投资评级 - 维持"买入"投资评级 [4] 核心观点 - 公司2025年上半年实现营业收入909.01亿元 同比减少6.35% 归母净利润61.23亿元 同比减少25.10% [4] - 各业务板块主要产品销量及销售收入同比保持增长态势 聚氨酯系列/石化系列/精细化学品及新材料实现营收368.88/349.34/156.28亿元 同比+4.04%/-11.73%/+20.41% [4] - 石化业务120万吨/年的第二套乙烯装置一次性开车成功 第一套乙烯装置进行乙烷进料改造 预计显著降低生产成本 [4] - 公司自研技术加速成果转化 MS装置一次性开车成功 叔丁胺产业化成功 砜聚合物产出合格品 生物基1,3-丁二醇成功导入化妆品客户 电池材料研发取得突破 [4] - 预计2025-2027年归母净利润为132.58/166.86/189.02亿元 对应EPS分别为4.24/5.33/6.04元 市盈率分别为16.07/12.77/11.27倍 [4] 财务表现 - 2025年上半年扣非归母净利润62.44亿元 同比减少22.90% 25Q2实现营收478.34亿元 环比+11.07% [4] - 聚氨酯系列/石化系列/精细化学品及新材料实现销量303/285/119万吨 同比+12.64%/+3.64%/+29.35% [4] - 2025年Q2三大业务销量分别为158/152/65万吨 同比+14.49%/+7.80%/+35.42% [4] - 期间费用率保持稳定 管理费用率下降显示成本管控强化 [4] - 预计2025-2027年营业收入2025/2254/2412亿元 增长率11.24%/11.28%/7.01% [5][8] 估值指标 - 最新收盘价68.05元 总市值2130亿元 市盈率16.40倍 [3] - 52周最高价93.75元 最低价52.53元 [3] - 预计2025-2027年市净率2.03/1.82/1.64倍 EV/EBITDA为3.34/1.90/0.98倍 [5][8] - 资产负债率64.7% 预计逐年下降至58.3% [3][8] 业务发展 - 公司全球化布局巩固聚氨酯全球龙头地位 新材料项目持续投产 [4] - 高附加值产品有望进一步提升盈利能力 化工龙头有望率先受益于行业景气提升 [4] - 第四代磷酸铁锂完成量产供应 五代产品完成定型首发 [4]

公司业绩表现 - 2025年第二季度聚氨酯系列产品销量158万吨 同比增长2.72% 环比增长8.97% [1] - 石化系列产品销量152万吨 同比增长11.59% 环比增长14.29% [1] - 精细化学品及新材料销量65万吨 同比增长16.98% 环比增长20.37% [1] - 子公司宁波万华盈利大幅增长 博苏化学和电池材料业务处于亏损状态 [1] 业务发展动态 - 上半年主要产品销量保持增长态势 第二季度石化及精细化学品产品增速较快 [1] - 公司石化原料轻质化进程加速 多个自主研发项目实现投产 [1] - 公司在聚氨酯、石化、精细化学品及新材料领域持续进行技术创新和产业链布局 [1] 行业地位与评级 - 公司被认定为国内化工行业龙头企业 [1] - 研报维持对公司"推荐"评级 看好其发展趋势 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [2] 核心观点 - 报告看好旺季聚氨酯价格修复，认为产销量增长将抵消产品价格下滑的影响 [6][7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为143.58、164.98、173.70亿元，对应PE分别为13.73、11.95、11.35倍 [12] 公司经营与财务表现 - 2025年上半年营业收入909.01亿元，同比下降6.35%，归母净利润61.23亿元，同比减少25.10% [6] - 第二季度营业收入478.34亿元，同比/环比-6.04%/+11.07%，归母净利润30.41亿元，同比/环比-24.30%/-1.34% [6] - 总市值1972亿元，流通市值1972亿元，总股本3130百万股，流通股本3130百万股 [2] 业务板块分析 聚氨酯板块 - 营业收入368.88亿元，同比+4.04%，毛利率25.68%，同比-2.32pct [7] - 产量/销量298万吨/303万吨，同比增加15万吨/34万吨 [7] - 主要产品价格：纯MDI均价18,800元/吨，聚合MDI均价16,700元/吨，TDI均价12,400元/吨，软泡聚醚均价7,800元/吨 [7] - 福建第二套33万吨/年TDI项目已于2025年7月投产，福建MDI技改扩能新增70万吨/年，预计2026年Q2完成 [7] 石化板块 - 营业收入349.34亿元，同比-11.73%，毛利率-0.37%，同比-4.90pct [8] - 产量/销量295万吨/285万吨，同比增加18万吨/10万吨 [8] - 烟台25万吨/年LDPE装置2025年初投产，100万吨/年乙烯一期装置6月3日起停产5个月进行技术改造 [8] 产能与未来展望 - 2024年底MDI、TDI、聚醚年产能分别为380、111、159万吨，福建项目投产后MDI/TDI产能将达450/144万吨 [9] - 2024年内POE项目、柠檬醛及衍生物项目、尼龙12弹性体、MQ树脂已投产，未来将打通柠檬醛、维生素、香精香料产业链 [11] - 公司三位一体布局，多个项目陆续投放，推动新材料业务快速发展 [11]

投资评级 - 维持"买入-B"评级 [1][11] 市场数据 - 2025年8月13日收盘价62.98元，年内最高/最低价分别为100.40元/52.10元 [2] - 流通A股市值1,971.57亿元，总股本31.30亿股 [2] - 基本每股收益1.95元，摊薄每股收益1.95元，每股净资产34.41元，净资产收益率6.21% [3] 财务表现 - 2025H1营业总收入909.0亿元，同比-6.4%；归母净利润61.2亿元，同比-25.1% [5] - 2025Q2营业总收入478.3亿元，同环比分别-6.0%/+11.1%；归母净利润30.4亿元，同环比分别-24.3%/-1.3% [5] - 毛利率和净利率分别为13.84%和7.39%，同比分别下降2.57 pct和1.86 pct [6] 业务分拆 - 聚氨酯系列营收368.9亿元（同比+4.0%），销量303万吨（同比+12.6%），毛利率25.68%（同比-2.32 pct） [6] - 石化系列营收349.3亿元（同比-11.7%），销量285万吨（同比+3.6%），毛利率-0.37%（同比-4.89 pct） [6] - 精细化学品及新材料系列营收156.3亿元（同比+20.4%），销量119万吨（同比+29.3%），毛利率9.55%（同比-7.44 pct） [6] 行业动态 - 纯MDI、TDI市场均价分别为1.79、1.6万元/吨，较二季度末分别上涨5.3%、37.0% [7] - 纯MDI、TDI行业总库存分别6.2、1.1万吨，均处于历史低位 [7] - 科思创TDA/TDI装置遭遇不可抗力，推动相关产品价格上涨 [7] 公司战略 - 推进装置扩能和节能降耗项目，打造极致成本竞争力 [8] - MS装置一次性开车成功，叔丁胺产业化成功，砜聚合物产出合格品 [8] - 生物基1,3-丁二醇成功导入化妆品客户，第四代磷酸铁锂完成量产供应 [8][10] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利分别为137.2/169.1/190.8亿元 [11] - 对应PE分别为14/12/10倍 [11] - 2025E营业收入2019.84亿元（同比+10.9%），毛利率15.1% [13]

