公司发展历程与业务模式 - 公司创始人周建平于1988年以30万元人民币接手江阴一家毛纺厂，当时月工资不过百元，该笔资金堪称巨款 [2] - 1994年工厂销售额突破1亿元人民币，升级为三毛集团，成为杉杉、雅戈尔的重要代工厂 [2] - 2002年公司受日本优衣库启发创立海澜之家品牌，采用自选购衣、平价定位打破传统男装销售模式 [2] 公司治理与领导层变更 - 2020年创始人周建平交棒给其子周立宸 [5] - 周建平于2020年11月将所持海澜控股23.1%的股份转让给周立宸，使其持股比例升至27% [4] - 周立宸姐姐周晏齐通过荣基国际持有海澜之家25.64%股份，曾于2014年以130亿元人民币身家成为江苏女首富 [4] - 周立宸为1988年出生，清华大学金融专业毕业，现任海澜集团董事长 [20] 公司财务与运营状况 - 2024年公司营收为210亿元人民币，但净利润从29亿元人民币下跌至21亿元人民币 [6] - 2025年上半年公司存货超过100亿元人民币，周转天数长达330天，相当于衣服平均要囤积近一年才能卖掉 [6] - 公司主品牌仍贡献七成收入，新业务尚未挑起大梁 [6] - 公司毛利率约为46%，低于雅戈尔（超过72%）和七匹狼（47%-53%） [10] - 公司海外业务毛利率高达68% [6] 公司战略转型举措 - 公司推行品牌年轻化战略，包括赞助综艺、拥抱直播，董事长亲自下场带货 [6] - 公司实施多品牌战略，推出女装OVV、童装英氏，试图打造生活方式矩阵 [6] - 公司布局海外市场，在东南亚、中东开店 [6] - 公司发布2025-2030全新五年战略"聚焦品牌，拥抱全球，普惠生活" [25] 公司资本市场活动 - 公司曾于2012年冲刺A股IPO被否，证监会质疑其独立性存缺陷 [7] - 公司于2014年借壳凯诺科技登陆A股，市值一度逼近900亿元人民币 [7] - 目前公司A股市值缩水至约300亿元人民币 [8] - 公司于2025年9月25日召开董事会审议通过发行H股股票并在香港联交所主板挂牌上市的相关议案 [16][17] - 赴港上市目的为深化全球化战略布局、加快海外业务发展、提升公司国际化品牌形象、打造多元化资本运作平台 [9][16] 行业背景与市场环境 - 今年以来蓝思科技、立讯精密等果链巨头纷纷赴港IPO，共同焦虑在于过度依赖单一大客户、利润微薄、亟待开拓新市场 [11] - 港股曾迎来蜜雪冰城、宁德时代等明星企业，但近期破发频现，市场情绪转冷 [12]

投资评级 - 报告对报喜鸟的投资评级为“增持”，但此为下调后的评级 [1][9] 核心观点 - 公司2025年第三季度收入增速环比转正，但经营质量仍面临压力 [1][5][9] - 考虑到终端需求存在不确定性，报告下调了公司未来三年的盈利预测 [9] 财务业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入34.8亿元，同比下滑1.6% [5] - 2025年前三季度归母净利润为2.4亿元，同比下滑43.2% [5] - 2025年第三季度单季收入为10.9亿元，同比增长3.1%，增速由负转正 [5] - 2025年第三季度单季归母净利润为0.4亿元，同比下滑45.7%，但降幅较第二季度收窄 [5] 分品牌与渠道表现 - 2025年上半年，报喜鸟主品牌收入占比29.3%，收入同比下滑9.6% [6] - 2025年上半年，哈吉斯品牌收入占比39.0%，收入同比增长8.4% [6] - 2025年上半年，乐飞叶品牌收入占比7.6%，收入同比增长20.5% [6] - 2025年上半年，线上渠道收入同比增长17.7%，增长较快 [6] - 截至2025年6月末，报喜鸟品牌门店总数817家，较年初减少4家 [7] - 截至2025年6月末，哈吉斯品牌门店总数480家，较年初增加2家 [7] 盈利能力与费用 - 