投资评级 - 报告维持南钢股份"买入"评级，目标价人民币6.57元（前值6.92元）[1][9] - 收盘价（截至10月22日）为人民币4.55元，市值人民币28,051百万元[1] - 52周价格范围为人民币4.38-5.98元，6个月平均日成交额人民币187.63百万元[1] 核心观点 - 2026年前三季度公司实现营业收入478.77亿元（yoy +10.61%），归母净利润17.99亿元（yoy -17.35%），扣非归母净利润15.13亿元（yoy -16.62%）[1][5] - Q3单季营收167.46亿元（yoy +16.79%，qoq +0.17%），归母净利润4.77亿元（yoy -33.18%，qoq -34.26%），扣非归母净利润3.87亿元（yoy -41.92%，qoq -44.39%）[5] - 盈利下滑主要因为Q3焦煤焦炭等燃料价格同比大幅上涨致生产成本显著上升[5] - 展望后市，随着印尼焦炭项目扭亏为盈加速贡献利润及范桥铁矿探转采提升原料自给率，公司盈利结构有望逐步改善[5] - 考虑到Q3焦煤焦炭价格同比大幅上涨对吨钢毛利阶段性显著压制，调低公司吨钢毛利，测算2026-2028年归母净利润分别为24.6/28.7/33.5亿元，较上次预测降低14.20%/13.35%/12.41%，对应EPS分别为0.40/0.47/0.54元[9] - 可比公司2027年一致预期PE均值为9.2X，考虑到印尼焦炭项目放量且盈亏平衡点已过、27-28年利润弹性充足，以及范桥铁矿资源增厚打开中长期原料自给空间，给予公司2027年13.98X PE[9][10] 原燃料成本与毛利率 - 前三季度钢材产量722.20万吨（yoy +3.93%），销量716.64万吨（yoy +4.56%），钢材综合均价3958.86元/吨（yoy -0.39%）[6] - Q3单季总销量241.77万吨，环比Q2（248.07万吨）微降2.54%[6] - 分品类看，专用板材Q3销量134.35万吨（yoy +7.20%），均价4166.99元/吨（yoy -1.13%）[6] - 特钢长材棒材/线材/带材合计93.66万吨，均价全面同比上行（yoy +1.64%/yoy +4.70%/yoy +3.26%）[6] - 建筑螺纹13.76万吨（yoy -40.87%）继续战略性收缩[6] - 成本端压力超售价改善，Q3毛利率约10.55%，较H1（13.23%）下滑2.68个百分点，吨钢成本刚性致吨钢毛利显著承压[6] 费用与利润 - Q3单季度营收环比基本持平，但归母净利润环比下滑34.26%、扣非环比降44.39%[7] - 期间费用率约7.12%，环比下降0.52pct，费用管控加力[7] - 非经常性损益前三季度合计2.85亿元，其中天工股份公允价值变动收益1.75亿元、政府补助0.99亿元[7] - 前三季度经营性现金净流入23.09亿元（yoy -26.46%），主因应收账款及预付款项增加[7] 印尼焦炭项目与铁矿资源 - 海外焦炭项目Q3实现扭亏为盈[8] - 印尼金瑞Q3产量48.30万吨（同比+23%）、销量47.26万吨（同比+40%）[8] - 印尼金祥Q3产量66.90万吨（同比+16%）、销量77.93万吨（同比+48%）[8] - 两基地Q3合计销量125.19万吨，前三季度累计销量375.90万吨，海外项目受益于原料成本优势，焦炭板块正式转为利润增量贡献[8] - 金安矿业Q3铁精粉产量29.98万吨、销量29.75万吨，经营稳健[8] - 范桥铁矿探矿权已于Q3完成探转采取得采矿许可证，后续开采有望提升铁矿石自给率[8] 经营预测指标 - 营业收入：2025年57,994百万元（-6.17%）、2026E 60,418百万元（+4.18%）、2027E 63,092百万元（+4.43%）、2028E 64,667百万元（+2.50%）[4] - 归属母公司净利润：2025年2,867百万元（+26.83%）、2026E 2,456百万元（-14.35%）、2027E 2,874百万元（+17.02%）、2028E 3,350百万元（+16.56%）[4] - EPS（最新摊薄）：2025年0.47元、2026E 0.40元、2027E 0.47元、2028E 0.54元[4] - ROE：2025年9.40%、2026E 8.14%、2027E 9.15%、2028E 10.18%[4] - PE：2025年9.78倍、2026E 