2、国内有机硅行业自律行动推进：近期，有机硅行业通过产业自律协同调涨价格，有机硅主流单体厂 于11/18召开行业会议，会后山东单体厂报盘涨至13100元/吨，其余主流单体厂报盘涨至13200元/吨。 产业趋势：《石化化工行业稳增长工作方案（2025-2026年）》出台以来，在政策支持之下，产业科技 创新能力有望得到增强，新型市场及应用需求有望得到拓展，供给端有望得到科学调控，石化化工行业 转型升级有望加速。化工板块资本开支已近尾声，在建工程同比连续三个季度下滑，叠加老旧装置淘汰 更新+节能降碳等"反内卷"政策的深化与显效，部分两高及落后产能确定性退出，中小型企业加速出 清，供给端边际明显改善。2025三季度石化产业指数整体ROE小幅回升至10.1%，筑底态势趋于明确， 而市盈率分位数仍处于近十年中枢水平附近，板块估值性价比值得关注。 相关产品：化工行业ETF（516570，场外联接A/C: 020104/020105）一键打包三桶油、万华化学等石油 石化、基础化工产业龙头，指数构成接近于石化化工板块中哑铃策略标的，同时涵盖高股息+高成长成 份券，2023年以来收益表现在可比化工行业指数中保持领先。化工行业ET ...

行业与公司 * 纪要涉及的行业为MDI（二苯基甲烷二异氰酸酯）行业，属于化工领域[1] * 纪要中提及的公司包括万华化学（宁波、福建基地）、巴斯夫（重庆、上海、美国）、科思创、陶氏、亨斯迈等全球主要MDI生产商[4][11][13][16][17][20] 核心观点与论据：市场现状与价格 * **2025年市场供需失衡**：全球MDI市场供需失衡，新增产能主要来自中国和韩国，叠加中美关税影响，导致价格上涨动能受限[1][2] * **需求增速低于预期**：全球整体需求增速原计划为3-4%，国内预期为5-6%，但实际增速低于预期，不过仍保持正增长[1][2] * **当前价格水平**：近期国内聚合MDI价格约为14,500-14,600元/吨，纯MDI价格从最高20,000元/吨回落至19,500元/吨左右[1][2] 亚洲市场实际涨价约100美元/吨，从1,700美元涨至1,800美元/吨[2] 欧洲和国内价格接近，为1,700-1,800美元/吨，美国纯MDI价格约2,200美元/吨[2][3] * **纯MDI表现更优**：2025年纯MDI在氨纶、TPU和鞋底浆料领域表现良好，由于供应紧张，其价格比聚合MDI高出约5,000元/吨[8] 核心观点与论据：供应与产能 * **全球开工率**：国内MDI开工率从75%降至70%左右，欧洲开工率约70%，美国陶氏恢复正常后开工率正常[1][4] * **计划内检修**：万华宁波、巴斯夫重庆和科思创计划停产检修，对供应影响有限，但有助于增强下游信心[1][4] * **贸易流向变化**：2025年中国对美国MDI出口减少，美国市场缺口通过本土提高开工率及部分欧洲货源补充[4] 1至10月中国MDI总出口量为68万吨，同比减少31%，其中对美出口减少20万吨[19] * **新增产能规划**：2026年全球主要新增产能预计为美国巴斯夫增加17万吨，以及中国万华化学福建基地增加70万吨，总计约87万到90万吨[20] 上海巴斯夫计划分两期增加16万吨产能，到2027年完成[17] * **潜在产能退出**：欧洲一些老旧且产能较低的装置（如科思创在西班牙和德国以及陶氏在葡萄牙的装置）可能因运营成本高而面临退出风险，但目前尚无官方确认[17] 核心观点与论据：下游需求分析 * **国内需求结构**：国内MDI总需求量约550万吨，其中60%至70%是聚合MDI，30%左右是纯MDI[12] 国内聚合MDI主要用于冰箱冷柜（占50%）、冷库及人造板（共10%）、教练机（10%）及汽车（8%）[12] 国内纯MDI则主要用于TPU（30%）、鞋底浆料（25%）及氨纶（10%）[12] * **国外需求结构**：国外MDI需求中，家电类占比25%-30%，建筑保温板占比30%-35%，其余用于汽车等领域[12] * **2025年国内下游表现**：国内聚合MDI下游应用除家具外均有正增长，预计全年内销保持5-6%的增速[1][5] 