投资评级 - 维持"买入"评级 [9] 核心观点 - 主要产品价格下跌导致短期业绩承压 但部分弹性品种价格已出现回升迹象 [1][2][8] - 化工新材料板块受行业竞争加剧及下游需求不振影响 聚碳酸酯、尼龙6、多元醇、有机硅等产品价格同比下跌3.11%-29.79% [2] - 公司主要产品价格处于相对底部 其中甲酸价格较二季度末大幅反弹46.08% 产能集中度高的品种有望推动业绩改善 [8][9] 财务表现 - 2025年上半年营业收入147.39亿元 同比增长4.98% 归母净利润7.63亿元 同比下降34.81% [1] - 预计2025-2027年收入分别为326.44/347.71/375.92亿元 同比增长9.7%/6.5%/8.1% [9] - 预计2025-2027年归母净利润分别为18.44/24.34/32.23亿元 同比增长-9.1%/32.0%/32.4% [9] - 2025年上半年毛利率承压 化工新材料/基础化工/化肥业务毛利率分别为11.43%/22.12%/5.84% 同比变化-9.77/8.79/-1.58个百分点 [2] 业务板块分析 - 化工新材料业务收入97.38亿元 同比增长2.39% 占比最大 [2] - 基础化工业务收入29.64亿元 同比增长5.14% [2] - 化肥业务收入17.77亿元 同比增长22.36% 增速最快 [2] 现金流与运营效率 - 经营活动现金流净额31.92亿元 同比上升37.51% [3] - 应收账款同比下降57.64% 周转率从248.92次上升至375.24次 [8] - 存货同比上升5.52% 周转率从7.15次上升至7.43次 [8] 产品价格动态 - 聚碳酸酯均价15658元/吨 同比下跌3.11% [2] - 己内酰胺均价10151元/吨 同比下跌24.25% [2] - PA6均价11705元/吨 同比下跌21.14% [2] - 甲酸价格3360元/吨 较二季度末上涨46.08% [8] 费用结构 - 销售费用率0.26% 同比上升0.10个百分点 [2] - 管理费用率1.65% 同比下降0.31个百分点 [2] - 研发费用率2.78% 同比下降0.95个百分点 [2]

投资评级 - 维持买入评级 [4][6] 核心观点 - 粘胶短纤行业供给高度集中 三友化工等4家企业产能合计占比达75.8% 行业库存从5月初的24.2万吨下降至8月22日的15.2万吨 降幅达37% 高开工低库存看好Q3旺季涨价 [3] - 纯碱价格大幅下跌拖累业绩 上半年青海纯碱公司净利润亏损约1700万元 同比减少约2.7亿元 [2] - 粘胶盈利修复 价格上涨带动价差修复 上半年粘胶子公司净利润1.07亿元 同比增0.91亿元 [2] - 多产品价格弹性显著 粘胶短纤每涨价100元/吨公司利润有望增厚约6千万元 纯碱/有机硅/氯碱每涨100元业绩有望增厚2.1/0.15/0.38亿元 [3] 财务表现 - 上半年收入95.62亿元同比-11.1% 归母净利0.73亿元同比-77.6% 扣非归母净利0.46亿元同比-85.8% [1] - Q2收入47.97亿元同比-13.5%环比+0.7% 归母净利0.92亿元同比-63%环比大幅扭亏 [1] - 上半年毛利率12.92%同比降4.7pct 净利率0.69%同比降3.49pct [2] - 纯碱/粘胶/烧碱/PVC/有机硅销量同比分别变化-5.6%/-1.7%/+12.7%/+8.1%/-7.6% 均价同比分别变化-33.1%/+3.2%/+4.5%/-13.7%/-11.3% [2] 盈利预测 - 下调25-27年归母净利润至4.75/5.79/8.07亿元 现价对应PE为26.6/21.9/15.7倍 [4] - 预计25年营业收入204.56亿元同比-4.24% 26年214.48亿元同比+4.85% 27年234.15亿元同比+9.17% [5] - 当前PB仅0.91倍 总市值126.54亿元 [4][6] 行业分析 - 21年至24年粘胶短纤行业连续多年无新增产能 截至25H1行业有效产能493.5万吨同比略增1% [3] - 近期粘胶短纤市场均价已上涨150元/吨 [3] - 有机硅、氯碱反内卷政策下价格有望触底回升 [3]

