报告公司投资评级 - 买入（维持）[7] 报告的核心观点 - 2024年业绩符合预期，2025Q1业绩略超预期，2025年公司深化改革，依托控量挺价、组建销售公司、搭建平台公司三重抓手，强化面向直销和团购的C端为主的网络体系，促进组织效率提升，看好公司2025年营业总收入与宏观经济指标保持一致的目标达成 [10] - 预计2025 - 2027年公司收入增速分别为5.13%、5.43%、5.21%；归母净利润增速分别为4.54%、5.39%、5.43%；EPS分别为8.58、9.04、9.53元，对应PE分别为15.00X/14.24X /13.50X，估值具备性价比，维持买入评级 [11] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现收入891.75亿元（同比+7.09%）；归母净利润318.53亿元（同比+5.44%）。2025Q1实现收入369.40亿元（同比+6.05%）；归母净利润148.60亿元（同比+5.80%） [10] - 2024Q4 + 2025Q1公司实现营业收入582.00亿元（同比+4.74%）；归母净利润217.83亿元（同比+1.68%） [10] 产品情况 - 2024年五粮液产品收入678.75亿元（同比+8.07%），毛利率87.02%（同比+0.38pct），销量/吨价同比变动+7.06%/+0.94%，销量显著增长或主因发力宴席市场促进低度及1618产品放量，2024年主品牌宴席活动同比增长30%，浓香酒宴席活动同比增长52%，2024年第八代五粮液产品价格基本稳定，焕新上市45度、68度五粮液，战略发布经典五粮液系列 [10] - 其他酒产品收入152.51亿元（同比+11.79%），毛利率60.81%（同比+0.65pct），销量/吨价同比变动+0.12%/+11.65%，其他酒吨价提升主要系五粮浓香公司持续向中高价位产品聚焦，低价位产品生产量、销售量减少所致 [2] 渠道建设 - 2024年经销收入487.38亿元（同比+5.99%），直销收入343.89亿元（同比+12.89%），直销占比达41.37%（同比+1.52pct）。2024年五粮液/五粮浓香经销商数量同比增加82/245个，专卖店数量同比增加124个，单个经销商平均规模同比下降3.35%。公司进一步淡化传统渠道铺货手段，转向依托提升直销比例+搭建平台公司推进团购发力C端 [3] - 2024年新增核心终端1.6万家，推动终端网点扩容提质；直营渠道“三店一家”建设成效明显，新增138家专卖店、5家文化体验店、490家和美集合店和2家大酒家，升级建设第五代专卖店715家，目前专卖店数量超过1700家；新兴渠道内容电商布局全面完成 [3] 区域市场 - 2024年东部/南部/北部区域实现收入312.9/393.36/125.01亿元，同比+9.75%/+12.65%/-3.98%，传统优势市场维持较快增长 [4] - 2024年公司将27个营销大区整合为北部、南部、东部三大片区，建立“总部 - 区域中心 - 终端”的垂直管控体系，提升市场应市能力。此外，2024年新开发海外市场20个 [4] 财务指标 - 2024年毛利率为77.05%（同比+1.26pct），净利率为37.22%（同比 - 0.63pct）；2025Q1毛利率为77.74%（同比 - 0.68pct），净利率为41.60%（同比 - 0.41pct） [5] - 2024年销售/管理（含研发）费用率为11.99%（同比+2.63pct）/4.44%（同比+0.07pct）；2025Q1销售/管理（含研发）费用率为6.52%（同比 - 1.02pct）/3.10%（同比 - 0.19pct），2024年销售费用率提升主因促销费同比增长48.90%至67.60亿元，主要系2024年加大了渠道建设、团队建设、消费者培育投入力度 [5] - 2024年经营性现金流339.40亿元（同比 - 18.69%），2025Q1经营性现金流158.49亿元（同比+2970.31%），2025Q1现金流增长主要系本报告期货款中现金收取比例较高及上年同期基数低（银行承兑汇票收取比例较高）综合影响 [5] - 2024年合同负债同比增加48.26亿元至116.90亿元，2025Q1合同负债同比增加51.19亿元至101.66亿元 [6] - 分红率自2023年60%提升至2024年70% [6]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[7] 报告的核心观点 - 2024年业绩符合预期，2025Q1业绩略超预期，2025年公司深化改革，依托控量挺价、组建销售公司、搭建平台公司三重抓手，强化面向直销和团购的C端为主的网络体系，促进组织效率提升，看好公司2025年营业总收入与宏观经济指标保持一致的目标达成[10] - 预计2025 - 2027年公司收入增速分别为5.13%、5.43%、5.21%；归母净利润增速分别为4.54%、5.39%、5.43%；EPS分别为8.58、9.04、9.53元，对应PE分别为15.00X/14.24X /13.50X，估值具备性价比，维持买入评级[11] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现收入891.75亿元（同比+7.09%）；归母净利润318.53亿元（同比+5.44%）；2025Q1实现收入369.40亿元（同比+6.05%）；归母净利润148.60亿元（同比+5.80%）；2024Q4 + 2025Q1公司实现营业收入582.00亿元（同比+4.74%）；归母净利润217.83亿元（同比+1.68%）[10] 产品情况 - 2024年五粮液产品收入678.75亿元（同比+8.07%），毛利率87.02%（同比+0.38pct），销量/吨价同比变动+7.06%/+0.94%，销量显著增长或主因发力宴席市场促进低度及1618产品放量，2024年主品牌宴席活动同比增长30%，浓香酒宴席活动同比增长52%，2024年第八代五粮液产品价格基本稳定，焕新上市45度、68度五粮液，战略发布经典五粮液系列[10] - 其他酒产品收入152.51亿元（同比+11.79%），毛利率60.81%（同比+0.65pct），销量/吨价同比变动+0.12%/+11.65%，其他酒吨价提升主要系五粮浓香公司持续向中高价位产品聚焦，低价位产品生产量、销售量减少所致[2] 渠道建设 - 2024年经销收入487.38亿元（同比+5.99%），直销收入343.89亿元（同比+12.89%），直销占比达41.37%（同比+1.52pct）；2024年五粮液/五粮浓香经销商数量同比增加82/245个，专卖店数量同比增加124个，单个经销商平均规模同比下降3.35%；公司进一步淡化传统渠道铺货手段，转向依托提升直销比例+搭建平台公司推进团购发力C端；2024年新增核心终端1.6万家，推动终端网点扩容提质；直营渠道“三店一家”建设成效明显，新增138家专卖店、5家文化体验店、490家和美集合店和2家大酒家，升级建设第五代专卖店715家，目前专卖店数量超过1700家；新兴渠道内容电商布局全面完成[3] 区域市场 - 2024年东部/南部/北部区域实现收入312.9/393.36/125.01亿元，同比+9.75%/+12.65%/-3.98%，传统优势市场维持较快增长；2024年公司将27个营销大区整合为北部、南部、东部三大片区，建立“总部 - 区域中心 - 终端”的垂直管控体系，提升市场应市能力；此外，2024年新开发海外市场20个[4] 财务指标 - 2024年毛利率为77.05%（同比+1.26pct），净利率为37.22%（同比 - 0.63pct）；2025Q1毛利率为77.74%（同比 - 0.68pct），净利率为41.60%（同比 - 0.41pct）[5] - 2024年销售/管理（含研发）费用率为11.99%（同比+2.63pct）/4.44%（同比+0.07pct）；2025Q1销售/管理（含研发）费用率为6.52%（同比 - 1.02pct）/3.10%（同比 - 0.19pct），2024年销售费用率提升主因促销费同比增长48.90%至67.60亿元，主要系2024年加大了渠道建设、团队建设、消费者培育投入力度[5] - 2024年经营性现金流339.40亿元（同比 - 18.69%），2025Q1经营性现金流158.49亿元（同比+2970.31%），2025Q1现金流增长主要系本报告期货款中现金收取比例较高及上年同期基数低（银行承兑汇票收取比例较高）综合影响[5] - 2024年合同负债同比增加48.26亿元至116.90亿元，2025Q1合同负债同比增加51.19亿元至101.66亿元[6] - 分红率自2023年60%提升至2024年70%[6] 盈利预测及估值 - 预计2025 - 2027年公司收入增速分别为5.13%、5.43%、5.21%；归母净利润增速分别为4.54%、5.39%、5.43%；EPS分别为8.58、9.04、9.53元，对应PE分别为15.00X/14.24X /13.50X[11]

