量化模型与构建方式 **注意：** 根据提供的研报内容，该报告为公募REITs市场年度综述，主要涉及市场发行概况、资产分类、经营数据分析及未来展望，**并未涉及任何量化模型或量化因子的构建、测试与评价**。报告内容以描述性统计、分类对比和定性分析为主，不具备量化金融研究中模型或因子的典型特征（如因子定义、多空组合构建、回归分析、IC/IR计算等）。 因此，本总结中“量化模型与构建方式”及“量化因子与构建方式”部分无相关内容。 模型的回测效果 **注意：** 报告中未涉及任何量化模型，因此无模型回测效果数据。 量化因子与构建方式 **注意：** 报告中未涉及任何量化因子，因此无因子构建相关内容。 因子的回测效果 **注意：** 报告中未涉及任何量化因子，因此无因子测试效果数据。

调研背景与方法 - 戴德梁行联合中联基金、瑞思不动产金融研究院发布2025年度《中国REITs指数之不动产资本化率调研报告》[1] - 调研于2025年第四季度完成，回收112份不动产投资机构有效问卷，受访主体涵盖境内外房地产基金、保险机构、开发商及REITs管理人等[1] - 调研结合了机构专业判断及新加坡、中国香港与中国内地公募REITs收购内地物业的公开交易信息，旨在为资产定价提供参考基准[1] 城市投资偏好 - 北京、上海在各类资产中获得投资人关注的比例位居首位，市场对核心城市的投资偏好坚定[2] - 非一线城市正从传统“投资备选区域”转型为投资者的新布局重心，得益于经济增长动能释放、产业升级提速及投资收益率相对较高[2] - 杭州、成都、苏州、大湾区（不含广、深）及南京等城市，凭借独特的经济优势与产业发展潜力，成为非一线城市中最受青睐的投资目的地[2] 资产类型偏好 - 长租公寓/服务式公寓成为投资热点，北京、上海投资者考虑布局的比例分别达61%、64%，显著高于广州、深圳[3] - 截至2025年12月，已有8单保障性租赁住房REITs成功发行，二级市场平均年化分红率达3%，打通了“投融管退”全闭环，是该业态热度攀升的核心驱动力[3] - 零售物业关注度显著回升，购物中心、奥特莱斯、社区商业是核心细分领域，消费基础设施REITs的常态化发行为其注入强劲动力[3] - 工业类资产呈现结构分化：数据中心、工业厂房热度快速飙升，仓储物流关注度则有所回落[4] - 数据中心受大模型与云计算需求激增及REITs落地进程推动，环京、环沪区域关注度超越一线城市，险资成为该领域新增投资主力军[4] - 甲级写字楼、商务园区的机构关注度持续走低，2025年北京、上海仅两成机构考虑投资甲级写字楼，供应过剩与企业需求“减量提质”是核心原因[4] 投资策略与资本化率 - 不同类型机构策略偏好差异明显：不动产私募基金倾向高风险高收益策略，险资侧重稳健型策略，外资机构则聚焦高潜力标的布局[5] - 多数业态资本化率呈现抬升态势，反映市场风险预期变化[5] - 甲级写字楼核心区资本化率以北京（5.0%-5.9%）、上海（5.0%-6.0%）为最低，较2024年上升约50个基点[5] - 长租公寓/服务式公寓资本化率首次低于一线城市核心区甲级写字楼，北京、上海区间达4.9%-5.5%，市场成交意愿较高[5] - 仓储物流、工业厂房资本化率分别上升40个基点、50个基点，区域分化显著[5] - 数据中心买卖双方的EBITDA倍数区间收窄，成交意愿有所提升，环京、环沪区域估值领跑市场[5] - 对于未来一年资本化率走势，投资人整体持谨慎态度，多数预判将呈上行趋势，但零售物业、长租公寓/服务式公寓及数据中心的抗风险能力获得市场普遍认可[5] 公募REITs市场 - 截至2025年12月，中国内地公募REITs已上市78只，合计规模达2,100亿元，产品数量位居亚洲第一、全球第二[6] - 2025年，消费基础设施、租赁住房、数据中心成为投资者最关注的三大资产类型，关注度占比分别达30%、20%、16%[6] - 在REITs价值判断中，投资者最看重运营管理能力、政策导向及二级市场流动性，88%的投资者认可资产混装对提升产品价值的积极作用[6] - 不同行业的分派率期望差异与实际水平基本吻合[6]

