报告投资评级 - 投资评级为“增持”，且为维持评级 [3][6] 报告核心观点 - 核心观点：2025年第四季度收入实现高单位数增长，但业绩持平，反映了公司收入结构的变化。拉长时间看，九华旅游的稳定增长趋势未改变，2026年上半年旺季仍预期正增长 [4] - 2025年全年收入与利润均创历史新高，但下半年表现略低于此前预期，基于此略下调了未来盈利预测 [6] - 公司长期业绩稳定性在上市景区中极其稀缺，虽然收入结构略有变动，但各项业务均保持稳定增长 [6] - 远期项目（狮子峰索道建设、百岁宫缆车升级改造）预计将为未来贡献收入利润增量 [6] 公司财务与业绩表现 - **2025年业绩**：实现营业收入8.79亿元，同比增长14.9%；实现归母净利润2.13亿元，同比增长14.4% [6] - **2025年下半年业绩**：收入3.96亿元，同比增长7.1%；归母净利润0.71亿元，与去年同期基本持平 [6] - **2025年第四季度业绩**：收入2.11亿元，同比增长7.7%；归母净利润0.32亿元，与去年基本持平；毛利率为43.6%，同比下降2.0个百分点，主要因高毛利率的索道业务收入占比下降 [6] - **分业务增长**：2025年，索道、客运、旅行社、酒店业务收入分别增长12.3%、25.0%、23.9%、7.5%，其中客运业务增长最快，主要得益于公司在景区内的客运专营权及景区交通管制趋严 [6] - **盈利预测**：预计2026/2027/2028年归母净利润分别为2.32亿元、2.49亿元、2.66亿元（原预测2026/2027年为2.59亿元、2.89亿元） [3][6] - **营收与利润预测**：预计2026E/2027E/2028E营业收入分别为9.61亿元、10.58亿元、11.38亿元，同比增长9%、10%、8%；归母净利润同比增长率分别为9%、7%、7% [3] - **每股指标预测**：预计2026E/2027E/2028E每股收益分别为2.10元、2.25元、2.40元；每股经营现金流分别为2.93元、3.12元、3.32元 [3][8] - **盈利能力指标**：预计2026E/2027E/2028E毛利率分别为50.3%、49.6%、49.6%；净利率分别为24.2%、23.5%、23.4%；净资产收益率（ROE）分别为12.5%、11.9%、11.4% [8] - **估值指标**：基于2026年3月26日收盘价，对应2026E/2027E/2028E的市盈率（P/E）分别为18.6倍、17.4倍、16.3倍；市净率（P/B）分别为2.3倍、2.1倍、1.9倍 [3][8] 公司基本状况与财务预测明细 - **股本与市值**：总股本1.1068亿股，流通股本1.1068亿股；市价39.17元；总市值43.35亿元，流通市值43.35亿元 [1] - **资产负债表预测**：预计公司总资产将从2025年的19.52亿元增长至2028年的29.63亿元；货币资金预计从2025年的2.27亿元显著增长至2028年的11.12亿元 [8] - **现金流量预测**：预计2026E/2027E/2028E经营活动现金流分别为3.24亿元、3.45亿元、3.67亿元 [8]

