** **公司财务业绩** - 2025年上半年收入27亿人民币 同比增长62% 调整后净利润8亿人民币 增长近70% 最终净利润7.45亿人民币 增长52.7% [2] - XTC领域收入同比增长92% 毛利率提升至36.1% 增速82% [2][15] - 积压订单达14亿美元 同比增长57.9% 新签订单增长48.4% [4][19] - 预计2025年全年收入增长至少45% 上调业绩指引 [4][22][24] **业务运营与客户拓展** - 签署37个CMC合同 活跃CMC项目总数225个 其中11个处于商业化阶段 [2][9] - 新增64个客户 前20大药企贡献约33%的收入 [2][9] - 完成16,000个生物偶联分子研发 14个分子从发现阶段推进至ICMC阶段 [5][12] - 完成2,300种偶联分子 其中60%为传统ADC 超过40%为新型ADC（如双抗ADC、降解剂偶联等） [11] **产能扩展与资本支出** - 无锡园区新增两栋楼投产 新加坡园区16个月完成机械竣工 创海外建设纪录 [2][4][14] - 2025年资本支出约15.6亿美元（新加坡9亿 无锡4.5亿） 2029年总资本支出超70亿人民币 用于偶联药物及Palo Linker设施扩展 [2][21][25] - 预计2026-2027年上线BCM3、BCM4及DP4产线 2029年制剂和偶联药物产能翻倍 [21][25] **ADC/XDC行业趋势** - 六大趋势：IO与ADC组合疗法（如PD-1/VEGF双抗）、4款新ADC获批（2款FDA+2款NMPA）、双抗/双payload ADC激增、RDC市场强劲、新靶点涌现（如PD-L1 ADC）、ADC向XDC扩展 [6] - 行业销售额预计保持30%以上复合年增长率（2020-2030） 目前超2,200个分子 80%为传统ADC [6] - 约20%分子处于临床阶段 但获批上市不足1% 双抗ADC/降解剂偶联为热门领域 [8] **区域市场与份额** - 北美收入占比52% 中国占比下降（因项目出海收入由欧美公司记账） [2][10] - 预计2024年底市场份额达22.2% [2][10] - 北美订单增速显著 因许可引进、并购及新公司推动临床试验 [19][20] **技术创新与全球布局** - 推出新型Linker（无锡TK1/TK2、Pedal Linker TCAN）及DARX技术 改善偶联稳定性 [4][13] - 积极评估新加坡、欧洲、美国布局可行性 [4][35] - 新加坡基地提供MAP生产、偶联原液及制剂双源供应（Dual sourcing） [14][33] **商业化与临床进展** - 预计2025年2-3个BLA申请（中美） 2026年3-4个BLA 未来每年3-4个BLA项目 [26][27] - XDC领域RDC已商业化 AOC/多肽偶联处于早期临床 预计2027年商业化收入占比约20% [28] **风险与市场环境** - 国际关系影响减弱（关税谈判进展、生物安全法案顾虑减少） [32] - 中国早期项目占比下降（因出海转化海外收入） [37] - 二级市场活跃带动一级市场融资 国内公司出海加速 [30][31] **未来战略重点** - 执行力优化（控制非核心支出 SGNA费用管控） [18] - 推进Pedal Linker技术临床验证 加速创新平台迭代（如无锡达X） [13][17] - 聚焦高质量大规模项目 维持超行业增速目标 [23] **注**：单位换算遵循原文（1 billion=十亿 1 million=百万） 数据引用自文档ID 覆盖全部核心要点

中国创新药行业发展趋势 - 中国创新药海外授权交易金额快速增长，2023年380亿美元，2024年519亿美元（同比增长36%），2025年上半年已达608亿美元，超2024年全年 [1][6] - 行业预计2025-2026年将迎来三重拐点：已获批药物销售爆发、海外收入大幅上升、行业整体盈利模型升级 [1][8] - 2025年上半年国内创新药获批数量达43款（同比增59%），其中国产药占比93%，创近五年新高 [9] 