投资评级与核心观点 - 首次覆盖海天味业H股，给予“增持”评级，目标价39.30港币，对应2026年27倍市盈率 [1][5] - 核心观点认为，海天味业作为国内调味品龙头，在疫后存量竞争加剧、品类与渠道碎片化的背景下，依托高激励的市场化治理体系，通过品类裂变、渠道精细化管控和品牌投入，自2024年以来实现逆周期上行 [1][13] - 报告认为，海天味业凭借规模化与数智化驱动的极致供应链、全国化高效渠道、强产品矩阵与品牌力，在长周期的调味品行业中构建了可持续的成本与效率优势、显著的渠道话语权及稳定的盈利护城河 [1] 穿越周期的竞争壁垒 - 报告通过复盘海外龙头经验，论证海天味业具备穿越周期的能力：日本龟甲万在酱油市场结构性缩量后，通过四轮高端化升级（减盐、丸大豆、有机、鲜榨）实现价增突破；美国亨氏在番茄酱市场存量期，通过加大投入、以价换量并优化供应链来维持份额 [2][14] - 海天味业的高效供应链与多年品牌沉淀使其在应对行业周期波动时更加游刃有余，有望以攻为守、实现份额提升 [2][14] - 海天味业通过产品、渠道、品牌的长期积淀构建了份额提升路径：产品端有7个10亿级大单品形成规模效应，2024年酱油吨成本较竞对低6%-12%，毛利率反超1-7个百分点；渠道端依托6,726家经销商实现全国深度覆盖；品牌端形成“品牌投入-份额提升-营收增长”的良性循环 [15] 未来增长驱动 - **内部组织保障**：公司高管与员工持股集中，市场化薪酬与多轮次员工持股计划实现长效激励，2025年员工持股计划设定了2025-2026年归母净利润复合增速不低于11%的考核目标 [3][60][61] - **国内份额提升**： - **产品端**：坚持“高质中价”策略，大单品锚定效率。同时积极进行品类裂变，紧扣健康化、便捷化趋势推出新品，2024年及2025年前三季度，新品类（三大主力单品外）贡献了公司整体收入增量的25.0%和34.6% [3][15][66] - **渠道端**：优化经销商结构，积极为渠道降负，逆势增加费用支持，并通过数字化实现全链路管控，渠道积极性与掌控力显著提升 [3] - **海外市场开拓**：公司H股上市有望加速出海进程，可能通过本地化产品率先布局东南亚市场 [1][3] 财务预测与估值依据 - 预计2025-2027年归母净利润分别为70亿元、77亿元、83亿元，对应每股收益（EPS）为1.20元、1.32元、1.42元 [5][10] - 公司重视股东回报，根据2025-2027年分红规划，2025年H股股息率达4.2% [5] - 估值方面，参考可比公司2026年市盈率均值29倍，考虑到H股上市后海外市场拓展加速及国内竞争影响减弱，应享有估值溢价。给予A股2026年32倍市盈率，并参考H/A股折价均值20%，给予H股15%折价，对应2026年27倍目标市盈率，得出目标价39.30港币 [5] 与市场观点的差异 - 市场担忧餐饮弱复苏对公司造成持续影响，但报告认为：1）行业层面，中国酱油行业并未出现如日本1970年代因社会结构变迁导致的下滑困境，市场仍充满活力且新品类迭现；2）公司层面，针对成熟品类，公司通过逆周期的渠道和品牌投入有望实现份额持续增长，抵御周期波动 [4][16]

海天娅米的阳光城堡，是海天味业的酱油阳光工厂，今年获评行业首家"灯塔工厂"。记者 何治民 摄 过去十年，海天味业每年将营收的3%投入科技研发，累计投入超59亿元，从AI选豆、AI大数据发酵到 自动化生产线，推动酿造工艺数字化与柔性生产 ◎记者 何治民 2013年至2024年，海天味业营收年复合增长率达11.2%，稳健的风格在全球调味品企业中独树一帜，是 当之无愧的调味品龙头。 2025年6月19日，海天味业敲开港交所大门，成为调味品行业首家"A+H"双千亿市值企业。奔赴港股， 是海天味业转型突围的又一次重要战略落子，再一次点燃了市场对"酱油茅"的期待。 "转型是持续进化，而非简单转向。"近日，上海证券报调研小分队走进海天味业，公司董事长程雪在接 受记者采访时表示，海天味业不仅要做到多个品类第一，还要不断提升市占率，让消费者对海天的认同 更加多元化。 当前，海天味业已拥有4个"全国第一"的单品，在向"中国厨房"解决方案提供商的目标转型路上，挑战 自然不可避免。 道阻且长，行则将至。在坚守传统酿造工艺的同时，海天味业正通过技术创新推动产业升级，并以全球 市场为发展方向，在稳健经营中探索可持续增长路径，持续向更广阔 ...