投资评级 - 维持"推荐"评级，目标价62.98元 [4][6] 财务表现 - 2025H1实现销售收入909.14亿元（同比-6.35%），归母净利润61.23亿元（同比-25.10%），扣非净利润62.44亿元（同比-22.90%） [1] - 2025Q2销售收入478.34亿元（环比+11.07%），扣非净利润32.04亿元（环比+5.38%） [1] - 预计2025-2027年归母净利润为121.87/136.62/160.14亿元，对应PE 16x/14x/12x [4] 业务运营 - 聚氨酯系列2025H1销量303万吨（同比+12.64%），Q2销量158万吨（环比+8.97%） [2] - 石化系列2025H1销量285万吨（同比+3.64%），Q2销量152万吨（环比+14.29%） [2] - 精细化学品及新材料2025H1销量119万吨（同比+29.35%），Q2销量65万吨（环比+20.37%） [2] - 子公司宁波万华净利润23.44亿元（同比+34.33%），博苏化学亏损0.89亿元（同比-185.82%） [3] 研发与产能 - 120万吨/年第二套乙烯装置投产，第一套乙烯装置完成乙烷进料改造 [4] - MS装置、叔丁胺项目、聚砜、生物基1,3-丁二醇等自主研发项目实现产业化 [4] - 电池材料业务第四代磷酸铁锂完成量产供应 [4] 财务预测 - 2025E营业收入2280.93亿元（同比+25.28%），毛利率12.71% [9] - 2025E净资产收益率11.52%，每股收益3.89元 [9] - 2025E经营活动现金流390.88亿元，资本开支364.11亿元 [10]

公司基本情况 - 公司代码600309 简称万华化学 半年度报告摘要需结合全文阅读以全面了解经营成果及财务状况 [1] - 董事会监事会及高管保证报告真实性 全体董事出席董事会会议 报告未经审计且无利润分配预案 [1][1][1] - 报告期末存在存续债券 但未披露具体偿债能力指标 [1][1] 董事会决议事项 - 第九届董事会2025年第二次会议于8月9日召开 应出席董事11人实际出席11人 由董事长廖增太主持 [6][7][8] - 审议通过2025年半年度报告 11票同意 审计及合规管理委员会已前置审议 [9][10] - 董事会战略委员会成员变更为廖增太、寇光武、王浩、武常岐、马玉国 廖增太任召集人 [10] - 制定期纸货套期保值业务管理制度 11票同意 具体制度同步披露于交易所网站 [10] 经营数据 - 2025年上半年聚氨酯系列产品销售收入3689亿元 石化系列及贸易收入3493亿元 精细化学品及新材料收入1563亿元 [12] - 聚氨酯产品价格：纯MDI均价18800元/吨 聚合MDI均价16700元/吨 TDI均价12400元/吨 软泡聚醚均价7800元/吨 [14] - 石化产品价格同比分化：丙烯酸上涨1486%至7113元/吨 正丁醇下跌2017%至6618元/吨 LLDPE膜级下跌675%至7781元/吨 [15] - 原材料价格波动：纯苯下跌2153%至6789元/吨 动力煤5000大卡下跌2278%至600元/吨 丙烷CP均价微涨049%至612美元/吨 [16][17][17]

财务表现 - 公司2025年上半年实现营收909.01亿元，同比下降6.35% [1] - 归属于上市公司股东的净利润61.23亿元，同比下降25.1% [1] - 扣非净利润62.44亿元，同比下降22.9% [1] - 基本每股收益1.95元 [1] 聚氨酯系列业务 - 面对关税政策引发的市场波动，公司通过科学决策和坚定策略稳定市场 [1] - 海外渠道布局深化，全球营销机构扩充至28个 [1] - 全球供应链和技术服务网络实现高效本土化运营 [1] 石化系列业务 - 在石化产能集中释放、产品价格承压的背景下，公司通过科学平衡产销关系增强盈利能力 [1] - 聚焦优势产品，持续优化产能利用率，进一步提升盈利水平 [1] 精细化学品及新材料业务 - ADI业务深化全球化布局，提升国际化及抗风险能力 [1] - MS树脂装置一次性开车成功，填补国内高端光学级MS规模化生产空白 [1] - 维生素A全产业链贯通，正式进入动物营养健康和人类营养健康领域 [1]