商业化与资本市场表现 - 创新药ETF表现强劲：A股创新药50ETF累计涨21%，港股恒生创新药ETF涨56%，国证创新药指数涨48% [4] - 头部药企海外授权案例密集：2025年上半年10亿美元级交易包括启德医药（130亿美元）、和铂医药（45.75亿美元）、石药集团（53.3亿美元）等 [7] - 翰森制药2024年创新药收入94.77亿元（同比增38.1%），占总收入77.3%，反映商业化加速 [8] 技术革新与研发效率 - AI显著降低研发成本：英矽智能AI药物Rentosertib研发耗时18个月（传统需4.5年），费用260万美元（传统需数千万美元） [17][18] - 脑机接口技术突破：上海脑虎科技完成10例侵入式BCI临床试验，柔性电极厚度仅2毫米，实现癫痫患者脑控操作 [20][22] - 研发靶点前移：行业立项标准转向first-in-class或best-in-class，需全球前三进度才有竞争力 [26] 政策与产业生态支持 - 审评审批改革成效显著：2024年国内创新药获批数量较2015年增长近10倍，临床试验项目从不足200项增至4900余项 [24] - 上海张江形成产业集群：聚集2300家生物医药企业，全球医药10强中2/3入驻，近五年风险融资超1100亿元 [28] - 政策全链条支持：包括MAH制度、特殊物品进出境监管机制（如科济药业CAR-T疗法）、商保目录创新等 [27][28] 重点领域与未来催化剂 - 潜力赛道：ADC、IO迭代、GLP-1迭代、TCE、通用型细胞治疗、IBD等领域处于临床I/Ⅱ/Ⅲ期，预计2025年下半年进入商业化井喷 [9] - 企业管线进展：恒瑞医药CDK4/6数据读出、康方生物卡度尼利肝癌辅助治疗、信达生物IBI363治疗IO耐药等成关键催化剂 [10] - 自主出海案例涌现：和黄医药呋喹替尼、君实生物特瑞普利单抗、翰森制药阿美替尼等通过FDA或EMA获批 [15]

创新药出海 - 国产创新药通过License-out模式将海外权益授权给跨国药企，获得首付款、里程碑付款和销售分成 [2] - 2024年中国药企License-out总交易金额达523亿美元，首付款41亿美元，2025年前5个月已超455亿美元 [5] - 三生制药与辉瑞达成BD合作，获得12.5亿美元首付款+最高48亿美元里程碑付款，刷新国产创新药License-out首付款纪录 [7] - New-Co模式通过成立新公司吸引外部投资者共同推动药物研发和商业化，如信达生物与赛诺菲合资成立公司研发肿瘤药 [8] 国际会议与行业风向 - ASCO、AACR、ESMO是全球药企展示实力的重要平台和行业风向标 [9] - 2025年ASCO会议上中国学者主导的研究摘要达70多项，创历史新高 [11] 创新药分类与研发 - FIC(首创药)是创新药价值最高的细分种类，中国已在双抗、ADC等领域完成FIC突破 [12] - Bio-tech侧重核心产品研发，Big-pharma侧重商业化生产和市场推广 [13] - 全球制药行业进入"大单品稀缺"时代，Big-pharma与Bio-tech相互依赖 [14] 药品审批与上市 - NDA、IND等是新药申请的不同阶段，2015-2024年国产创新药NDA占比不断提升 [15] CXO产业链 - CXO包括CRO、CMO、CDMO、CSO等细分领域，为创新药研发提供外包服务 [20] - 药明康德、药明生物、康龙化成等是CXO领域龙头企业 [22][23] - AI技术为CXO赛道提供新的增长动能，AI制药能力成为未来竞争关键 [24] 热门药物品种 - ADC药物2024年全球市场规模达130亿美元，最大单品Enhertu达37亿美元 [25] - GLP-1靶点药品2030年市场规模有望超900亿美元 [25] - 国内ADC龙头包括科伦博泰、百利天恒、复宏汉霖等 [25] - 国内GLP-1产业链龙头包括信达生物、博瑞医药、华东医药等 [26] 资本市场与上市 - 港交所18A章允许未盈利生物科技公司上市，吸引大量内地创新药企 [27] - 恒瑞医药赴港股二次上市，百利天恒也将赴港上市 [28] - 科创板未盈利医药公司股票代码带U，如百济神州-U、泽璟制药-U等 [30]