11.42倍、2027E 9.76倍、2028E 8.37倍[4] - PB：2025年1.01倍、2026E 0.98倍、2027E 0.93倍、2028E 0.88倍[4] - EV EBITDA：2025年7.05倍、2026E 6.96倍、2027E 5.83倍、2028E 5.05倍[4] - 股息率：2025年5.71%、2026E 4.82%、2027E 5.64%、2028E 7.17%[4] - 毛利率：2024年11.91%、2025年14.07%、2026E 13.92%、2027E 14.52%、2028E 15.32%[15] - 净利率：2024年3.55%、2025年4.75%、2026E 4.07%、2027E 4.60%、2028E 5.29%[15] - 资产负债率：2024年59.79%、2025年58.07%、2026E 56.11%、2027E 55.00%、2028E 52.54%[15] 可比公司估值 - 华菱钢铁2027E一致预期PE为7.3倍[10] - 宝钢股份2027E一致预期PE为11.4倍[10] - 中信特钢2027E一致预期PE为8.8倍[10] - 可比公司2027E一致预期PE平均值为9.2倍[10]

投资评级 - 报告维持西部矿业“增持”评级，上次评级亦为“增持” [2] - 截至2026年10月22日，公司2026年PE为9.32X [7] - 最新收盘价为30.83元 [9] 核心观点 - 2026年前三季度公司实现营业收入597.88亿元，同比增长23.42%；归母净利润67.89亿元，同比增长130.50%；扣非后归母净利润68.18亿元，同比增长135.11% [1] - 铜、锌、钼等产品年度计划完成率超70% [2] - 它温查汉铁多金属矿完成“探转采”，全资子公司淦鑫矿业取得青海省自然资源厅核发的格尔木市它温查汉铁多金属矿采矿许可证 [6] - 考虑到铜、钼等产品价格上涨幅度，中性情景下上调公司2026/2027/2028年归母净利分别至78.84/83.56/88.51亿元，EPS分别为3.31/3.51/3.71元/股 [7] - 看好公司项目放量带来的成长性 [7] 2026年前三季度产品产量及计划完成率 - 矿产铜128,129金属吨，计划完成率74.97% [5] - 矿产锌90,401金属吨，计划完成率70.90% [5] - 矿产铅42,535金属吨，计划完成率67.04% [5] - 矿产钼3,532金属吨，计划完成率79.59% [5] - 铁精粉1,193,465吨，计划完成率57.99%，完成率较低主因双利矿业新选厂产能未完全释放 [5] - 精矿含金175.36千克，计划完成率62.80% [5] - 精矿含银98,225千克，计划完成率76.70% [5] - 冶炼铜248,487吨，计划完成率76.61% [5] - 冶炼锌125,541吨，计划完成率69.50% [5] - 冶炼铅108,880吨，计划完成率77.92% [5] 它温查汉铁多金属矿资源情况 - 2026年9月公司全资子公司淦鑫矿业顺利取得青海省自然资源厅核发的格尔木市它温查汉铁多金属矿采矿许可证，完成该矿“探转采”工作 [6] - 根据2024年经评审备案的《青海省格尔木市它温查汉铁多金属矿勘探报告》，它温查汉矿区保有工业铁矿石资源量3,695.45万吨，平均品位mFe30% [6] - 共伴生金金属量4吨、铜金属量10,950吨、铅金属量1,201吨、锌金属量29,092吨、钼金属量407吨、银金属量770千克 [6] - 本次采矿许可证的取得将进一步增强公司铁资源保障能力，巩固公司铁矿产业优势 [6] 盈利预测与财务摘要 - 营业收入：2024A为50,026百万元，2025A为61,687百万元，2026E为80,639百万元，2027E为83,487百万元，2028E为86,394百万元 [12] - 营业收入增长率：2024A为17.0%，2025A为23.3%，2026E为30.7%，2027E为3.5%，2028E为3.5% [12] - 息税前利润（EBIT）：2024A为7,270百万元，2025A为8,830百万元，2026E为15,552百万元，2027E为16,419百万元，2028E为17,317百万元 [12] - 息税前利润增长率：2024A为31.9%，2025A为21.5%，2026E为76.1%，2027E为5.6%，2028E为5.5% [12] - 