投资评级 - 维持“增持”评级 [1][6] 核心观点 - 公司业绩持续向好，营收与净利润保持双增，盈利能力提升，且在手订单充足 [1][2][5] - 子公司同力科技业绩大幅增长，新能源产品销售驱动利润高增，但西安同力出现亏损 [1][5] - 公司当前产能接近满产，产品结构升级（单车尺寸、载重增大50%左右）对生产与仓储构成一定限制 [5] - 基于盈利预测，公司估值具有吸引力，预计2026-2027年每股收益分别为2.02元和2.30元，对应PE分别为9倍和8倍 [6][7] 财务业绩总结 - **营收与利润**：2025年实现营业收入63.89亿元，同比增长3.98%；实现归母净利润8.39亿元，同比增长5.83% [2][5] - **盈利能力**：2025年毛利率提升1.54个百分点至22.99%；净利率提升0.23个百分点至13.14% [5] - **订单情况**：截至2025年末，合同负债为1.59亿元，同比增长110.56%，反映在手订单增加 [5] - **生产情况**：2025年生产约5500多台，设计产能为6000台，已接近满产状态 [5] 业务分部表现 - **主营业务收入**：宽体自卸车收入为58.97亿元，同比增长4.08%；配件收入为3.62亿元，同比增长15.59% [5] - **子公司表现**： - 同力科技净利润1.40亿元，同比增长93.04%，主要得益于新能源产品直接销售大幅增长 [5] - 西安同力净利润为-1,632.17万元，同比下滑192.53%，主要因维修总包业务结束及租赁业务毛利减少 [5] - 新加坡同力净利润为3,745.63万元，同比增长318.31%，主要因利息收入增加及坏账计提减少 [5] 费用与研发 - **期间费用**：2025年期间费用率为4.07%，同比增加0.53个百分点；销售/管理/财务费用率分别为2.47%/1.54%/0.06% [5] - **研发投入**：研发费用为2.24亿元，同比增长0.32%；研发费率为3.51%，同比增加0.32个百分点 [5] 市场数据与盈利预测 - **市场数据（截至2026年4月16日）**：收盘价18.55元，总市值85.80亿元，ROE(TTM)为23.28% [4] - **盈利预测**： - 预计2026年营业收入69.64亿元，归母净利润9.32亿元，每股收益2.02元，对应PE 9.20倍 [6][7] - 预计2027年营业收入77.30亿元，归母净利润10.63亿元，每股收益2.30元，对应PE 8.07倍 [6][7]

投资评级与核心观点 - 报告给予同力股份“买入”评级，并维持该评级 [1] - 报告核心观点认为，在行业整体承压背景下，公司实现了营收与利润的稳步增长，展现了较强的经营韧性，其核心竞争优势明确，国内业务基本盘稳固，海外市场虽短期受制于渠道与基建，但通过差异化路径已取得初步突破，为未来成长蓄力，未来公司海外市场拓展与新能源产品的规模化落地，有望成为重要的业绩增长点 [8] - 基于对2026-2028年归母净利润分别为9.26、10.14、11.39亿元的预测，参考行业平均15.77倍PE，给予公司2026年业绩9-10.8倍市盈率估值，对应合理股价区间为18.01-21.62元/股 [8] 公司业绩与财务表现 - **2025年业绩概览**：2025年公司实现营业总收入63.89亿元，同比增长3.98%；实现归母净利润8.39亿元，同比增长5.83%；扣非归母净利润8.30亿元，同比增长6.97%；但经营活动产生现金净流量为3.93亿元，同比大幅下滑73.24% [7] - **季度表现**：2025年第四季度（Q4）营业总收入为15.93亿元，同比下降9.63%；归母净利润为3.04亿元，同比下降8.74%；扣非归母净利润3.01亿元，同比下降10.75% [7] - **盈利能力**：2025年销售毛利率及净利率分别为22.99%及13.14%，同比分别提升1.54个百分点和0.23个百分点 [7] - **费用情况**：2025年销售、管理、研发、财务费用分别为1.58亿元、0.98亿元、2.24亿元、0.04亿元，同比分别增长23.92%、9.61%、14.46%、847.50%；对应费用率分别为2.47%、1.54%、3.51%、0.06%，同比分别变化+0.40pp、+0.08pp、+0.32pp、+0.05pp [7] - **业务结构**：2025年整车/配件/其他业务分别收入58.97亿元/3.62亿元/1.30亿元，同比变化+4.08%/+15.59%/-21.61%，其他业务下滑主要由于海外维修总包业务结束及租赁业务萎缩 [7] - **市场与收入**：2025年非公路自卸车行业总体平稳，略有下降，公司国内/国外收入分别为53.35亿元/10.54亿元，同比分别增长3.93%/4.23%；国内外毛利率分别为20.81%/34.05%，同比分别+1.84pp/+0.02pp [7] 公司竞争优势与战略布局 - **核心成本与交付优势**：公司宽体自卸车的核心优势在于突出的性价比与快速响应能力，国内生产基地生产成本预计仅为海外的1/3至1/2，产品交付周期可缩短至1个月，远快于进口产品的6-9个月 [8] - **国内领先地位**：相较于国内同行，公司在产品迭代速度、生产品质、人均产值及提供定制化整体解决方案方面处于领先地位 [8] - **海外新能源推广**：在海外市场，新能源产品推广因当地基础设施不足而受限，但通过央国企的海外施工项目，其配套的增程/纯电产品已占相关出口的1/3 [8] - **一体化解决方案**：为突破基础设施瓶颈，公司正联合各方推广“光伏+储能+电车”一体化解决方案，预计在2026-2027年推动海外新能源产品实现规模化落地 [8] 财务预测与估值数据 - **盈利预测**：报告预测公司2026-2028年营业收入分别为69.32亿元、74.17亿元、80.85亿元；归母净利润分别为9.26亿元、10.14亿元、11.39亿元；每股收益（EPS）分别为2.00元、2.19元、2.46元 [6][8] - **估值指标**：基于当前股价18.32元，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为9.15倍、8.36倍、7.44倍；预测市净率（P/B）分别为1.97倍、1.68倍、1.44倍 [6][9] - **关键财务指标预测**：预计2026-2028年销售毛利率分别为23.08%、23.35%、23.43%；销售净利率分别为13.40%、13.72%、14.14%；净资产收益率（ROE）分别为21.55%、20.08%、19.31% [9] 市场表现与交易数据 - **股价与市值**：当前股价为18.32元，52周价格区间为17.74-25.50元，总市值为8473.46百万元，流通市值为6422.52百万元 [2] - **近期表现**：近1个月、3个月、12个月，同力股份股价涨跌幅分别为-8.63%、-17.33%、1.10%，同期工程机械行业指数涨跌幅分别为-6.57%、-10.05%、18.09% [4]

报告投资评级 - 买入（维持）[2][5] 报告核心观点 - 公司2025年营收与净利稳步增长，产品结构向大型化、电动化转变，带动毛利率提升，同时合同负债高增显示订单充裕，海外业务增长迅速，公司维持高分红政策，彰显发展信心，因此维持“买入”评级[5][8] 财务表现与预测总结 - **2025年业绩**：2025年实现营业收入63.89亿元，同比增长4.0%；实现归母净利润8.39亿元，同比增长5.8%；扣非净利润8.3亿元，同比增长7.0%[5] - **第四季度业绩**：2025年Q4单季收入15.93亿元，同比下降9.6%；归母净利润3.04亿元，同比下降8.7%[5] - **毛利率改善**：2025年毛利率由2024年的21.45%提升至22.99%，同比提升1.54个百分点[8] - **未来盈利预测**：预计2026-2028年归母净利润分别为9.37亿元、10.65亿元、12.05亿元，对应同比增长率分别为11.6%、13.7%、13.1%[7][8] - **营收增长预测**：预计2026-2028年营业总收入分别为74.78亿元、86.53亿元、99.22亿元，同比增长率分别为17.0%、15.7%、14.7%[7] - **估值水平**：基于2026年4月13日收盘价，对应2026-2028年预测市盈率分别为9倍、8倍、7倍[7][8] 