产品价格上涨对业绩的积极影响 - 西部矿业2025年上半年营业收入316.19亿元同比增长27% 归母净利润18.69亿元同比增长15% 主要受益于矿产铜产量增长8%和价格增长11% [1][3] - 藏格矿业2025年上半年归母净利润18亿元同比增长38.8% 氯化钾业务毛利率达61.84% 碳酸锂业务毛利率30.53% [3] - 藏格矿业氯化钾平均售价2845元/吨同比增长25.57% 平均销售成本996元/吨同比下降7.36% 推动氯化钾营业收入达13.99亿元 [3] 原材料涨价对中下游企业的挑战 - 汉维科技一季度归母净利润同比下降87.86% 因材料价格上涨导致生产成本显著上升 产品涨价幅度不及原材料导致毛利率下降 [4] - 英思特采用成本加成定价模式 原材料价格上涨时会提高新项目售价并与客户协商调整老项目价格 但价格调整存在滞后性 [4] - 镨钕金属价格剧烈波动对英思特产品成本影响较大 因烧结钕铁硼毛坯主要成本为镨钕稀土金属 [4] 企业应对原材料涨价的措施 - 英思特保持原材料安全库存以减小价格波动影响 原材料平稳波动时不会造成重大影响 [4] - 铅市进入消费旺季下游电池涨价传导至铅价突破1.71万元/吨 [3] 海外市场布局与机遇 - 安琪酵母海外产品略微涨价且毛利率高于国内 原因包括海外市场投入较多 在多地建设销售子公司实现渠道下沉 海外成本有优势 销售高利润率产品如酵母和酵母抽提物 [5] - 安琪酵母看好非洲欧洲东南亚市场潜力 在当地设有销售型子公司并配备人员开发市场 [5] - 华工科技推进全球化战略 设立六大产业基地和60余个国内办事处 在北美澳洲德国加拿大设四大研发中心和40余个海外服务中心 [5] - 华工科技海外业务拓展迅速 欧洲北美中东出口订单明显增长 海外生产基地和子公司新增落地 全球化管理体系完成搭建 [5]

内存产品价格趋势 - 现货DDR4颗粒和LPDDR4X产品连续数周延续涨价趋势 [1] - 涨价效应从资源端蔓延至成品端 上周行业市场DDR4 SODIMM跟涨 [1] - 本周渠道市场在供应吃紧下带动部分渠道内存条价格上涨 [1] 供应端变化 - 原厂停产部分DDR4并减产LPDDR4X导致资源端供应趋紧 [1] SSD市场表现 - 行业端大容量SSD市场需求较为冷淡 [1] - 部分渠道和行业SSD价格因需求不足承压小幅向下调整 [1] 渠道销售情况 - 部分渠道客户销售不及预期导致拉货动能不足 [1]

公司业绩 - 2024年收入297.63亿元，同比增长17.4%，归母净利润20.29亿元，对应每股盈利1.06元，同比增长147.8% [1] - 4Q24收入81.84亿元，同环比分别增长10.4%/8.6%，归母净利润4.54亿元，同环比分别增长45.5%/12.5% [1] - 1Q25收入72.90亿元，同环比分别+8.0%/-10.9%，归母净利润4.13亿元，同环比分别-27.3%/-9.0% [1] - 2024年销售/管理/财务/研发费用同比+29.5%/-3.8%/-36.5%/+3.0%，财务费用降低主要因有息负债规模降低及借款利率下降 [1] 产品销量与收入 - 2024年化工新材料产品/基础化工产品/化肥产品收入同比分别+26.8%/-7.4%/+17.9%，毛利率分别为15.9%/16.6%/5.8%，同比分别+1.4/+2.7/-1.4ppt [2] - 2024年化工制造业和化肥制造业产品总销量分别达到502.26/190.01万吨，同比分别+13.0%/+37.6%，主要因己内酰胺·尼龙6一期工程项目投产新增产能 [2] 行业趋势与项目进展 - 甲酸价格持续上涨，3Q24-1Q25季度均价分别为2426/2867/3119元/吨，截至4月25日市场均价3250元/吨，鲁西化工为国内甲酸龙头，产能40万吨/年，市占率超50% [3] - 2024年末在建工程47.60亿元，包括40万吨有机硅项目（进度93%）、24万吨/年乙烯下游一体化项目（80%）、15万吨/年丙酸项目（75%）等，有机硅项目已打通全流程 [3] 盈利预测与估值 - 因丁辛醇等产品价格下跌，2025年净利润预测下调28%至17.30亿元，引入2026年盈利预测19.72亿元 [4] - 当前股价对应12.7倍2025年和11.1倍2026年市盈率，目标价14.50元对应16.0倍2025年和14.0倍2026年市盈率，上行空间26.5% [4]

