核心财务表现 - 2025年前三季度公司实现营收333亿元，同比增长18%，实现归母净利润71亿元，同比增长29% [4] - 2025年第三季度单季度实现收入119亿元，同比增长19%，环比增长3%，归母净利润23亿元，同比增长14%，环比下降19% [4] - 2025年第三季度公司毛利率为37.9%，同比下降0.88个百分点，环比下降0.59个百分点，归母净利率为19.06%，同比下降0.8个百分点，环比下降5.0个百分点，主要受会计准则变动及汇率波动影响 [6][19] - 2025年前三季度核心利润率为22.28%，同比提升1.14个百分点 [6][19] - 2025年第三季度公司管理费用率同比下降0.7个百分点 [29] 公司治理与战略 - 公司创始人曹德旺辞任董事长，担任董事及荣誉董事长，其子曹晖接任董事长，实现平稳换届 [7][32] - 公司核心竞争力形成于关键发展阶段：1987年成立合资公司、1995年专注主业打造品牌、1999年圣戈班退出后巩固国内布局、2004年自制浮法玻璃完善产业链、2015年加速出海、2020年成为全球龙头进入价量双升周期 [33] - 公司竞争优势来自规模效应、高自动化、垂直产业链整合及人力成本优势 [9] 市场地位与产能扩张 - 2024年公司汽车玻璃全球市占率超过36%，同比提升1.88个百分点，销量达1.5587亿平方米，可装配3600万辆汽车 [9][35] - 2025年第三季度公司汽车玻璃营收同比增长19%，增速超越国内汽车产量增速4个百分点 [14] - 公司积极在福清、安徽、北美等地扩产，福清规划投资32.5亿元建设2050万平方米产能，合肥规划投资57.5亿元建设2610万平方米汽车玻璃及两条浮法玻璃生产线 [36][37] - 北美俄亥俄州二期工厂针对镀膜天幕、夹层边窗等高附加值产品完善海外产线布局 [38][39] 产品升级与单车价值提升 - 汽车玻璃单车面积已达5平方米以上，成为单车应用面积最大的零部件，国内全景天窗渗透率达49%，全景天幕渗透率达18% [41] - 公司汽车玻璃单平方米价格从2020年的174元提升至2024年的229元，年复合增长率为7.0% [9] - 公司高附加值产品占比持续提升，截至2024年底占比较上年同期上升5个百分点 [43] - 公司具备智能全景天幕玻璃、可调光玻璃、抬头显示玻璃等高附加值产品，单车配套价值有望从约1000元向2000-5000元水平增长 [8][48][49] 行业趋势与技术储备 - 汽车玻璃智能化演进加速，小米、蔚来、比亚迪等推动镀膜及调光天幕上车，宝马提出P-HUD概念 [8] - 公司研发投入从2010年的1.55亿元增长至2024年的16.78亿元，年复合增长率达18.5%，研发团队超5600人 [43] - 公司在调光玻璃领域布局PDLC、热致变色和EC调光玻璃等多种技术，已搭载于岚图FREE、极氪001、广汽AION S PLUS、比亚迪海豹等车型 [46] - 前挡玻璃适配HUD需求持续增长，预计2021至2026年复合增长率超过24% [47] 成本与运营效率 - 公司核心原材料重质纯碱价格持续下降，2025年第三季度国内价格维持在1300元/吨左右，同比去年同期的1600-2200元/吨明显下降 [24] - 公司后续有望持续受益于原材料价格低位及海运价格回落 [24]