公司股价与交易表现 - 12月19日盘中，公司股价上涨2.03%，报37.76元/股，成交额4.95亿元，换手率0.24%，总市值达2209.65亿元 [1] - 当日资金流向显示主力资金净流入728.63万元，其中特大单买入4132.44万元（占比8.35%），卖出3544.24万元（占比7.16%）；大单买入1.02亿元（占比20.69%），卖出1.01亿元（占比20.41%） [1] - 公司股价今年以来累计下跌15.68%，但近期表现分化，近5个交易日上涨3.48%，近20日上涨1.26%，近60日下跌4.48% [2] 公司基本概况与业务构成 - 公司全称为佛山市海天调味食品股份有限公司，成立于2000年4月8日，于2014年2月11日上市，主营业务为调味品的生产与销售 [2] - 公司主要产品包括酱油、调味酱、蚝油、鸡精、醋等系列，其中酱油、调味酱和蚝油是核心产品 [2] - 按主营业务收入划分，酱油占比52.05%，蚝油占比16.43%，调味酱占比10.68%，其他业务占比16.45%，其他(补充)占比4.39% [2] - 公司所属申万行业为食品饮料-调味发酵品Ⅱ-调味发酵品Ⅲ，涉及概念板块包括调味品、证金汇金、融资融券、H股、增持回购等 [2] 公司财务与股东情况 - 2025年1月至9月，公司实现营业收入216.28亿元，同比增长6.02%；实现归母净利润53.22亿元，同比增长10.54% [3] - 截至2025年9月30日，公司股东户数为21.12万户，较上期增加6.01% [3] - 自A股上市以来，公司累计现金分红达327.10亿元，近三年累计派现131.96亿元 [4] 机构持仓变动 - 截至2025年9月30日，香港中央结算有限公司为公司第五大流通股东，持股1.49亿股，但较上期减少了4683.27万股 [4] - 中国证券金融股份有限公司为公司第八大流通股东，持股5253.99万股，持股数量较上期未发生变化 [4] - 华泰柏瑞沪深300ETF（510300）已退出公司十大流通股东行列 [4]

投资评级 - 持有 [1] 核心观点 - 公司利润增长快于收入 成本控制与国际化推进 [1] - 公司主业稳健扩张 新品与线上拉动增长 盈利能力持续改善 [10] - 在行业深度调整期 公司营收和净利创历史同期新高 体现出逆势增长能力 [17] 财务表现 - 预计2025年营业收入增长8.0%至29,053百万元 营业利润增长7.81%至7,075百万元 [5][7] - 2025年前三季度营业收入21,628百万元 同比增长6.0% 第三季度收入6,398百万元 同比增长2.5% [10][11] - 2025年前三季度归母净利润5,322百万元 同比增长10.5% 利润增速显著快于收入 [10][11] - 2025年前三季度毛利率提升至约40% 同比增加3.2个百分点 主要源于原材料采购成本下降及规模效应 [10][11] - 2025年前三季度经营现金流净额3,148百万元 同比增长14.4% 现金含金量较高 [10][13] - 2025-2027年预测市盈率分别为24.66倍 22.36倍 21.45倍 [5][7][9] - 期末资产负债率降至15% 资本结构稳健 [10][12] 业务发展 - 业务结构以酱油 蚝油 调味酱为核心 新品类持续放量 [10] - 线上渠道保持近20%的高增长 [10] - 酱油作为绝对支柱 前三季度实现收入111.56亿元 同比增长7.91% 占总营收51.6% [14] - 涵盖食醋 料酒在内的其他调味品收入达25.06亿元 同比增长16.73% 明显快于基础品类增速 [15] - 健康系列产品收入同比增长33.6% 远超传统品类增速 [15] - 海外收入占比不到5% 国际化业务仍处于起步阶段 [16] - 公司已启动印尼生产基地建设 并规划在欧洲落地生产基地 [16] 行业与市场地位 - 国内调味品行业正处在深度调整期 从增量转向存量竞争 [17] - 公司线下渠道收入占比超九成 经销商数量达6,726家 线上保持30%以上高增长 [17] - 按销量计公司已连续28年蝉联中国最大调味品企业 龙头格局稳固 [17] - 预计2025年全球酱油市场规模约591.3亿美元 到2030年有望增至744.5亿美元 复合增速约4.79% [18] - 公司与Kikkoman 李锦记共同列为全球酱油行业主要头部企业 [18] 研发投入 - 2025年前三季度研发费用约635百万元 研发费用率约2.9% 与上一年度水平基本持平 [19] - 研发围绕减盐 健康化 中高端化等趋势 对基础品类做配方升级 并加大新品迭代力度 [19]

