文章核心观点 - AI行业已从上半场的“概念炒作”进入下半场的“价值验证期”，市场逻辑转变为寻找具备抗周期能力和稳定现金流的“硬资产” [6] - 商汤科技因其早期“反共识”地拒绝被巨头收购、坚持自建算力基础设施等战略，在行业价值验证期构筑了难以复制的“硬科技壁垒”和“确定性”，成为穿越周期的关键 [4][6][22] - 公司通过“全栈覆盖+软硬协同”的战略，占据了AI基础设施这一最稳的生态位，并形成了“现金牛基本盘+高增长新曲线”的良性造血闭环，为其抵御风险与价值重估提供了支撑 [11][12][18] 行业市场逻辑转换 - AI行业进入“价值验证期”，市场不再相信PPT，而是审视抗周期能力和稳定现金流 [6] - 资本市场发生“价值换锚”，资金从不确定的“新概念”回流向经过周期洗礼的“硬资产” [8] - 一批明星科技独角兽在二级市场遭遇估值修正阵痛，而商汤等“老兵”的价值被凸显，高盛给予其“买入”评级，目标价3.53港元，隐含超七成涨幅空间 [8] 公司战略转型与业务结构 - 公司成功实现业务转型，截至2025上半年，生成式AI收入占比大幅提升至77%，核心动力已完成切换 [11] - 公司主动调整业务结构，传统视觉AI业务虽占比调优，但通过高复购和出海已成为成熟的“现金牛”，为生成式AI等新业务持续输血 [11] - 截至2025年上半年，公司现金储备达131.6亿元，强大的现金储备构成抵御风险的关键 [12] - 公司“2B+2C”双轮驱动的商业模式结构合理，且当前估值较低，基于中金公司测算，其交易市销率（PS）约为13倍，而同期MiniMax的预期PS约为50-60倍，存在估值修复潜力 [22] 算力基础设施的早期布局 - 早在2018年，公司便启动千卡并行训练原型机研制项目，前瞻性布局算力基础设施 [14] - 2020年开始建设国内首个超大智算中心——上海临港AIDC [14] - 截至2025年8月，商汤大装置（AI云服务）的总运营算力规模稳步增长至约2.5万PetaFLOPS，并正在推进临港AIDC二期建设 [14] - 公司推动“零成本迁移、零门槛使用”的AI云服务模式，以降低企业使用AI的门槛和成本 [16] 全栈技术布局与商业落地 - 公司构建了“大装置+大模型+应用”的战略铁三角，形成全栈闭环，让技术投入转化为持续的商业复利 [18] - 技术底座实力硬核：商汤SenseNova多模态大模型攻克图文交错思维链技术难关，其开源空间智能大模型SenseNova-SI在多项权威评测中超越GPT-5等 [18] - C端应用成果显著：AI应用“小浣熊”3.0已成为300多万人的“职场搭子”，能自动生成PPT；AI创作工具Seko2.0已聚集超20万创作者，其制作的短剧《婉心计》登顶抖音AI短剧榜第一，并将漫剧制作周期缩短80%-90% [19] - B端及“AI+制造”延伸：公司将技术底座向物理世界延伸，在具身智能领域发布行业首创的ACE研发范式、开悟世界模型3.0等，加速技术从“看懂世界”到“执行任务”的跨越 [21] 生态构建与国产化适配 - 公司认识到算法与硬件适配的重要性，致力于构建自主可控的算力底座 [16] - 2025年7月，公司联合华为、海光、寒武纪、壁仞科技等十余家国产生态伙伴，共同发布“商汤大装置算力Mall”，通过深度软硬协同实现效率提升与成本优化 [16] - 对基建的下注成为加速“AI平权”、降低AI应用成本的关键 [16]