投资评级与核心观点 - 报告对福耀玻璃的投资评级为“优于大市”，并予以维持 [1][3][50] - 报告核心观点认为，福耀玻璃作为全球汽车玻璃龙头，在汽车智能化趋势下，其产品将受益于单车使用面积和价值量的双重提升，同时公司通过海外拓展和高附加值产品布局，开启了新一轮成长周期 [2][3][50] 近期财务业绩表现 - 2025年前三季度，公司实现营业收入333亿元，同比增长18%；实现归母净利润71亿元，同比增长29% [1][8] - 2025年第三季度单季，公司实现收入119亿元，同比增长19%，环比增长3%；实现归母净利润23亿元，同比增长14%，但环比下降19% [1][8] - 2025年第三季度毛利率为37.9%，同比微降0.88个百分点，环比微降0.59个百分点；归母净利率为19.06%，同比微降0.8个百分点，环比下降5.0个百分点，波动主要受会计准则变动及汇率影响 [1][18] - 若考虑核心利润率（营业收入-营业成本-税金-销售费用-管理费用-研发费用），2025年前三季度为22.28%，同比提升1.14个百分点 [1][18] - 2025年第三季度，公司营收增速超越国内汽车产量增速4个百分点 [13] 公司治理与成本优势 - 公司完成董事长平稳交接，创始人曹德旺辞任董事长，担任董事及荣誉董事长，其子曹晖接任董事长，曹晖自2015年起已担任公司副董事长 [1][25] - 公司受益于核心原材料重质纯碱价格下降，2025年第三季度国内价格维持在约1300元/吨，同比去年同期的1600-2200元/吨明显下降 [20] - 公司后续有望持续受益于原材料价格低位及海运价格回落，盈利能力提升可期 [20] 产能扩张与全球市占率 - 公司全球市占率持续提升，2024年达到36%以上，同比增加1.88个百分点 [2][29] - 公司正积极在福清、安徽、北美等地扩产，开启新一轮产能周期 [2][30][33] - 在国内，公司计划在福清投资32.5亿元建设2050万平方米汽车安全玻璃产能；在合肥投资57.5亿元，建设2610万平方米汽车安全玻璃和两条浮法玻璃生产线 [30] - 在北美，美国俄亥俄州二期工厂针对高附加值产品投产，进一步完善海外布局 [33] - 扩产有望增强公司头部企业虹吸效应，推动全球市占率持续提升 [2][34] 行业趋势与产品价值提升 - 汽车玻璃是单车应用面积最大的零部件，当前面积已达5平方米以上，且有望从4平方米增长至6平方米 [35][50] - 汽车玻璃智能化演进加速，与光、电、影像技术结合，涌现出镀膜天幕、调光天幕、抬头显示（HUD）玻璃等高附加值产品 [2][35][43] - 行业单车价值量持续提升，汽车玻璃单平方米价格从2020年的174元提升至2024年的229元，年复合增长率为7.0% [2] - 报告预测行业单车价值在2025年至2027年间年复合增长率将超过7% [2] - 福耀玻璃的单车配套价值有望从当前的约1000元，提升至2000元以上，远期可达5000元 [3][46][47][50] 研发投入与技术储备 - 公司重视研发，拥有一支超过5600人的研发团队，研发投入从2010年的1.55亿元增长至2024年的16.78亿元，年复合增长率达18.5% [38] - 公司已实现核心技术100%自主可控，高附加值产品销售占比在2024年底较上年同期上升5个百分点 [38] - 公司产品技术储备充足，包括智能全景天幕、PDLC/EC调光玻璃、HUD玻璃、镀膜隔热玻璃、隔音玻璃等 [41][43][46] 盈利预测与估值 - 报告维持公司盈利预测，预计2025年至2027年归母净利润分别为99.84亿元、112.28亿元、129.92亿元 [3][52] - 对应2025年至2027年每股收益（EPS）预测分别为3.83元、4.30元、4.98元 [4][52] - 公司维持高分红政策，2021年至2024年分红比例均保持在60%以上 [3] - 基于2025年10月17日收盘价63.48元，对应2025年预测市盈率（PE）为16.6倍，低于可比公司平均35倍的水平 [4][51][52]