市场整体概况与规模 - 截至2025年12月，国内公募REITs已上市78只，合计规模达2100亿元 [3] - 中国内地公募REITs市场历经五年发展，激活了不动产的资本化路径并重塑了行业投资逻辑 [3] 城市投资偏好与趋势 - 北京、上海各类资产获得投资人关注的比例位居首位，凸显市场对核心城市的坚定投资偏好 [1] - 非一线城市正从传统“投资备选区域”转型为投资者的新布局重心，凭借经济增长动能、产业升级提速及投资收益率相对较高的综合优势 [1] - 杭州、成都、苏州、南京等城市，依托独特的经济优势与产业发展潜力，成为非一线城市中最受青睐的投资目的地 [1] 资产类型投资热点分析 - 长租公寓/服务式公寓凭借需求稳定及政策支持成为投资热点，北京、上海投资者考虑布局的比例分别达61%、64%，显著高于广州、深圳 [1] - 截至2025年12月，已有8单保障性租赁住房REITs发行，二级市场平均年化分红率达3%，顺利打通“投融管退”全闭环，成为该业态2025年热度攀升的核心驱动力 [1] - 险资与不动产私募基金为保障性租赁住房投资主力，险资偏好稳定现金流资产，私募基金则聚焦“商改租”等增值型策略 [1] 零售物业市场动态 - 零售物业关注度显著回升，购物中心、奥特莱斯、社区商业成为核心细分领域 [2] - 购物中心因运营标准化程度高、流动性强而备受青睐，一线城市与新一线城市的关注度差距大幅收窄 [2] - 奥特莱斯凭借突出的抗周期属性及活跃的资本动作，关注度大幅跃升 [2] - 消费基础设施REITs的常态化发行为零售物业投资注入强劲动力 [2] 工业类资产市场分化 - 工业类资产分化明显，仓储物流关注度有所回落，数据中心、工业厂房热度则快速飙升 [2] - 数据中心受大模型与云计算需求激增及REITs落地进程推动，环京、环沪区域关注度超越一线城市，险资成为该领域新增投资主力军，多层次REITs生态加速成型 [2] - 工业厂房虽受租金下行影响关注度微降，但REITs市场的突破式发展提振了行业信心，其中环沪区域最受投资者青睐 [2] - 仓储物流因市场供需失衡导致关注度下滑，区域分化特征愈发明显 [2] 其他资产类别趋势 - 甲级写字楼、商务园区的机构关注度持续走低，交易重心向自用买家倾斜 [2] 专业观点与市场本质 - 资本化率的区域与业态分化，本质是市场对资产价值、流动性及风险溢价的综合判断 [3]

项目申报与主体信息 - 中航北京昌保租赁住房封闭式基础设施证券投资基金项目状态已更新为“已申报” [1] - 该基金的原始权益人为北京市昌平保障房建设投资管理有限公司 [1] - 基金管理人为中航基金管理有限公司，计划管理人为中航证券有限公司 [1] 原始权益人与项目基础 - 北京市昌平保障房建设投资管理有限公司是昌平区保障性住房建设、投资与运营管理的专业机构 [1] - 昌平区在“十四五”期间累计建设各类保障性住房超5万套，建筑面积达433万平方米，构成了REITs项目的坚实基础 [1] - 其中面向新市民及青年人的保障性租赁住房占比超70% [1] 项目区位与发展战略 - 昌平区是首都北部重要的产业承载区，吸引了大量高新技术企业和科研机构入驻，项目区位优势明显，租户结构稳定 [1] - 随着区域基础设施完善和产业集聚效应增强，昌平区“产城融合、职住平衡”的发展战略将在实践中落地 [1] 政策意义与资产前景 - 基金进入申报环节标志着北京市昌平区保障性住房资产证券化进程迈出关键一步 [1] - 这是地方响应国家政策、探索保障性住房可持续发展的创新实践 [1] - 保障性住房资产预计将实现稳定运营与长期增值 [1] 产品投资特性 - 保障性租赁住房REITs具有租金收入稳定、抗周期性强的特点 [2] - 在当前市场环境下，该类产品有助于为投资者提供一类具有防御属性的基础设施投资标的 [2]