股价与交易表现 - 11月20日公司股价下跌0.13%，成交额为3.16亿元 [1] - 当日融资买入3220.51万元，融资偿还2677.59万元，融资净买入542.92万元 [1] - 截至11月20日，融资融券余额合计11.07亿元，其中融资余额10.98亿元，占流通市值的0.52%，超过近一年70%分位水平 [1] 融资融券情况 - 融券方面，11月20日融券偿还1.75万股，融券卖出2400股，卖出金额9.06万元 [1] - 融券余量为24.09万股，融券余额909.34万元，超过近一年90%分位水平，处于高位 [1] 公司基本概况 - 公司成立于2000年4月8日，于2014年2月11日上市，主营业务为调味品的生产和销售 [2] - 主要产品包括酱油、调味酱、蚝油、鸡精、醋等系列，其中酱油是核心产品，占主营业务收入的52.05% [2] 财务业绩表现 - 2025年1月至9月，公司实现营业收入216.28亿元，同比增长6.02% [2] - 2025年1月至9月，公司实现归母净利润53.22亿元，同比增长10.54% [2] 股东与分红信息 - 截至9月30日，公司股东户数为21.12万户，较上期增加6.01% [2] - A股上市后累计派发现金分红327.10亿元，近三年累计派现131.96亿元 [3] - 截至2025年9月30日，十大流通股东中，香港中央结算有限公司持股1.49亿股，较上期减少4683.27万股 [3]

财务业绩 - 2025年前三季度实现归母净利润53.22亿元，同比增长10.54% [1] - 2025年第三季度单季度实现归母净利润14.08亿元，同比增长3.26% [1] - 2025年第三季度公司毛利率为39.63%，同比提升3.02个百分点 [1] 收入表现 - 分产品看，2025年前三季度酱油收入同比增长7.9%，蚝油收入同比增长5.9%，调味酱收入同比增长9.6%，其他调味品收入同比增长13.4% [1] - 分区域看，东部区域收入同比增长12.1%，南部区域收入同比增长12.7% [1] 增长驱动因素 - 新品类放量成为亮点，以醋、料酒为代表的新业务持续放量驱动收入增长 [1] - 毛利率改善主要归功于大豆、白砂糖及包材等主要原材料价格的下行 [1] 估值与评级 - 参考同业公司给予公司2026年34.1倍市盈率 [1] - 目标价下调至46.04元，前值为49.08元 [1] - 维持“增持”评级 [1]

公司财务表现 - 25Q3归母净利润为14.08亿元，同比增长3.4% [1] - 前三季度累计归母净利润为53.22亿元，同比增长10.54% [1] - 25Q3酱油收入同比增长5%，蚝油收入同比增长2%，调味酱收入同比增长3.5%，其他产品收入同比增长6.5% [1] 经营状况分析 - 各品类收入增速在25Q3均较25Q2有所放缓 [1] - 收入增速放缓主要原因为25Q3餐饮市场疲软及公司主动进行业务调整 [1] - 成本红利提振了公司毛利率，盈利能力保持稳健 [1] 未来发展展望 - 公司产品与渠道建设稳步推进，未来稳健增长可期 [1] - 公司展现出较强的经营韧性 [1] - 公司对应市盈率分别为32倍、29倍和26倍 [1]

海外政策专题：全球科技竞争路线图 - 报告描绘未来十年全球科技竞争路线图，展望三种情景：基准情形（中美达成战略均势）、乐观情形（中国成为创新领导者）、悲观情形（中国产业升级不及预期）[1][6] - 中美创新体系特点不同且正发生变革，美国注重发明创造，中国以关键行业规模化创新为目标，注重创新和生产[6] - 报告界定了三类关键技术：前沿技术（AI、半导体、量子计算、生物制药）、先进制造、关键基础设施类技术（能源和先进网络）[6] - 人工智能领域，中美模型差距逐渐缩小达成战略均势，中国可利用开源模型克服AI硬件出口管制影响，小模型迅速发展使美国能源约束更宽松[7] - 