纪要涉及的行业或公司 * 涉及公司为耀皮玻璃[1] * 涉及行业为汽车玻璃制造业，并延伸至新能源汽车产业链、特种玻璃（如TCO玻璃）及建筑玻璃领域[2][3][4][7][9][10][21][23] 核心观点与论据 **1 扩产计划与投资** * 公司计划投资7亿多元扩产汽车玻璃，投资主要集中在宜真，上海、武汉、天津和桂林基地也将进行补充性投资和扩展[2][3] * 所有产线预计明年六七月份逐步投产，全部放量后预计产出可达8至10亿元[2][3] * 新增四个工厂（三个扩建，一个全新），自动化程度更高、效率更佳[4][14] **2 扩产背景与市场需求** * 扩产背景是自2024年下半年起，国内外汽车玻璃需求良好，公司订单量大幅增加，生产满负荷并在2025年下半年出现供不应求[3] * 国内新能源汽车订单旺盛，同时海外合作伙伴（如皮尔金顿）对汽车钢化门窗需求较大[2][3] * 新能源汽车对玻璃提出了智能化、高附加值的新要求（如天幕、变色玻璃），推动了汽车用玻璃量价齐升[2][10][11] * 市场需求很大，各家公司都在扩张，但公司通过分阶段、有节奏地推进项目来应对潜在的市场波动风险[2][6][8] **3 客户与合作伙伴** * 新增产能将继续与全球知名企业如伟巴斯特合作，同时覆盖上汽、广汽、北汽等传统车企，以及比亚迪、蔚小理等新能源车企[2][7] * 在天幕产品领域，公司既作为T2供应商供给伟巴斯特，也有部分直接供给车企[13] * 与坂桥子、皮尔金顿的合作模式为公司生产成品（如车门或车窗玻璃），由对方采购[15] * 海外市场拓展主要针对特种车辆（如校车），而非普通乘用车辆[16] **4 财务与融资** * 公司整体负债率不到40%，此次投资资金来源包括自有资金和银行贷款，不排除未来再次进行定增融资[2][5] * 完成此次投资后，公司整体负债率将刚刚超过40%，作为国有企业，未来融资空间较大[2][5] **5 毛利率与盈利预期** * 预计未来两三年内，新产线将使整体毛利率达到18-20%[4][14] * 公司未来盈利水平预计将增长，主要源自产能紧张、高附加值产品比例增加以及持续降本增效[4][24][25] * 新能源汽车使得汽车玻璃产品价值提升，例如传统车辆一套玻璃总价约1,000元，而新能源汽车对轻量化镀膜等高端产品需求增加[9] * 单车价值量因车型和厂家不同差异显著，电子变色玻璃与普通玻璃之间存在巨大价格差异，整体销售价格和毛利率呈增长趋势[2][12] **6 技术、产品与供应链** * 设备主要以自主研发的压制炉为主，也会有部分进口设备，进口设备不会影响进度[5] * 公司收购的大连旭硝子产线可生产在线镀膜TCO（透明导电氧化物）玻璃，主要供给薄膜电池底片及钙钛矿底片，预计明年低价薄膜电池需求将保持良好增长[4][23] * 新技术（如HUD、调光天幕、无人驾驶）对原片生产工艺提出了更高要求，包括薄度、光波段、杂质控制等，大连冷修过程中已加入改进元素以满足需求[19] * 公司在汽车玻璃原料端拥有优势，特别是通过新收购的大连工厂，可以生产从1.0毫米到厚度不等的高品质汽车玻璃，在节能镀膜技术（无论离线还是在线）方面也处于市场领先地位[17][18] * 汽车主机厂通常希望有多个供应商，但由于准入门槛高，供应商必须具备成功供货某款或相似款车型的经验[20] **7 竞争与市场看法** * 对于福耀等竞争对手的扩张，公司认为市场需求确实很大，但自身已通过分阶段投资来应对风险[8] * 认为蓝思科技进入汽车调光天幕市场说明该市场前景广阔，其创新和技术进步可能会推动整个行业发展，并有助于提升公司在浮法玻璃和高端汽车玻璃市场的增长[17][18] 其他重要内容 * 公司目前主要投入集中在节能方面（离线、在线镀膜）、汽车玻璃模具设备，以及特种浮法玻璃（如超长超宽特种建筑加工及军用特种玻璃）的研发[21][22] * 大连冷修项目已顺利完成，天津项目仍在进行中，这两个项目预计将提高公司的盈利水平[4][24] * 对于全年降价压力，公司表示整个行业降价压力相似，但未透露具体数据[25] * 桂林南方基地没有同步进行扩产，以精细化控制发展节奏，若市场变化可调整投放节奏[6]