投资评级 - 报告对福耀玻璃的投资评级为“增持”，并予以维持 [1][2] 核心观点 - 报告认为福耀玻璃2025年第三季度营收利润同比持续稳健增长，但盈利能力受汇率影响出现短暂波动 [2] - 公司收入端持续增长的确定性强，主要由全球市占率提升、产品平均售价提升及单车玻璃使用面积提升驱动 [7] - 利润端表现趋势向上，但会受到汇兑损益等因素波动影响 [7] - 随着美国扩产项目、福清出口基地和福清合肥基地等产能释放，公司市占率提升速度有望超预期 [8] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年前三季度，公司实现营业收入333.02亿元，同比增长17.62%；实现归母净利润70.64亿元，同比增长28.93% [5] - 2025年第三季度，公司实现营业收入118.55亿元，同比增长18.86%，环比增长2.75%；实现归母净利润22.59亿元，同比增长14.09%，但环比下降18.59% [5][7] - 第三季度营收增速跑赢同期中国汽车销量同比增长15.3%和美国汽车销量同比增长5.5%的行业表现 [7] - 2025年中报显示，高附加值产品占比持续提升，较2024年上半年上升4.81个百分点 [7] 盈利能力与费用分析 - 2025年第三季度，公司销售毛利率为37.90%，销售净利率为19.06%，环比分别下降0.59个百分点和5.01个百分点 [7] - 第三季度期间费用率为14.2%，环比提升4.5个百分点，其中财务费用率环比提升4.2个百分点最为显著 [7] - 费用率波动主要因美元兑人民币汇率下行影响汇兑收益，公司有超过40%的业务收入来自海外 [7] 盈利预测与估值 - 预测公司2025-2027年营业收入分别为465.03亿元、563.14亿元、679.14亿元，同比增速分别为18%、21%、21% [8] - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为94.05亿元、111.16亿元、129.82亿元，同比增速分别为25%、18%、17% [8] - 预测2025-2027年每股收益分别为3.60元、4.26元、4.97元，对应市盈率估值分别为18倍、15倍、13倍 [8][9] - 预测2025-2027年净资产收益率分别为22%、22%、21% [9][11]

股价表现与投行评级 - 9月17日公司股价达74.20元创历史新高 市值1936亿元 [1] - 瑞银2025年内第三次调高目标价 高盛8月调高目标价并给予A/H股"买入"评级 [1][2][5] - 海外投行持续看好 推动资本市场强势表现 [4] 财务业绩表现 - 2025年第二季度收入、毛利润、息税前利润分别超出高盛预测4%、13%和20% [6] - 二季度毛利率达38.5% 较预测35.4%提升3.05个百分点 [6][8] - 息税前利润率23.6% 较预测20.5%提升3.10个百分点 [8] - 净利润率24.1% 较预测19.4%提升4.64个百分点 [8] 业务增长驱动因素 - 海外市场收入同比增长19% 增速高于一季度11%及国内14%增速 [6] - 高附加值产品占比同比上升4.81个百分点 [7] - 智能全景天幕玻璃收入占比10.8% 同比提升2.4个百分点 [7] - 抬头显示玻璃占比9.2% 同比提升1.3个百分点 [7] - 钢化夹层玻璃占比7.64% 同比提升1.8个百分点 [7] 产品战略与资本开支 - 汽车玻璃单价提升源于高科技产品占比提高 包括可调光玻璃/超隔绝玻璃等 [2][7] - 公司维持高资本开支但未影响资本回报率 [10] - 技术推广优先于毛利率追求 注重新技术大众化应用 [10]