半导体领域，制度优势和超大规模市场帮助本土企业突破技术封锁，后摩尔定律时代技术创新涌现，市场有利于技术应用落地[7] - 量子计算处于研发阶段，距商业化应用还有5-10年，具有打破全球平衡潜力[7] - 生物技术领域中美竞争与合作共存，中国研发能力增强关键在发展商业化能力，美国短期难以摆脱对中国大宗原料药依赖[7] - 先进制造呈现两大趋势：数字技术在物理世界应用使制造业类似软件开发；基础工艺创新改变制造流程成本曲线使产能规模化成为可能，中国在机器人技术部署和传统芯片等数字化制造领域有优势[7] 中美高层会晤 - 国家主席习近平与美国总统特朗普在韩国釜山举行会晤，习主席表示两国元首应把握方向驾驭大局，让中美关系大船平稳前行，愿为中美关系打下稳固基础[2][10] - 习主席指出中国经济发展势头不错，有信心应对风险挑战，将进一步全面深化改革、扩大对外开放，推动经济质效提升和合理增长，为中美合作开辟更广阔空间[10] - 两国经贸团队就重要经贸问题深入交换意见形成共识，团队需尽快细化敲定后续工作，经贸应继续成为中美关系压舱石和推进器而非冲突点[11] - 两国元首同意加强经贸、能源等领域合作，促进人文交流，保持经常性交往，特朗普期待明年早些时候访华并邀请习主席访美[11] - 此次元首会晤稳定了中美关系，为未来双边关系发展奠定基调，结合此前中美第五轮经贸会谈，未来中美互动预计继续加强[12] 计算机行业公司点评 软通动力（301236 SZ） - 2025年前三季度公司营收253.83亿元，同比增长14.30%，归母净利润0.99亿元，同比增长30.21%[15] - Q3单季度营收96.02亿元，同比减少0.83%，归母净利润2.41亿元，同比增长4.87%，环比增长338.35%，毛利率12.66%，同比提升0.74个百分点，环比提升1.79个百分点[15] - 公司在智能化、自主化、绿色化、国际化四大战略下软硬协同效应强化，智能化领域参与某大型ICT领导厂商多领域生态共建，联合推出多款"行业+AI"解决方案[3][16] - 自主化领域计算产品与智能电子板块是增长核心引擎，软通计算机自研能力坚实布局AI，中标中国移动、联通等大额集采项目，开源鸿蒙领域子公司鸿湖万联在交通、矿山、教育等行业推出发行版[16] - 具身智能领域推出天汇系列三款复合机器人及两款自研人形机器人，与智源研究院共建实验室突破垂域大脑大模型等关键方向，智能电子领域机械革命稳居国产电竞PC第一阵营且出海成果显著[16] - 预计公司2025-2027年营收分别为359亿元、413亿元、477亿元，归母净利润分别为3.84亿元、5.26亿元、8.55亿元，维持"买入"评级[17] 鼎捷数智（300378 SZ） - 2025年前三季度公司主营收入16.14亿元，同比增加2.6%，归母净利润0.51亿元，同比增加2.4%，扣非归母净利润0.4亿元，同比减少12.1%[19] - Q3单季度营收5.69亿元与去年同期基本持平，归母净利润606万元，同比下滑18.6%[19] - 非中国大陆市场表现稳健营收8.80亿元同比增长5.06%，大陆业务短期承压营收7.34亿元同比下滑0.15%，单Q3大陆地区营收同比下滑7.9%[19] - 前三季度生产控制MES、研发设计PLM、数字化管理ERP业务营收分别为2.47亿元、0.91亿元、8.77亿元，同比增长13.3%、7.4%、2.9%，AIoT业务营收3.90亿元同比下滑3.5%[20] - 公司已在ERP、PLM、BI等系统中加入AI应用场景，完成数家AI智能套件Beta版本验证与落地部署，鼎捷雅典娜平台研发投入加大加速AI解决方案商业化[20] - 预计公司2025-2027年营收分别为25.02亿元、27.26亿元、29.89亿元，归母净利润分别为1.91亿元、2.33亿元、3.01亿元，维持"买入"评级[4][21] 食品饮料行业公司点评 海天味业（603288 SH） - 2025年前三季度营收216.28亿元同比增长6.02%，归母净利润53.22亿元同比增长10.54%，扣非归母净利润51.55亿元同比增长11.72%[22] - Q3单季度营收63.98亿元同比增长2.48%，归母净利润14.08亿元同比增长3.40%，扣非归母净利润13.39亿元同比增长3.86%，收入利润增长低于预期[22] - Q3单季度酱油/蚝油/调味酱/其他调味品营收分别为32.3亿元/11.3亿元/6.0亿元/10.9亿元，同比分别增长5.0%/2.0%/3.5%/6.5%[23] - 