销售收入 - 2025年上半年聚氨酯系列产品销售收入368.88亿元[2] - 2025年上半年石化系列产品和贸易销售收入349.34亿元[2] - 2025年上半年精细化学品及新材料系列产品销售收入156.28亿元[2] 产量销量 - 2025年上半年聚氨酯系列产量298万吨、销量303万吨[3] - 2025年上半年石化系列产量295万吨、销量285万吨[3] - 2025年上半年精细化学品及新材料系列产量124万吨、销量119万吨[3] 市场均价 - 2025年上半年纯MDI市场均价约18800元/吨[3] - 2025年上半年聚合MDI市场均价约16700元/吨[3] - 2025年上半年TDI市场均价约12400元/吨[3] - 2025年上半年软泡聚醚市场均价约7800元/吨[3] 原料价格 - 2025年上半年山东丙烯价格6712元/吨，同比下跌2.37%[4] - 2025年上半年山东正丁醇价格6618元/吨，同比下跌20.17%[4] - 2025年上半年山东丙烯酸价格7113元/吨，同比上涨14.86%[4] - 2025年上半年山东丙烯酸丁酯价格8741元/吨，同比下跌5.85%[4] - 2025年上半年纯苯均价6789元/吨，同比下跌21.53%[4] - 2025年上半年动力煤5000大卡均价600元/吨，同比下跌22.78%[4] - 2025年上半年丙烷CP均价612美元/吨，同比上涨0.49%[4] - 2025年上半年丁烷CP均价594美元/吨，同比下跌3.10%[4]

核心观点 - 市场在磨底期筛选出的行业或可作为新一轮主线的前瞻信号，在特朗普 2.0 时期，政策、地缘博弈格局和产业驱动逻辑可构成长期逻辑，消费和自主可控领域有投资机会，同时关注科技 AI+、消费股估值修复和低估红利崛起等方向，部分行业和公司有业绩增长潜力和投资价值 [32][33][48] 宏观策略 如何看待 4 月出口超预期以及后续高频跟踪 - 4 月出口、进口增速超预期，中国出口有韧性，分国别美国贡献度大幅下行，东盟回升，欧盟、日本基本持平，出口商品表现分化，贸易跟踪可关注航运期货指数，国内生产相关指数下行，4 月韩国出口有抢出口效应 [28] - 4 月 CPI 维持负值，PPI 同比降幅走阔，剪刀差走阔，央行关注物价回升和银行净息差问题，交运和工业生产部分指标有变化，国内有多项政策发布，国际上 5 月 FOMC 会议维持利率不变 [29][30] - 行业配置建议重视恒生互联网，投资主线有 Deepseek 引领的科技 AI+、消费股估值修复和消费分层复苏、低估红利崛起 [31] 策略专题：市场后续主线的进一步思考 - 市场磨底期筛选行业可作新一轮主线前瞻，特朗普 2.0 时期政策、地缘博弈格局和产业驱动逻辑构成长期逻辑，消费有政策加码重估预期且基本面拐点或现，自主可控有政策积累和国产替代逻辑 [32][33][34] - 内需消费配置思路为财报拐点+政策支持+纯内需板块，服务业有望成二季度主线；财报拐点+政策与产业逻辑通畅+排除基数效应&外需影响板块，必选和可选消费耐用消费品板块有望走出结构性行情 [33] - 自主可控配置关注国内供给能力提升领域，筛选对美进口依赖度高且国内有供给能力的板块；从产能周期视角看产能投放提速领域 [34] 周观 REITs - 中金唯品会奥特莱斯 REIT 已申报，原始权益人为杉杉商业集团 本周 REITs 市场上行，华安百联消费 REIT 领涨，流动性方面总体成交活跃度下降 [36][37] 投资策略专题：A股七大资金主体面面观 - 4 月特朗普“对等关税”冲击后市场反弹，不同资金主体表现不同，公募基金偏股新发份额上升，私募证券基金仓位由升转落，北向资金月度日均成交额下降，两融资金净流入转净流出，保险资金调降风险因子，银行理财发行 - 到期数量上涨，产业资本净减持规模收窄，三大主体资金流指标交易脉冲回落 [38][39][44] 多家发布新一代大模型，政策推进服务消费提质惠民：产业赛道与主题投资风向标 - 政策上服务消费提质惠民方案印发，人工智能相关政策持续出台 产业上阿里腾讯等发布新模型，人形机器人赛事举行，新能源车、新消费有新动态 [46][47] - 投资建议关注 Deepseek 引领的科技 AI+、消费股估值修复和消费分层复苏、低估红利崛起，重视恒生互联网 [48] 金融固收 金融工程：量化择时周报：重大事件落地前维持中性仓位 - 