行业整体表现 - 2025年上半年中国新能源汽车渗透率达到44.3%，电动化与智能化业务成为核心增长引擎[2] - 行业面临原材料成本上涨和市场竞争加剧的双重压力，部分企业利润空间受到挤压[2] - 企业通过新兴领域布局、供应链优化和国际化战略应对挑战，展现行业韧性[2] 板块龙头企业表现 - 潍柴动力营收1131.5亿元（同比+0.59%），净利润56.4亿元（同比-4.4%），新能源重卡销量突破1万辆（同比+255%）[3] - 华域汽车营收846.76亿元（同比+9.55%），新能源业务配套金额占比达80%，收购上汽清陶49%股权进军固态电池领域[4] - 拓普集团营收129.35亿元（同比+5.83%），净利润12.95亿元（同比-11.08%），应收账款占净利润比达218.04%[4] - 福耀玻璃营收214.47亿元（同比+16.94%），净利润48.05亿元（同比+37.33%），高附加值产品占比持续提升[5] 电池领域发展 - 宁德时代营收1788.86亿元（同比+7.27%），净利润304.85亿元（同比+33.33%），推出第二代神行超充电池等新产品[6] - 国轩高科营收193.94亿元（同比+15.48%），建成首条全固态电池中试线（良品率90%），计划2027年实现小批量生产[7] - 动力电池出口量1-7月累计同比增长29.4%，比亚迪等企业出口增速超行业平均水平[8] - 行业面临车企自建电池厂导致外需降低、海外政策不确定性和成本压力等挑战[7][8] 电机与电控系统 - 精进电动营收10.22亿元（同比+76.75%），净利润3596.53万元（同比+112.62%），乘用车电驱系统订单大幅增加[8] 智能化领域进展 - 汽车组合辅助驾驶功能渗透率从2024年底20%升至2025年上半年32%[9] - 德赛西威营收146.44亿元（同比+25.25%），智能座舱业务销售额94.59亿元（同比+18.76%），辅助驾驶业务营收41.47亿元（同比+55.49%）[9][10] - 华阳集团汽车电子业务营收37.88亿元（同比+23.37%），研发投入占比营收8.29%[10] - 地平线营收15.67亿元（同比+67.6%），征程6系列芯片出货98万套（同比+6倍），但经营亏损扩大至11.1亿元[10] 传统零部件转型 - 多缸柴油机销量215.41万台（同比+3.84%），其中商用车用102.27万台（同比+2.44%）[12] - 全柴动力多缸发动机销售18.06万台（同比+10.05%），加快氢燃料电池等新产品开发[12] - 东安动力营收24.79亿元（同比+25.72%），实现扭亏为盈，布局低空经济转子发动机[12] - 轮胎企业出口表现突出，但天然橡胶价格波动剧烈：玲珑轮胎营收118.12亿元（同比+13.8%），赛轮轮胎销量3914.49万条（同比+13.32%），三角轮胎净利润3.96亿元（同比-35.3%）[13][14]

财务业绩 - 上半年营业收入214.47亿元 同比增长16.94% [3] - 上半年归母净利润48.05亿元 同比增长37.33% [3] - 第二季度营收115.4亿元 同比增长21.39% [3] - 第二季度归母净利润27.75亿元 同比增长31.47% [3] - 每股分配现金股利0.90元 [3] 产能扩张 - 合肥基地和福清基地产能陆续投产 [3] - 美国扩产项目持续推进 [3] - 国内外产能加速释放 [3] - 区域配套能力和全球化交付能力增强 [3] 产品结构 - 智能全景天幕玻璃占比提升 [3] - 可调光玻璃应用增加 [3] - 抬头显示玻璃技术领先 [3] - 超隔绝玻璃需求增长 [3] - 高附加值产品带动ASP持续增长 [3] 市场份额 - 全球汽车玻璃领域竞争优势明显 [3] - 市场份额延续上升走势 [3] 政策环境 - 国内以旧换新政策刺激汽车消费 [3] - 新能源汽车购置税减免政策落地 [3] - 新能源汽车下乡政策推进 [3] - 汽车消费政策带动玻璃销量向上 [3]