分地区看Q3单季度北部/中部/南部/东部/西部营收同比分别变动-2.5%/+3.0%/+10.4%/+9.0%/+4.6%，南部东部优势市场表现更好[23] - Q3单季度销售毛利率同比提升3.0个百分点至39.6%，归母净利率同比提升0.2个百分点至22.0%，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.8/+1.0/-0.1/-0.9个百分点[23] - 预计2025-2027年公司EPS为1.19元/1.33元/1.45元，维持"增持"评级[24] 贵州茅台（600519 SH） - 2025年前三季度营收1309.04亿元同比增长6.32%，归母净利润646.27亿元同比增长6.25%，扣非归母净利润646.81亿元同比增长6.42%[26] - Q3单季度营收398.10亿元同比增长0.35%，归母净利润192.24亿元同比增长0.48%，扣非归母净利润192.90亿元同比增长0.95%，公司降速调整[26] - Q3单季度茅台酒/其他系列酒营收分别为349.24亿元/41.22亿元，同比分别增长7.3%/下降34.0%，前三季度分别同比增长9.3%/下降7.8%[27] - 分渠道看Q3单季度直销/批发渠道收入分别为155.46亿元/235.00亿元，同比分别下降14.9%/增长14.4%，前三季度直销占比提升至43.3%[27] - Q3单季度销售毛利率同比提升0.2个百分点至91.3%，归母净利率同比提升0.1个百分点至48.3%，销售/管理/财务费用率分别同比-1.0/-0.3/+0.3个百分点[28] - 预计2025-2027年公司EPS为72.87元/77.31元/82.70元，给予目标价1822元对应2025年25倍PE，维持"买入"评级[28] 珠江啤酒（002461 SZ） - 2025年前三季度营收50.73亿元同比增长3.81%，归母净利润9.44亿元同比增长17.05%，扣非归母净利润9.00亿元同比增长17.16%[30] - Q3单季度营收18.75亿元同比下降1.34%，归母净利润3.32亿元同比增长8.16%，扣非归母净利润3.13亿元同比增长7.14%，收入利润低于市场预期[30] - 前三季度累计啤酒销量120.35万吨同比增长1.8%，吨价4215元/吨同比增长2.0%，Q3单季度销量46.94万吨同比下降2.9%，吨价3995元/吨同比增长1.6%[30] - Q3单季度销售毛利率同比提升1.16个百分点至50.93%，净利率同比提升1.36个百分点至17.83%，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.23/+0.01/+0.06/+0.03个百分点[31] - 预计2025-2027年公司EPS为0.43元/0.47元/0.52元，维持"增持"评级[31] 家用电器行业公司点评 美的集团（000333 SH） - 2025年前三季度营业收入3630.57亿元同比增长13.82%，归母净利润378.83亿元同比增长19.51%[33] - Q3单季度营业收入1119.33亿元同比增长10.06%，归母净利润118.70亿元同比增长8.95%[33] - C端业务韧性强大，25Q1-Q3智能家居业务同比增长13%，内销推动DTC转型带动Q3毛利率提升，外销强调OBM突破及本地化运营，1-9月自主品牌海外占比超45%[33] - B端业务持续突破，25Q1-Q3 ToB营收同比增长18%，核心的楼宇/机器人板块收入同比增长25%/9%，楼宇长期增长确定性好，机器人业务聚焦核心零部件、家电机器人化、整机三大部分[33] - Q3单季度毛利率26.4%同比提升1.2个百分点，销售/管理/研发/财务费用率分别8.7%/3.3%/3.7%/-0.7%[34] - 预计2025-2027年营业收入同比分别增长11.4%/7.6%/7.1%，归母净利润同比分别增长16.9%/10.0%/9.8%，对应2025-2027年PE分别12.7/11.5/10.5倍，维持"买入"评级[34] 