文章核心观点 - 五粮液2024年营收和利润保持增长态势，但销售费用大幅增长和经营活动现金流量净额下滑需关注，公司需优化费用管理、提升经营效率以保持可持续发展 [1][17] 营收与利润 营业收入 - 2024年营业收入891.75亿元，较上年增长7.09%，酒类业务是核心支柱，实现营收831.27亿元，占总营收93.22%，同比增长8.74% [2] - 五粮液产品收入678.75亿元，增长8.07%；其他酒产品收入152.51亿元，增长11.79% [2] - 南部片区营收393.36亿元，增长12.65%；东部片区营收312.90亿元，增长9.75%；北部片区营收125.01亿元，下降3.98% [2] 净利润 - 归属于上市公司股东的净利润318.53亿元，较去年增长5.44%，扣除非经常性损益后净利润317.42亿元，同比增长5.40% [3] - 加权平均净资产收益率为23.35%，虽较去年有所下降但仍处较高水平 [3] - 基本每股收益为8.2062元/股，同比增长5.44%；扣非每股收益为8.1775元/股，同比增长5.40% [3] 费用分析 费用整体情况 - 2024年销售费用106.92亿元，较上年增长37.15%；管理费用35.55亿元，增长7.10%；财务费用 -28.34亿元，绝对值增加；研发费用4.05亿元，增长25.85% [4] 销售费用 - 销售费用大幅增长是因加大市场投入，促销费增长明显，达67.60亿元，较上年增长48.90%，占销售费用63.23% [5] - 形象宣传费18.12亿元，增长26.37%，占比16.95%；仓储费及物流费7.41亿元，增长35.51%，占比6.93%；人工费用6.83亿元，下降7.13%，占比6.39% [5] 管理费用 - 管理费用增长平稳，涵盖综合费用、租赁费、商标标识使用费等项目，商标标识使用费10.73亿元，增长10.99%，运营成本控制合理 [6] 财务费用 - 财务费用为负数，表明利息收入大于利息支出，资金充裕，2024年利息收入28.76亿元，较上年增加 [7][8] 研发费用 - 研发费用增长体现公司对技术创新和产品升级的重视，在多个项目持续投入，有望为未来发展奠定技术基础 [9] 现金流分析 现金流总体情况 - 2024年经营活动现金流量净额339.40亿元，较上年下降18.69%；投资活动现金流量净额 -26.42亿元，现金流出减少；筹资活动现金流量净额 -196.22亿元，现金流出增加 [10] 经营活动现金流量净额 - 经营活动现金流入小计1049.10亿元，较上年减少2.65%；现金流出小计709.70亿元，增长7.50% [11] - 销售商品、提供劳务收到的现金略有下降，购买商品、接受劳务支付的现金、支付给职工以及为职工支付的现金、支付的各项税费均有不同程度增长 [11] 投资活动现金流量净额 - 投资活动现金流入小计2.41亿元，同比下降5.18%；现金流出小计26.66亿元，下降9.84% [12] - 购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金较上年减少2.91亿元，固定资产投资放缓 [12] 筹资活动现金流量净额 - 筹资活动现金流入小计9.17亿元，增长305.54%，主要是子公司吸收少数股东投资收到的现金增加 [13] - 现金流出小计197.14亿元，增长20.78%，分配股利、利润或偿付利息支付的现金较上年增加33.47亿元 [13] 管理层薪酬 - 董事长曾从钦税前报酬总额67.83万元，总经理华涛31.34万元（2024年9月任职），管理层薪酬结构稳定且与业绩挂钩 [16]