文章核心观点 - AI基础设施正从“资源供给”向“系统能力”演进，关键在于解决算力如何高效、稳定、可规模化地支撑模型与产业，而不仅仅是提供算力 [1][3][4] - 商汤大装置作为原生AI基础设施，定位为“最懂大模型的AI Infra”，致力于提供从算力、平台到方案、服务的端到端全栈能力体系 [6][12][17] 公司战略与业务定位 - 公司采用“1+X”战略：“1”为核心业务，即大装置、大模型、AI应用三位一体；“X”为创新业务，包括智驾、医疗、零售、硬件及芯片等模块 [6][10][11] - 公司深度参与AI十年发展周期，从AI 1.0时代的感知智能演进至当前原生多模态模型、时空模型、具身智能和世界模型方向 [7][9][10] - 公司自研大模型坚持多模态优势，而不仅是纯语言模型 [10] AI基础设施能力与规模 - 商汤大装置算力总规模达32000P，是国内首个做千卡集群的厂商，于2018年启动千卡并行训练原型机，2019年建成上海临港AIDC [6][13] - 根据沙利文报告，商汤大装置综合竞争力在国内排名第一，全球排名第二（仅次于亚马逊）；在2025年H1中国全栈AI云服务市场，公司整体份额位列第四，是原生AI云厂商首位 [15] - 基础设施具备“算力-平台-方案-服务”的端到端能力体系，不仅是算力平台，更提供模型框架、优化、训练推理体系及开发工具链等立体能力 [10][17] 关键技术突破与运营优化 - **算电协同实践**：在上海临港AIDC搭建覆盖“源—网—荷—储”全链路的算电协同平台，自研能源大模型，并联合宁德时代建设17.888MW/35.776MWh新型储能系统 [20][21] - 通过精准预测15分钟内算力对电力的需求，实现智能削峰填谷，达成年度碳减排超3000吨，年节电量突破1000万度，PUE达1.267，综合算效提升15%，年化降低7%电费 [6][21] - **国产化适配**：联合华为、海光、寒武纪、壁仞科技、摩尔线程等国内厂商发布“商汤大装置算力Mall”，客户可自由组合调配国产算力资源、平台工具和行业模型服务 [6][21] - 公司是首批完成与华为昇腾910C 384超节点全面适配的企业，并联合头部客户实现5000张国产异构算力芯片的调度纳管，算力利用率达80%，并持续稳定训练一个月 [24] - 与记忆张量落地业界首个国产GPGPU PD分离商用推理集群，综合推理性价比达到同代NVIDIA A100的150% [24] 产业落地与应用案例 - 商汤大装置服务客户广泛，涵盖互联网科技公司、AIGC企业、传统行业、顶级科研机构及具身智能赛道 [25] - 为互联网大厂提供算力以外的模型推理、优化、框架优化及专家数据服务，体现一体化AI能力优势 [25] - 在传统行业深度合作，例如与铁一院（中铁第一勘察设计院）合作打造交通行业首个国铁勘察设计多模态大模型，实现复杂传统行业的AI落地 [25][29] - 服务国家顶级科研机构，如创智学院、上海人工智能实验室、清华大学、上海交大等 [26] - 在具身智能领域提供市场唯一的完整端到端方案，服务众多初创公司 [27] - 连续三年为某头部电商公司提供端到端解决方案，覆盖算力层、模型推理与优化 [29]

港股再融资市场概况 - 今年以来港股上市公司通过配售、供股、代价发行合计募资金额接近3500亿港元，达3486.08亿港元，远超2024年全年的990.73亿港元 [1][3] - 配售是再融资首选方式，募资金额达3124.04亿港元，占总募资额比例近九成，为89.61% [1][3] - 折价配售成为主流方式，例如商汤配售价较前一日收市价折让约8.63%，以吸引投资者 [1][3] - 港股配售规则灵活，可选择“闪电配售”最快24小时完成，或采用“先旧后新”模式加快资金到位速度 [3] 行业募资分布 - 硬件设备行业是配售主力，28起配售合计募资600.07亿港元，其中小米集团募资426亿港元，占该行业募资总额的七成 [3][4] - 汽车与零配件行业9起配售合计募资558.72亿港元，其中比亚迪股份募资435.09亿港元，占比近八成 [3][6] - 医药生物行业46起配售合计募资465.67亿港元，药明康德以76.95亿港元募资额居首，多家企业募资额不低于20亿港元 [3][4][6] - 软件服务行业募资334.77亿港元，地平线机器人两轮配售合计募资111.03亿港元排名居首，商汤、优必选、金山云等也进行了数十亿港元配售 [3][4][6] - 科技企业再融资活跃，今年再融资总额中接近40%来自科技企业 [6] 募资主要用途 - 再融资资金主要用于研发创新、业务扩张、国际市场拓展、补充营运资金和优化资本结构 [8] - 多家公司明确将资金用于研发投入，特别是在创新药物、人工智能等前沿技术领域 [8] - 例如商汤配售净额的30%用于支持核心业务发展及AI基础设施，30%用于生成式AI研发，20%用于探索AI在垂直领域的应用，20%用于一般营运资金 [8] - 新能源、有色金属等领域公司将资金用于业务扩展，包括开设新业务线、拓展海外市场等 [9] - 例如比亚迪配售募资用于研发投入、海外业务发展、补充营运资金及一般企业用途 [9] 市场背景与驱动因素 - 港股市场活跃度提升，成交额上升和估值修复为上市公司再融资提供了绝佳窗口 [9] - 市场高涨时，上市公司容易获得超额认购，并能以较低折扣率配售，降低融资成本及对原股东的摊薄效应 [9] - 南向资金预计将持续增配港股，散户资金通过ETF渠道流入港股的趋势有望持续 [9] - 港股拥有完整的AI产业链公司，叠加优质龙头A股企业赴港上市，预计将受益于流动性外溢和AI叙事的持续催化 [9]

