2025年上市券商业绩核心表现 - 2025年，已披露业绩的23家上市券商合计实现归母净利润1718.8亿元，同比增长45.8% [1] - 23家券商合计调整后营业收入为4314.7亿元，同比增长31.6%，归母净利润率同比提升3.9个百分点至40% [1] - 行业平均净资产收益率（ROE）回升至8.4% [1] - 2025年第四季度（25Q4），23家券商合计调整后营收1043.4亿元，同比增长4.0%，环比下降21.9%；归母净利润359.9亿元，同比增长10.8%，环比下降30.5% [1] 业绩增长驱动因素 - 从营收贡献度看，经纪、投行、资管、投资业务净收入分别同比增长44%、38%、8%、26% [2] - 投资业务增长对调整后营收变动的影响最大，贡献了营收增量的35.4%；经纪业务增长贡献了营收增量的34.2% [2] - 投资业务表现亮眼，净收入同比增长25.8%，主要受益于2025年权益市场上行及债市相对平稳 [2] - 投资业务相关金融资产规模同比增长17.4%至6.0万亿元，投资收益率同比增长0.36个百分点至3.2% [2] - 投行业务受益于股权融资市场回暖，收入实现双位数提升 [2] - 资管业务规模稳步增长，券商参控股的头部基金公司盈利普遍改善 [2] - 成本控制有效，业务及管理费率同比下降7.3个百分点至48.7% [1] 行业竞争格局与分化 - 2025年行业净利润集中度边际下滑，部分中小券商展现出更强的业绩弹性 [3] - 但头部集中态势趋势仍明显，头部券商专业化、综合化优势逐步显现 [3] - 业绩增长驱动力呈现分化：大中型券商业绩增长更多受益于自营转型，投资业务是主要贡献来源；而中小券商业绩增长主要依靠经纪业务 [3] - 在长端利率下行空间有限、券商固收自营扩表放缓的环境下，券商在跨境资产配置、权益业务转型等方面的探索布局，有望成为下一阶段成长的关键胜负手 [3] 投资业务成为关键胜负手 - 未来券商投资业务在商业模式、投资交易能力方面的差异，或成为成长的关键胜负手 [1] - 自营转型是当前大中型券商业绩增长的核心驱动力 [3] 板块估值与投资建议 - 此前因交易因素等影响，券商板块估值中枢持续调整，当前横向对比国际投行、纵向对比A股各行业，券商板块估值已调整至公允水平，调整接近尾声 [3] - 看好券商板块后续补涨机会，建议关注两条主线：一是参控股头部公募，且利润贡献比例居前或零售业务份额有望提升的特色券商；二是国际业务领先的头部券商 [3]

报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][10] 报告核心观点 - 公司财富管理业务领先，业绩有望随市场回暖进一步提升 [10] - 2025年业绩实现高速增长，财富管理为业绩支撑，投行业务逐步回暖 [1][2] 财务表现总结 - 2025年全年实现营业收入153.6亿元，同比增长26.2%；实现归母净利润56.3亿元，同比增长68.2% [1] - 2025年加权平均ROE为6.99%，较去年同期提升2.85个百分点 [1] - 2025年第四季度单季实现营业收入26.5亿元，同比下滑13.2%，环比下滑43.7%；实现归母净利润5.2亿元，同比增长986%，环比下滑68.2% [1] - 报告预测2026-2028年营业收入分别为172.07亿元、193.98亿元、210.98亿元，同比增长12%、13%、9% [4][10] - 报告预测2026-2028年归母净利润分别为65.29亿元、74.21亿元、82.86亿元，同比增长16%、14%、12% [4][10] - 报告预测2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.77元、0.87元、0.98元 [4][10] - 当前股价对应2026-2028年预测PE估值分别为12倍、10倍、9倍；预测PB估值分别为0.8倍、0.7倍、0.6倍 [4][10] 财富管理业务 - 2025年累计实现经纪业务手续费净收入29.2亿元，同比增长16.1% [1] - 截至2025年末，公司两融余额378亿元，同比增长37.8%，两融市占率为1.49%，同比提升0.02个百分点 [1] - 2025年累计实现资管业务收入13.6亿元，同比增长1.2% [2] - 2025年累计实现长期股权投资收入（主要来自汇添富基金）7.6亿元，同比增长65.7% [2] - 截至2025年末，汇添富基金非货基AUM为6862亿元，同比增长40.5%；东证资管非货基AUM为1732亿元，同比增长23.8% [2] - 截至2025年末，汇添富基金股混AUM为3590亿元，同比增长46.0%；东证资管股混AUM为1010亿元，同比增长9.8% [2] 投资银行业务 - 2025年累计实现投行收入15.0亿元，同比增长28.5% [2] - 按发行日统计，2025年公司IPO主承销规模为20亿元 [2] - 2025年公司再融资承销规模为113亿元，同比增长571% [2] - 2025年公司债券承销规模为5706亿元，同比增长9.6%，行业排名第八 [2] 投资与自营业务 - 2025年累计实现投资净收入69.9亿元，同比增长44.3% [3] - 截至2025年末，公司金融投资规模为2482亿元，同比增长11%，其中交易性金融资产为1181亿元，同比增长28% [3] - 测算2025年第四季度公司投资杠杆为3.0倍，同比提升0.25倍；经营杠杆为4.1倍，同比提升0.37倍 [3] - 测算2025年第四季度公司年化投资收益率为0.85%，同比下降0.47个百分点，环比下降2.94个百分点 [3] - 截至2025年末，公司股票质押业务待购回余额为24.69亿元，较2024年末下降14.77% [3]