择时体系显示市场重回震荡格局，核心观测市场风险偏好变化，受中美关税谈判和技术指标压制，短期风险偏好难快速提升，建议维持中性仓位 [50][51][52] - 行业配置中期推荐困境反转型板块，如恒生医疗和消费出口链相关行业，TWOBETA 模型推荐科技板块，银行与黄金板块值得关注，绝对收益产品建议仓位至 60% [51][52] 金融工程：戴维斯双击本周超额基准 4.08% - 戴维斯双击策略今年以来累计绝对收益 12.54%，本周超额中证 500 指数 4.08% 净利润断层策略本年组合累计绝对收益 14.71%，本周超额收益 3.06% 沪深 300 增强组合本年相对沪深 300 指数超额收益 7.19%，本周超额收益 0.85% [54][55][56] 金融工程：因子跟踪周报：小市值、反转因子表现较好 - 20250510 - 不同时间维度下，小市值、反转等因子表现较好，一致预期 EPS 变动、高管平均薪酬等因子表现较差 [59][60] 行业公司 小米集团 - W（01810）：手机中国出货量重回第一，汽车业务迎来关键节点 - 一季度小米手机出货量重返中国区第一，预计手机业务同比增长 8%至 504.2 亿元，毛利率提升至 12.5% 家电自研工厂提前落地，预计 25Q1AIoT 收入同比增长 52%至 309.25 亿元，毛利率上升至 24.1% [62][63] - 小米 YU7 预计 6 - 7 月上市，小米二期产能和扩产计划或推进，上调 2025 年小米汽车出货量为 40 万台 [63][64] - 看好小米未来发展，上调 2025 - 2026 年总收入和归母调后净利润预测，给予 2026 年估值 21X，对应目标市值 17955 亿元，目标价 71.53 元，维持“买入”评级 [65][66] 台华新材（603055）：受益户外及锦纶需求景气 - 25 年一季报营收 15 亿，同比+0.4%，归母净利润 1.6 亿，同比+9%，主要产品锦纶长丝销售受原材料价格影响 受益户外及锦纶需求，江苏项目投产或推进，拟布局越南产能 [66][67] - 调整盈利预测，预计归母净利润上调，维持“买入”评级 [68] 三维化学（002469）：高弹性建筑化工小巨人，业绩增长潜力可期 - 化工实业给业绩托底，公司是全国最大正丙醇生产企业，产线可灵活切换 化工工程有望进入收入确认高峰，承接业务量领先，多个项目有进展 [69][70] - 24 年高分红、高股息，财务安全边际高 高端新材料项目在建，预计 25 - 27 年归母净利润增长，维持“买入”评级 [72][73] 康冠科技（001308）：创新显示类延续高增 - 2025 年 Q1 营收和归母净利润增长，各类产品延续增长态势，创新类显示产品表现突出 产品结构优化和技术创新提升产品力，加快全球化布局推动自有品牌出海，积极应对关税挑战 [74][75][76] - 调整盈利预测，预计 25 - 27 年归母净利上调，维持“增持”评级 [77] 三峡能源（600905）：两个“风光三峡”如期建成，减值拖累年度业绩 - 2024 年和 2025Q1 营收和归母净利有不同表现 如期建成两个“风光三峡”，风光并网装机达 46.7GW，电量增长带动营收提高，但业绩受多重因素影响 [80][81]

报告公司投资评级 - 给予万华化学“买入”投资评级（维持）[1] 报告的核心观点 - 万华化学2024年多产品产销增长推动营收上升但盈利能力下滑致业绩不佳 短期业绩承压 不过聚氨酯产品稀缺性不变 新产能投产后将巩固龙头地位 预测2025 - 2027年归母净利润分别为152.65、181.09、194.95亿元 对应PE分别为11.2、9.4、8.8倍[4][5][8] 根据相关目录分别进行总结 公司基本数据 - 2025年4月24日 当前股价54.45元 总市值1710亿元 总股本3140百万股 流通股本3140百万股 52周价格范围54.08 - 93.75元 日均成交额1368.76百万元[1] 公司业绩情况 - 2024全年实现营业总收入1820.69亿元 同比增长3.83% 实现归母净利润130.33亿元 同比下滑22.49% 