业务驱动因素总结 - **产品结构升级**：大型化、电动化的宽体自卸车已成为公司核心产品，TLE120、DTH145已批量交付，DTE145成为主销新能源产品并在海外实现批量落地，EQ100E已发布，TED136进入测试阶段，这些产品升级带动了毛利率持续改善[8] - **研发投入**：2025年研发费用为2.24亿元，同比增长14.46%，以保持行业先发优势[8] - **订单情况**：2025年合同负债达1.59亿元，同比大幅增长110.56%，反映在手订单充裕，业绩增长确定性高[8] - **客户与无人驾驶**：前五大客户合计贡献收入19.33亿元，占总收入30.26%，其中易控智驾销售金额5.23亿元（占比8.19%），伯镭科技销售金额3.19亿元（占比4.99%）；公司持股易控智驾，合作研发的EQ100E无人驾驶矿卡测试可实现矿区“三班倒”90%作业效能，与踏歌智行等头部智驾企业也有合作，为智能矿山建设提供支撑[8] - **海外业务拓展**：新加坡子公司同力重工2025年净利润为3745.63万元，同比增长318.31%；公司以新加坡为全球业务支点，通过经销商和“TONLY CARE”服务网络，推动矿山运输整体解决方案出海[8] - **行业需求对冲**：虽然国内露天煤矿因需求不足、煤价下跌（2025年煤炭开采出厂价格同比下降15.7%）导致开工率不足，但非煤市场中有色金属需求保持高速增长，对冲了部分下行压力[8] 分红与资本开支总结 - **高分红政策**：2025年度权益分派预案为每10股派发现金红利7.00元（含税），合计派现3.20亿元，占2025年归母净利润的38.16%[5][8] - **资本开支**：2025年资本开支为3330.96万元，同比下降26.76%，因新产能已逐步投产且设备升级完成，预计未来开支将保持平稳，高分红可持续性强[8]

公司业务与产品布局 - 公司矿山机械产品线丰富，包括两桥矿车、矿挖、电铲、铰卡、宽体自卸车等，实现协同发展 [1] - 公司形成了行业内产品系列最齐全、竞争力最强的露天矿山机械挖、装、运成套化解决方案 [1] - 公司为全球矿山客户提供一站式服务 [1] 公司战略与财务目标 - 根据公司“十五五”规划，矿业机械板块（含地上、地下矿山设备、备件等）在2030年的收入目标是超过400亿元人民币 [1]

财务与经营业绩 - 2025年公司预计收入增长10% [2] - 2025年上半年毛利率同比提升0.7个百分点 [3] - 未来毛利率计划保持每年增长态势 [3] 市场展望与战略 - 2026年内销市场预计持续回暖，行业有望步入上行周期 [2][3] - 国内土石方机械已连续多月实现销量转正 [2] - 矿业机械板块（含地上、地下矿山设备、备件等）在2030年目标是超400亿元 [3] 业务板块与产品 - 矿山机械产品系列齐全，形成挖、装、运成套化解决方案 [3] - 矿业机械目前国内第一、世界前五，属于战略新兴产业和“第二增长曲线” [3] - 矿业机械主要出口区域包括东南亚、拉美、非洲以及大洋洲等 [3] - 公司营销网络覆盖全球190余个国家和地区 [3] 增长驱动因素 - 长期驱动因素：国家“两步走”战略、城市化不均衡、设备自然更新、新能源产业拉动、细分领域增长潜力 [2][3] - 矿业机械增长信心来源：新能源矿产需求增量驱动全球矿产开发增长、矿山开采工艺深部化带来设备升级换代需求、公司技术储备扎实 [3] 公司举措与规划 - 毛利率提升措施：一稳（稳价格）、一降（降成本）、四调整（产品、产业、市场、客户结构调整） [3] - 矿业机械规划：整合产业板块，完善型谱，提升后市场、国际化、新能源贡献，成为全球主流竞争者 [3] - 矿业机械正加速全球化产能布局和本地化战略 [3]