报告核心观点 - 智电变革下行业持续成长，中国有望涌现世界一流零部件企业，2025 年零部件投资有三条主线，即国内智能化升级及国产替代、海外全球化布局企业收获、汽车零部件企业向人形机器人行业转型开辟第二增长曲线 [6][19] 引言：如何看待当下汽车零部件的投资机会 - 智电变革下行业成长，中国有望涌现世界一流零部件企业，2025 年下半年及后续零部件有数倍成长空间，投资有国内、海外、机器人三条主线 [19] - 从估值看，近期零部件长短期估值均处历史中枢之下，2021 年以来产业环境变化推动估值中枢提升；从盈利能力看，规模效应和降本增效使零部件板块盈利平稳提升 [21][23] 国内：智能化打开新空间，国产替代格局改善 - 智能科技化带来零部件增量空间，本土 Tier1 崛起，智驾系统相关零件随渗透率提升市场空间扩大，科技化配置升级带动相关领域放量，国内企业有望大幅配套 [25] - 部分细分赛道国产化率开始提升，未来诸多零部件行业国产化率有望从约 10%提升至约 30%以上，国内头部企业在部分行业市占率有提升空间 [29] - 智能化成整车厂胜负手，消费者更关注汽车智能化程度，预计 2030 年国内乘用车 L2 及以上智能汽车智驾功能标配市场渗透率超 90%，NOA 标配搭载量超 2300 万辆 [29] - 中国汽车电动化进入下半程，智能化平价时代已至，随着相关因素推动，国内智驾渗透率将加速提升 [32] - 激光雷达渗透率和装载数量上升，国内市场由国内厂商主导，2024 年市场空间 37.9 亿元，2028 年有望达 127.5 亿元，CAGR 为 35.4% [34] - 智驾芯片市场规模随智驾渗透率提升而扩大，2024 年市场规模 217 亿元，2028 年预计达 496 亿元，CAGR 为 23.0%，国产智驾芯片具备挑战海外龙头的竞争力 [39] - 线控制动在新能源车中渐成标配，市场空间有望扩大，2024 年为 146 亿元，2028 年预计达 261 亿元，CAGR 为 15.6%，国内伯特利等本土供应商已开始突破 [41] - 汽车座椅单车价值量提升推动市场空间扩大，2024 年为 1195 亿元，2028 年有望达 1442 亿元，CAGR 为 4.8%，继峰股份有望成新头部企业 [50] - 车灯智能化升级和个性化发展开辟增量，市场空间有望扩大，2024 年为 1205 亿元，2028 年有望达 1706 亿元，CAGR 为 9.1%，国内市场由华域视觉、星宇股份主导 [56] - 汽车玻璃产品升级，市场有望扩容，2024 年市场空间为 265.3 亿元，2028 年有望达 447.0 亿元，CAGR 为 13.9%，福耀玻璃国内龙头地位稳健 [60] 海外：优质零部件出海打开新篇章 - 国内零部件企业凭借优势切入全球供应链，加速海外扩张，2015 - 2024 年海外业务收入增长，占总营收比重上升，未来中国汽零有 2 倍以上成长空间 [64] - 美国加征关税未使整体进口波动，中国汽车及零部件行业在高关税下仍具竞争力，零部件企业海外盈利能力较好 [68][72] - 中国和墨西哥出口美国关税情况不同，符合美墨加协议的企业仍处零关税，利好全球产能布局企业 [74][76] - 墨西哥产量增加，美国产能向其转移，整车新增投资超百亿，符合美墨加贸易协定的汽车零部件企业将受益 [76][82] - 中国零部件企业广泛开启全球化布局，在北美多在墨西哥布局产能，在欧洲主要选择德国、波兰等地，通过并购和建厂布局市场 [89][106] - 欧洲轻型车 2025Q1 销量同比下降，新能源短期冲高，碳排放政策延缓和取消企业燃油车补贴将影响新能源发展 [97][103] 人形机器人：即将实现 