具体来看：冰箱冷柜前10个月产量近9,000万台，同比增长1%[5] 汽车生产同比增长13.2%[5] 冷库容量前三季度增长8%，带动冷藏车20%的双位数增长[5] 无醛板材目前占全国装修用刨花板等材料20%，每年消耗20-30万吨聚合物[5] 风机叶片每年增长10%[5] TPU需求量接近60万吨，同比增长7%至8%[8] 鞋材和氨纶增长2%至3%[8] 房地产相关家具销售面积下降10%[5] * **2025年欧美需求分化**：欧洲因俄乌战争后消费力下降，建材和保温材料需求（占比约30%至40%）减缓导致整体MDI需求下降[7] 美国则因降息推动房地产市场发展，建材需求增加，对本地市场有明显提升[7] * **2026年需求展望乐观**：预计关税扰动减少，冰箱冷柜产业链复苏，汽车行业维持高增长（可能略低于今年），家电内销可能有新政策补贴，冷库和人造板预计增长7%至8%[9] 出口方面，美国市场仍然疲软，但欧洲、非洲、印度等地区有望弥补缺口，总体出口可能反弹[9][10] * **未来增长点**：无醛板材预计每年将维持10%左右增长[21] 冰箱冷库领域需求持续增加[21] 风电叶片市场每年至少新增3-4万吨需求[21] 汽车行业中座椅、顶棚及电池交链剂也将带来显著增长[21] 核心观点与论据：成本与库存 * **生产成本差异**：全球范围内，美国的生产成本最低，其次是中国，然后是欧洲[15] 国内万华采用煤化工路线，成本约9,500-10,005元/吨[13] 科思创、巴斯夫采用天然气路线，成本高出1,000-1,500元/吨[13] 欧洲天然气路线成本与国内差异不大，仅多500元左右，但需考虑装置老旧且开工率偏低的问题[13][14] 欧洲天然气成本通常比上海周边地区高出500至800美元[15] * **库存情况**：工厂库存正常（万华宁波因检修库存下降，上海科思创为检修准备库存较高）[11] 贸易商备货意愿强烈，库存约一个月左右[2][11] 下游客户因担心淡季价格波动，仅保持半个月左右的低位库存[11] 其他重要信息 * **转口贸易利润**：欧洲聚合MDI价格为17,500至18,000美元/吨，美国为2,300至2,400美元/吨，两者价差加上运费后仍有300至400美元/吨利润空间，但实际操作量不大[19] * **美国市场供需**：美国总产能167万吨，但需求达185万吨，每年需进口约40万吨[17]

核心观点 - 报告认为化工行业在“反内卷”政策、国产替代加速及特定材料（如铬盐）需求增长的驱动下，有望迎来景气上行周期，并重点看好细分领域龙头及高股息央国企的投资机会 [3][5][9] - 报告对医药、债券、农业、可转债等多个领域进行了分析，指出医药创新逻辑未变、债市短期或企稳、生猪去产能加速、可转债进入高估值“深水区”等核心观点 [29][33][44][52] 化工行业周报要点 - **行业景气指数**：2025年12月4日，国海化工景气指数为91.81，较11月27日上升0.45 [3] - **地缘政治与国产替代**：中日关系紧张有望加速半导体材料国产替代，涉及光刻胶、湿电子化学品、电子气体、掩膜版、CMP材料、溅射靶材、硅片等多个领域及对应标的公司 [4][5] - **“反内卷”与行业价值重估**：“反内卷”政策有望使全球化工产能扩张放缓，中国化工企业现金流充沛，潜在股息率将大幅提升，从“吞金兽”转向“摇钱树”，重点关注石油化工、煤化工等领域 [5] - **铬盐需求与缺口**：受AI数据中心电力需求（燃气轮机）和商用飞机发动机需求驱动，铬盐行业正迎来价值重估，预计到2028年供需缺口达34.09万吨，缺口比例32% [5] - **价格跟踪**： - 氧化铬绿：12月2日价格为37500元/吨，环比前一日上涨2000元/吨；12月5日价格维持37500元/吨，环比11月28日上涨2000元/吨 [5][16] - 金属铬：12月5日价格为84000元/吨，环比11月28日持平 [16] - 硫酸：12月5日中国浓硫酸（98%）价格1009.38元/吨，环比11月28日上涨40.00元/吨 [27] - 硫磺：12月5日中国固体硫磺价格3793.81元/吨，环比11月28日上涨25.06元/吨 [27] - **重点投资机会**：报告提出四大投资方向，并列出对应公司 [7][8] 1. **低成本扩张**：如万华化学、华鲁恒升、卫星化学等 2. **景气度提升**：如铬盐（振华股份）、磷矿石（芭田股份、云天化）、制冷剂（巨化股份）、轮胎设备（软控股份）等 3. **新材料**：如电子化学品（阳谷华泰、万润股份）、氟冷液（新宙邦）、吸附材料（蓝晓科技）等 4. **高股息**：如中国石油、中国海油、中国石化、中国化学等央国企 - **重点产品市场分析**： - **正丁醇**：本周（11月28日-12月5日）因供应减少和外采需求，价格宽幅上涨，企业库存降至低位 [11] - **辛醇**：受装置检修影响供应紧张，价格延续涨势，产品利润扭亏为盈 [11] - **硫酸**：受硫磺价格高位及供应端降负荷支撑，价格稳中上行 [11] - **重点公司信息跟踪**： - **万华化学**：12月5日，聚合MDI价格14825元/吨，环比11月28日上涨175元/吨；纯MDI价格19550元/吨，环比下降200元/吨 [12] - **赛轮轮胎**：拟投资1.52亿美元建设柬埔寨贡布经济特区项目（二期），预计税后内部收益率6.99% [14] - **恒力石化**：12月5日涤纶长丝POY价格6450元/吨，环比下降25元/吨；PTA价格4665元/吨，环比上涨45元/吨 [17] - **新洋丰**：12月5日磷酸一铵价格3684元/吨，环比上涨5元/吨；磷酸二铵价格4306元/吨，环比上涨23元/吨 [18] 华东医药公司点评要点 - **业绩表现**：2025年前三季度，公司实现营业收入326.64亿元，同比增长3.77%；归母净利润27.48亿元，同比增长7.24% [29] - **工业板块**：核心子公司中美华东2025年1-9月实现营业收入（含CSO业务）110.45亿元，同比增长11.10%；归母净利润24.75亿元，同比增长15.62% [30] - **创新业务**：2025年1-9月创新产品及代理服务收入合计16.75亿元，同比增长62%；其中索米妥昔单抗注射液（ELAHERE）已实现销售收入超4500万元，预计2025年11月国内正式上市 [31] - **研发投入**：2025年1-9月医药工业研发投入21.86亿元，同比增长35.99%；直接研发支出占医药工业营收比例为16.21% [31] - **盈利预测与评级**：预计2025-2027年归母净利润分别为39.46亿元、45.37亿元、50.64亿元，对应PE分别为18.73X、16.29X、14.59X，首次覆盖给予“买入”评级 [32] 债券研究周报要点（超长债） - **市场行情**：12月1日至5日，30年期国债收益率上行至2.26%，与10年期国债利差接近41bp，接近2024年以来最高位 [34] - **机构行为**：本周超长债主要卖盘为基金，券商存在借券做陡曲线行为；大行于12月5日明显加大30年期国债净买入，有“护盘”迹象 [34] - **资金面与策略**：资金面延续宽松，DR007维持在1.46%下方，银行资金融出超4万亿元；在资金宽松下票息策略确定性更高，曲线可能维持陡峭化 [35] 医药行业周报要点（生长激素） - **板块表现**：本周（12月1日至5日）医药生物板块下跌0.74%，跑输沪深300指数；子板块中医药商业上涨5.19%，化学制药、生物制品等下跌 [36][38] - **板块估值**：以2026年盈利预测计算，医药板块PE为33.3倍，相对全部A股（扣除金融）溢价率为42%；以TTM计算，PE为29.3倍，低于历史平均的35.0倍 [38] - **长效生长激素**：基于TransCon技术的长效生长激素隆培素预计2025年四季度在国内获批上市，其在中国Ⅲ期试验中相较于短效生长激素显示出优效性及同等安全性 [37] 债券研究周报要点（固收买卖方观点） - **情绪指数**：12月2日至8日，债市卖方情绪继续回落，分歧度降低；买方情绪指数也再度回落，机构持续观望 [40] - **卖方观点**：统计26家机构，81%持中性态度，15%偏多，4%看空；中性观点认为经济“弱复苏”约束利率上行，但缺乏单一主线驱动趋势性突破 [41][42] - **买方观点**：统计24家机构，67%持中性态度，21%偏多，12%偏空；中性观点认为多空因素拉锯，收益率陷入区间震荡 [43] 农林牧渔行业周报要点（生猪） - **生猪行业**：去产能迎来加速阶段，政策调控具有持续性，旨在使猪价恢复合理区间；投资机会来自低成本带来的业绩兑现和分红提升，首推牧原股份、温氏股份 [44] - **家禽行业**：2025年1-10月祖代雏鸡更新107.21万套，进口占比45.6%；禽价低迷，建议关注周期边际变化，推荐圣农发展、立华股份 [45] - **动保行业**：关注非洲猪瘟亚单位疫苗临床试验进展，临床实验约5-6个月，上市概率有望提升，建议关注生物股份、科前生物等 [46][47] - **其他子行业**：转基因种子商业化利好转基因研发布局早的公司；饲料行业集中度提升；宠物经济处于品牌快速发展阶段 [48][49][50] 可转债年度策略要点 - **市场回顾**：2025年中证转债指数上涨17.87%，经历平价与估值共振上涨的行情 [51] - **当前困境**：转债估值处于历史高位，百元溢价率突破30%，双低值中位数突破170；全市场转债价格中位数132元，平均价格142元；高溢价下跟涨能力减弱，供给持续收缩 [52] - **宏观支撑**：企业盈利见底回升，政策引导长线资金（公募、险资）入市，增量资金充足 [53] - **条款博弈**：下修博弈收益因市场充分定价而压缩；强赎条款冲击加大，但部分转债强赎利空释放后迎来上涨 [53] - **配置建议**：仓位应跟随股市周期动态调整；偏股转债与行业等权配置具备优势；行业轮动进入“快节奏”模式 [54]

行业动态与价格驱动因素 - 匈牙利宝思德公司宣布自12月1日起对所有MDI产品涨价，涨幅为300欧元/吨（约2400元人民币）[1] - 亨斯迈位于荷兰罗曾堡的28万吨/年MDI装置于11月21日前后意外停车检修，预计停产至少一个月，其另一套16万吨/年装置同步降至低负荷运行[1] - 在供应收缩预期推动下，国际巨头巴斯夫、万华化学相继提价，MDI行业近期进入密集检修期[1] - 东方证券分析，虽然当下并非MDI需求旺季，但供给端的意外收缩有望催动MDI价格反弹[1] - 纯MDI价格已回到去年年末高点，本次事件可能成为行业中长期拐点[1] 相关公司产能与调价信息 - 万华化学为全球MDI行业龙头及国内及亚太地区最大制造企业，拥有380万吨MDI产能[2] - 万华化学宣布自12月1日起，上调在东南亚及南亚地区的聚合MDI与纯MDI产品价格，调涨幅度为200美元/吨[2] - 氯碱化工参股30%上海亨斯迈聚氨酯和15%上海联恒[2] - 上海亨斯迈聚氨酯拥有MDI产能38万吨，上海联恒拥有59万吨MDI母液、22万吨MDL分馏产品[2]

行业投资评级 - 行业评级为“推荐”，并维持该评级 [1][27] 核心观点 - 中日关系紧张有望加速中国半导体材料对日本产品的替代进程，涉及光刻胶、湿电子化学品、电子气体、掩膜版、CMP抛光材料、溅射靶材、硅片等多个细分领域 [5] - “反内卷”政策有望重估中国化工行业，使全球化工产能扩张大幅放缓，化工企业现金流改善，潜在股息率提升，行业有望从资本开支驱动转向盈利和分红驱动 [6] - 铬盐行业因AI数据中心电力需求（燃气轮机增长）和商用飞机发动机需求提升而迎来价值重估，预计到2028年供需缺口达34.09万吨，缺口比例32% [7][8] - 2025年Q4，中国和美国财政政策有望加码，欧洲部分装置加速退出，叠加中国化工行业推行反内卷，化工行业有望迎来景气上行周期 [27] 行业表现与景气指数 - 截至2025年11月28日，基础化工行业近1月、3月、12月涨幅分别为2.5%、3.7%、24.0%，同期沪深300指数涨幅分别为-3.5%、1.4%、16.9% [3] - 2025年11月27日，国海化工景气指数为91.36，较11月20日下降0.01 [4][37] 重点产品价格动态 - **能源价格**：截至11月28日，Brent原油期货价格收于63.19美元/桶，周环比上升1.09%；WTI原油期货价格收于58.48美元/桶，周环比上升0.86% [12] - **铬盐产品**：11月28日，氧化铬绿价格为35500元/吨，周环比增加1000元/吨；金属铬价格为84000元/吨，周环比增加1000元/吨 [8][16] - **聚氨酯产品**：11月28日，纯MDI价格为19750元/吨，周环比增加150元/吨；聚合MDI价格为14650元/吨，周环比增加100元/吨 [14] - **钛白粉**：11月28日，钛白粉市场均价为13327元/吨，周环比上升168元/吨 [19] - **制冷剂**：11月28日，制冷剂R134a市场均价为58000元/吨，周环比增加1500元/吨；R22、R32、R125价格周环比持平 [17] - **橡胶助剂**：11月28日，华北市场橡胶促进剂M价格为12250元/吨，周环比增加300元/吨；促进剂NS价格为20300元/吨，周环比增加100元/吨 [15] - **PA6切片**：本周己内酰胺价格调涨425元/吨，涨幅4.93%，成本端利好推动PA6切片市场上行 [13] - **维生素**：11月28日，维生素E价格为50.50元/千克，周环比下降1.50元/千克；维生素A价格为63.00元/千克，周环比持平 [20] 重点投资方向与标的 - **低成本扩张**：重点关注万华化学、华鲁恒升、卫星化学、宝丰能源、扬农化工、轮胎（赛轮轮胎、玲珑轮胎等）、复合肥（新洋丰、云图控股等）领域的龙头公司 [8] - **景气度提升**：重点关注铬盐（振华股份）、磷矿石（芭田股份、云天化）、制冷剂（巨化股份、三美股份）、民爆、涤纶长丝、农药等供给受限或需求向好的细分领域 [9] - **新材料**：关注电子化学品（阳谷华泰、万润股份）、氟冷液（新宙邦）、吸附材料（蓝晓科技）、PI膜（瑞华泰）、合成生物学（凯赛生物）等国产化率低、成长空间大的领域 [9] - **高股息**：看好中国石油、中国海油、中国石化、中国化学等央国企，因其具有高分红率、低负债率和稳固的竞争格局 [10] - **半导体材料国产替代**：涉及标的包括光刻胶领域的鼎龙股份、彤程新材；湿电子化学品领域的江化微、晶瑞电材；电子气体领域的华特气体、金宏气体等 [5]

行业投资评级 - 基础化工行业评级为“推荐”并维持 [1] 核心观点 - 报告核心观点为建议关注进口替代、纯内需、高股息等投资方向 [1][6][7] - 国际油价震荡，布伦特原油价格为65.07美元/桶，较上周下滑1.32%；WTI原油价格为60.98美元/桶，较上周下滑0.85%，预计2025年国际油价中枢值将维持在65美元 [6] - 化工行业三季报业绩整体仍处于弱势，各细分子行业业绩涨跌不一，主要受产能扩张及需求偏弱影响 [7][22] 产品价格表现 - 本周涨幅较大的产品包括：硫磺（温哥华FOB现货价，10.77%）、锂电池电解液（全国均价/磷酸铁锂电解液，10.53%）、硫酸（浙江和鼎98%，9.09%）、工业级碳酸锂（四川99.0%min，8.67%）[4][19] - 本周跌幅较大的产品包括：R22（巨化股份，-60.49%）、丁二烯（上海石化，-8.14%）、原盐（华北地区海盐，-6.25%）、煤焦油（山西市场，-4.76%）[5][19] 细分行业投资建议 - 草甘膦行业：经营困难，底部特征明显，库存持续下降，价格近期开始上涨，在海外补库存周期背景下可能进入景气周期，推荐江山股份、兴发集团、扬农化工 [8][22] - 成长性个股：看好竞争格局较好的润滑油添加剂行业国内龙头瑞丰新材、煤制烯烃行业中具备量增逻辑且估值较低的宝丰能源 [8][22] - 内需方向：在关税不确定性影响下，看好产业链在国内且需求相对刚性的化学肥料行业及部分农药子产品，推荐华鲁恒升、新洋丰、云天化、亚钾国际、中国心连心化肥、利民股份，其中心连心化肥重点推荐 [8][22] - 高股息资产：在国际油价下跌背景下，看好具有高资产质量和高股息率特征的三桶油，中国石化化工品产出最多，深度受益油价下行带来的原材料成本下降，同时建议关注民营大炼化公司荣盛石化、恒力石化 [6][8][22] 行业跟踪要点 - 国际油价：受中美韩会谈等因素影响震荡上行，WTI原油价格为60.48美元/桶，较10月22日上涨3.38%；布伦特原油价格为64.92美元/桶，较10月22日上涨3.72% [23] - 地炼价格：山东地炼汽油市场均价为7179元/吨，较上周下跌1.46%；柴油市场均价为6323元/吨，较上周上涨0.43%，呈现“汽弱柴稳”格局 [25][26] - 细分产品市场： - 丙烷市场先涨后跌，均价为4508元/吨，较上周上涨0.67% [28] - 炼焦煤市场价格延续涨势，全国参考价为1305元/吨，较上周上涨1.63% [30] - 聚乙烯LLDPE市场均价为7126元/吨，较上周上涨0.37% [33] - PTA市场重心上行，华东市场周均价4493.57元/吨，环比上涨3.27% [37] - 尿素市场价格先扬后抑，市场均价为1618元/吨，较上周四上涨1.38% [41] - 聚合MDI市场小幅回落，市场均价14200元/吨，较上周下跌100元/吨 [45] - 制冷剂R134a市场坚挺运行，主流报价53000-56000元/吨；R32市场强势运行，主流报价61000-63000元/吨 [55][56][57] 重点公司跟踪 - 万华化学：聚氨酯业务上半年营收368.88亿元，同比增长4.04%，但毛利率同比下降0.47pct；石化业务营收349.34亿元，同比下降11.73%，毛利率为-0.37% [59] - 博源化工：上半年纯碱产量339.46万吨，同比增长24.83%，但受价格下滑影响，营收59.16亿元，同比下降16.31%；归母净利润7.43亿元，同比下降38.57% [60]

报告行业投资评级 - 报告未明确给出整体基础化工行业的投资评级 [1][2][4] 报告核心观点 - 报告重点关注维生素A（VA）和维生素E（VE）价格出现止跌反弹的积极信号 [1] - 基础化工指数近一周上涨2.5%，年初至今累计上涨26.1%，显示行业整体表现强劲 [8] - 聚氨酯板块中纯MDI和聚合MDI价格及毛利环比上升，而TDI价格及毛利环比下降，板块内部分化 [2][8] - 油煤气烯烃板块不同工艺路线盈利能力差异显著，乙烷裂解和煤制烯烃（CTO）路线保持较好盈利，而丙烷脱氢（PDH）和石脑油裂解路线利润承压 [2][8] - 煤化工板块部分产品如尿素、DMF价格环比上涨，但醋酸价格和毛利环比显著下降 [2][10] - 动物营养品板块VA价格本周为62.6元/千克，环比上涨0.9元/千克；VE价格本周为49.5元/千克，环比大幅上涨6.0元/千克 [10] 基础化工周度数据简报 - **指数与公司表现**：基础化工指数近一周上涨2.5%，近一年上涨23.8% [8]；重点跟踪公司中，新和成近一周表现最佳（+4.6%），华鲁恒升近一周上涨3.3%，宝丰能源近一年上涨20.0% [8] - **聚氨酯产业链**：纯MDI本周均价18414元/吨，环比上涨214元/吨，行业毛利5400元/吨，环比增加301元/吨 [2][8]；聚合MDI本周均价14293元/吨，环比微涨7元/吨，行业毛利2279元/吨，环比增加94元/吨 [2][8]；TDI本周均价13341元/吨，环比下降108元/吨，行业毛利1918元/吨，环比减少293元/吨 [2][8] - **油煤气烯烃产业链**：原材料方面，乙烷本周均价1296元/吨，环比下降68元/吨；丙烷本周均价3934元/吨，环比上涨157元/吨；石脑油本周均价4057元/吨，环比上涨109元/吨 [2][8]；聚乙烯（PE）盈利方面，乙烷裂解路线理论利润947元/吨，环比增加53元/吨；煤制烯烃（CTO）路线理论利润1575元/吨，环比下降19元/吨；石脑油裂解路线理论利润-103元/吨，环比下降109元/吨 [2][8]；聚丙烯（PP）盈利方面，PDH路线理论利润-173元/吨，环比下降189元/吨；CTO路线理论利润1225元/吨，环比下降64元/吨；石脑油裂解路线理论利润-279元/吨，环比下降155元/吨 [2][8] - **煤化工板块**：合成氨本周均价2151元/吨，环比下降3元/吨，行业毛利121元/吨，环比下降19元/吨 [2][10]；尿素本周均价1615元/吨，环比上涨19元/吨，行业毛利-69元/吨，环比增加13元/吨 [2][10]；DMF本周均价3943元/吨，环比上涨36元/吨，行业毛利-151元/吨，环比增加17元/吨 [2][10]；醋酸本周均价2330元/吨，环比下降81元/吨，行业毛利80元/吨，环比下降74元/吨 [2][10] - **新材料与动物营养品**：VA价格本周为62.6元/千克，环比上涨0.9元/千克 [10]；VE价格本周为49.5元/千克，环比大幅上涨6.0元/千克 [10]；固体蛋氨酸价格本周为20.9元/千克，环比微降0.2元/千克 [10] 基础化工周报 - **聚氨酯板块**：报告通过价格走势图展示了纯MDI、聚合MDI和TDI的历史价格变化 [16][17][19] - **油煤气烯烃板块**：报告展示了动力煤、石脑油、原油、丙烷、乙烷、天然气等关键原材料的价格走势 [25][27][31]；重点分析了乙烷裂解制PE、CTO制PE/PP、PDH制PP以及石脑油裂解制PE/PP等不同工艺路线的盈利历史变化趋势 [33][35][37][39] - **煤化工板块**：报告跟踪了焦煤、焦炭、合成氨、醋酸、DMF、尿素、辛醇、己内酰胺、己二酸等煤化工产品的价格及毛利历史走势 [40][41][43][44][45][47][49][50][52][53][54][55][56][57][58] - **动物营养品板块**：报告展示了VA、VE、固体蛋氨酸和液体蛋氨酸的长期价格历史走势图 [59][60][61][62][63][64][65][66]

产品业绩 - 2025年前三季度合成树脂类产品平均售价6958.45元/吨，较2024年降8.12%[1] - 2025年前三季度合成树脂类产品产量585520.23吨，销量588666.24吨，营收409620.19万元[2] - 2025年前三季度先进电子材料及电池材料产量61603.30吨，销量61148.22吨，营收123689.31万元[2] - 2025年前三季度生物质产品产量223534.44吨，销量171770.54吨，营收65980.13万元[2] 采购价格 - 2025年前三季度苯酚平均采购单价6289.42元/吨，较2024年降10.57%[3] - 2025年前三季度糠醛平均采购单价5889.49元/吨，较2024年降3.29%[3] - 2025年前三季度甲醇平均采购单价2083.60元/吨，较2024年降3.44%[3] - 2025年前三季度聚合MDI平均采购单价13767.03元/吨，较2024年降2.68%[3] - 2025年前三季度环氧氯丙烷平均采购单价8710.61元/吨，较2024年增29.85%[3]

投资评级 - 报告对万华化学的投资评级为“买入”，并予以维持 [7] 核心观点 - 报告核心观点为“产销稳步增长，静待周期拐点向上”，认为公司新产能释放带动产销量增长，但产品价格承压导致短期盈利能力下滑，长期看好其聚氨酯业务的稳固壁垒和全产业链布局 [2][14][15] 业绩表现总结 - 2025年前三季度公司实现营收1442.3亿元，同比下降2.3%，归母净利润91.6亿元，同比下降17.5% [5][13] - 2025年第三季度单季营收553.2亿元，同比增长5.5%，环比增长11.5%，归母净利润30.3亿元，同比增长4.0%，环比微降0.2% [5][13] - 2025年第三季度销售毛利率为12.8%，同比下降0.6个百分点，环比上升0.6个百分点，销售净利率为6.3%，同比下降0.3个百分点，环比下降0.7个百分点，净利率环比下降主要因财务费用环比增加8.8亿元 [14] 分业务运营情况 - 聚氨酯业务：2025年第三季度营收183亿元，同比下降3%，环比下降1%，销量155万吨，同比增长10%，环比下降2% [14] - 石化业务：2025年第三季度营收244亿元，同比增长9%，环比增长31%，销量175万吨，同比增长33%，环比增长15% [14] - 