价格数据 - 2025年1 - 3月L - 色氨酸平均售价47158.52元/吨，较2024年同期降28.94%[1] - 2025年1 - 3月蒸汽平均售价217.52元/吨，较2024年同期降7.58%[1] - 2025年1 - 3月葡萄糖平均采购价2180.54元/吨，较2024年同期降12.20%[1] - 2025年1 - 3月煤炭平均采购价738.83元/吨，较2024年同期降4.60%[1] 产销营收数据 - 2025年第一季度L - 色氨酸产量846.6吨（折百）[2] - 2025年第一季度L - 色氨酸销量1023.39吨（折百）[2] - 2025年第一季度L - 色氨酸营业收入4826.16万元[2] - 2025年第一季度蒸汽产量303755吨（折百）[2] - 2025年第一季度蒸汽销量279126吨（折百）[2] - 2025年第一季度蒸汽营业收入6071.55万元[2]

文章核心观点 2024年金龙鱼营收和归母净利润同比下降，主要因产品价格下跌超销量增长贡献，两大主业毛利率微增但饲料原料及油脂科技业务收入滑坡，10个募投项目未达预计收益，不过公司将坚持长期发展战略并加大研发创新[1][3][4] 业绩情况 - 2024年公司实现营业收入2388.66亿元，同比下降5.03%，归母净利润为25.02亿元，同比下降12.14% [1] - 两大主业毛利率微增，但营收占比约40%的饲料原料及油脂科技业务收入同比减少106.07亿元，降幅为10.37% [1] - 剔除处置联营合营公司损益一次性影响后，厨房食品业务销量上涨、利润略有下滑 [2] 业务分析 饲料原料及油脂科技业务 - 产品销量实现10.32%双位数增长，主要产品豆粕等因下游养殖利润转好、性价比优势消费增加 [1] - 受全球大豆供应宽松影响，国内豆粕价格走弱，下游采购谨慎，行业盈利空间受挤压 [2] - 业务利润总额为10.13亿元，同比增长6.52%，主要系油脂科技产业链延伸产品利润提升及良好原材料采购 [2] 厨房食品业务 - 餐饮及食品工业渠道产品销量和利润同比增长，零售渠道受消费不及预期、竞争加剧影响利润不及上年 [2] - 2024年上半年面粉业务亏损，下半年改善，但行业主食类消费规模下降，整体需求不及预期，副产品价格波动下行，开机率持续走低 [2] 产能与募投项目 - 公司在全国拥有81个已投产生产基地，在多地新建生产基地以降低成本 [3] - 近几年新项目投资多，短期内影响公司利润，10个募投项目未达预计收益 [3] - 米面油加工项目因市场需求不及预期、竞争加剧、原料行情波动效益低于预期 [3] - 重庆大豆压榨项目因大豆与豆粕价格震荡下行、原材料成本下降滞后效益低于预期 [3] 发展战略与研发 - 公司不会改变在中国长期发展战略，将聚焦食品及农产品相关业务，新建和扩建综合性生产基地 [3] - 2024年研发费用同比增长2.41%至2.74亿元，在多方面加大研发力度，推出功能性健康食醋等产品 [4] - 2025年计划对现有产品健康升级，开发更多功能性优质食品 [4]