投资评级与核心观点 - 报告首次覆盖，给予“推荐”评级 [4] - 核心观点：公司拟收购国城实业剩余40%股权以全资控股大苏计钼矿，夯实业绩基本盘；同时，公司参股的党坝锂矿量增弹性大，钛白粉业务盈利有望改善，并积极布局金、铜等资源，未来成长性强，是一家平台型资源公司 [2][9][85] 财务表现与预测 - **业绩大幅改善**：2025年公司实现营业收入48.06亿元，同比增长17.1%；归母净利润10.76亿元，同比增长138.5%。2026年第一季度营收同比增长220.2%，主要得益于钼矿资产注入 [12] - **盈利预测强劲**：预计公司2026-2028年营业收入分别为69.51亿元、70.35亿元、72.43亿元，对应增长率分别为44.6%、1.2%、3.0%。预计归母净利润分别为23.25亿元、31.54亿元、60.40亿元，对应增长率分别为116.0%、35.7%、91.5% [3] - **估值水平**：基于2026年5月27日收盘价，在不考虑收购国城实业剩余40%股权的情况下，公司2026-2028年预测PE分别为22倍、16倍、8倍。若考虑完成收购，预测PE分别为17倍、14倍、8倍 [3][85] - **费用结构优化**：2025年公司四费（销售、管理、研发、财务）合计4.7亿元，占营收比重为9.8%，较2023年的25.5%显著下降 [17] - **资产负债率偏高**：截至2026年第一季度末，公司总负债83.2亿元，资产负债率为67.8%，虽较2025年底略有下降但仍处于偏高水平 [17] 业务板块分析 钼矿业务（核心盈利来源） - **拟全资控股优质资产**：公司继2025年收购国城实业60%股权后，拟以现金23.7亿元收购其剩余40%股权，以实现对大苏计钼矿的100%控股 [9][60] - **资源禀赋优异**：大苏计钼矿保有矿石储量11,124.60万吨，钼金属储量12.86万吨，平均品位约0.116%，属于国内大型高品位钼矿 [53] - **产销与盈利情况**：2025年，国城实业钼精矿产量7520吨，销量7287吨；实现营收24.4亿元，净利润11.46亿元。同年，钼精矿业务为公司贡献营收24.4亿元（占总营收50.8%），毛利17.2亿元（占总毛利88.7%），毛利率高达70.3% [9][23] - **扩产计划**：正在申请将生产规模从500万吨/年扩大至800万吨/年 [60] 锂矿业务（未来增长弹性） - **参股优质锂辉石矿**：公司通过子公司间接拥有马尔康金鑫矿业48%股权，该矿拥有党坝锂辉石矿 [45] - **资源储量丰富**：根据2024年备案，党坝矿区累计查明矿石量8425.5万吨，氧化锂（Li2O）112.1万吨，折合碳酸锂当量（LCE）约277万吨，平均品位1.33% [47] - **产能规划明确**：金鑫矿业目前采矿证规模100万吨/年，正在办理500万吨/年采矿许可证。规划2027年建成650万吨/年采选产能，折合约13万吨LCE。届时，公司权益产能将从2026年的1.4万吨LCE大幅提升至6.2万吨LCE [50][51] - **业绩弹性**：锂行业供需格局反转，锂价中枢上移，随着新增产能释放，公司锂矿业绩弹性大 [9] 铅锌及钛白粉业务（传统业务改善） - **铅锌业务**：公司起家于铅锌矿，主要资产为东升庙矿业。2025年铅锌业务主要产品合计实现营收7.3亿元，同比下降47%；综合毛利率28%，同比下降12个百分点 [30] - **钛白粉业务迎来转折**：全资子公司国城钛业拥有20万吨金红石型钛白粉产能，已于2023年6月投产。2024-2025年，由于价格走弱，钛白粉业务分别亏损0.9亿元、1.2亿元。2026年在硫酸价格上涨的成本支撑下，钛白粉价格止跌反弹（截至5月22日国内价格涨至17100元/吨），预计该业务盈利将明显好转 [34] 金矿业务（未来增量） - **项目稳步推进**：全资子公司中都矿产拥有凤阳县江山-大王府整合区金铅锌矿采矿权，证载规模35万吨/年，目前项目在推进中，预计2028年投产 [64][66] - **资源储量**：该矿保有金金属量16.2吨 [64] - **业绩贡献预测**：报告测算，项目在2028年投产后，2028-2030年预计可贡献税后净利润分别为0.90亿元、2.70亿元、3.15亿元 [70][72] 铜矿业务（资源布局拓展） - **竞拍获得资产**：2026年4月，公司以3.65亿元成功竞拍获得云南金平植云铜业100%股权，从而获得老虎冲铜矿采矿权等资产 [73] - **资源情况**：核心资产老虎冲铜矿保有矿石量1539万吨，铜金属量15.85万吨，平均品位1.03%；另一探矿权保有矿石量8047万吨，铜金属量41.50万吨，平均品位0.52% [73][74] - **收购对价较低**：此次收购单吨铜资源量对价仅为636元，显著低于近期市场同类交易的平均对价 [75][78] 盈利预测与估值分析 - **分业务预测**：报告预计2026-2028年，铅锌及钛白粉业务营收分别为35.2亿元、35.3亿元、35.3亿元，毛利率约25.7%-25.9%；钼矿业务营收分别为31.9亿元、32.6亿元、32.6亿元，毛利率约77.0%-77.9%；金矿业务预计2028年贡献营收2.1亿元，毛利率65.0% [80][81] - **可比公司估值**：选取天华新能、金钼股份、赣锋锂业、藏格矿业作为可比公司，其2026-2028年平均预测PE分别为18倍、15倍、13倍。若公司完成对国城实业剩余股权的收购，其估值低于可比公司平均水平 [83][84][86]