0→1，打开汽零中长期广阔成长空间 - 2024 年人形机器人发展百花齐放，2025 年迎来加速发展期，在量产、成本、技术上有突破，技术路线多样，场景应用积极 [109][111][123] - 减速器以谐波、行星为主，探索新型减速器，三者应用领域成熟稳定，可替代性低 [126][132] - 国内人形机器人灵巧手发展多样，多种技术路线并行，企业快速追赶，腱绳传动式中 UHMWPE 纤维是主流腱绳材料 [135][139] - 机器人轻量化可提高运动和续航能力，材料优化是主要方式，镁铝合金和 PEEK 材料受关注，LCP、PPS、PA 等塑料材料也有应用 [141][146][150] - 汽车零部件企业具备能力助力人形机器人产业发展，人形机器人市场规模有望达 1500 亿元，特斯拉人形机器人 2025 年量产，建议关注相关产业链 [151][157] 投资建议：把握国内优质赛道、全球化以及人形机器人转型机遇 - 看好汽车零部件板块，国内推荐伯特利、福耀玻璃等，海外推荐新泉股份、敏实集团等，人形机器人领域推荐拓普集团等 [10][161]

汽车玻璃行业核心观点 - 汽车玻璃是具备持续升级能力的优质零部件赛道，其收入增长主要受四大因素驱动：全球汽车销量及保有量、市场份额、单车面积、单平米价格[3][4] - 电动智能化趋势推动汽车玻璃功能持续升级，从基础遮风挡雨延伸至隔热/隔音/可加热/调光/天线等复合功能[7][8] - 全景天幕玻璃因美观性和性价比优势快速渗透，2024年国内乘用车渗透率达14%，新能源车渗透率超30%[19][24][26] - 前挡风玻璃因HUD技术升级价值显著提升，W-HUD前挡价值量达500元，AR-HUD达1000元[11][30] - 智能调光玻璃在高端车型加速应用，主流技术方案包括PDLC/SPD/EC三种，单车价值可达3000+元[42][46] 产品升级路径 前挡风玻璃 - HUD技术推动前挡风ASP从200元提升至500-1000元，W-HUD当前主流，AR-HUD逐步渗透[11][30] - 2023年国内前装HUD渗透率突破10%，预计2027年将超45%[33] - 需采用楔形PVB夹层或反射膜层解决重影问题[29] 天窗玻璃 - 演进路径：无天窗→小天窗→全景天窗→天幕玻璃[20] - 天幕玻璃面积达0.5-1.0㎡，基础价值700元，镀膜/调光版本可达1500-3000元[11][21] - 特斯拉/蔚来/比亚迪等主流新能源车型均已采用[23] 边窗玻璃 - 传统边窗ASP约200元，升级为双层/夹层后可达400-800元[11] - 升级方向包括隔音/隔热/隐私/憎水等功能[34][35] - 小米SU7搭载福耀UV-IR超隔绝门玻，红外透射比仅13%[38] 智能化创新方向 智能调光技术 - 可实现透光率动态调节，解决天幕玻璃遮阳问题[40] - 蔚来ET7等车型采用EC技术，选配价格9500元[46] - 从天幕向边窗渗透，问界M9后排隐私玻璃选配价2万元[41] 玻璃天线 - 将天线集成于玻璃，支持5G/800Mbps高速传输[48][50] - 福耀开发印刷/夹丝/镀膜/TAGA四种天线方案[49] 玻璃显示 - 两种实现路径：集成Micro LED或投影显示[53] - 友达/大陆等厂商已推出车窗投影解决方案[51] 市场数据表现 - 福耀高附加值产品占比2024年提升5.02个百分点，单平米价格达229.11元（2012年131.06元）[13][16] - 国内汽玻单车ASP从2013年593元增至2024年908元，预计2027年达1314元[55] - 前挡风ASP贡献最大增量，2024年达272元（2013年200元）[55] - 天窗ASP增速最快，从2013年43元增至2024年241元[55]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5][10] 