归母净利润：2024A为2,932百万元，2025A为3,643百万元，2026E为7,884百万元，2027E为8,356百万元，2028E为8,851百万元 [12] - 归母净利润增长率：2024A为5.1%，2025A为24.3%，2026E为116.4%，2027E为6.0%，2028E为5.9% [12] - 每股收益：2024A为1.23元，2025A为1.53元，2026E为3.31元，2027E为3.51元，2028E为3.71元 [12] - 销售毛利率：2024A为19.9%，2025A为19.6%，2026E为24.0%，2027E为24.4%，2028E为24.7% [13] - 销售净利率：2024A为10.6%，2025A为10.0%，2026E为16.5%，2027E为16.9%，2028E为17.3% [13] - ROE：2024A为17.2%，2025A为19.7%，2026E为30.5%，2027E为24.8%，2028E为21.1% [13] - ROIC：2024A为14.5%，2025A为15.5%，2026E为22.4%，2027E为19.2%，2028E为16.8% [13] - 资产负债率：2024A为58.6%，2025A为57.5%，2026E为47.9%，2027E为41.1%，2028E为36.0% [13] - PE：2024A为13.07，2025A为18.07，2026E为9.32，2027E为8.79，2028E为8.30 [13] - PB：2024A为2.24，2025A为3.57，2026E为2.84，2027E为2.18，2028E为1.75 [13] - EV/EBITDA：2024A为5.90，2025A为7.29，2026E为4.24，2027E为3.31，2028E为2.43 [13] - 经营活动现金流净额：2024A为8,246百万元，2025A为10,211百万元，2026E为16,303百万元，2027E为17,349百万元，2028E为18,486百万元 [13]

报告行业投资评级 - 提供的研报内容中未包含行业投资评级相关信息 报告的核心观点 - 提供的研报内容为铁矿石库存周度数据跟踪，未包含明确的核心观点论述 库存数据 - 港口总库存本期为16435.13万吨，上期16534.67万吨，周变动减少99.54万吨 [1] - 日均疏港量本期315.17万吨，上期322.54万吨，周变动减少7.37万吨 [1] - 钢厂进口矿库存本期8693.66万吨，上期8689.78万吨，周变动增加3.88万吨 [1] - 钢厂进口矿日耗本期286.09万吨，上期286.32万吨，周变动减少0.23万吨 [1] - 到港量本期2759.2万吨，上期2422.8万吨，周变动增加336.40万吨 [1] - 内矿铁精粉产量本期37.46万吨，上期37.87万吨，周变动减少0.41万吨 [1] - 日均铁水产量本期232.3万吨，上期233.66万吨，周变动减少1.36万吨 [1] - 钢厂开工率本期80.42%，上期80.51%，周变动下降0.09个百分点 [1] - 产能利用率本期87.23%，上期87.74%，周变动下降0.51个百分点 [1] - 钢厂盈利率本期11.26%，上期8.23%，周变动上升3.03个百分点 [1] 港口库存品种结构 - 粗粉本期13118.96万吨，上期13252.47万吨，周变动减少133.51万吨 [1] - 块矿本期1974.77万吨，上期1920.56万吨，周变动增加54.21万吨 [1] - 球团本期225.68万吨，上期233.65万吨，周变动减少7.97万吨 [1] - 精粉本期1115.72万吨，上期1127.99万吨，周变动减少12.27万吨 [1] - 贸易矿本期10454.79万吨，上期10554.35万吨，周变动减少99.56万吨 [1] - 巴西矿本期4819.79万吨，上期4874.26万吨，周变动减少54.47万吨 [1] - 澳大利亚矿本期8450.58万吨，上期8464.66万吨，周变动减少14.08万吨 [1] 数据来源与说明 - 数据来源于Wind、钢联数据，由冠通研究整理 [1] - 港口数据均使用Mysteel的45港数据，钢厂数据均采用Mysteel的247家钢厂数据 [1] - 126家铁精粉日均产量为双周公布数据 [1] - 报告日期为2026/10/23，发布机构为冠通期货研究咨询部 [1]