股价表现 - 福耀玻璃H股涨超5%至73.5港元 创历史新高[1] - 成交额达2.74亿港元[1] 财务业绩 - 上半年营业收入214.47亿元 同比增长16.94%[1] - 归母净利润48.05亿元 同比增长37.33%[1] - 第二季度营收115.4亿元 同比增长21.39%[1] - 第二季度归母净利润27.75亿元 同比增长31.47%[1] - 每股分配现金股利0.90元[1] 产能扩张 - 合肥及福清基地产能陆续投产[1] - 美国扩产项目推进中[1] - 全球汽车玻璃市场份额持续提升[1] 产品结构优化 - 智能全景天幕玻璃等高附加值产品占比提升[1] - 可调光玻璃及抬头显示玻璃技术应用扩大[1] - 超隔绝玻璃产品需求增长[1] - 单车玻璃面积增加带动ASP持续上升[1] 政策环境 - 国内以旧换新政策刺激汽车消费[1] - 新能源汽车购置税减免政策落地[1] - 新能源汽车下乡政策推动销量增长[1] 竞争优势 - 全球汽车玻璃领域竞争优势明显[1] - 区域配套能力持续增强[1] - 全球化交付能力加速提升[1]

财务表现 - 1H25营收214.47亿元同比+16.9% 归母净利润48.05亿元同比+37.3% 扣非净利润47.07亿元同比+31.6% [1] - 2Q25营收115.37亿元同/环比+21.4%/+16.4% 归母净利润27.75亿元同/环比+31.5%/+36.7% 扣非净利润27.20亿元同/环比+32.1%/+36.9% [1] - 2Q25扣非净利率23.6% 同/环比+1.9pct/+3.5pct 毛利率38.5%同/环比+0.8pct/+3.1pct [2] 收入驱动因素 - 2Q25营收增速超行业水平（国内汽车销量同/环比+12%/+10%） 受益于全球市占率提升及产品ASP提升 [1] - 1H25汽车玻璃营收195.38亿元同比+16.16% 浮法玻璃营收30.96亿元同比+11.18% 智能全景天幕玻璃等高附加值产品占比同比提升4.81pct [1] 利润优化因素 - 费用率同/环比-2.7pct/-1.0pct 财务费用率同/环比-4.5pct/-1.8pct 主因汇兑收益增加（1H25汇兑收益6.02亿元 vs 1H24汇兑损失0.14亿元） [2] - 毛利率提升受益于规模效应释放 产品结构优化 铝饰件业务减亏 [2] 产能与产品战略 - 2025年计划资本支出85亿元（1H25已支出28.61亿元） 拟投资福建福清32.5亿元建年产2050万平方米汽车安全玻璃项目 [3] - 拟投资安徽合肥57.5亿元建年产2610万平方米汽车安全玻璃及两条浮法玻璃生产线 产能释放助推市占率提升 [3] - 高附加值产品包括智能全景天幕玻璃 可调光玻璃 抬头显示玻璃 超隔绝玻璃 饰件业务与汽车玻璃产生协同效应 [3] 业绩展望 - 预计2025-2027年营收分别为462.1亿元/525.7亿元/605.7亿元 归母净利润95.3亿元/107.5亿元/125.3亿元 [3] - 以8月22日收盘价计算对应PE为17.3倍/15.3倍/13.2倍 [3]

财务表现 - 2025年上半年营收214.47亿元，同比增长16.95%，归母净利润48.05亿元，同比增长37.33%，扣非归母净利润47.07亿元，同比增长31.61% [1] - 2025年第二季度单季营收115.37亿元，同比增长21.39%，环比增长16.42%，归母净利润27.75亿元，同比增长31.45%，扣非净利润27.20亿元，同比增长32.17% [1] - 2025年上半年毛利率37.06%，同比下降0.23个百分点，净利率22.42%，同比上升3.33个百分点，高于预期 [1] 业务结构 - 2025年上半年汽车玻璃营收195.38亿元，同比增长16.16%，占主营业务比重92.52% [1] - 2025年上半年浮法玻璃营收30.96亿元，同比增长11.18%，占主营业务比重14.66% [1] - 2025年上半年其他业务营收22.55亿元，占主营业务比重10.68% [1] 行业趋势 - 电动化和智能化是汽车玻璃市场扩容的重要催化剂，打开增量空间 [2] - 汽车玻璃从"车窗"进化为"智能终端"，延伸出隔热、隔音、可加热、增水、调光、天线、轻量化、HUD前挡以及全景天幕等功能 [2] - 