矿山机械业务规划与前景 - 公司矿山机械产品线齐全，提供露天矿山挖、装、运成套化解决方案，目前国内排名第一，世界排名前五 [1] - 矿业机械板块（含地上、地下设备及备件）在2030年的目标是营收超过400亿元 [1] - 发展信心源于新能源矿产需求驱动全球矿产产量稳定增长、矿山开采工艺深化带来的设备升级与更新需求、以及公司深厚的“十年磨一剑”技术储备 [1] 新能源矿机与核心技术 - 新能源矿机的竞争优势源于公司在“三电”（电控等）核心零部件上的成熟布局，以及基于矿山场景的应用经验积累 [2] - 公司致力于构建新能源矿机全场景解决方案能力，打造全系列产品竞争力 [2] 国内市场与毛利率展望 - 2026年内销市场预计持续回暖，行业有望步入上行周期，依据包括土石方机械销量连续多月转正、国家战略推进、城市化投资空间、设备自然更新及新能源产业拉动等 [2] - 2025年上半年毛利率同比提升0.7个百分点，未来计划通过“一稳（价格）、一降（成本）、四调整（产品、产业、市场、客户结构）”等措施，保持毛利率每年增长 [2] 海外市场拓展与布局 - 公司营销网络覆盖全球190余个国家和地区 [2] - 预计海外出口收入将保持较好增长，驱动力包括海外市场需求持续释放、国产品牌综合竞争力与渗透率提升、主要区域市场仍有较大提升空间，以及国内企业加速全球化产能布局 [2]

**涉及的公司与行业** * 公司为同力股份 专注于非公路宽体自卸车（矿卡）的研发、生产和销售 是新能源矿卡领域的龙头企业[2] * 行业为非公路自卸车行业 特别是新能源宽体矿卡和无人驾驶矿卡细分市场[2][15] **公司近期业绩与驱动力** * 2025年前三季度营收47.96亿元 同比增长9.45% 归母净利润5.35亿元 同比增长16.39%[2][7] * 业绩增长主要驱动力是高毛利率新能源车型销售占比提升至60%-70%[2][7] * 2024年公司收入约60亿元 净利润7.7亿元 综合毛利率21%-22% 预计2025年收入在68亿至70亿元之间[12] * 公司合同负债创历史新高 同比增长120% 显示订单充足[7] **公司业务结构与产品优势** * 业务以整车销售为主 宽体自卸车占比90% 新能源车型增速和毛利率最高 达20%-25% 高于传统燃油车的16%-17%[2][11] * 非公路宽体自卸车结合公路重卡和工程机械技术 具有购置成本低（如40吨级车约60万元）安全性高和运营维护成本低的优势[22] **技术研发与智能化布局** * 公司持续投入研发 2019年至2024年研发费用从3,759万元增长至1.96亿元 复合增速达39%[5][19] * 截至2024年底已交付700多台无人驾驶车型 在露天煤矿无人驾驶市场占有率全国第二 占比29.2%[5][19] * 公司是易控智驾最大的OEM厂商之一 2024年采购额占比近30%[2][13] * 公司近期发布无驾驶室纯电无人驾驶车型[7] **行业发展趋势与市场前景** * 中国新能源宽体车市场以每年43%的速度增长 预计到2029年将达到近150亿元[2][10] * 非公路自卸车行业正经历新能源化和无人化转型 预计到2029年中国新能源宽体矿卡市场空间将达到149亿元 复合增长率高达40%[2][16] * 中国市场对无人非公路宽体自卸车需求快速提升 预计到2026年将达到1万辆 23-26年复合增长率预计达到106%[5][28] **无人驾驶与电动化的影响** * 无人驾驶技术可降低运营成本 每年可减少10万至15万元司机成本 137台无人矿卡生产效率比传统人工运输提高30%[3][17] * 电动矿卡运营成本显著降低 从每年40万至50万元油费降至10多万元电费 使得三年左右即可收回成本[3][17] * 无人驾驶方案可实现全天候运行 年工作小时可从人工条件下的5,500-6,000小时提升至7,000小时左右[27] **海外市场拓展** * 公司积极拓展海外市场 与国际矿业巨头如力拓 淡水河谷 必和必拓等接洽[2][14] * 