公司融资与资金用途 - 公司于2025年12月18日通过一般授权配售17.5亿股新B类股份，预计配售总额约为31.5亿港元 [1] - 此次配售获得六家机构积极认购，反映市场对公司长期价值与发展前景的信心 [1] - 配售所得款项将用于深化全栈人工智能领域布局，包括打造行业领先的AI云、扩大人工智能基础设施“商汤大装置”的规模并提高其国产化比例 [1] - 资金将支持生成式人工智能的研发，以及基于多模态大模型衍生产品的开发与商业落地 [1] - 资金还将用于探索人工智能在金融、教育等创新垂直领域的技术融合与实践 [1] 产品生态与技术进展 - 公司自12月15日启动“商汤产品发布周”，陆续推出多款基于日日新多模态大模型的产品应用 [2] - 发布行业首个创编一体、多剧集生成智能体Seko2.0，其背后的日日新Seko系列模型已完成与国产AI芯片寒武纪的适配 [2] - 推出面向办公场景的AI办公智能体小浣熊3.0，以及面向电商运营场景的如影营销智能体 [2] - 即将亮相大晓机器人、咔皮家族等一系列兼具开创性与实用性的AI产品 [2] - 近期产品突破体现了公司在AI技术与实际场景融合方面的持续引领能力 [2]

配售协议核心条款 - 商汤-W与配售代理订立协议，将尽力促使不少于六名承配人认购17.5亿股配售股份 [1] - 配售价定为每股1.80港元，较2025年12月17日收市价每股1.97港元折让约8.63% [1] - 配售股份相当于公告日期已发行B类股份总数约4.60%及已发行股份总数约4.52% [1] 融资规模与资金用途 - 假设配售股份悉数获配售，预期所得款项总额约为31.50亿港元，所得款项净额约为31.46亿港元 [1] - 所得款项净额的30%将用于支持公司核心业务发展，包括打造AI云及扩大人工智能基础设施商汤大装置的规模与国产化比例 [1] - 所得款项净额的30%将用于支持生成式人工智能的研发，以及多模态大模型衍生产品的开发与商业落地 [1] - 所得款项净额的20%将用于探索人工智能在创新垂直领域的技术融合与实践，如金融、教育等行业 [1] - 所得款项净额的20%将用作公司的一般营运资金 [1]

公司融资公告 - 商汤-W于2025年12月18日订立配售协议，将配售17.5亿股新股 [1] - 配售价为每股1.80港元，较前一交易日收市价1.97港元折让约8.63% [1] - 配售股份相当于公告日已发行B类股份总数约4.60%及已发行股份总数约4.52% [1] 融资规模与资金用途 - 配售事项所得款项总额预计约为31.50亿港元，所得款项净额预计约为31.46亿港元 [1] - 所得款项净额的30%将用于支持核心业务发展，包括打造AI云及扩大人工智能基础设施“商汤大装置”的规模与国产化比例 [1] - 所得款项净额的30%将用于支持生成式人工智能的研发，以及多模态大模型衍生产品的开发与商业落地 [1] - 所得款项净额的20%将用于探索人工智能在金融、教育等创新垂直领域的技术融合与实践 [1] - 所得款项净额的20%将用作公司的一般营运资金 [1]