政策动态 - 《住房租赁条例》于9月15日正式施行，标志着行业从粗放发展迈向法治化、规范化新阶段 [1][3] - 北京市出台税收政策通知，住房租赁企业增值税征收率由5%降至1.5%，企事业单位等向专业化规模化企业出租住房的房产税税率由12%降至4% [1][2] - 杭州市为新引进应届全日制本科以上大学生提供租房补贴，符合条件家庭每户每年发放1万元，发放三年 [2] - 上海市推出“保租房毕业季进校园”专项行动，2025年将在四所高校举办现场供需对接会并提供政策咨询服务 [3] 行业发展趋势 - 行业逐步走向精细化发展新阶段，市场主体被细分为个人出租人、住房租赁企业、经纪机构和网络平台经营者四类，实施差异化监管 [3][4] - 住房租赁企业需通过技术手段落实房源信息真实性，倒逼企业合规升级，房源真实性和资金安全监管有望进一步规范 [4] - 高出租率、高收缴率与降本提效成为租赁住房REITs稳健经营的核心要素 [6] 金融与投资 - 租赁住房行业的金融活力持续释放，资产可投性与稳分红能力同步增强 [1][4] - 保障性租赁住房REITs呈现新特征：“同城多项目”成为趋势，资产集中于北京、上海等一线和核心二线城市，二季度单位月租金实现同比增长 [5][6] - 持有型不动产ABS与公募REITs并行发展，形成公募和私募相互补充格局，为行业提供更厚实资金基础 [6] - REITs市场从“首发为主”进入“首发+扩募”并行新阶段，成为可持续扩募的动态管理资产平台 [6]

政策法规与行业定位转变 - 2024年政策端出现标志性事件，从年初"好房子"写入《政府工作报告》到9月《住房租赁条例》正式施行 [1] - 《住房租赁条例》是我国首部系统性住房租赁行政法规，填补了国家层面法规空白，旨在补全'租'的短板，完善租购并举的住房制度 [2] - 条例推动行业从临时性配套工具发展为独立产业主体，纳入城市治理、住房保障和产业结构调整的长期议程，带来更专注的政策研判、差异化资源配置和机制性金融支持 [2] 市场空间与发展阶段演变 - 随着房地产行业进入存量房时代，住房租赁市场迎来规模化扩张的黄金期 [2] - 政策支持如"租购同权"将使更多人选择租房住，租赁市场空间会更大 [2] - 行业正从"模糊边界"走向"产业显形"，市场化长租房与保障性租赁住房推动其经济地位不断增强 [3] - 行业迈向精细化、产业化、长期化发展的新阶段，逐步走向高质量、可持续的成长路径 [3] 金融创新与资产认可 - 2024年6月国内首单保障性租赁住房REITs——华夏北京保障房REITs完成扩募，9月国内首单持有型不动产ABS——建信长租也完成扩募 [4] - 保障性租赁住房REITs市场从"首发为主"进入"首发+扩募"并行的新阶段，标志着保障性租赁住房成为资本市场认可的"好资产" [4] - REITs与持有型不动产ABS等金融创新产品提升了行业的"可投性"和资本可进入性，为持续发展提供资金支持 [4] 产品服务升级与运营转型 - "好房子"定义从单一居住保障升级为"绿色、低碳、智能、安全"的综合标准，ESG合规性成为投资者关注重点 [5] - WELL健康建筑标准为企业提供提升ESG表现的框架，有助于吸引资本市场关注，通过降低运营成本和提高资源效率实现长期价值 [5] - 行业从规模扩张向品质运营转变，服务质量成为企业竞争力核心，通过精细化运营和创新服务提升品牌价值 [5] - 长租公寓品牌将"网红打卡"思路引入公区设计，为内向型和外向型租客提供差异化生活场景，增强市场吸引力和客户粘性 [5] 未来展望 - 住房租赁行业已进入制度化新阶段，未来由政策和金融双轮驱动 [6] - 创新服务与技术的融合将推动租赁住房产品不断升级，持续推动城市化进程并提升居民居住品质 [6]