业绩总结 - 报告期内公司营业收入分别为196,231.08万元、205,003.61万元和199,141.63万元，净利润分别为65,147.70万元、66,383.13万元和60,178.07万元[14][43][45][75][83][98][115] - 2026年1 - 3月营业收入54,273.31万元，较去年同期变动 - 0.95%；净利润20,948.64万元，较去年同期变动 - 0.56%[88] - 预计2026年1 - 6月营业收入104,495.00 - 109,720.00万元，较2025年1 - 6月变动0.00% - 5.00%；归属于母公司所有者的净利润39,816.00 - 43,436.00万元，较2025年1 - 6月变动10.00% - 20.00%[54][95] 用户数据 - 报告期各期公司对前五大客户销售收入占当年收入比例分别为97.68%、92.50%和82.53%[114] 未来展望 - 公司计划募资用于马坑铁矿采选扩能工程项目建设，新增500万吨/年铁矿石采选产能，但可能存在产能消化和未能实现预期效益的风险[12][101][124][125] - 几内亚西芒杜铁矿项目2025年11月投产，全球铁矿石供应格局或改变，价格预计承受下行压力，行业竞争将加剧[39][111] 新产品和新技术研发 - 无 市场扩张和并购 - 无 其他新策略 - 公司采掘业务模式转变，截至2025年末基本完成建立自有采掘施工队伍，但衔接不当或成本增加，可能影响生产经营和业绩[47][48][109] 资源储量 - 截至2025年末，公司铁矿石保有资源储量为32,520.85万吨[11][63][76][79] 股本结构 - 本次发行股数不超过12,350.00万股，占发行后总股本比例不低于10%，发行后总股本不超过123,461.11万股[23][61][196] - 发行前福建省稀有稀土（集团）有限公司持股51,000.00万股，占比45.90%；发行后持股51,000.00万股，占比41.31%[196] - 发行前紫金矿业集团股份有限公司持股41,500.00万股，占比37.35%；发行后持股41,500.00万股，占比33.61%[196] - 发行前龙岩矿业发展有限公司持股11,111.11万股，占比10.00%；发行后持股11,111.11万股，占比9.00%[196] - 发行前福建省第八地质大队持股7,500.00万股，占比6.75%；发行后持股7,500.00万股，占比6.07%[196] - 发行后社会公众股为12,350.00万股，占比10.00%[196] 行政处罚 - 报告期内公司曾受1项安全生产相关行政处罚，事故致1人死亡、1人受伤，已按要求缴纳罚款并整改，获应急管理局事故不属于重大违法违规行为的《证明》[38][107] 价格数据 - 2026年1 - 4月中国北方65%铁矿石平均数为121.62美元/吨，分别位于43.30%（前五年）、64.20%（前十年）、56.90%（前十五年）、53.40%（2009年至今）历史分位；2025年平均价格为115.11美元/吨，分别位于20.50%（前五年）、51.10%（前十年）、47.10%（前十五年）、44.40%（2009年10月至今）历史分位[42][128][129] - 以年销200万吨铁精粉模拟测算，铁精粉单价下跌100元/吨，公司营业利润下滑2亿元；极端情况下，上市当年营业利润比上一年度下降幅度超50%甚至亏损[42][131] 子公司情况 - 截至2025年12月31日，公司拥有2家控股子公司和1家分公司，无参股公司[174][177][178] - 马坑贸易注册资本2000万元，2025年末总资产12624.60万元、净资产7804.94万元、营业收入3767.38万元、净利润606.11万元[174][175] - 马坑资运注册资本2061.543万元，发行人持股97.02%，2025年末总资产16410.15万元、净资产16066.23万元、营业收入1018.65万元、净利润53.43万元[176] 股东情况 - 发行人控股股东为福建省稀有稀土（集团）有限公司，间接控股股东为福建省工业控股集团有限公司和福建省冶金（控股）有限责任公司[30] - 发行人股东包括紫金矿业集团股份有限公司、龙岩矿业发展有限公司、福建省第八地质大队等[30]