2025年前三季度毛利率为65.6%，同比下降0.2个百分点 [8] - 2025年前三季度期间费用率为55.6%，同比提升5.7个百分点 [8] - 销售费用率和管理费用率分别同比提升3.7和2.4个百分点，是费用率上升的主因 [8] 运营效率与现金流 - 2025年9月末存货为14.1亿元，较年初增加17.0% [8] - 存货周转天数为308天，同比增加21天 [8] - 2025年前三季度经营净现金流为1.0亿元，同比减少32.1% [8] 盈利预测与估值 - 预测2025年归母净利润为3.30亿元，较前次预测下调36% [9] - 预测2025年至2027年归母净利润分别为3.30亿元、3.72亿元、4.19亿元 [9] - 预测2025年至2027年EPS分别为0.23元、0.26元、0.29元 [9] - 当前股价对应2025年预测PE为18倍 [9]

核心财务表现 - 2025年上半年公司实现营收51.11亿元同比下降10.50% 归母净利润17.15亿元同比下降8.04% [2] - 营收下降主要受地产业务退出及时尚板块转型调整不及预期影响 [2] - 投资板块贡献归母净利润13.90亿元同比增长1.60% 占整体利润比重超80% [6][7] 多品牌战略进展 - 通过收购法国奢侈童装品牌BONPOINT正式进军童装领域 收购金额15亿元 [2][4] - BONPOINT年营收约1.5亿欧元（约11.5亿元人民币） 在30个国家设有130家门店 [4] - 多品牌组合（MAYOR/HANP/UNDEFEATED/BONPOINT）合计贡献营收8.32亿元 销售占比从不足10%提升至25.24% [2][3] - 主品牌YOUNGOR仍为时尚板块核心支柱 贡献营收24.65亿元 [3] 板块业绩分析 - 时尚板块营收同比增长7.82%至36.84亿元 但归母净利润同比下降39.28%至2.38亿元 [3] - 时尚板块利润占比约14% 投资板块仍为利润主要来源 [2][6] - 合资户外品牌HELLY HANSEN保持高速增长 2025年上半年营收增速达127% 2024年增速为116% [5] 投资业务调整 - 2022-2024年投资业务归母净利润分别为21.37亿元/20.96亿元/22.09亿元 占整体利润比重从42%升至80% [7] - 2025年上半年出售金融资产累计成交金额41.75亿元 达2024年末净资产10.13% [7] - 战略性增持宁波银行 减持百隆东方/美的置业等财务投资项目 [7] - 对美妆公司上美股份和林清轩投资余额分别为2.67亿元和0.72亿元 [8][9] 战略方向 - 公司退出运营三十余年的地产业务 全力投入时尚产业发展 [6] - 投资聚焦服装产业和时尚领域 逐步退出存量财务性投资项目 [7] - 2025年被定位为承前启后之年 坚持朝时尚产业目标稳步前进 [6]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2][8] 核心观点 - 公司1H25营业收入53.62亿元(同比+7.2%)，归母净利润7.99亿元(+13.8%)，扣非归母净利润7.71亿元(+13.5%) [8] - 单2Q25收入30.03亿元(+6.5%)，归母净利润4.08亿元(+2.4%) [8] - 主品牌珀莱雅在高基数下表现稳健，OR与原色波塔表现亮眼 [8] - 多品牌矩阵持续发力，彩棠、OR、悦芙媞、原色波塔均实现正增长 [8] - 公司拟发行H股并在港交所主板上市，有望增强流动性 [8] 财务表现 品牌收入分析 - 1H25珀莱雅收入39.79亿元(-0.1%)，彩棠收入7.05亿元(+21.1%)，OR收入2.79亿元(+102.5%)，悦芙媞收入1.66亿元(+3.3%)，原色波塔收入0.97亿元(+80.2%) [8] 品类收入分析 - 1H25护肤类收入41.99亿元(+0.2%)，美容彩妆类收入8.37亿元(+25.8%)，洗护类收入3.20亿元(+131.3%) [8] 