行业政策与制度完善 - 国家层面《住房租赁条例》于9月15日正式施行，明确了企业资金监管、主体责任和承租人权益保护，统一了行业规则并稳定了市场预期 [1] - 制度的完善为资本进入和资产扩募奠定了稳定的治理基础，使企业担心的合规和政策不确定性风险边界更清晰 [1] 金融产品创新与市场深化 - 6月国内首单保障性租赁住房REITs——华夏北京保障房REITs完成扩募，9月国内首单持有型不动产ABS——建信长租完成扩募 [1] - 公募REITs进入“首发+扩募”并行阶段，持有型不动产ABS探索落地，标志着REITs从一次性融资工具转变为可持续扩募的动态资产平台 [2] - 一级市场与二级市场衔接更顺畅，扩募带来新资金和资产，流通盘扩大提升了价格发现效率，形成融资与交易互相促进的闭环 [2] 资产供给与市场结构 - 地方配套措施实施带动存量商品房收储计划启动，转为保障性租赁住房并加快入市节奏 [2] - 新一批可投标的进入市场使租赁住房资产在数量、结构与区域分布上更均衡，为REITs和ABS提供了充足、可持续的底层资产来源 [2] - 市场投资者结构差异逐步形成，保险资金、银行理财等长期机构资金偏好稳健分红成为“压舱石”，券商资管、公募专户等交易型机构提升流动性与价格发现效率 [3] 运营效率与财务表现 - 保障性租赁住房REITs项目平均出租率超过96%，收缴率达98%以上 [4] - 企业通过精细化管理使人力成本下降约2%至3%，NOI和EBITDA持续增长 [4] - 部分项目的非租金收入占比已提升至5%左右，稳定的现金流与可持续分红是REITs长期价值的根基 [4][5]

行业政策与法规支持 - 9月正式施行的《住房租赁条例》是我国首部专门规范住房租赁活动的行政法规，推动行业从临时性配套工具发展为独立产业主体 [1] - 法规明确了企业资金监管、主体责任和承租人权益保护等问题，统一行业规则，稳定市场预期 [2] - 政策实施带来更专注的政策研判、差异化资源配置、机制性金融支持和系统性产业引导，使租赁住房在房地产行业中的地位更明确和重要 [1] 市场发展与行业转型 - 住房租赁行业正从“模糊边界”走向“产业显形”，对经济活动的贡献日益显著，市场机制优化，公众认知提升 [1] - 租赁产品从单一临时居住需求转向长期居住需求，公众对住房租赁的认同度与信任度逐步提升 [2] - 多地启动存量商品房收储计划，将其转为保障性租赁住房，并加快项目入市节奏 [2] 金融创新与资本支持 - 今年6月，国内首单保障性租赁住房REITs——华夏北京保障房REITs完成扩募；9月，国内首单持有型不动产ABS——建信长租完成扩募 [2] - 保障性租赁住房REITs市场从“首发为主”进入“首发+扩募”并行的新阶段 [2] - 保租房REITs与持有型不动产ABS等金融创新产品的引入，使租赁住房成为资本市场认可的长期配置标的，提升行业“可投性”和资本可进入性 [3] 资产供给与市场前景 - 新一批可投标的陆续进入市场，使租赁住房资产在数量、结构与地域分布上更加均衡 [2] - 为REITs和ABS提供了充足、可持续的底层资产来源 [2] - 随着“租购同权”等政策支持，越来越多人将选择租房住，租赁市场空间会更大 [1]