2024Q4单季度实现营业收入344.65亿元 同比下滑19.49%、环比下滑31.80% 实现归母净利润19.40亿元 同比下滑52.83%、环比下滑33.55%[4] 投资要点 多产品并驾齐驱推动营收增长 盈利能力下滑拖累业绩 - 聚氨酯方面 公司是全球最大的MDI和TDI供应商 目前产能分别为380万吨/年和111万吨/年 在建项目全部投产后产能将分别达450万吨/年和144万吨/年 2024年完成万华宁波和万华福建MDI扩能 产量和销量同比增长分别为16.22%和15.40% 业务营收758.44亿元 同比增长13%[5] - 石化系列产品2024年产量和销量分别同比增长14.37%和15.69% 业务营收725.18亿元 同比增长5%[5] - 精细化学品及新材料系列2024年产量和销量分别同比增长26.87%和27.65% 业务营收282.73亿元 同比增长19%[5] - 受纯苯等主要原材料涨价影响 公司聚氨酯和精细化学品毛利率均下行 分别同比减少1.54pct和8.64pct 影响归母净利润[5] 费用率整体上行 现金流保持稳健 - 2024年销售/管理/财务/研发费用率分别同比+0.12/+0.26/+0.19/+0.17pct 因聚氨酯产业链延伸及配套项目在建 员工费用和房屋建筑物折旧等费用增加 费用率整体呈上行趋势[6] - 2024年公司经营活动产生的现金流量净额为300.53亿元 同比增加32.56亿元 源于产品销量增长[6] 石化方面多项目密集落地 开拓增长新空间 - 公司依托PO/AE一体化装置和大乙烯装置 拓展C2、C3、C4产业链及价值链 2024年和2025年分别开车万华蓬莱一期PDH装置和万华烟台25万吨/年LDPE装置 拓展业务和产业链版图[7] - 2024年公司与博禄化学、北欧化工等巨头组建合资公司 引进海外先进技术建设特种聚烯烃一体化项目[7] 盈利预测 - 预测公司2025 - 2027年归母净利润分别为152.65、181.09、194.95亿元 当前股价对应PE分别为11.2、9.4、8.8倍 给予“买入”投资评级[8] 盈利预测具体指标 |预测指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |主营收入（百万元）|182,069|210,394|232,023|245,280| |增长率（%）|3.8|15.6|10.3|5.7| |归母净利润（百万元）|13,033|15,265|18,109|19,495| |增长率（%）|-22.5|17.1|18.6|7.7| |摊薄每股收益（元）|4.15|4.86|5.77|6.21| |ROE（%）|12.6|14.2|16.1|16.6|[10] 资产负债表、利润表及主要财务指标预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |资产总计（百万元）|293,333|309,342|322,657|333,354| |负债合计（百万元）|189,833|201,767|210,247|215,740| |所有者权益（百万元）|103,500|107,575|112,410|117,614| |营业收入（百万元）|182,069|210,394|232,023|245,280| |营业成本（百万元）|152,643|175,954|193,186|204,400| |归母净利润（百万元）|13,033|15,265|18,109|19,495| |毛利率（%）|16.2|16.4|16.7|16.7| |净利率（%）|8.1|8.2|8.9|9.0| |ROE（%）|12.6|14.2|16.1|16.6| |资产负债率（%）|64.7|65.2|65.2|64.7| |总资产周转率|0.6|0.7|0.7|0.7| |应收账款周转率|13.4|13.4|13.4|13.4| |存货周转率|6.3|6.3|6.3|6.3| |每股数据(元/股) - EPS|4.15|4.86|5.77|6.21| |每股数据(元/股) - P/E|13.1|11.2|9.4|8.8|[11]