核心观点 - 资产荒与流动性宽松背景下权益资产不必轻易言空，转债资产进入强股性弱债性区间，有增量资金，平价估值有抬升空间但抗跌性减弱，不同收益目标及回撤需求的投资者应采取不同操作思路，不看好低价品种短期收益，行业及个券配置需综合考虑 [29] 2025 年 6 月转债市场回顾 股债行情 - 股市 6 月震荡上涨，下旬沪指再上 3400 点，申万一级行业多数收涨，科技、金融等板块表现较好，美容护理、食品饮料等板块跌幅较大 [4][7] - 债市 6 月资金面改善，10 年期和 30 年期国债利率下行，短端国债收益率下行，信用利差小幅走扩 [7] 转债行情 - 转债跟随权益市场上涨，光伏大盘品种修复，3 只转债公告下修，7 只转债公告强赎，发行提速，6 月 27 日中证转债指数收于近年新高，涨 2.68% [7] - 截至 6 月 27 日，转债算数平均平价、价格中位数上升，转股溢价率、纯债溢价率有变化，偏债型平均 YTM 降至 0 以下，日均成交额上升 [7] - 个券层面，多数个券收涨，恒帅、欧通等转债涨幅居前，中旗、金丹等转债跌幅靠前 [7] 2025 年 7 月转债配置策略 市场矛盾分析 - 投资者不安感源于短期快涨用长期逻辑解释、股市方向与经济现实/预期不匹配 [29] 操作思路建议 - 积极且看重相对收益，选平衡型或偏股型转债；回撤要求高或对权益不报期望，降仓或换至低波行业中大盘品种；下修博弈与双低等策略等下半年更好价格再入场 [29] 不看好低价品种原因 - 下修博弈策略持仓周期长与行情特征不适配，当前偏债型估值分位数高，风险收益比不佳 [29] 行业及个券配置 - 底仓从风险对冲角度分散配置；弹性关注消费、科技、电网设备、海风、储能、创新药及化学制药等领域 [29] 2025 年 7 月“十强转债”组合 组合基本信息 |转债代码|转债名称|正股简称|行业|余额（亿元）|转债价格（元）|转债平价（元）|转股溢价率（%）|评级|推荐原因| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |113067.SH|燃 23 转债|深圳燃气|燃气Ⅱ|30|120.9|86.22|40.22|AAA|大余额高评级盈利稳定，底仓价值凸显| |110077.SH|洪城转债|洪城环境|环境治理|6.68|194.11|179.21|8.31|AA+|江西水务龙头经营稳定，持续高比例分红| |113616.SH|韦尔转债|豪威集团|半导体|24.32|122.04|78.62|55.23|AA+|消费电子与汽车客户持续导入，收入结构改善业绩快增| |123176.SZ|精测转 2|精测电子|通用设备|12.76|127.18|93.26|36.37|AA-|半导体检测设备国产替代紧迫性提升| |118051.SH|皓元转债|皓元医药|医疗服务|8.22|135|110.52|22.15|AA-|创新药研发回暖趋势明确，公司业绩修复领先同行| |111018.SH|华康转债|华康股份|化学制品|13.02|122.77|93.56|31.22|AA-|木糖醇龙头成本优势凸显，舟山新产能投产收入利润齐增| |113069.SH|博 23 转债|博威合金|金属新材料|14.13|137.23|120.91|13.5|AA|高速连接器海内外供货量稳步提升| |113064.SH|东材转债|东材科技|塑料|14|120.34|81.09|48.4|AA|高频高速树脂需求受算力需求增长拉动| |113692.SH|保隆转债|保隆科技|汽车零部件|13.9|127.4|98.92|28.8|AA|全球 TPMS 龙头，空气悬架、智驾等新业务迅速增长| |113685.SH|升 24 转债|旭升集团|汽车零部件|25.41|124.09|103.28|20.15|AA-|人形机器人零部件斩获海内外多家客户定点| [31] 各转债公司分析 燃 23 转债 - 深圳燃气管网布局广，天然气销量增长，上游增产及顺价机制完善平抑利润波动 [32][36] 洪城转债 - 洪城环境业务稳定且版图扩张，持续高比例分红，除息除权后转股价下调比例突出 [43][46] 韦尔转债 - 豪威集团消费电子需求复苏产品导入顺利，汽车电子板块量利齐增，净利润逐季增长 [55][58] 