精细化学品及新材料业务：2025年第三季度营收82亿元，同比增长17%，环比下降1%，销量65万吨，同比增长30%，环比基本持平 [14] - 主要产品价格方面，2025年第三季度纯MDI均价1.83万元/吨（同比-6%），聚合MDI均价1.52万元/吨（同比-15%），TDI均价1.47万元/吨（同比+9%），软泡聚醚均价0.8万元/吨（同比-8%） [14] 产能建设与长期展望 - 聚氨酯板块：全球MDI行业寡头垄断格局稳固，公司作为国内龙头有望长期受益，万华福建70万吨MDI技改扩能项目预计2026年第二季度完成，第二套33万吨TDI项目稳步推进 [15] - 石化板块：乙烯二期项目已于2025年4月3日一次性开车成功，乙烯一期进行技改，进料由丙烷变为乙烷，改造周期约5个月，完成后产业链盈利能力或显著改善 [15] - 新材料板块：2025年40万吨POE项目有望落地，并通过收购法国康睿特种异氰酸酯业务进一步完善产业链 [15] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为2036亿元、2269亿元、2495亿元，同比增速分别为12%、11%、10% [16] - 预计2025-2027年归母净利润分别为125亿元、161亿元、185亿元，同比增速分别为-4%、+29%、+15% [16] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为4.0元、5.2元、5.9元/股，三年复合年增长率（CAGR）为12% [16] - 基于2025年10月24日收盘价61.45元，对应2025年预测市盈率（P/E）为15.4倍 [17]

公司三季度业绩表现 - 第三季度实现营收533.24亿元，同比增长5.52%，环比增长11.48% [1] - 第三季度归母净利润为30.35亿元，同比增长3.96%，环比基本持平（微降0.20%） [1] - 前三季度累计营收1442.26亿元，同比下降2.29%，累计归母净利润91.57亿元，同比下降17.45% [1] - 第三季度综合毛利率为12.77%，环比第二季度提升0.6个百分点 [2] - 第三季度期间费用率环比提升1.4个百分点至5.5%，主要受汇兑损益影响的财务费用增长所致 [2] 各业务板块经营情况 - 前三季度聚氨酯/石化/新材料销量分别为458/460/184万吨，同比增长12%/13%/30% [2] - 前三季度聚氨酯/石化/新材料收入分别为551/593/238亿元，同比变化+2%/-4%/+19% [2] - 前三季度产品均价同比下滑，聚氨酯/石化/新材料分别为1.2/1.29/1.29万元/吨，同比下跌9%/15%/8% [2] - 第三季度聚氨酯/石化/新材料销量分别为155/175/65万吨，环比变化-2%/+15%/持平 [2] - 第三季度聚氨酯/石化/新材料收入分别为183/244/82亿元，环比变化-1%/+31%/-1% [2] 行业供需与产品价格 - 聚氨酯板块中，纯MDI/聚合MDI/TDI价格较第三季度均价变化+5%/-9%/-9%，行业景气度仍处相对低位 [3] - 石化板块中，丙烯-丙烷价差/乙烯-乙烷价差分别变化-5%/-10%，景气度仍待修复 [3] - 新材料板块中，PC/HDI/POE价格分别变化+2%/-6%/-2%，PC出现底部反转迹象，但板块整体承压 [3] - 行业面临下游需求偏弱以及烯烃炼化装置集中投产带来的压力 [3] 未来展望与项目进展 - 内需逐步修复及反内卷政策支持下，行业供给结构有望改善，主要业务板块景气度预计逐步修复 [3] - 公司正积极推进福建TDI/MDI项目、乙烯一期进料改造、POE二期等多个项目，有望贡献增量业绩 [3] 盈利预测与估值 - 2025年归母净利润预期下调11%至122.9亿元，2026-2027年预期基本维持不变，分别为177.8亿元和208.1亿元 [4] - 预计2025-2027年净利润增幅分别为-6%/+45%/+17%，对应每股收益（EPS）为3.93/5.68/6.65元 [4] - 基于可比公司估值，给予公司2026年14倍市盈率，目标价定为79.52元 [4]