投资评级与目标价 - 报告维持公司“增持”评级，A股目标价24.30元人民币，H股目标价22.97港币 [5][7] - 截至2026/10/23，公司A股收盘价23.03元人民币，H股收盘价19.46港币，A股市值31,893百万元人民币，H股市值26,949百万港币 [8] - 给予公司27年10xPE估值，参考过去1年H/A股价比81%及过去10日港元中间价0.8568 [5] 核心观点 - 公司2026年三季报显示盈利持续承压，26Q3收入202.48亿元同比-8.8%，归母净利润1.91亿元同比-74.0%，扣非归母净利润0.17亿元同比-96.7% [1] - 前三季度收入670.14亿元同比-6.3%，归母净利润18.49亿元同比-34.2%，经营现金流66.60亿元同比-4.6% [1] - 利润降幅明显大于收入，源于国内需求及价格竞争压力、原材料成本上行共振，以及汇率扰动明显，前三季度财务费用2.34亿元同比+93.3% [1] - 报告认为Q3已体现较充分的短期盈利压力，切换至27年估值，随着内销新产品迭代计划推进及海外市场复苏预期改善，公司盈利能力具备改善基础 [1] - 下调26-28年EPS至1.79/2.43/2.81元（前值2.27/2.48/2.85元），分别下调21.1%/2.0%/1.4% [5] - 可比公司Wind一致预期27年平均PE约10x [5] 家用空调业务 - 26Q3海信家用空调总销量同比-22%，表现承压 [2] - 内销量同比-33%（行业同比-27.9%），受国内较高基数拖累 [2] - 外销量同比-8%（行业同比+4.2%），海外需求尚未完全好转 [2] - 行业总量承压背景下，公司内销新风产品迭代较慢，产品竞争力有所减弱，或拖累26Q3整体收入表现，后续关注新产品迭代 [2] - 8月以来行业需求已明显改善，公司家用空调外销或逐步改善 [2] 中央空调业务 - 26M7-M8中央空调行业内销额同比-10.5%，外销额同比+22.7% [2] - 海信日立中央空调业务内销有明显压力，且主要以内销业务为主，26Q3收入或有所下滑 [2] 冰箱冷柜业务 - 26M7-M8海信冰箱总销量同比-3.6% [3] - 内销量同比-21%（行业同比-4.3%），外销量同比+7.7%（行业同比+5.8%） [3] - 公司自主品牌、高端产品及海外本地化能力仍在增强，冰冷海外需求稳定，产业海外业务有望维持增长态势，或支撑26Q3家电业务增长 [3] 盈利能力与费用 - 26年前三季度综合毛利率约19.8%，同比下降约1.3pct，其中26Q3同比下降1.95pct，受铜等原材料涨价影响明显 [4] - 26年前三季度期间费用率同比-0.31pct，但财务费用率同比增加0.18pct，资产减值损失扩大至1.02亿元 [4] - 原材料、价格竞争与汇率仍压制短期利润率，若Q4汇率扰动缓和、费用与产品结构改善，利润降幅或逐步收窄 [4] - 26Q3毛利率18.25%，同比-2pct，环比-2.1pct [19] - 26Q3销售及管理费用25.96亿元同比-6.61%，研发费用7.81亿元同比-6.61%，财务费用0.85亿元同比+7.58% [19] 分部收入与毛利率 - 26Q3暖通空调收入91.19亿元同比-19.02%，分部毛利率19.37%同比-4.1pct [19] - 26Q3冰洗收入61.42亿元同比+7.30%，分部毛利率14.00%同比-3pct [19] - 26Q3三电及其他收入49.87亿元同比-4.23%，分部毛利率17.50%同比+4.5pct [19] - 26Q3暖通空调毛利占比50.48%同比-11.1pct，冰洗毛利占比24.57%同比+1.9pct [19] 经营预测指标 - 营业收入2025年879.28亿元同比-5.19%，2026E 851.67亿元同比-3.14%，2027E 891.90亿元同比+4.72%，2028E 951.80亿元同比+6.72% [10] - 归母净利润2025年31.87亿元同比-4.82%，2026E 24.84亿元同比-22.04%，2027E 33.66亿元同比+35.48%，2028E 38.95亿元同比+15.74% [10] - EPS最新摊薄2025年2.30元，2026E 1.79元，2027E 2.43元，2028E 2.81元 [10] - ROE 2025年22.00%，2026E 16.35%，2027E 17.87%，2028E 18.25% [10] - PE 2025年10.01倍，2026E 12.84倍，2027E 9.48倍，2028E 8.19倍 [10] - 股息率2025年5.49%，2026E 4.28%，2027E 5.80%，2028E 6.72% [10] 季度财务数据 - 26Q3营业利润4.75亿元同比-61.36%，税前利润4.89亿元同比-61.77%，所得税1.42亿元同比-26.95% [19] - 26Q3少数股东损益1.56亿元同比-55.33%，非经常性损益5.00亿元同比+121.50% [19] - 26Q3经营净现金流34.25亿元同比+106.42%，自由现金流31.21亿元同比+282.08% [19] - 26Q3存货周转天数11.05天同比-65.63%，资本支出-3.04亿元同比-63.94% [19] - 26Q3实际总收入202.48亿元较预测219.11亿元低7.59%，归母净利润1.91亿元较预测5.09亿元低62.46% [20] 可比公司估值 - 美的集团2027E PE 13.0倍，格力电器6.9倍，海尔智家8.6倍，长虹美菱10.1倍，平均9.7倍 [17] - 可比公司2025年平均PE 10.4倍，2026E 10.5倍，2027E 9.7倍，2028E 8.9倍 [17]