精测转 2 - 精测电子受益于面板产线扩产，半导体领域国产替代机遇推动业务扩张 [66][70] 皓元转债 - 皓元医药国产生命试剂替代空间大已建立品牌效应，前瞻推进技术开发订单增长可期 [79][82] 华康转债 - 华康股份是功能性糖醇龙头，转债项目增加高附加值产品比例，融合合成生物学技术绿色制造 [90][93] 博 23 转债 - 博威合金新材料业务产品结构优化，海外电池片产能投产在即，业绩稳步增长 [101][104] 东材转债 - 东材科技发/输/用电相关膜产品、光学膜、高频树脂材料需求增长 [113][114] 保隆转债 - 保隆科技空气悬架业务放量，传感器业务高增，TPMS 传统业务稳健 [123][126] 升 24 转债 - 旭升集团是汽车轻量化龙头，墨西哥产能将投产，储能与人形机器人业务有成长空间 [136][140]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 2024年公司业绩同比下降，2025Q1业绩同环比增加，2024年归母净利润下降因环氧树脂等销售价格亏损及光伏双玻组件挤占市场份额，2025Q1归母净利润增加因新增产能释放、高附加值产品占据市场及山东艾蒙特经营改善 [1][2] - 公司多基地布局实力强劲，产能建设稳步推进，各厂区均有现有产能和在建项目，部分项目有预计投产时间 [3] - 因传统制造业市场需求疲软，下调公司2025 - 2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为4.16（下调22.5%）/5.09（下调24.1%）/6.12亿元 [4] 相关目录总结 财务数据 - 2023 - 2027E营业收入分别为37.37/44.70/53.49/63.35/74.69亿元，增长率分别为2.67%/19.60%/19.66%/18.42%/17.91% [5][10] - 2023 - 2027E归母净利润分别为3.29/1.81/4.16/5.09/6.12亿元，增长率分别为 - 20.78%/ - 44.94%/129.58%/22.54%/20.14% [5][10] - 2023 - 2027E毛利率分别为19.0%/13.9%/18.1%/18.7%/19.0%，ROE（摊薄）分别为7.2%/4.0%/8.5%/9.8%/11.0% [12] - 2023 - 2027E销售费用率分别为1.60%/1.32%/1.32%/1.32%/1.32%，管理费用率分别为3.97%/3.10%/3.00%/3.00%/3.00% [13] 产能情况 - 绵阳塘汛厂区现有产能8.572万吨，在建项目预计2025年10 - 12月投产；四川成都厂区现有产能2.8万吨/年，在建项目预计2026年2 - 3月投产；江苏海安厂区现有产能14.5万吨/年，有在建项目；山东东营厂区现有产能28万吨/年，在建项目预计2025年12月投产；四川眉山厂区现有产能2万吨/年，在建项目预计2026年9月投产；绵阳小枧、东林厂区及河南新乡厂区分别具备3.875、4、0.35万吨/年产能 [3] 股价表现 - 当前价8.99元，一年最低/最高为6.12/10.31元，近3月换手率169.33% [6] - 1M、3M、1Y相对收益分别为 - 4.69%、13.16%、2.52%，绝对收益分别为 - 7.70%、12.52%、5.60% [8]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][6] 报告的核心观点 - 东材科技2025年一季度业绩略超预期迎来拐点，电子材料高频高速树脂加速放量，各业务板块有不同表现，虽光伏背板基膜仍有拖累，但考虑当前估值具备安全边际，维持“增持”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年报：营收44.70亿元（YoY+20%），归母净利润1.81亿元（YoY - 45%），扣非归母净利润1.24亿元（YoY - 42%），销售毛利率13.92%，同比 - 5.09pct，净利率3.44%，同比 - 4.76pct；24Q4单季度营收12.25亿元（YoY+34%，QoQ+9%），归母净利润 - 