投资评级 - 报告维持南钢股份"增持"评级，前次评级亦为增持 [7][4] - 报告预计南钢股份2026年~2028年实现归母净利分别为27.0亿元、28.8亿元、31.4亿元，认为目前公司仍处于价值低估区，具备较好的战略配置价值 [4] - 10月22日收盘价4.55元，总市值28,051.16百万元，总股本6,165.09百万股 [7] 核心观点 - 南钢股份2026年前三季度实现营业收入478.77亿元，同比上升10.6%；归母净利润17.99亿元，同比下降17.4%；扣非归母净利润15.13亿元，同比下降16.6% [1] - 2026Q3实现归母净利4.77亿元，同比下降33.18%，环比下降34.26%；扣非归母净利3.87亿元，同比下降41.92%，环比下降44.39% [1] - 2026年前八个月钢铁行业利润总额294.3亿元，同比下降62.4%，南钢股份前三季度归母净利同比降幅显著偏低，展现出稳健盈利能力 [1] - 南钢股份2025Q4-2026Q3逐季销售毛利率分别为14.89%、11.90%、14.37%、10.55%，逐季销售净利率分别为4.55%、4.08%、4.45%、3.00%，受益于高端产品持续放量，后续业绩有望改善 [1] - 南钢股份专注于中高端专用板材及特钢长材制造，受益于产品结构改善以及股东赋能，盈利稳健增长，后续有望显著受益于行业供需结构改善 [4] 产销量与出口 - 南钢股份前三季度钢材产量722.2万吨，同比增长3.9%；钢材销量716.6万吨，同比增长4.6% [2] - 2026年南钢股份钢材产量目标为978万吨，前三季度完成73.8%，后续产量有望继续同比增长 [2] - 上半年南钢股份钢铁产品出口93.73万吨，同比增长34% [2] - 南钢股份拥有超低温用9%Ni钢、超高强耐磨钢板、抗酸管线钢3项国家制造业单项冠军产品，抗酸管线产品国内率先通过沙特阿美认证并供货沙特阿美海工项目 [2] - 随着后续能源油气、电力等领域的认证加速与产品研发，出口产品有望维持高增势头，进一步增厚利润规模 [2] 产品结构与新业务 - 2026Q3南钢股份建筑螺纹产量仅为13.76万吨，同比回落37.37%，合金钢棒材、带材产量分别同比增长9.28%、7.20%，专用板材产量同比增长4.77%，产品结构持续向特钢切换 [3] - 上半年南钢股份先进钢铁材料销量为145.19万吨，占钢材产品总销量30.57%，占比同比增加0.8pct；毛利总额14.02亿元，同比增长2.56%，占钢材产品毛利总额47.61%，占比同比增加0.94pct [3] - 2026年前三季度海外焦炭项目实现扭亏为盈，印尼金瑞新能源焦炭产量156.64万吨、同比增长19%，印尼金祥新能源焦炭产量218.77万吨、同比增长29% [3] - 全资子公司安徽金安矿业有限公司经营稳健，铁精粉产量91.40万吨、销量91.43万吨，此前竞得的范桥铁矿探矿权实现探转采，并完成采矿权确权登记手续 [3] - 南钢股份"产业链、智造服务、绿色低碳"业务协同发力，盈利稳定性有望持续提升 [3] 股东背景与分红 - 加入中信集团后，南钢股份体制由混合所有制变为央企控股，可充分依托股东资源平台优势，在主业协同、新产业链通、财务资源共享等方面促进双方优势互补、资源共享、协同互助 [4] - 2026年上半年度向全体股东每股派发现金红利0.1072元（含税），共计派发现金红利660,897,756.3792元（含税），占合并报表2026年上半年度归属于上市公司股东净利润的50% [4] 财务预测 - 营业收入：2024A为61,811百万元，2025A为57,994百万元，2026E为60,978百万元，2027E为62,334百万元，2028E为64,032百万元；增长率分别为-14.8%、-6.2%、5.1%、2.2%、2.7% [6] - 归母净利润：2024A为2,261百万元，2025A为2,867百万元，2026E为2,698百万元，2027E为2,884百万元，2028E为3,136百万元；增长率分别为6.4%、26.8%、-5.9%、6.9%、8.7% [6] - EPS最新摊薄：2024A为0.37元/股，2025A为0.47元/股，2026E为0.44元/股，2027E为0.47元/股，2028E为0.51元/股 [6] - 