汽车行业公司点评 溯联股份（301397 SZ） - 2025年前三季度营业收入10.02亿元同比增长19.44%，归母净利润1.01亿元同比下降6.67%，扣非归母净利润0.90亿元同比下降11.43%[36] - Q3单季度营业收入3.33亿元同比增长7.72%，归母净利润0.34亿元同比下降10.88%[36] - 营收增长主要受益新能源汽车销售增长及客户车型技术快速迭代，热管理等系统性能提升带来单位产品需求增加，利润端受营业成本快速增长影响承压[36] - 新能源业务持续发力，客户结构持续优化，涵盖国内外知名整车制造企业及零部件制造企业，江苏、芜湖、重庆等地新项目有序推进[37] - 前三季度研发费用5.73亿元同比增长27.8%，占营收比重5.7%，主要因加强新材料新产品研发增加技术人员[37] - 预计2025-2027年营业收入分别为15.26亿元/19.26亿元/23.83亿元，归母净利润分别为1.57亿元/1.99亿元/2.49亿元，维持"增持"评级[37] 通信行业公司点评 亨通光电（600487 SH） - 2025年前三季度收入496.2亿元同比增长17%，归母净利润23.8亿元同比增长2.6%[39] - Q3单季度收入175.7亿元同比增长11.3%环比下降6.4%，归母净利润7.6亿元同比增长8.1%环比下降27.8%[39] - 前三季度毛利率13.4%同比下降1.8个百分点，归母净利率4.8%同比下降0.7个百分点，四项综合费用率7.9%同比下降1.3个百分点[39] - 截至Q3能源互联领域在手订单金额超200亿元，海洋通信业务在手订单金额超70亿元，PEACE跨洋海缆通信系统运营项目在手订单金额超3亿美元[39] - 前三季度新中标海洋能源业务超26亿元，其中辽宁丹东东港一期100万千瓦海上风电项目中标金额超17亿元，实现±500kV直流海缆工程应用市场突破[40] - 高端特种光纤持续突破，空芯反谐振光纤损耗≤0.2dB/km达国际先进水平已具备批量交付能力，AI先进光纤材料研发制造中心扩产项目已启动建设计划26年初竣工[40] - 预计2025-2027年归母净利润32亿元/40亿元/47亿元，对应PE17/14/12倍，维持"买入"评级[40] 非银金融行业公司点评 财通证券（601108 SH） - 2025年前三季度营收50.63亿元同比增长14.0%，归母净利润20.38亿元同比增长38.4%，Q3单季度营收21.03亿元同比增长11.3%，归母净利润9.54亿元同比增长20.3%[42] - 前三季度加权平均ROE同比提升1.32个百分点至5.5%，剔除客户资金后经营杠杆3.08倍较年初下降4.3%[42] - 前三季度经纪、投行和资管净收入分别为13.85亿元、2.77亿元和9.57亿元，同比分别增长66.3%、下降29.2%和下降18.9%[43] - 前三季度利息净收入和投资收入分别为4.98亿元和18.47亿元，同比分别增长30.7%和21.6%，融出资金253.86亿元较年初增长20.2%[44] - 预计2025年归母净利润27.2亿元同比增长16.3%，对应10月29日收盘价pb估值1.03倍，维持"增持"评级[44] 湘财股份（600095 SH） - 2025年前三季度营业总收入17.99亿元同比增长16.15%，归母净利润4.42亿元同比增长203.39%，Q3单季度营业总收入6.55亿元同比增长43.77%，归母净利润3亿元同比增长315.25%[46] - 前三季度加权平均ROE同比提升2.45个百分点至3.68%，营业总成本同比下降2.04%[46] - 前三季度营业收入、利息收入、手续费及佣金收入分别为2.34亿元、6.47亿元和9.18亿元，同比分别变动-42.96%、+1.86%和+82.37%[47] - 前三季度投资收益+公允价值变动损益合计同比增长27.53%至4.69亿元，Q3单季度自营投资收益3.14亿元同比增长95.79%环比增长169.95%[48] - 预计2025年归母净利润6.08亿元同比增长456.6%，2025年10月30日收盘价对应PB3.22倍，维持"增持"评级[48] 中金公司（601995 SH） - 