核心财务表现 - 2025年公司实现营业收入249.7亿元，同比增长19.5%；归母净利润123.5亿元，同比增长18.9% [1] - 2025年对应每股收益（EPS）为1.35元，净资产收益率（ROE）为9.9%，同比提升1.1个百分点 [1] - 第四季度实现营业收入67.3亿元，同比增长1.8%，环比下降12.9%；归母净利润34.8亿元，同比增长7.5%，环比下降5.6% [1] 经纪与财富管理业务 - 2025年经纪业务收入88.9亿元，同比大幅增长43.8%，占营业收入比重为35.6% [1] - 经纪业务市占率为4.54%，同比小幅下滑；佣金率由2024年的0.019%下滑至0.016% [1] - 公司两融余额达1334亿元，较年初增长40%，市场份额为5.2%，较年初提升0.1个百分点 [1] - 财富管理转型成效显著，2025年末财富管理AUM同比增长29%创历史新高 [1] - 正常交易客户数约2097万户，同比增长9%；托管客户资产5.29万亿元，同比增长23.89%，户均规模同比增长14% [1] 投资银行业务 - 2025年投行业务收入10.3亿元，同比增长20.0% [2] - 完成股权主承销规模171.5亿元，同比增长23.9%，行业排名第9 [2] - 股权主承销中，完成IPO 10家，募资规模80亿元；完成再融资5家，承销规模91亿元 [2] - 完成债券主承销规模5175亿元，同比增长21.3%，行业排名第10 [2] - 债券主承销中，金融债、ABS、公司债承销规模分别为2401亿元、1585亿元、874亿元 [2] - 截至2025年末，公司IPO储备项目13家，行业排名第11，其中两市主板6家，北交所2家，创业板2家，科创板3家 [2] 资产管理业务 - 2025年资管业务收入8.7亿元，同比增长21.7% [2] - 截至2025年末，招商资管管理规模2653亿元，同比微降0.8% [2] - 招商资管公募基金规模由2024年末的1亿元大幅增长至2025年末的704亿元 [2] - 参控股基金公司行业领先，博时基金2025年管理规模1.8万亿元，同比增长3%，其中公募规模1.1万亿元 [2] - 招商基金2025年管理规模1.6万亿元，同比增长2%，其中公募规模近1万亿元 [2] 投资交易业务 - 2025年实现投资收益（含公允价值变动）97.9亿元，同比增长2.7% [3] - 第四季度单季度投资净收益（含公允价值变动）24.5亿元，同比增长3.8% [3] - 由于2024年债券自营规模较大且在债牛背景下实现较高收益，2025年上半年在债市较弱的背景下，公司固收类自营收益同比下滑较多 [3] 未来展望 - 市场交投延续活跃，预计公司2026年归母净利润为136亿元，同比增长10%；预计2027年归母净利润为146亿元，同比增长7% [3] - 预计2028年归母净利润为155亿元，同比增长6% [3] - 对应2026-2028年市净率（PB）分别为1.03倍、0.94倍、0.85倍 [3] - 资本市场改革持续优化，宏观经济逐渐复苏，大型券商控制风险能力更强，能更大程度享受政策红利 [3]