渠道收入分析 - 1H25线上直营收入39.05亿元(+4.9%)，线上分销收入12.04亿元(+25.9%)，线下渠道收入2.47亿元(-21.5%) [8] 盈利能力 - 1H25销售毛利率73.4%(+3.6pct)，销售净利率15.4%(+0.9pct) [8] - 1H25销售费用率49.6%(+2.8pct)，管理费用率3.3%(-0.2pct)，研发费用率1.8%(-0.1pct) [8] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为119.07亿元(+10.5%)、130.11亿元(+9.3%)、140.55亿元(+8.0%) [6][8] - 预计2025-2027年归母净利润分别为17.76亿元(+14.5%)、19.62亿元(+10.5%)、21.61亿元(+10.1%) [6][8] - 预计2025-2027年EPS分别为4.49元、4.95元、5.46元 [6][8] - 预计2025-2027年PE分别为19.0倍、17.2倍、15.6倍 [6][8] 运营表现 产品策略 - 珀莱雅多赛道孵化加速，4月推出美白特证版"能量美白系列"、源力次抛精华、械字号面膜以及护肤型底妆 [8] - 彩棠上新"双色高光盘"新色、"小圆管粉底液"油皮版、"双生气垫"、"气色多用膏" [8] - OR扩张多维产品上新矩阵，针对日本和马来西亚推出差异化单品 [8] 渠道表现 - 1H25珀莱雅成交金额在天猫、抖音、京东均排名国货前二 [8] - 彩棠天猫旗舰店成交金额获天猫国货彩妆排名第1 [8] 财务指标 - 预计2025-2027年ROE分别为32.0%、27.3%、24.0% [6] - 预计2025-2027年毛利率分别为73.1%、72.9%、72.7% [9] - 预计2025-2027年营业利润率分别为18.2%、18.4%、18.8% [9]

财务表现 - 2025H1公司实现营收207.03亿元同比下降3.7%，归母净利润17.59亿元同比下降13.7%，核心经营利润24.08亿元同比下降14.0% [1] - 公司拟派发中期股息16.73亿元（每股0.309元），派息率达95% [1] - 核心经营利润率11.6%同比下降1.4个百分点，毛利率60.2%同比下降0.8个百分点 [2] 主营业务运营 - 海底捞餐厅收入185.80亿元同比下降9.0%，自营门店平均翻台率3.8次同比下降0.4次，客单价97.9元同比上升0.5% [1] - 主品牌净关店5家，新开28家（自营店25家、加盟店3家），关闭33家，截至2025年6月底共有1363家门店（自营1322家、加盟41家） [1] - 推出"不一样的海底捞"计划，打造特色产品场景、夜宵场景、亲子互动及宠物友好等主题店 [1] 新业务发展 - 其他餐厅收入5.97亿元同比大幅增长227.0%，运营14个餐饮品牌共计126家门店 [1] - 焰请烤肉铺子上半年新开46家至70家门店 [1] - 外卖业务收入9.28亿元同比增长59.6%，通过丰富产品品类、提升产能及平台补贴推动增长 [1] 成本结构 - 员工费用率33.8%同比上升0.5个百分点，主要因固定人工成本占比提高 [2] - 折旧摊销费用率5.6%同比下降0.6个百分点，因部分门店资产已提足折旧 [2] - 其他开支占比5.2%同比上升1.1个百分点，主要系外卖业务推广费用及营销活动增加 [2] 业绩预测 - 下调2025-2027年营收预测至430.55/458.85/490.27亿元（原预测449.90/484.81/513.43亿元） [2] - 下调归母净利润预测至43.05/47.86/53.55亿元（原预测51.85/56.05/60.07亿元） [2] - 最新股价对应PE分别为18/16/14倍，维持买入评级 [2]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][6] 核心观点 - 公司2025H1营收207.03亿元同比下降3.7%，归母净利润17.59亿元同比下降13.7%，核心经营利润24.08亿元同比下降14.0% [2] - 拟派发中期股息16.73亿元，派息率达95% [2] - 主品牌翻台率下降至3.8次，但通过差异化服务策略有望推动回升 [3] - 多品牌业务收入同比增长227.0%，外卖业务收入同比增长59.6% [4] - 核心经营利润率同比下降1.4个百分点至11.6% [5] - 下调2025-2027年盈利预测，预计归母净利润分别为43.05/47.86/53.55亿元 [6] 财务表现 - 2025H1海底捞餐厅收入185.80亿元同比下降9.0%，客单价97.9元同比上升0.5% [3] - 其他餐厅收入5.97亿元，外卖业务收入9.28亿元 [4] - 毛利率60.2%同比下降0.8个百分点，员工费用率33.8%同比上升0.5个百分点 [5] - 预计2025年营收430.55亿元，2026年458.85亿元，2027年490.27亿元 [6] - 最新股价对应2025-2027年PE分别为18/16/14倍 [6] 业务发展 - 海底捞品牌净关店5家，截至2025年6月底共有1363家门店（1322家自营+41家加盟） [3] - 推出"不一样的海底捞"计划，打造特色产品场景、夜宵场景、亲子互动等主题店 [3] - 运营14个餐饮品牌共126家门店，焰请烤肉铺子新开46家至70家 [4] - 外卖业务通过丰富品类、提升产能和平台合作实现增长 [4] 盈利预测 - 下调2025年归母净利润预测至43.05亿元（原预测51.85亿元） [6] - 预计2025-2027年EPS分别为0.77/0.86/0.96元 [6] - 预计毛利率将逐步回升，2025-2027年分别为60.5%/61.0%/61.5% [8] - ROE预计从2024年的45.12%下降至2027年的23.97% [8]

核心财务表现 - 2025年上半年实现营业收入207.03亿元，净利润17.55亿元，核心经营利润24.08亿元 [1] - 自营餐厅整体翻台率为3.8次/天，同店翻台率保持3.8次/天，接待顾客总数近1.9亿人次 [1] 餐厅运营动态 - 截至2025年6月30日共经营1363家餐厅，上半年新开自营餐厅25家及加盟餐厅3家 [1] - 持续落实"啄木鸟计划"，主动关停经营不达预期及增长潜力不足的门店 [1] - 加盟模式采用"老店+新店"组合形式，已初步验证规模化布局可行性 [2] 业务多元化进展 - 外卖业务收入增长近60%，其中"下饭火锅菜"贡献超55%外卖收入 [2] - 测试海底捞拌饭、自制饮料等新外卖品类，计划打造外卖超级厨房及卫星店模式 [2] - 多品牌战略下运营14个餐饮品牌共126家餐厅，"其他餐厅收入"达5.97亿元且同比增长227.0% [2] - "焰请烤肉铺子"新开46家门店，总门店数达70家 [2] 会员体系与战略布局 - 会员人数突破2亿，通过异业合作延伸权益至旅游、交通出行领域 [3] - 持续打击不合规会员权益使用行为，维护体系公平性 [3] - 策略性寻求收购优质资产以丰富餐饮业务形态和顾客基础 [3]