配售协议核心条款 - 商汤-W与配售代理国泰君安国际及招银国际订立配售协议，将尽力促使不少于六名承配人认购17.5亿股配售股份 [1] - 每股配售股份的配售价定为1.80港元 [1] - 配售股份相当于公告日期已发行B类股份约4.60%及已发行股份总数约4.52% [1] 融资规模与资金用途 - 假设配售股份悉数获配售，预期所得款项总额约为31.50亿港元，所得款项净额约为31.46亿港元 [1] - 所得款项净额的30%将用于支持公司核心业务发展，包括打造AI云及扩大人工智能基础设施商汤大装置的规模与国产化比例 [1] - 所得款项净额的30%将用于支持生成式人工智能的研发，以及多模态大模型衍生产品的开发与商业落地 [1] - 所得款项净额的20%将用于探索人工智能在创新垂直领域的技术融合与实践，例如金融、教育等行业 [1] - 所得款项净额的20%将用作公司的一般营运资金 [1]

公司股价与市场表现 - 公司股票上市首日交易价格区间为650.00至895.00，振幅高达234.09% [1] - 公司股票换手率达到69.16%，显示市场交易活跃 [1] - 公司总股本为4.00亿股，流通股为1813.90万股 [1] - 公司市净率为25.30，每股净资产为33.60 [1] 公司战略合作与生态建设 - 商汤科技与沐曦达成全方位战略合作，致力于成为国产AI算力的生态共建者 [2] - 双方合作模式为“算力集群+行业拓展”，旨在打造“高性能+高适配”的国产化战略格局 [2][3] - 商汤科技已形成“大装置+大模型+应用”三位一体的战略格局 [4] - 沐曦确立了以“1个算力底座+6大关键行业+X个长尾行业”为核心的市场开拓路径 [4] - 双方合作从战略层面达成长期稳定协议，超越简单的产品采购与技术支援 [5] 产品技术与商业化落地 - 商汤科技2024年生成式AI收入达到24亿元，同比增长103.1%，连续两年保持翻番式增长 [3] - 沐曦的曦云C系列GPU在算力性能和生态兼容性上实现突破，成为商汤智算中心国产化重要伙伴 [3] - 双方在产品技术层面进行底层技术开放共建共享，开展深度适配、联合开发及软硬件协同工作 [6] - 双方联合开发了一体机、平台适配、模型适配等多款产品解决方案，并完成了“日日新”、世界模型等多款大模型的适配调优 [6] - 沐曦GPU已完成与商汤大装置的兼容性认证，为AI大模型训练与推理提供算力支持 [6] 合作模式与生态闭环 - 双方通过“商汤大装置算力Mall”生态联盟平台整合资源，形成“需求-供给-优化”的闭环合作机制 [7] - 商汤提供AIDC资源与场景需求，沐曦提供GPU硬件及技术支持 [7] - 该合作模式提升了算力供给的多元化与自主可控能力，降低了算力建设成本 [7] - 对商汤而言，引入沐曦GPU集群使算力供给更多元，有效应对高端芯片供应风险，并降低了建设成本，提升了运营效率 [8] - 对沐曦而言，与商汤等行业客户的深度合作使其产品获得主流市场认可，提升了品牌影响力与市场份额 [9] 行业意义与未来展望 - 公司上市被视为中国GPU产业从“跟跑”向“并跑”跨越的关键信号，展示了资本对“国产替代”的信心 [1] - 双方合作探索了AI算力基础设施建设的新路径与新模式 [9] - 未来双方有望携手更多行业伙伴，共同构建开放、协同、共赢的国产AI算力生态体系 [9]