2024年公司批量向南美出口62台混动非公路宽体自卸车[20] * 公司与启源新动力合作为利拓集团提供定制解决方案[5][21] * 短期规划国内外市场平分秋色 长期海外市场有望成为主要营收来源[20] **短期与中长期投资逻辑** * 短期逻辑包括业绩超预期增长 管理层股权激励和回购 以及作为北证50和专精特新指数成分股受益于ETF配置[2][8] * 中长期逻辑在于新能源化驱动产品结构升级 无人驾驶技术应用提升效率与安全 以及海外市场拓展打开第二增长曲线[2][9][18]

融资活动 - 公司宣布折价配售1000万股新H股，配售价每股25.08港元，较协议日期收市价29.50港元折让14.98% [2][4] - 此次配售预计募资净额约2.40亿港元 [4] - 受配售消息影响，公司股价次日早盘一度下挫逾12.4%，收盘时报28.40港元/股，跌幅为3.73% [2] 资金用途 - 募集资金约70%将用于投资及开发海外光伏及储能项目，该项目是公司战略的核心部分，已进入设备采购及建设阶段 [6] - 约15%的资金将用于偿还计息借款，以改善资本结构并强化现金流稳健性 [6] - 另外约15%的资金将投入多模态大型模型驱动的无人驾驶矿卡协同调度系统的研发及商业化 [6] 财务状况与经营表现 - 公司于2025年5月7日上市，上市募资净额为1.48亿港元，上市仅半年后即启动大额配售，显示资金需求迫切 [7] - 公司营收持续增长，2022年至2024年收入分别为3.6亿元、4.64亿元、6.35亿元人民币，2025年上半年营收3.27亿元，同比增长22.2% [8] - 公司亏损持续扩大，2022年至2024年亏损分别为1.78亿元、2.29亿元、2.75亿元人民币，2025年上半年亏损扩大至1.74亿元，同比增加12.9% [8] 业务战略与市场地位 - 公司是电动工程机械提供商，产品包括电动装载机、宽体自卸车及牵引车，2024年在中国新能源宽体自卸车和装载机市场按出货量计算的市场份额分别为18.3%和3.8% [8] - 公司是上述两类新能源工程机械头部制造商中唯一的纯新能源工程机械制造商 [8] - 未来战略将围绕“光储微电网供电”、“新能源挖装运矿山工程设备”及“自动化协同作业”构建生态体系，目标是成为全球领先的电力生产商与矿业服务商 [9] 技术模式与海外拓展 - 公司创新模式通过在矿区建立构网型光储系统，使矿山可在弱网或无公共电网环境下独立运行，再通过电动矿卡和自动驾驶系统完成运输及调度 [9] - 该模式旨在降低对公用电网的依赖，提升能源利用效率，使中小型矿山获得新能源转型可能 [10] - 公司业务已在非洲4个地区及东南亚2个国家取得进展，涉及光储微电网项目建设和电动设备销售协议 [10] 行业背景 - 在“双碳”目标推动下，电动工程机械行业景气度持续攀升，市场关注度升高 [12] - 综合实力突出的龙头企业更易成为投资者关注的核心标的 [12]

公司上市申请与市场地位 - 临工重机向港交所提交上市申请，拟香港主板上市，联席保荐人为中金公司、兴证国际 [1] - 公司曾于2022年12月向上交所递交申请，后于2024年1月自愿撤回A股申请 [1] - 公司是全球领先的矿山设备和高空作业设备企业，专注于矿山、高空作业、物料搬运等领域 [1] - 以2024年收入计，公司在全球矿山运输设备及挖掘机市场国内企业中排名第三，在全球新能源矿山运输设备领域国内排名第一 [1] - 以2024年收入计，公司在全球高空作业设备市场国内企业中排名第五，在亚太区高空作业设备市场排名第三 [1] 业务布局与产品结构 - 业务包含三大产品线解决方案：矿山设备、高空作业设备及物料搬运机械 [2] - 销售版图触达全球100多个国家和地区，在亚洲、欧洲、非洲及美洲等主要市场占有重要地位 [2] - 公司海外收入占比从2022年的26.8%跃升至2025年上半年的44% [2] - 核心产品线包括高空作业机械、宽体自卸车、钻机、特种机械等，覆盖矿山、建筑、工业等多个场景 [2] - 公司是工程机械电动化积极推动者，截至2025年6月30日已售出约1600台新能源矿山运输设备，在该领域国内排名第一 [2] 财务表现与盈利能力 - 2022年至2024年收入分别为105.29亿元、98.97亿元、120.28亿元，2025年上半年收入达55.31亿元，同比增长18.3% [3] - 2022年至2025年上半年净利润分别为9.54亿元、9.74亿元、10亿元、6.35亿元，呈逐年增长趋势 [3] - 毛利率从2022年的17.7%提升至2025年上半年的22.4%，得益于高毛利产品销量增长及原材料价格回落 [3] - 高空作业设备收入从2022年的20亿元降至2024年的8.6亿元，主要受国内市场需求疲软及国际关税影响 [3] 行业市场前景 - 全球工程机械设备市场规模2024年达15,372亿元，预计2030年增长至21,319亿元，2024至2030年复合年增长率约5.6% [5] - 全球高空作业设备市场规模由2020年的626亿元增长至2024年1,366亿元，复合年增长率达21.5%，预计2030年进一步扩大至2,044亿元，复合年增长率为6.9% [5] - 全球矿山设备市场规模2024年为7,367亿元，2020至2024年复合年增长率为5.9%，预计2030年达到10,256亿元，复合年增长率为5.7% [6] - 全球新能源矿山设备市场规模预计由2024年的309亿元增长至2030年的1,456亿元，预测期内复合年增长率达29.3% [6] 行业竞争格局 - 工程机械行业集中度持续提升，竞争愈发白热化 [7] - 徐工、三一重工等头部企业加速海外布局，2025年徐工海外收入占比达46.61%，高于临工重机的44% [7] - 在高空作业设备领域，公司2024年收入同比下滑57%，面临浙江鼎力等企业的激烈竞争 [7] - 宽体矿车领域同样面临多家国内厂商的激烈竞争 [7]

投资评级 - 报告对同力股份（920599.BJ）的投资评级为“买入”，并予以维持 [3] 核心观点 - 报告认为新能源与无人驾驶技术赋能为公司带来发展机遇，是维持“买入”评级的主要依据 [5] - 公司新能源车及无人驾驶矿卡产品具有高价值量和高毛利率的特点，有望带动盈利能力增长 [6] - 公司与力拓集团的合作及海外市场拓展取得进展，同时在手订单饱满，为未来增长提供支撑 [7] 财务业绩与预测 - 2025年前三季度公司实现营收47.96亿元，同比增长9.45%，归母净利润5.35亿元，同比增长16.39% [5] - 其中2025年第三季度营收16.27亿元，同比增长3.64%，归母净利润2.14亿元，同比增长31.22% [5] - 报告维持盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.58亿元、9.80亿元、10.77亿元 [5] - 对应每股收益（EPS）分别为1.85元、2.12元、2.33元，当前股价对应市盈率（PE）分别为12.3倍、10.8倍、9.8倍 [5] - 2025年上半年公司宽体自卸车毛利率同比增长1.42个百分点，电车和无人驾驶车毛利率约20%，高于传统油车 [6] 业务运营与产品结构 - 2025年上半年公司销售车辆合计2700多台，其中新能源车占比约55% [6] - 新能源车中有一半是无人驾驶产品 [6] - 产品价值量方面：燃油车销售单价约100万元，新能源车单价在100-200万元之间，无人驾驶车单价在200万元以上 [6] - 公司已与易控智驾等多家无人驾驶开发公司合作，推动产品在矿区规模化、商业化落地 [6] - 根据行业数据，预计2026年我国露天煤矿无人驾驶矿卡数量达10000辆，2023-2026年复合增长率达106.78% [6] 市场拓展与订单情况 - 公司与力拓集团合作顺利，已交付7台纯电135非公路自卸车用于外蒙古铁矿项目 [7] - 力拓的标杆示范效应有望吸引更多矿业公司关注公司产品 [7] - 公司已推出200吨产品，体现进入高端市场能力，为进入澳大利亚、北美市场铺垫 [7] - 截至2025年三季度末，公司合同负债为1.71亿元，较年初增长125.97%，反映在手订单饱满 [7]