报告投资评级 - 对丽江股份的投资评级为 **增持** [2] - 行业评级为 **强于大市** [2] 核心观点 - 公司2025年业绩小幅提升，分红比例高企，中长期期待索道扩建落地，打开旺季接待量的天花板，是维持增持评级的主要逻辑 [4] - 由于索道改建暂停使用，短期内对接待人次造成一定影响，因此调整了盈利预测，但中长期成长逻辑不变 [5] 财务表现与预测总结 - **2025年业绩回顾**：2025年公司实现营收 **8.60亿元**，同比增长 **6.42%**；归母净利润 **2.13亿元**，同比增长 **1.24%** [4]。其中第四季度营收 **2.01亿元**，同比增长 **16.11%**；归母净利润 **0.22亿元**，同比增长 **15.90%** [8] - **业绩增长不及营收的原因**：主要是由于高毛利业务（索道和演出）的营收占比下降，而酒店业务占比提升，主营业务收入结构发生变化 [8] - **未来盈利预测**：预计公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为 **0.42元**、**0.44元**、**0.46元** [5]。对应的预测营收分别为 **8.82亿元**、**9.21亿元**、**9.70亿元**，增长率分别为 **2.5%**、**4.4%**、**5.3%**；预测归母净利润分别为 **2.28亿元**、**2.42亿元**、**2.53亿元**，增长率分别为 **7.0%**、**5.9%**、**4.6%** [7] - **盈利预测调整**：与原先预测相比，2026年和2027年的每股收益预测分别下调了 **8.7%** 和 **12.0%** [7] - **估值水平**：基于2026年3月24日收盘价 **人民币8.82元**，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为 **21.2倍**、**20.0倍**、**19.1倍** [5][7]。企业价值倍数（EV/EBITDA）预计分别为 **8.8倍**、**8.3倍**、**7.4倍** [7] 分业务板块分析 - **索道业务**：2025年实现营收 **4.07亿元**，同比下滑 **1.63%**，毛利率为 **84.72%**，同比微增 **0.06个百分点** [8]。营收下滑主要受上半年极端天气导致索道多次停运影响 [8] - **索道扩建项目**：牦牛坪索道改扩建项目已于2025年11月开工，并于2026年3月4日停止对外运营，预计新索道将于2028年投入运营 [8]。运力将从当前的 **360人/小时** 大幅提升至 **1900人/小时**，有望突破旺季运力瓶颈 [8]。该项目2025年净利润为 **641万元**，公司测算投入运营后年平均利润可达 **3349万元**，将显著增厚索道板块利润 [8] 1. **酒店业务**：2025年实现营收 **1.99亿元**，同比增长 **18.88%**，毛利率为 **23.18%**，同比提升 **4.33个百分点** [8]。其中，丽江和府酒店实现净利润 **203万元**，同比扭亏为盈；迪庆地区酒店业务同比实现减亏 [8] 2. **印象演出业务**：2025年实现营收 **1.41亿元**，同比增长 **0.72%**，毛利率为 **51.63%**，同比下降 **4.09个百分点**，主要受人力成本提升拖累 [8] 3. **其他业务**：餐饮服务营收 **0.39亿元**，同比增长 **9.59%**；其他业务营收 **0.74亿元**，同比大幅增长 **43.97%** [8] 股东回报 - **高比例分红**：2025年公司计划向全体股东每10股派发现金股利 **3.5元（含税）**，合计派发现金红利 **1.92亿元**，占当年归母净利润的 **90.09%** [8]。公司多年来维持稳定高分红政策，积极回馈股东 [8] 股价与市场表现 - **市场价格**：截至2026年3月24日，公司股价为 **人民币8.82元** [2] - **市值与交易**：总市值为 **人民币48.4651亿元**，3个月日均交易额为 **人民币1.383亿元** [4] - **近期股价表现**：截至报告发布时，公司股价今年以来绝对收益为 **-3.6%**，过去1个月、3个月、12个月的绝对收益分别为 **-5.8%**、**-4.9%**、**-9.8%**；相对深圳成指的表现分别为 **-1.5%**、**-0.5%**、**-5.2%**、**-36.4%** [3]

北京市房山区特种设备冬季安全检查行动 - 北京市房山区市场监管局在入冬后对滑雪场、工厂和建筑工地等场所的特种设备开展了细致的全面检查[1] - 检查行动旨在杜绝设备带病运行，守住安全生产底线[1] 滑雪场特种设备检查重点 - 执法人员检查了云居滑雪场的缆车和索道，这些设备被视为雪场的生命线[1] - 检查内容包括索道的使用登记、定期检验报告、日常维护记录、运行日志以及操作人员持证上岗情况[1] - 检查不仅查看书面记录，更注重设备实际运行的平稳性以及安全装置的灵敏可靠性[1] - 执法人员强调日常巡查不能松懈，并要求运营方严格制定应急预案[1] 工业生产企业特种设备检查重点 - 执法人员对琉璃河水泥厂进行了检查，该厂特种设备种类多、使用频次高，是监管重点[1] - 检查聚焦三类设备：锅炉、厂内车辆（如叉车）以及起重机械[1] - 对于锅炉，严查运行参数及安全阀、压力表等安全附件是否按时校验[1] - 对于厂内车辆，核对使用登记证并查看日常检查记录，确保车辆合法且状态良好[1] - 对于起重机械，紧盯钢丝绳、吊钩等关键部件，并查验司机与指挥人员的资质证件[1] - 执法人员要求安全制度不能只挂在墙上，维护保养必须到位，核心是杜绝设备带病运行[1] 建筑工地特种设备检查重点 - 执法人员深入辖区某施工现场，检查重点聚焦于塔吊[2] - 检查内容包括：核验设备安装告知、使用登记与检验报告以确认其身份[2]；对基础结构、连接部件等关键部位进行重点检查[2]；逐一核查操作指挥人员资质，确保持证上岗和规范操作[2] - 针对工地环境复杂、交叉作业多、动态风险大的特点，执法人员要求责任单位加强日常巡查、严格按规操作并持续做好人员安全教育[2]