净资产收益率：2024A为8.7%，2025A为10.3%，2026E为9.2%，2027E为9.2%，2028E为9.3% [6] - P/E：2024A为12.4倍，2025A为9.8倍，2026E为10.4倍，2027E为9.7倍，2028E为8.9倍；P/B分别为1.1倍、1.0倍、1.0倍、0.9倍、0.8倍 [6] - 毛利率：2024A为11.9%，2025A为14.1%，2026E为13.3%，2027E为13.6%，2028E为13.7%；净利率分别为3.7%、4.9%、4.4%、4.6%、4.9% [11] - 资产负债率：2024A为59.8%，2025A为58.1%，2026E为57.8%，2027E为57.3%，2028E为56.8% [11] - 经营活动现金流：2024A为3,221百万元，2025A为3,674百万元，2026E为5,913百万元，2027E为6,593百万元，2028E为7,179百万元 [11]

投资评级 - 报告维持对西部矿业的“推荐”评级，当前价格为31.67元 [4] - 预计2026-2028年PE分别为8X、7X、7X [10] 核心观点 - 2026年Q3盈利超市场预期，前三季度营收597.88亿元同比增长23.4%，归母净利润67.89亿元同比增长130.5%，扣非归母净利润68.18亿元同比增长135.1% [2] - 单季度Q3营收203.45亿元同比增长20.94%环比下降1.81%，归母净利润26.20亿元同比增长143.48%环比增长1.43%，扣非归母净利润26.07亿元同比增长144.51%环比增长0.15% [2] - 铜价同比大幅上涨支撑盈利，2026Q3国内铜价含税均价10.76万元/吨同比增长35.02%环比增长4.43%，青海地区硫酸均价1683元/吨环比下降6.5%（117元/吨）跌幅有限，冶炼盈利预计维持高位 [10] - 茶亭矿增储落地，铜金属量239.28万吨平均品位0.29%（此前174.76万吨，增幅36.92%），伴生金313.17吨平均品位0.39克/吨（此前248.07吨，增幅26.24%），银1429.54吨平均品位2.15克/吨，已启动可研编制及征地等前期筹备工作，力争“十五五”末建成投产 [10] - 公司多个扩建项目持续推进，未来新建项目逐步投产后铜等核心产品将稳步量增带来业绩贡献，考虑铜价上涨影响上调盈利预期 [10] 产量与经营数据 - 2026Q3矿产铜产量3.84万吨环比下降18.8%，前三季度铜产量12.81万吨完成全年产量目标的74.97% [10] - 矿产锌2.65万吨环比下降25.0%，矿产铅1.30万吨环比下降18.5%，主要系原矿处理量及入选品位低于计划指标 [10] - 矿产钼1164吨环比下降8.6%，铁精粉48.69万吨环比增长10.4%（主要系双利矿业新选厂投产），精矿含金40.36千克环比下降31.7%，精矿含银29545千克环比下降21.6% [10] - 冶炼铜8.44万吨环比增长0.8%，冶炼锌4.08万吨环比下降6.6%，冶炼铅3.71万吨环比下降2.1% [10] 盈利预测与财务指标 - 营业收入预测：2025A为616.87亿元，2026E为776.76亿元（增长率25.9%），2027E为804.01亿元（增长率3.5%），2028E为823.88亿元（增长率2.5%） [3] - 归母净利润预测：2025A为36.43亿元，2026E为89.72亿元（增长率146.3%），2027E为100.73亿元（增长率12.3%），2028E为111.18亿元（增长率10.4%） [3] - 每股收益预测：2025A为1.53元，2026E为3.77元，2027E为4.23元，2028E为4.67元 [3] - 毛利率预测：2025A为19.6%，2026E为24.1%，2027E为25.6%，2028E为26.9% [11] - 归母净利润率预测：2025A为5.9%，2026E为11.6%，2027E为12.5%，2028E为13.5% [11] - ROE预测：2025A为19.75%，2026E为32.95%，2027E为27.43%，2028E为23.57%；资产负债率预测从2025A的57.50%降至2028E的38.15% [11] - 经营活动现金流预测：2025A为102.11亿元，2026E为153.59亿元，2027E为174.90亿元，2028E为190.71亿元 [11] - 每股股利预测：2025A为0.10元，2026E为0.25元，2027E为0.28元，2028E为0.31元，股利支付率维持6.54% [11]