财务业绩表现 - 2025年上半年营业收入207.03亿元 净利润17.55亿元 核心经营利润24.08亿元 [2] - 自营餐厅整体翻台率3.8次/天 同店翻台率3.8次/天 接待顾客总数近1.9亿人次 [2] - 翻台率及客流量下降主要由于餐饮市场竞争加剧和顾客消费需求变化 [2] 门店网络布局 - 截至2025年6月30日共经营1363家餐厅 含自营餐厅中国大陆1299家 港澳台23家 加盟餐厅41家 [2] - 上半年新开自营餐厅25家 加盟餐厅3家 同时关停经营不达预期餐厅 [2] - 加盟模式采用"老店+新店"组合 已验证规模化布局可行性 [3] 业务创新策略 - 推行"不一样的海底捞"计划 通过区域化上新和多元消费场景打造"千店千面"体验 [4] - 推出鲜切工坊系列主题店超50家 夜宵场景主题店改造近30家 [5] - 外卖业务收入增长近60% 其中"下饭火锅菜"贡献超55%外卖收入 [5] 多品牌发展进展 - "红石榴计划"孵化14个餐饮品牌共126家餐厅 含焰请烤肉铺子70家 [6] - 其他餐厅收入达5.97亿元 同比增长227.0% [6] - 通过放宽创业门槛和整合供应链资源加速多品牌布局 [6] 数字化与会员体系 - 会员人数突破2亿 通过异业合作延伸会员权益至旅游、交通出行等领域 [8] - 打造智能化中台体系 覆盖顾客服务、员工管理、产品研发等全流程 [7][8] - 数字化中台为门店员工减负 提升管理决策效率和质量 [8] 未来战略方向 - 持续提升用餐体验 精进服务能力并提供增值服务 [8] - 动态采纳"啄木鸟计划" 继续实施"红石榴计划" 探索特许经营模式 [8] - 策略性寻求收购优质资产 丰富餐饮业务形态和顾客基础 [8]

业绩预告 - 2025年上半年公司预计实现营业收入40 9~41 1亿元 同比增长16 8~17 3% [1] - 净利润5 4~5 6亿元 同比增长30 9~35 8% [1] - 业绩超预期 主因韩束主品牌收入持续增长和小品牌一页收入高增 [1] 品牌表现 - 韩束主品牌2024年收入占比82 3% 2025年上半年优化自播/达播比例及平台结构 强化全渠道多品类布局 [1] - 618大促期间 韩束主品牌稳居抖音平台美容护肤品牌销售总榜第一名 并在天猫/京东/唯品会/拼多多销售额分别同比增长46%/81%/40%/229% [2] - 一页Newpage品牌在天猫/抖音/京东销售额分别同比增长106%/190%/158% 名列天猫婴童护肤行业TOP2 抖音婴童洗护行业TOP5 [2] - 2025年7月韩束品牌蝉联抖音美妆GMV第一 [2] 盈利预测 - 上调2025~2027年归母净利润预测分别为11 6/14 6/17 6亿元 较前次预测分别上调10%/6%/1% [2] - 2025年PE为27倍 看好多品牌发展和净利率向上趋势促业绩持续高增长 [2]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价87.75港元，对应2025年PE为27倍 [4][6] 核心业绩表现 - 2025年上半年预计实现营业收入40.9~41.1亿元（同比增长16.8~17.3%），净利润5.4~5.6亿元（同比增长30.9~35.8%），超市场预期 [1] - 主品牌韩束2024年收入占比82.3%，通过优化自播/达播比例及平台结构实现利润率提升 [2] - 小品牌一页Newpage表现亮眼，天猫/抖音/京东销售额同比分别增长106%/190%/158%，跻身婴童护肤行业TOP榜单 [2] 电商大促表现 - 618大促期间韩束主品牌蝉联抖音美容护肤销售总榜第一，天猫/京东/唯品会/拼多多销售额同比分别增长46%/81%/40%/229% [2] - 2025年7月韩束品牌再次登顶抖音美妆GMV第一，平台优势持续巩固 [3] 财务预测调整 - 上调2025~2027年归母净利润预测至11.6/14.6/17.6亿元（较前次分别上调10%/6%/1%） [4] - 2025年预计毛利率75.7%，归母净利润率13.8%，ROE提升至45.7% [12][13] - 2025年每股收益2.91元，每股经营现金流2.58港元，股息率2.6% [13] 多品牌战略进展 - 公司从单品牌单平台向多品牌全渠道集团转型，韩束主品牌全渠道布局强化，一页品牌在细分市场快速崛起 [2][9] - 2025~2027年营收复合增长率预计达20.1%，净利润复合增长率31.2% [5]