2025年前三季度营收207.61亿元同比增长54.4%，归母净利润65.67亿元同比增长129.8%，Q3单季度营收79.33亿元同比增长74.8%，归母净利润22.36亿元同比增长254.9%[50] - 前三季度加权平均ROE同比提升3.65个百分点至6.3%，剔除客户资金后经营杠杆5.31倍较年初提升7%[50] - 前三季度经纪、投行和资管净收入分别为45.16亿元、29.40亿元和10.62亿元，同比分别增长76.3%、42.6%和26.6%[51] - 2025年前三季度实现A股IPO120.95亿元位于同业第一市占率17%，完成H股IPO募资318.24亿港元位于同业第一市占率17%[51] - 前三季度投资业务收入113.62亿元同比增长54%，金融资产规模较年初增长12%至4163亿元[52] - 预计2025-2027年归母净利润83.93亿元/87.25亿元/93.56亿元，同比分别增长47.4%/4.0%/7.2%，对应PB分别为1.76/1.62/1.50倍，维持"买入"评级[52] 轻工制造行业公司点评 恒林股份（603661 SH） - 2025年前三季度收入84.88亿元同比增长8.66%，归母净利润2.79亿元同比增长4.81%，Q3单季度收入31.40亿元同比增长4.44%，归母净利润0.97亿元同比增长111.71%[54] - Q3单季度毛利率17.56%同比提升3.24个百分点，主要因海运费同比下降（运价指数同比-39%）及跨境电商定价上调[54] - 前三季度销售、管理、研发、财务费用率分别为6.91%、3.76%、1.83%、0.4%，同比分别下降0.52、0.18、0.27、0.6个百分点[55] - 预计2025-2027年归母净利润3.96亿元、4.99亿元、6.18亿元，维持"买入"评级[55] 煤炭行业公司点评 陕西煤业（601225 SH） - 2025年前三季度营业收入1180.83亿元同比下降12.81%，归母净利润127.13亿元同比下降27.22%，扣非归母净利润114.94亿元同比下降31.95%[57] - Q3单季度营业收入401亿元同比下降10.01%环比上升6.03%，归母净利润50.75亿元同比下降20.34%环比上升79.08%，同比降幅较二季度收窄[57] - 前三季度煤炭产量13036.9万吨同比增加2.03%，煤炭销量18920.07万吨同比增加0.4%，总发电量315.52亿千瓦时同比下降2.78%[58] - Q3单季度煤炭产量4297.26万吨同比增加3.88%，煤炭销量6321.15万吨同比减少0.61

投资评级与核心观点 - 报告对海天味业（603288 SH）的投资评级为“买入”，并予以维持 [3] - 报告核心观点认为公司主业稳健增长，盈利能力持续提升，尽管Q3收入增长有所放缓 [3][5] 公司基本状况与估值 - 公司总股本为5,85182百万股，流通股本为5,85182百万股，市价为3844元，总市值和流通市值均为224,94415百万元 [1] - 基于2025年10月29日收盘价，公司2025年至2027年的预测市盈率（P/E）分别为320倍、289倍和264倍 [3] 2025年第三季度财务表现 - 2025年第三季度公司实现收入6398亿元，同比增长248%，实现归母净利润1408亿元，同比增长340% [5] - 2025年第三季度公司毛利率同比提升302个百分点至3963%，归母净利率同比提升020个百分点至2201% [5] - 2025年前三季度公司实现收入21628亿元，同比增长602%，实现归母净利润5322亿元，同比增长1054% [5] - 2025年前三季度公司毛利率同比提升319个百分点至3997%，归母净利率同比提升101个百分点至2461% [5] 分业务与区域表现 - 2025年第三季度调味品主业收入为6043亿元，同比增长453%，增速较上半年1045%有所放缓 [5] - 分品类看，2025年第三季度酱油、蚝油、调味酱、其他调味品收入分别为3228亿元、1127亿元、603亿元、1085亿元，同比分别增长498%、199%、350%、651% [5] - 分区域看，2025年第三季度北部区域收入出现下滑，实现收入1403亿元，同比下降247%，而东部和南部分别增长900%和1036% [5] - 