创新药投资机会 - 创新药赛道进入"大病种赛道+临床数据验证+全球化竞争"三维筛选时代，2025年有望成为收入放量、盈利突破、估值抬升的元年[4] - 2025年将是中国创新药行业的"三个元年"：收入放量元年（80%的A股和港股创新药公司迎来产品收入放量期）、盈利跨越元年（2025-2028年大批企业同步进入盈利周期）、估值抬升元年（商业保险推进是核心变量）[5] - 重点布局四大方向：双抗（中国首款双抗获批，多款产品进入临床三期或获海外高额授权）、ADC（全球新一代ADC在研国产占比领先）、靶向药（2030年中国靶向+免疫治疗预计占比85.8%）、自身免疫病（与癌症并列最大创新药细分方向）[8] - 肾病创新药公司云顶新耀自2022年四季度以来涨幅超7倍，在平安核心优势基金中个股仓位超8%[8] - AI与药物研发的高关联性将显著提升制药行业效率，尤其利好CXO领域[9] 基金经理周思聪的投资策略 - 医药投资三大筛选标准：聚焦大市场空间（如肿瘤、代谢疾病）、优选竞争格局清晰赛道（3年内无竞品或临床进度全球前三）、锁定临床数据最优产品[10] - 创新药投资核心是概率判断，需通过深度研究降低风险，"从0到1"阶段公司股价弹性更大[9] 基金经理吴清宇的投资策略 - 践行"绝对收益思维"，采用GARP策略（合理价格增长策略）平衡估值与成长的性价比[12] - 不刻意控制回撤，关注公司长期价值，敢于在市场左侧布局[13] - 善于通过制造业非线性发展引发的供需错配捕捉结构性机会（如2020年疫情医疗、2021年新能源汽车、2022年欧洲光伏、2023年AI服务器等）[15] - 行业选择以成长板块为主线，优选价值边际突出的成长行业，遵循"同估值选增速、同增速选估值"原则[15] - 持仓集中度高，认为扎实研究可化解持仓集中风险并获取更高超额收益[17] 吴清宇看好的投资方向 - 重点关注三大领域：国内算力需求提升（服务器升级、字节跳动等厂商增加资本开支）、"AI新硬件"（AI大模型与下游硬件结合）、汽车智能化（国内整车厂市场份额提升）[19] - 深耕大制造领域，关注中国制造业特有的"需求爆发—产能供不应求—产能集中投建—供过于求"周期轮回[18]

创新药行业投资前景 - 创新药赛道正迎来黄金投资窗口，2025年有望成为行业收入放量、盈利突破、估值抬升的元年，行业有望开启系统性投资机会 [1] - 2025年是中国创新药行业的"三个元年"——收入放量元年、盈利跨越元年和估值抬升元年，80%的A股和港股创新药公司在2024年医保谈判后迎来产品收入放量期 [2] - 2025年至2028年将成为中国创新药企业集体迈入盈利期的关键阶段，商业保险的推进是长期估值提升的核心变量 [2] 创新药细分赛道布局方向 - 重点布局大病种领域，核心关注四大方向：双抗、ADC（抗体药物偶联物）、靶向药、自身免疫病 [3] - 双抗领域：中国首款双抗获批，多款产品进入临床三期或获海外高额授权，中国企业从"靶点发现"转向"组合实验" [3] - ADC领域：全球新一代ADC在研国产占比领先，亚洲企业从"机制发掘"转向"工艺探索" [3] - 靶向药领域：全球肿瘤药市场规模超1500亿美元，2030年中国靶向+免疫治疗预计占比85.8% [3] - 自身免疫病领域：与癌症并列最大创新药细分方向，肾病创新药公司云顶新耀自2022年四季度以来涨幅超7倍 [4] 创新药投资筛选标准 - 聚焦大市场空间如肿瘤、代谢疾病，商业价值覆盖研发风险 [6] - 优选竞争格局清晰赛道如孤儿药/罕见病用药，要求3年内无竞品或临床进度全球前三 [6] - 锁定临床数据最优产品，未达顶尖水平则不考虑，投资需聚焦"最快"或"最好"的"优等生" [6] AI与创新药融合 - AI与药物研发的高关联性将显著提升制药行业效率，尤其利好医药外包（CXO）领域 [5] - AI在影像识别、病理分析等场景应用落地性较强，慢病管理、早癌筛查等领域高度依赖AI数据分析 [5] - 创新药投资的核心是概率判断，评估药物成功可能性，"从0到1"阶段公司股价弹性更大 [5]