全景天幕新能源汽车标配装配率近30%，从高端旗舰车型向普惠经济车型扩展 [2] - HUD渗透率提升至2024年的15.58%，公司采用楔形膜和镀膜两种工艺 [2] - 调光玻璃作为全景天幕的升级配置开始规模化应用 [2] - 玻璃天线为汽车智能化提供支持条件，公司成功研发5G天线玻璃 [2] 产能布局 - 公司新建安徽合肥生产基地，投资57.5亿元，规划产能2619万平方米 [2] - 公司新建福建福清生产基地，投资32.5亿元，规划产能2050万平方米 [2] - 公司扩产美国伊利诺伊生产基地，投资4亿美元 [2] - 国内两个项目预计2025年9月前各有100万套产能建成，剩余产能预计2025年底建成，增强区域配套能力和全球化交付能力 [2] 增长驱动因素 - 国内出台和落地以旧换新、新能源汽车车辆购置税减免、新能源汽车下乡等一系列刺激汽车消费政策，带动汽车玻璃销量向上 [1][3] - 国内外产能加速释放，区域配套能力和全球化交付能力增强 [2][3] - 智能全景天幕玻璃、可调光玻璃、头显示玻璃、超隔绝玻璃等高附加值产品占比提升，带动ASP增速上行 [3] 业绩展望 - 预计公司2025年营收464亿元，2026年531亿元，2027年608亿元 [3] - 预计公司2025年归母净利润91.27亿元，2026年102.61亿元，2027年113.97亿元 [3] - 预计公司2025年EPS 3.5元/股，2026年3.93元/股，2027年4.37元/股，对应PE 18.5倍、16.46倍、14.81倍 [3]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入214.47亿元创同期历史新高 同比增长16.95% [2][3] - 归母净利润48.05亿元创同期历史新高 同比增长37.33% [2][3] - 扣非净利润47.07亿元 同比增长31.61% 显示盈利主要来自主营业务 [3] - 拟派发中期现金红利23.49亿元 占归母净利润比例达48.88% 为6年来首次中期分红 [2][7] 产品结构与盈利能力 - 高附加值产品收入占比同比提升4.81个百分点 包括智能全景天幕玻璃、可调光玻璃等高技术产品 [2][7] - 汽车玻璃毛利率30.90% 同比上升0.58个百分点 [7] - 浮法玻璃毛利率39.40% 同比显著上升3.85个百分点 [7] - 归母净利润增速显著高于营收增速 主要受益于产品结构优化 [2] 季度表现与历史趋势 - 第二季度营收115.37亿元 同比增长21.39% 环比显著增长 [4] - 第二季度归母净利润27.75亿元 同比增长31.47% [4] - 2021-2024年中期营收持续快速增长 同比增幅介于11.79%-42.14% [3] - 2025年上半年净利润增速为2021年以来同期最高水平 [4] 研发与产业布局 - 2025年上半年研发投入8.83亿元 同比增长12.59% [7] - 构建完整产业生态 涵盖砂矿资源、浮法技术、设备研发制造到全球供应链网络 [6] - 推进安徽合肥、福清阳下等智能制造基地建设 提升全球化交付能力 [6] - 汽车玻璃功能从基础部件升级为智能座舱交互平台 驱动产品技术迭代 [6] 行业背景与市场表现 - 2025年1-6月中国汽车产销分别1562.1万辆和1565.3万辆 同比增长12.5%和11.4% [4] - 公司营收增速16.95%超越行业整体增长水平 [4] - 8月20日A股涨停 H股大涨超17%至69.25港元/股 创历史新高 [1][7] - 汽车行业面临电动化、智能化、全球化趋势 同时存在价格战与行业分化挑战 [4] 财务状况 - 资产负债率45.76% 保持稳健财务结构 [2] - 财务费用为-8.75亿元 体现强劲现金流管理能力 [2] - 2021-2024年研发投入持续增长 从9.97亿元增至16.78亿元 [7]