报告投资评级 - 优于大市（维持） [1][4][6] 核心观点总结 - 报告认为公司业绩创历史新高，盈利质量与资本实力双跃升，国际业务步入收获期 [1] - 公司作为龙头券商，资本实力强劲、业务条线全面、综合实力强劲、ROE水平行业持续领先 [4] 财务业绩与预测总结 - 2025年全年，公司实现营业收入748.54亿元，同比增长17.35%；归母净利润300.76亿元，同比增长38.58% [1] - 截至2025年末，公司总资产20,819亿元，较年初增长21.70%；归母净资产3,199亿元，较年初增长9.15% [1] - 2025年全年公司加权平均ROE为10.59%，同比提升2.5个百分点 [1] - 盈利预测显示，2026E-2028E营业收入预计分别为848.56亿元、929.93亿元、1，016.14亿元，同比增长13.36%、9.59%、9.27% [5] - 2026E-2028E归母净利润预计分别为335.47亿元、368.76亿元、403.99亿元，同比增长11.54%、9.92%、9.55% [5] - 报告基于关键假设调整，将2026-2027年归母净利润预测调整-0.8%、+0.4% [4] 主营业务分析总结 - **财富管理与经纪业务**：年末客户数量超1,700万户，托管客户资产规模超15万亿元，持续排名行业第一 [2] - **资产管理业务**：年末资产管理规模约17，615亿元，保持行业领先，私募资管规模市场份额稳居行业首位 [2] - **投资业务**：全年实现收入386.04亿元，同比增长46.53%，是公司第一大收入来源，FICC与衍生品业务规模持续市场领先 [2] - **投行业务**：各细分赛道市场份额持续稳居行业首位 [3] - 股权融资：全年完成A股主承销项目72单，承销规模2，706亿元，市场份额达24.36%，持续排名市场第一 [3] - 债券融资：全年承销债券超2.2万亿元，其中科创债承销额达2，354亿元，市占率稳居市场第一 [3] - 并购重组：完成中国市场并购交易规模2，829亿元，中资企业全球并购交易规模772亿美元，均排名市场第一 [3] - **国际业务**：2025年境外业务收入155.19亿元，同比增长41.75%，增速显著高于境内业务 [3] - 港股IPO保荐数量市场占比达28.4%，中资离岸债承销规模排名市场第一 [3] 其他关键信息总结 - **股东回报**：公司2025年度拟现金分红103.74亿元，同比增长34.62% [3] - **基础数据**：报告发布时收盘价为24.13元，总市值为3，576.20亿元，近3个月日均成交额为41.65亿元 [6]

核心财务表现 - 2025年公司实现营业收入748.5亿元，同比增长17.3% [1] - 2025年实现归母净利润300.8亿元，同比增长38.6%，创历史新高 [1] - 2025年加权平均净资产收益率(ROE)为10.59%，同比提升2.50个百分点 [1] 分业务收入与增长 - 经纪业务收入147.5亿元，同比增长38%，占总收入20% [1] - 投资银行业务收入63.4亿元，同比增长52%，占总收入8.6% [1] - 资产管理业务收入121.8亿元，同比增长16%，占总收入16% [1] - 净利息收入16.3亿元，同比增长50%，占总收入2.2% [1] - 投资业务(含汇兑)收入370.4亿元，同比增长24%，占总收入50% [1] 资产负债表与资金效率 - 2025年末总资产达20,819亿元，较年初增长21.7% [1] - 期末经营杠杆为4.89倍，较年初提升0.29倍 [1] - 期末投资资产规模9,979亿元，较年初增长9.6% [1] - 测算2025年投资收益率为3.88%，同比提升0.29个百分点 [1] - 年化负债成本为2.66%，同比下降0.41个百分点 [1] 国际化战略进展 - 2025年境外营业收入155.2亿元，同比增长41.8%，营收占比达20.7%，同比提升3.6个百分点 [2] - 中信证券国际2025年实现净利润9.13亿美元，同比增长72.2% [2] - 期末境外资产总额4,907亿元，同比增长31.3%，占总资产比重23.6%，同比提升1.7个百分点 [2] 经纪与信用业务 - 2025年末公司客户数量累计超1,700万户，较上年末增长10% [2] - 期末托管客户资产规模超15万亿元，较上年末增长24% [2] - 2025年实现代理买卖证券业务净收入115.3亿元，同比增长43.3% [2] - 2025年实现代销金融产品业务收入20.3亿元，同比增长36.6% [2] - 2025年融资融券业务收入82.2亿元，同比增长15.1% [2] - 期末融出资金余额2,077亿元，同比增长50.1%，市占率达8.17%，同比提升0.75个百分点 [2] 投资银行业务 - 2025年债务融资业务承销规模22,095亿元，占全市场承销总规模的6.95%，占证券公司承销总规模的14.11%，保持同业第一 [3] - 2025年A股承销规模(现金类及资产类)2,706亿元，市占率24.4%，排名市场第一 [3] - 公司独家保荐2025年科创板最大规模IPO及国产全功能GPU第一股摩尔线程IPO [3] 资产管理业务 - 控股子公司华夏基金(持股62.2%)2025年实现营业收入96.3亿元，同比增长19.9% [4] - 华夏基金2025年实现净利润24.0亿元，同比增长11.0% [4] - 期末华夏基金非货币公募基金AUM为1.45万亿元，较年初增长24.5%，稳居行业第二 [4] - 公司券商资产管理业务2025年末管理规模合计1.76万亿元，同比增长14.2% [4] - 测算资管业务费率为0.17% [4]