沐曦股份科创板上市表现 - 沐曦股份于12月17日在科创板挂牌上市，股票代码688802.SH [1] - 上市首日股价表现强劲，开盘价700元，盘中最高触及895元，较104.66元的发行价最高涨幅达755% [1] - 当日股价振幅为234.09%，成交量为1254.48万股，成交额为89.61亿元，换手率达69.16% [2] - 公司总市值达到3400.85亿元，流通市值为154.18亿元，总股本为4.00亿股 [2] 公司业务与产品定位 - 沐曦股份是一家致力于打破国际巨头垄断的中国芯片公司，专注于全栈自研的“中国芯” [1] - 公司是国产高性能GPU领域的佼佼者，凭借全栈解决方案能力、生态兼容性及产品性价比等优势异军突起 [4] - 其曦云C系列GPU在算力性能上表现卓越，并在生态兼容性上实现了重大突破 [4] - 公司确立了以“1+6+X”为核心的市场开拓路径，即以1个算力底座为基础，聚焦6大关键行业，并持续挖掘X个长尾行业市场需求 [5] 与商汤科技的战略合作 - 商汤科技是沐曦的长期合作伙伴，双方从底层技术共建到解决方案联合开发，形成全方位合作 [3] - 合作致力于成为国产AI算力的生态共建者，并通过软硬协同强化技术和生态壁垒 [3] - 双方合作形成了“算力集群+行业拓展”的模式，旨在完成GPU国产化的供需闭环 [5] - 在战略层面，双方达成了长期稳定的合作协议，超越了简单的产品采购与技术支持的层面 [5] 合作的技术与商业化落地 - 在产品技术层面，双方形成了底层技术开放共建共享的模式，共同开展技术深度适配、产品解决方案联合开发以及软硬件协同开发 [5] - 通过技术深度适配，确保了沐曦GPU在商汤AI算力基础设施（大装置）中的高效运行 [5] - 双方联合开发了一体机、平台适配、模型适配等多款产品解决方案，以满足不同行业客户的多样化需求 [5] - 共同完成了“日日新”、世界模型等多款大模型的适配调优，并完成了国产芯片与商汤大装置的兼容性认证 [5] 生态共建与资源整合 - 双方通过“商汤大装置算力Mall”这一生态联盟平台，实现资源的有效整合与共享 [6] - 商汤提供AIDC资源与场景需求，沐曦提供GPU硬件及技术支持，形成“需求-供给-优化”的闭环合作机制 [6] - 该合作模式提升了算力供给的多元化与自主可控能力，降低了算力建设成本，为AI技术的持续迭代与产业应用拓展提供了稳定支撑 [6] - 合作在算力集群建设中实现了快速落地与高效协同，在大模型产品解决方案上实现了生态融合，并适配多重行业场景以快速实现千行百业的落地应用 [7] 合作对双方的积极影响 - 对商汤科技而言，引入沐曦GPU集群使其大装置的算力供给更加多元，有效应对了高端芯片供应风险 [8] - 通过国产GPU的适配与优化，商汤降低了算力建设成本，提升了整体运营效率，为其“日日新”大模型的持续迭代与AI应用拓展提供了有力保障 [8] - 对沐曦而言，通过与商汤等行业客户的深度合作，其产品在主流需求市场获得了广泛认可，进一步提升了品牌影响力与市场份额 [8] - 双方通过全方位、多层次的深度合作，共同探索了AI算力基础设施建设的新路径与新模式 [8] 行业意义与前景 - 沐曦的上市不仅展示了资本对“国产替代”的信心，更是中国GPU产业从“跟跑”向“并跑”跨越的关键信号 [2] - 商汤科技以其AI多模态大模型能力和AI算力基础设施著称，其2024年生成式AI收入增长了103.1%，达到24亿元，连续2个财年保持翻番式增长 [4] - 商汤已形成以大装置+大模型+应用的“三位一体”战略格局，旨在打通从算力供给到模型训练、再到行业落地的完整链路 [5] - 未来，随着合作的不断深入与拓展，双方有望携手更多行业伙伴，共同构建一个开放、协同、共赢的国产AI算力生态体系 [8]

行业趋势与竞争格局 - 全球算力基础设施正迎来新一轮“算力效能”战略竞争 [2][4] - 商汤科技在算电协同领域的探索为中国在下一阶段AI基础设施竞争中赢得技术主动权提供了一套建设范式 [2][4] 公司技术与产品进展 - 商汤科技基于自身万卡级智算中心的长期运营实践，于2025年7月发布了自主可控的“算电协同智能调度平台” [2][4] - 该平台打通了算力及电力数据，在实际运行中取得了显著的经济与社会效益 [2][4] - 商汤自研的能源大模型采用多模态MoE架构，基于海量行业知识文本、能源结构化数据、算力监控指标等数据训练 [2][4] - 该模型可提前预测算力负载趋势，并综合电价信号、绿电比例、储能状态、电网需求等因素进行跨系统联合动态求解 [2][4] - 该技术实现了“算随电用、电随算动”的主动调度，将数据中心从“刚性负荷”转变为“可调资源” [2][4] 运营表现与未来目标 - 目前，基于能量块的模型能源需求预测准确率已经达到88%以上 [2][4] - 目前，决策准确率已达到93%以上 [2][4] - 随着算法与储能设备的持续迭代优化，预测准确率将达到90%至95%的行业领先水平 [2][4] - 未来决策准确率将超过95% [2][4]