报告的核心观点 - Q1公司营收、归母、扣非分别为99.10亿元、20.30亿元、19.87亿元，同比分别+12.16%、+46.25%、+30.90%，收入端兑现主业“量价齐升”逻辑，汇兑推动利润增厚，毛利下滑受会计政策变更及产能爬坡影响后续有望回升，公司聚焦主业推进全球化布局，高附加值产品渗透带动单车价值量增长，看好产能释放和全球份额提升 [1] 事件 - 公司发布2025年一季报，第一季度营业收入、归母净利润、扣非净利润分别为99.10亿元、20.30亿元、19.87亿元，同比分别增长12.16%、46.25%、30.90% [2] 简评 - Q1营收、归母、扣非分别为99.10亿元、20.30亿元、19.87亿元，同比分别+12.16%、+46.25%、+30.90%，环比分别-9.40%、+0.52%、+4.83%；汽玻主业收入90.27亿元，同比+11.5%，环比-9.3%，增速优于下游行业，受益于“量价齐升”；量端Q1福耀汽玻销量同比+7.84%，或指向份额提升，ASP同比+3.36%，因高附加值产品占比提升，Q1剔除普通注塑包边后的高附加值玻璃占比约49.13%，同比+4.5pct；盈利端归母、扣非同比高增，受益于天然气、纯碱价格下降，汇兑收益同比增加，以及投资收益增厚利润 [3] - 25Q1毛利率、净利率分别为35.40%、20.50%，同比分别-1.42pct、+4.78pct，环比分别+3.28pct、+2.02pct；毛利率同比下滑受会计政策调整影响-0.94pct，剔除新增人员薪酬和折旧影响后Q1毛利率同比+0.2pct；Q1期间/销售/管理/研发/财务费用率分别为10.64%、3.02%、6.89%、4.27%、-3.53%，同比分别-5.25pct、-1.37pct、-1.15pct、+0.01pct、-2.75pct，环比+1.24pct、+3.35pct、-0.47pct、+0.04pct、-1.68pct；销售费用变动受会计政策变更影响，管理、研发费用控制稳定 [4] 产能扩张 - 公司开启新一轮全球产能扩张周期，有望放大虹吸效应巩固行业龙头地位；国内福清、合肥工厂将于25Q4或26年年初投产，将形成4660万㎡汽玻年产规模及2条优质浮法玻璃生产线；海外美国二期工厂已投产，中长期完善北美业务布局，短期美国工厂年产能近700万套，不受关税加征影响，产能利用率上行改善盈利，剩余对美出口规模约140 - 150万套，占福耀总销量比重约5%，对集团业绩影响有限 [9] 投资建议 - 公司聚焦汽玻主业，市占率提升与全球化布局推进，有望巩固行业龙头地位；随着高附加值产品渗透，ASP将提高，铝饰条业务产能爬坡拓展成长空间；预计公司2025 - 2026年归母净利润分别为88亿元、102亿元，对应当前PE为17X、15X，维持“买入”评级 [10] 重要财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|33,161.00|39,251.66|44,454.80|50,203.98|55,114.86| |YoY(%)|18.02|18.37|13.26|12.93|9.78| |净利润(百万元)|5,629.26|7,497.98|8,805.76|10,191.61|11,309.22| |YoY(%)|18.37|33.20|17.44|15.74|10.97| |毛利率(%)|35.39|36.23|36.84|37.64|37.98| |净利率(%)|16.98|19.10|19.81|20.30|20.52| |ROE(%)|17.91|21.01|21.91|22.46|22.11| |EPS(摊薄/元)|2.16|2.87|3.37|3.91|4.33| |P/E(倍)|26.62|19.99|17.02|14.71|13.25| |P/B(倍)|4.77|4.20|3.73|3.30|2.93| [11]