行业整体业绩表现 - 截至2026年2月初，已有26家上市券商或其核心主体披露业绩快报或预告，所有26家券商净利润全部预告实现同比增长，呈现罕见的“满堂红”局面 [1] - 在22家披露具体原因的机构中，财富管理业务被普遍视为核心引擎，紧随其后的是投资业务，共有16家券商在此领域取得同比增长，财富与投资两大业务板块是主要驱动力 [1] - 部分中小型券商展现了更强的业绩弹性，在已披露数据的26家券商中，净利润同比增幅超过100%（按预告上限计）的“翻倍级”选手多达8家 [4] 头部券商业绩亮点 - 行业龙头中信证券预计2025年实现归母净利润300.51亿元，同比增长38.50%，是目前唯一一家净利润突破300亿元大关的上市券商，其经纪、投资银行、自营业务等收入均实现较快增长 [2] - 完成合并重组的国泰海通证券预计净利润区间为275.33亿元至280.06亿元，同比增幅高达111.0%至115.0%，盈利能力跃居行业前列，增长源于客户服务体系升级带来的业务收入增长及吸收合并产生的相关收益 [2][3] 高增长及特色券商案例 - 天风证券预计净利润同比增幅在520.7%至722.7%之间，增幅暂居首位，业绩大幅扭亏主要得益于投资收益的显著增加 [4] - 锦龙股份预计净利润增长约171.9%至204.4%，业绩变动主要源于参股公司业绩提升、股权转让带来的投资收益等非经常性因素 [4] - 湘财股份预计净利润增长266.4%至403.8%，将增长归因于旗下湘财证券在财富管理及自营业务上的显著发力 [4] - 国联民生证券（由国联证券吸收合并民生证券后主体）预计净利润增长406.0%，增长源于业务整合效应释放、各条线业务增长及上年同期基数较低 [4] 业绩增长驱动因素分析 - 开源证券分析指出，2025年市场上涨、交投活跃以及投行业务的复苏，是驱动券商经纪与投资收入同比高增长的关键，并最终传导至净利润 [4] - 开源证券进一步指出，“居民财富迁移进行中，新发偏股基金同比改善，驱动券商大资管收入持续增长” [4]