辽宁省冰雪经济发展战略与财政支持 - 核心观点：辽宁省正通过系统性的财政支持路径，整合专项资金并引导社会资本，推动冰雪经济全产业链高质量发展，涵盖旅游、运动、装备制造、场馆建设及金融协同等多个维度 [1][2][3] 财政支持模式与资金规模 - 省财政厅整合文旅体商等专项资金，推动形成覆盖冰雪旅游、运动、场馆建设、装备、政府和金融协同的“五维”支持路径 [1] - 2025年筹措1亿元支持冰雪旅游提质扩容，重点用于品牌宣传、精品线路开发、旅游厕所改建等工作 [2] - 灵活运用“省级投资+企业投资+赛区自筹+债券资金”模式，统筹落实“十五冬”场馆及基础设施建设资金53.5亿元 [3] - 依托总规模200亿元的辽宁产业投资基金，引导社会资本投资冰雪项目和企业 [3] 冰雪旅游产业表现 - 2024—2025冰雪季，全省接待游客1.95亿人次，旅游综合收入达1876.26亿元，同比分别增长14.8%和7.4% [2] - 2025年6月，在文体旅产业专题招商活动中，“温泉”“酒店”“冰雪”主题项目签约15个，意向签约金额达73.18亿元 [2] 冰雪装备制造业发展 - 冰雪装备制造业是冰雪全产业链中附加值高、科技含量高的关键环节 [2] - 省财政厅协同相关部门，统筹运用数字辽宁智造强省专项资金，通过直接补助、贷款贴息、以奖代补等方式，支持高端装备制造企业向冰雪装备领域拓展 [2] - 专项资金奖励推进了如徐工辽宁高端除冰雪装备产业基地等企业的生产线“智改数转” [2] - 全省冰雪装备企业总产值在过去几年呈现稳步增长态势 [2] 场馆建设与赛事筹备 - “十五冬”场馆建设进入关键期，资金保障了沈阳王家湾冰上运动中心、抚顺龙岗山雪上运动中心等重点场馆及配套设施建设 [3] - 场馆建设兼顾赛事需求与赛后可持续利用 [3]

核心观点 - 兰州市市场监督管理局为确保春节期间特种设备安全，对重点场所的特种设备开展了专项监督检查，并强调落实安全管理机制与应急准备 [1][3][6] 检查行动概述 - 检查行动是“守护四安”工作部署的一部分，旨在确保春节期间特种设备安全运行 [1] - 检查深入市内重点人员密集场所，覆盖电梯、大型游乐设施、索道、压力容器等特种设备 [1] - 随着春节临近，市场监管部门将持续加大监管力度，扩大检查覆盖面，强化部门协同与公众监督 [6] 检查范围与方式 - 检查以大型商业综合体、交通枢纽、游乐场所为重点区域 [3] - 检查涵盖兰州国芳百货有限公司、金达大厦、兰州野生动物园、兰州曼哈顿游乐园等多家单位 [3] - 执法人员通过实地查看、查阅台账、现场问询等方式，严格对标安全技术规范进行全面评估 [3] 具体检查内容与要求 - 在兰州国芳百货，执法人员逐项核查了自动扶梯的运行状态、维保记录及安全防护装置 [3] - 详细检查了使用单位的安全管理制度、日常巡查记录、应急预案及演练资料 [3] - 重点强调严格执行“日管控、周排查、月调度”工作机制，要求细化日常巡检，加强关键节点风险防控 [3] - 督促企业加强作业人员安全培训，定期组织应急演练，提升突发事件处置能力，确保春节应急值守到位 [3] 问题处理与后续安排 - 针对检查中发现的个别安全隐患，执法人员已现场责令相关单位限期整改 [5] - 将对整改情况进行跟踪复查，形成闭环管理 [5] - 市场监管部门全力保障各类特种设备安全平稳运行，为市民欢度佳节营造安全有序环境 [6]