2025年前三季度调味品收入为20605亿元，同比增长864%，其中酱油收入11156亿元，同比增长791% [5] 费用与运营情况 - 2025年第三季度销售费用率和管理费用率同比分别上升185和101个百分点，主要系开始计提员工持股计划的费用 [5] - 截至2025年前三季度，公司经销商数量净增加19家至6,726家 [5] 盈利预测与财务展望 - 报告预测公司2025年至2027年营业收入分别为28722亿元、31115亿元、33498亿元，同比增长率分别为7%、8%、8% [3][5] - 报告预测公司2025年至2027年归母净利润分别为7025亿元、7779亿元、8515亿元，同比增长率分别为11%、11%、9% [3][5] - 报告预测公司2025年至2027年每股收益（EPS）分别为120元、133元、146元 [3] - 报告预测公司毛利率将从2024年的370%持续提升至2027年的405%，净资产收益率（ROE）将从2024年的202%提升至2027年的218% [7]

投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][6] 核心观点 - 外部餐饮需求相对疲软、行业竞争加剧背景下，公司作为行业龙头稳步实现营收增长、份额提升 [4] - 收入增速放缓，但盈利彰显韧性，归母净利润增速高于收入增速 [1] - 预计2025-2027年归母净利润持续增长，当前估值水平为32/30/27倍市盈率 [4][5] 2025年三季报业绩总结 - 2025年前三季度实现营业收入216.3亿元，同比增长6.0%；实现归母净利润53.2亿元，同比增长10.5% [1] - 单季度看，2025年第三季度实现营业收入64.0亿元，同比增长2.5%；实现归母净利润14.1亿元，同比增长3.4% [1] - 2025年前三季度扣非净利润为51.6亿元，同比增长11.7%；单第三季度扣非净利润为13.4亿元，同比增长3.9% [1] 分产品表现 - 2025年前三季度酱油/蚝油/调味酱/其他调味品分别实现收入111.6/36.3/22.3/35.9亿元，同比增速分别为+7.9%/+5.9%/+9.6%/+13.4% [2] - 单第三季度酱油/蚝油/调味酱/其他调味品收入分别为32.3/6.0/11.3/10.9亿元，同比增速分别为+5.0%/+3.5%/+2.0%/+6.5%，增速环比放缓 [2] 分渠道与区域表现 - 2025年前三季度线下/线上渠道收入分别为193.6/124.4亿元，同比增长7.4%/32.1% [2] - 单第三季度线下/线上渠道收入分别为56.4/4.0亿元，同比增长3.6%/19.8% [2] - 2025年前三季度东部/南部/中部/北部/西部区域收入分别为41.4/42.9/45.1/50.5/26.1亿元，同比增速分别为+12.1%/+12.7%/+7.2%/+4.9%/+6.9% [2] - 单第三季度各区域收入同比增速分别为+9.0%/+10.4%/+3.0%/-2.5%/+4.6% [2] - 截至2025年第三季度末，公司共有经销商6726家，环比净增45家 [2] 盈利能力分析 - 2025年前三季度公司毛利率为40.0%，同比提升3.2个百分点；单第三季度毛利率同比提升3.0个百分点 [3] - 2025年前三季度四费比率同比增加1.2个百分点，其中销售费用率6.7%（同比+0.8个百分点），管理费用率2.5%（同比+0.5个百分点） [3] - 2025年前三季度归母净利率为24.6%，同比提升1.0个百分点；单第三季度归母净利率为22.0%，同比提升0.2个百分点 [3] 未来业绩预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为285.7/306.3/328.7亿元，同比增速分别为+6.2%/+7.2%/+7.3% [4][5] - 预计2025-2027年归属母公司股东净利润分别为70.4/75.9/83.2亿元，同比增速分别为+11.0%/+7.7%/+9.6% [4][5] - 预计2025-2027年每股收益分别为1.20/1.30/1.42元 [5] - 预计毛利率将稳步提升，2025-2027年分别为39.69%/39.85%/40.05% [9]