报告投资评级 - 看好券商板块 [1] 报告核心观点 - 预计券商板块2025年归母净利润同比增长47%至2,177亿元，营收同比增长37%至5,868亿元，业绩高增态势得到确认 [1] - 2026年，财富管理、国际业务为券商带来机遇，并购重组优化竞争格局，衍生品等客需业务打开杠杆空间，关注板块Beta属性 [5] - 推荐三条投资主线：受益于行业竞争格局优化的头部机构、业绩弹性较大的券商、国际业务竞争力强的标的 [5] 2025年业绩预测与趋势 - **整体业绩**：预计2025年券商板块实现营业收入5,868亿元，实现证券主营收入5,704亿元，同比增长37%，实现归母净利润2,177亿元，同比增长47% [1][3] - **季度趋势**：预计第四季度（4Q25E）实现营业收入1,672亿元，主营收入1,589亿元，同比增长21%/环比下降5%，归母净利润487亿元，同比增长11%/环比下降25%，显示季度业绩环比回落 [1][3] - **轻重资产再平衡**：报告提示关注券商轻重资产再平衡趋势 [1] 分业务板块表现与预测 - **投资业务**：预计4Q25E总投资收入580亿元，同比增长19%/环比下降23%，占主营收入37%，环比占比下滑主因自营环境趋弱 [2] - 股票市场：4Q25沪深300下跌0.23%，科创50下跌10.10%，创业板指下跌1.08% [2] - 债券市场：4Q25中证全债下跌0.08% [2] - **经纪与信用业务**：预计4Q25E经纪业务收入463亿元，同比增长10%/环比下降4%，占主营收入29% [2] - 市场交投：4Q25日均股基成交额2.43万亿元，同比增长18%/环比下降2% [2] - 两融业务：4Q25日均两融余额2.49万亿元，同比增长40%/环比增长17%，预计利息净收入165亿元，同比增长25%/环比增长16%，占主营收入10% [2] - 新开户：4Q25上交所新开户728.8万户，同比下降37%/环比下降3% [2] - **投行业务**：预计4Q25E投行业务收入120亿元，同比增长17%/环比增长25% [2] - 股权融资：4Q25A股IPO规模549亿元，同比增长165%/环比增长44%，再融资规模808亿元，同比下降28%/环比增长9% [2] - 债券承销：券商4Q25债承规模3.8万亿元，同比持平/环比下降8% [2] - 政策支持：“十五五”规划强调提高资本市场制度包容性，健全投融资功能，积极发展直接融资，为投行业务提供支持 [2] - **资管业务**：预计4Q25E资管收入145亿元，同比增长25%/环比增长21% [2] - 公募规模：4Q25末市场非货币基金规模21.9万亿元，较上年末增长16%/较第三季度末增长4%，其中股票与混合基金规模9.4万亿元，较上年末增长24%/较第三季度末增长11% [2] - 费率改革：公募基金行业三阶段费率改革已收官，费率改革影响实质性出清，预计随着基金规模增长，资管收入有望触底回升 [2] 重点公司业绩与估值 - **业绩预测**：报告列出了重点上市券商2025年第四季度及全年的归母净利润预测 [7] - 例如：中信证券2025E归母净利润300.5亿元，同比增长38%；国泰海通2025E归母净利润276.7亿元，同比增长112%；华泰证券2025E归母净利润168.8亿元，同比增长10% [7] - **估值一览**：报告提供了截至2026年1月27日多家券商的最新收盘价、市净率（PB）及预测PB [8] - 例如：国泰海通当前PB（LF）为1.12倍，2025E预测PB为1.23倍；广发证券当前PB为1.36倍，2025E预测PB为1.34倍；中信证券当前PB为1.45倍，2025E预测PB为1.48倍 [8]

公司业绩预告 - 公司预计2025年度实现归属于上市公司股东的净利润约为人民币6.48亿元，与上年同期相比将增加约2.83亿元，同比增加约77.48% [1] - 公司预计2025年度实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润约为人民币6.25亿元，与上年同期相比将增加约2.64亿元，同比增加约73.44% [1] 业绩增长原因 - 业绩预增主要原因是全资子公司华鑫证券坚持金融科技引领业务发展的核心战略，持续推动金融科技与业务建设的深度融合 [1] - 公司积极把握市场机遇，持续推进降本增效，取得较好经营业绩 [1] - 报告期内业绩增长的主要原因是投资业务收入、经纪业务收入、两融业务收入实现同比增长 [1]

公司业绩预告 - 公司预计2025年度归属于上市公司股东的净利润约为人民币6.48亿元，同比增加约2.83亿元，增幅约77.48% [1] - 公司预计2025年度扣除非经常性损益后的净利润约为人民币6.25亿元，同比增加约2.64亿元，增幅约73.44% [1] 业绩增长驱动因素 - 业绩预增主要归因于全资子公司华鑫证券坚持金融科技引领业务发展的核心战略，推动金融科技与业务深度融合，把握市场机遇并推进降本增效 [1] - 报告期内，公司投资业务收入、经纪业务收入、两融业务收入实现同比增长，是业绩增长的主要原因 [1]

公司业绩预告 - 华鑫股份预计2025年全年归属于上市公司股东的净利润约为6.48亿元，同比预增约77.48% [1] - 预计2025年全年归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润约为6.25亿元，同比预增约73.44% [1] 业绩增长驱动因素 - 业绩增长主要源于投资业务收入、经纪业务收入、两融业务收入实现同比增长 [1] - 全资子公司华鑫证券坚持金融科技引领业务发展的核心战略，推动金融科技与业务建设深度融合 [1] - 公司积极把握市场机遇，持续推进降本增效，取得较好经营业绩 [1]