行业监管与数字化升级 - 北京市特种设备监管实现全面数字化覆盖，全市32.6万台电梯已完成“一梯一码”全覆盖 [1] - 监管范围从电梯扩展至索道、压力容器等其他特种设备，全面推行“一台一码” [1] - 智能码系统使设备运行状态、检验信息透明化，并能实现风险及时预警 [1] 产品/服务功能与应用 - 智能码为乘客提供了便捷的查询通道，扫码即可查看设备的“体检报告” [1] - 该技术应用提升了特种设备安全管理的效率和透明度 [1]

安全生产事故总体情况 - 2025年全国共发生各类生产安全事故19884起，死亡18261人，同比分别下降8.7%和7% [1] - 2025年发生重大事故9起，死亡129人，未发生特别重大事故，重特大事故起数同比持平，死亡人数同比下降11.6% [1] - 2025年发生较大事故357起，死亡1324人，同比分别下降8.2%和11.7% [1] 自然灾害损失情况 - 2025年各种自然灾害共造成全国6703.37万人次不同程度受灾，死亡失踪763人 [1] - 自然灾害导致紧急转移安置和需紧急生活救助362.92万人次，倒塌房屋5.7万间 [1] - 自然灾害造成农作物受灾面积6069.4千公顷，直接经济损失2416.17亿元 [1] 岁末年初安全防范重点部署 - 针对大客车、高铁和旅客列车、民航客机等大载客量交通工具，督促运营企业严格细致做好检修维修和保养 [2] - 压实景区等旅游运营单位主体责任，做好缆车、索道、吊桥、大型游乐设施等安全检查 [2] - 如遇恶劣天气，相关运营单位需严格落实限流、封闭等措施，确保群众出行出游安全 [2]

行业规模与市场基础 - 2023至2024冰雪季，中国各类冰雪运动参与人数达2.64亿人，冰雪休闲旅游人数超过3.85亿人次[4] - 国务院提出2030年冰雪经济总规模达1.5万亿元的目标[9] - “带动三亿人参与冰雪运动”的成果正从文旅消费传导至供给端制造[2] 产业链与生态发展 - 本届冰博会首创“冰雪经济全产业链图谱”，呈现从装备制造、技术研发到旅游、赛事、文创、消费服务的全链条[4] - 哈尔滨市重点培育5条特色产业链，打造4个产业集聚区[9] - 冰博会搭建交流平台，促进冰雪经济在生态合作、金融赋能、趋势研判、开放拓展等领域的投资合作[4] 科技创新与国产化突破 - 哈尔滨市29家高校及科研院所展示了80项冰雪科技转化成果，包括智能光热调控滑雪镜、冰雕机器人、极寒电池等[2][4] - 哈尔滨凡奇智能的变色滑雪镜攻克了低温下材料活性难题，实现完全自主知识产权[2] - 长期依赖进口的高端雪具、造雪设备局面正在改变，国产品牌在全产业链装备中崛起[4][6] 国产装备品牌与产品 - 展会汇集全国多地全链条装备，如鸿基索道的速滑场地与索道、黑龙国际的雪板冰刀、徐州徐工的破冰除雪机、云枫汽车的甲醇汽车、联合飞机的无人直升机以及波司登的冰雪服装[6] - 滑雪装备品牌探锐在中国研发了全碳系列滑雪板与滑雪鞋[7] - 国产除冰雪设备在0摄氏度以下环境表现良好且具性价比，受国际客户关注[6] 国际合作与“反向输出” - 中国冰雪技术开始向海外“反向输出”，例如马迭尔集团、海瑞冰雪将冰雪景观建造、移动式制冰技术输出至哈萨克斯坦、沙特等国[6] - 全球冰雪巨头从“卖产品给中国”转向“在中国研发生产”，意大利天冰集团计划在中国建立全球第四大装备中心，以辐射中国及东南亚、日韩市场[7] - 庞巴迪BRP等国际领先企业看好中国冰雪市场潜力，认为消费升级将推动产业提质和装备制造市场增长[9] 行业意义与前景 - 冰博会具有风向标意义，显示中国正成为全球冰雪产业的创新中心与合作枢纽[2][9] - 依托不断完善的现代冰雪产业体系，中国将在全球冰雪版图中占据重要一席之地[9] - 北京冬奥会、哈尔滨亚冬会的成功举办，使中国冰雪装备制造业迎来历史性机遇，“冷资源”加速变成“热产业”[9]