0.55亿元，扣非归母净利润 - 0.36亿元，销售毛利率12.14%，同、环比分别变动 - 6.25pct、 - 2.37pct，净利率 - 5.61%，同、环比分别变动 - 7.02pct、 - 12.07pct [5] - 2025年一季报：营收11.34亿元（YoY+23%，QoQ - 7%），归母净利润0.92亿元（YoY+81%，QoQ+267%），扣非归母净利润0.76亿元（YoY+105%，QoQ+312%），销售毛利率16.39%，同、环比分别变动+3.68pct、+4.25pct，净利率7.75%，同、环比分别变动+2.94pct、+13.36pct [6] 各业务板块情况 - 电子材料：2024年销量5.93万吨（YoY+51%），营收10.70亿元（YoY+30%），均价1.80万元/吨（YoY - 14%），毛利率14.16%，同比 - 3.35pct；25Q1销量1.52万吨（YoY+32%，QoQ - 9%），营收3.13亿元（YoY+37%，QoQ+17%），均价2.06万元/吨（YoY+4%，QoQ+28%）；高频高速树脂25Q1营收1.12亿元（YoY+129%），公司拟投资7亿元建设项目，满产后预计年销售收入约20亿元，年利润总额约6亿元；环氧、酚醛树脂25Q1同比减亏近800万元 [6] - 光学膜材料：2024年销量9.80万吨（YoY+11%），营收11.29亿元（YoY+17%），均价1.15万元/吨（YoY+6%），毛利率10.51%，同比 - 4.30pct；25Q1销量2.63万吨（YoY+46%，QoQ - 1%），营收3.00亿元（YoY+43%，QoQ+3%），均价1.14万元/吨（YoY - 2%，QoQ+4%）；预计产品均价及毛利率有望逐步提升 [6] - 新能源材料：2024年销量6.47万吨（YoY+11%），营收13.81亿元（YoY+6%），均价2.13万元/吨（YoY - 5%），毛利率17.92%，同比 - 5.74pct；25Q1销量1.27万吨（YoY - 35%，QoQ - 6%），营收3.09亿元（YoY - 7%，QoQ - 14%），均价2.43万元/吨（YoY+42%，QoQ - 9%）；PP膜25Q1营收1.10亿元（YoY+37%），25年聚丙烯薄膜2号线有望贡献增量；光伏背板基膜订单需求及盈利能力大幅下滑，恢复仍需时间 [6] - 电工绝缘材料、环保阻燃材料：2024年电工绝缘材料销量5.00万吨（YoY+59%），营收4.68亿元（YoY+30%），均价0.94万元/吨（YoY - 19%），毛利率12.33%，同比 - 6.59pct；环保阻燃材料销量1.51万吨（YoY+36%），营收1.46亿元（YoY+18%），均价0.96万元/吨（YoY - 13%），毛利率10.66%，同比 - 5.68pct；25Q1电工绝缘材料销量1.18万吨（YoY+37%，QoQ - 10%），营收1.08亿元（YoY+22%，QoQ - 7%），均价0.92万元/吨（YoY - 11%，QoQ+4%）；环保阻燃材料销量0.33万吨（YoY - 8%，QoQ - 9%），营收0.31亿元（YoY - 10%，QoQ - 6%），均价0.96万元/吨（YoY - 2%，QoQ+3%） [6] 投资分析意见 - 小幅下调公司2025 - 2026归母净利润为4.18、5.35亿元（原值为4.51、5.93亿元），新增2027年归母净利润6.81亿元，当前市值对应PE为19、15、12X，公司目前PB估值为1.83X，自2022年4月30日至今三年平均PB估值中枢为2.38X，具备较大安全边际，维持“增持”评级 [6] 财务数据 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|3,737|4,470|5,068|5,747|6,504| |归母净利润（百万元）|326|181|418|535|681| |每股收益（元/股）| - |0.20|0.47|0.60|0.76| |毛利率（%）| - |13.9|19.1|20.4|21.7| |ROE（%）| - |4.0|9.0|10.7|12.4| |市盈率| - |45|19|15|12| [6][8]