行业政策环境 - 从年初“好房子”被写入《政府工作报告》到9月《住房租赁条例》正式施行，一系列政策为住房租赁行业注入新活力 [1] - 《住房租赁条例》的出台填补了国家层面住房租赁法规的空白，推动行业进入有法可依、有章可循的新时期，旨在补全“租”的短板，完善租购并举的住房制度 [4] - 政策推动住房租赁从“临时配套”向“独立产业”转变，政策研判更专注，资源配置更差异化，金融支持更具机制性 [4] “好房子”理念与资产价值 - “好房子”不仅是建设标准，更代表一种生活理念，为住房租赁市场的长期价值和可持续发展厘清演进框架 [2] - 对存量房进行提质改造的“好房子”项目平均装修成本下降15%至20%，改造周期缩短35%至40%，能耗和维保支出下降25%，资产寿命提升20%至30%，净营运收益提升3%至5% [2] - 机构化租赁品牌围绕“物理空间、功能设置、社区环境、服务体系”四个维度展开探索，例如根据I/E人格类型划分空间功能，实现差异化场景营造 [2] 市场需求与运营模式 - 家庭型客源占比从2018年的不足10%提升至2025年的25%，平均租期从2022年的9.8个月延长至2025年的11.2个月，反映租赁需求结构性升级 [3] - 标准化、体系化的运营模式正成为品牌建设核心，细节服务转化为可复制的品牌价值，推动租客从“短期过渡”转向“稳定长居” [3] - 租赁住房正成为越来越多城市人群的主动选择，行业从规模扩张走向品质运营 [4][7] 金融创新与资产可投性 - 保障性租赁住房REITs不断成熟，市场从“首发为主”进入“首发+扩募”并行新阶段，例如华夏北京保障房REITs完成扩募，建信长租持有型不动产ABS成功扩募 [5] - REITs产品呈现新特征：“同城多项目”组包提高组合分散度和管理效率；资产集中于一线和核心二线城市，新项目多位于轨道交通便捷、产业园区周边的人才与安居社区 [6] - 在行业租金整体承压背景下，保租房REITs二季度单位月租金仍同比增长1.6%，而重点16城租金指数同比下降3.5%，显示其抗压能力和长期价值 [6] - REITs市场形成“长期资金稳底、活跃资金提效”的良性结构，保险资金、银行理财等长期机构资金成为市场“压舱石”，券商资管、公募专户等交易型机构提升流动性 [6] 行业发展趋势 - 住房租赁行业迎来政策、产品与金融的三轮驱动，行业逻辑从“有没有”转向“好不好”，从“能融资”升级为“能投资、能持续、能分红” [7] - 行业正从“量的满足”转向“质的提升”，稳步迈进规范化、产业化、长期化的高质量发展新阶段 [1][7] - 随着房地产行业步入存量时代，住房租赁市场正驶入规模化扩张的黄金期 [1]

政策法规支持 - 首部系统性住房租赁行政法规《住房租赁条例》正式施行，填补国家层面法规空白，旨在补全租赁短板、完善租购并举的住房制度[1] - 政策推动住房租赁行业从临时性配套工具发展为独立产业主体，纳入城市治理、住房保障和产业结构调整的长期议程[1] - 法规落地带来更专注的政策研判、差异化资源配置、机制性金融支持和系统性产业引导，提升行业地位[1] 市场需求变化 - 家庭型客源占比从2018年不足10%提升至2025年的25%，平均租期从2022年9.8个月延长至2025年11.2个月，显示租赁需求从过渡短择向稳定长择转型[2] - 新生代客群追求性价比、归属感和居住体验，推动市场多元化与创新，促使产品与服务向更高质量与个性化发展[2] 产品与服务创新 - 好房子的四个思考维度包括物理空间、功能设置、社区环境与服务体系[2] - 长租公寓品牌将网红打卡思路引入公区设计，根据内向型与外向型租客需求差异化配置公共空间，如天文观景台、迷你农场、舞台剧场、运动场等[2][5] - 服务标准化将细节做成品牌，通过节日计划、色彩与物料规范、互动机制与社群运营，使温度可复制、品质可复用，提升租客归属感与续租意愿[3] 金融创新与资产盘活 - 国内首单保障性租赁住房REITs（华夏北京保障房REITs）和首单持有型不动产ABS（建信长租）完成扩募，标志着市场进入首发+扩募并行新阶段[4] - 金融创新产品使租赁住房成为资本市场认可的长期配置标的，提升行业可投性和资本可进入性[4] - 保租房REITs二季度单位月租金同比增长1.6%，而重点16城租金指数同比下降3.5%，显示其抗压能力和长期价值[5] - REITs产品呈现同城多项目组包趋势，资产集中于北京、上海、苏州等一线和核心二线城市，位于轨道交通便捷、产业园区周边的人才与安居社区[5] 行业发展趋势 - 行业发展逻辑从有没有迈向好不好，从能融资转向能持续投资、有稳定收益[6] - 政策托底、资产入市和资本提效，加速推动市场成熟与长期化发展[6] - 行业从规模扩张向品质运营转变，企业通过精细化运营和创新服务提升品牌价值[5]