行业概览 - 冰雪经济持续升温 国产冰雪装备迎来技术爆发期 一批融合航天材料与节能设计的成果正从实验室走向雪场 推动产业链全面升级 [1] - 中国已形成15个大类冰雪装备器材产品体系 基本实现了从头到脚、从个人到场地、从竞技比赛到大众运动的全产业链覆盖 [20] - 《中国冰雪产业发展研究报告（2025）》指出 2025年中国冰雪产业规模将突破万亿元 [20] 大型装备与技术突破 - 河北宣化经济开发区冰雪产业园内 企业自主研发的索道攻克了无极绳牵引等核心技术 成本优势明显 订单已排至2026年7月 [4] - 该索道生产企业的整台设备国产率已达到80%以上 大大降低了雪场的投资成本 [6] - 造雪机生产企业研发全自动造雪机 其产品覆盖全国近半数雪场 新款造雪机搭载特制高压风扇 耗能较低 [11] - 该造雪机企业请研究飞机螺旋桨的团队设计风扇 在风力风压达到同等效果的前提下 电机功率每台下降3000瓦 实现节能并节约运行成本 [10] 个人装备与新材料应用 - 哈尔滨新区企业建成现代化工厂 产线满负荷运转赶制智能变色滑雪镜 从图纸到投产用时不到半年 [15] - 该智能滑雪镜镜片能在零点几秒内自动调节明暗 适应晴天、阴天及夜场等多种场景 这是航天级智能材料第一次大规模应用于消费品 [18] - 企业研发的超轻滑雪板重量从正常的2.5公斤左右降至1.8公斤 价格比国外品牌便宜一半 [13][14]

中国冰雪产业规模与增长 - 中国冰雪产业规模从2015年的2700亿元持续增长至2024年的9800亿元，预计2025年将首次突破万亿元大关 [1] - 2018至2024年，全国雪场数量从1133个增至2678个，增幅达136% [5] - 截至2024年底，全国新增冰雪旅游相关企业约2032家，从事与冰雪旅游相关的企业数量近1.3万家，比2023年增长达17% [8] 冰雪旅游与消费热点 - 哈尔滨冰雪大世界开园首日客流达4.5万人次，园区面积120万平方米，总用冰用雪量40万立方米，规模为历届之最 [1] - 深圳前海冰雪世界开业以来已接待游客超70万人次，其中来自港澳地区的消费者几乎占据半壁江山 [5] - 青海岗什卡雪峰景区近期日均接待游客量较去年同期增长超33.6%，周末单日客流突破7100人次 [7] - 2025年中国冰雪休闲旅游人数有望突破5亿人次 [7] 冰雪运动装备国产化与产业发展 - 河北崇礼雪具租赁店超100家，可租赁雪具超7万件，国产“国潮”雪具崛起改变了过去进口品牌垄断的市场格局 [3] - 河北宣化冰雪产业园的国产个人单板滑雪装备在国内雪场覆盖率占70%，仿真冰产品占国内市场的50% [4] - 中国已形成15个大类冰雪装备器材产品体系，实现了全产业链的生产制造 [4] - 宣化冰雪产业园生产的造雪机、索道等雪场核心运营设备不仅服务国内雪场，还远销海外市场 [3] “冰雪+”融合业态与新兴市场 - “冰雪+非遗”、“冰雪+民俗”、“冰雪+温泉”、“冰雪+火锅”等融合业态遍地开花，带动消费 [2] - 南方冰雪市场兴起，深圳建成世界最大的室内滑雪场，总建筑面积相当于14个标准足球场 [5] - 个性化、多元化的冰雪运动需求攀升，冰川、雪山类景区成为热门目的地 [5] 产业链延伸与地方经济转型 - 青海岗什卡雪峰从“冷资源”转型，2024年登山者人均在装备租赁、向导服务、食宿等方面花费4000多元 [7] - 当地培育专业“雪山向导”184名，人均月收入达1.2万元以上，比之前翻一番，该品牌已累计实现劳务经济效益超1600万元 [7] - 冰雪旅游从山巅向下延伸，通过大型雪雕群、无人机表演和野生动物观测点拓展旅游边界 [7]