核心观点 - 公司现有氨纶产能32.5万吨 规划扩产30万吨 一期10万吨已投产 行业未来扩产主要集中在龙头企业 供给释放有序 [1] - 氨纶行业成本曲线陡峭 公司重庆基地在原材料采购、能源、人工、设备等方面具备显著优势 成本控制领先 [1] - 公司现有己二酸产能150万吨 国内己二腈生产技术突破推动尼龙66产能爆发性增长 拉动己二酸需求 PBAT大规模投产也将带来己二酸需求爆发 [1] - 公司布局PTMEG、BDO完善产业链 随着产能扩张与行业底部复苏 盈利有望快速增长 [1] 财务表现 - 2025年上半年公司实现营收121.37亿元 同比-11.70% 归母净利9.83亿元 同比-35.23% [2] - Q1收入63.14亿元 Q2收入58.23亿元 归母净利Q1为5.04亿元 Q2为4.79亿元 [2] - 氨纶收入42.15亿元 同比-9.43% 毛利率18.65% 同比+3.68pct 己二酸收入44.71亿元 同比-15.01% 毛利率4.37% 同比-11.08pct [3] - 鞋底原液收入27.68亿元 同比-8.82% 毛利率20.80% 同比-0.98pct [3] 产品价差与盈利 - 2025年上半年氨纶40D市场均价23725元/吨 同比-15% 价差11081元/吨 同比-11% 己二酸市场均价7622元/吨 同比-22% 价差903元/吨 同比-21% [3] - Q2氨纶40D市场均价23577元/吨 环比-1% 价差11078元/吨 环比-0.04% 己二酸市场均价7186元/吨 环比-11% 价差1128元/吨 环比+67% [3] 产能与行业地位 - 公司目前拥有氨纶32.5万吨 重庆基地30万吨差别化氨纶项目完全投产后 年产能将突破50万吨 产量达到60万吨 巩固全球氨纶行业龙头地位 [4] - 2024年国内氨纶总有效产能137.54万吨 行业CR5从2012年51%上涨至目前79% 行业集中度提高 [4] - 2025-2027年新增产能主要集中在华峰化学、晓星等龙头企业 供给增速放缓且有序 [4] 成本优势 - 公司重庆基地在能源成本、人工成本、运输成本等方面具备明显成本优势 成本优势有望进一步加强 [4] 己二酸需求前景 - 2024年国内己二酸产能410万吨 行业整体开工率60%-70% 整体过剩 [4] - 己二酸下游应用侧重环保可循环可降解材料 如TPU和PBAT 国内己二腈生产技术突破推动尼龙66产能爆发性增长 进一步拉动己二酸需求 [4] - 华峰集团可降解新材料一体化项目包括年产30万吨PBAT、30万吨PCHC 预计拉动己二酸内部消化10万吨以上 [4] - 华峰集团年产30万吨己二腈项目开工 己二腈与尼龙66预计可同步拉动60万吨以上己二酸需求 加速己二酸产能内部消化 [4][5] 产业链布局 - 公司通过全资子公司投资20.4亿元建设年产12万吨PTMEG氨纶产业链深化项目 建设期约36个月 [6] - 公司通过全资子公司投资50.2亿元建设年产110万吨天然气一体化项目（一期） 内容包括25万吨BDO和30万吨合成氨 [6] - 公司通过两大项目实施形成上下游一体化产业格局 实现产业链强链补链延链 提高综合竞争优势 [6]

投资评级 - 华峰化学投资评级为"强推"，并维持该评级 [2] - 目标价为11元 [2] 核心观点 - 行业处于周期谷底，但公司业绩展现韧性，氨纶业务盈利逆势提升 [2] - 公司通过产品结构优化和差异化策略推动氨纶毛利率回升 [8] - 预计2025-2027年归母净利润分别为22.68/27.15/34.59亿元，同比增速2.2%/19.7%/27.4% [8] - 参考公司历史景气偏低时期估值，给予2026年20倍PE [8] - 美国制造业补库周期临近，公司各板块业务有望走出盈利低谷 [8] 财务表现 - 2025年上半年营业收入121.4亿元，同比下降11.7% [2] - 2025年上半年归母净利润9.83亿元，同比下降35.2% [2] - 2025年上半年扣非归母净利润9.04亿元，同比下降37.8% [2] - 2025年上半年经营现金流净额13.52亿元，同比增长82.6% [2] - 2025年第二季度营业收入58.2亿元，同比下降17.8% [2] - 2025年第二季度归母净利润4.79亿元，同比下降42.6% [2] - 预计2025年营业总收入254.95亿元，同比下降5.3% [4] - 预计2026年营业总收入293.3亿元，同比增长15.0% [4] - 预计2027年营业总收入325.14亿元，同比增长10.9% [4] - 预计2025年每股收益0.46元，2026年0.55元，2027年0.70元 [4] - 当前市盈率17倍（2025年），预计2026年降至14倍，2027年降至11倍 [4] 业务板块分析 - 氨纶板块上半年营收同比减少9.43%，毛利率同比上升3.68个百分点 [8] - 2025年第二季度氨纶市场均价跌至2.36万元/吨，同比下跌13.6% [8] - 韩国泰光已暂停中国市场氨纶产线，并停止泰光化纤（常熟）运营 [8] - 己二酸板块上半年营收减少15.01%，毛利率同比下降11.08个百分点 [8] - 2025年第二季度己二酸市场均价跌至7193元/吨，同比下行25.6% [8] - 德国巴斯夫、美国奥升德及内资落后产能或存市场化出清可能 [8] - 鞋底原液业务上半年营收减少8.82%，毛利率同比下降0.98个百分点 [8] 公司基本情况 - 总股本49.63亿股，总市值394.52亿元 [5] - 资产负债率25.69%，每股净资产5.38元 [5] - 12个月内最高价8.92元，最低价6.51元 [5] - 当前股价7.92元（2025年8月22日收盘价） [4]

财务表现 - 2025Q1实现收入63.1亿元 同比下降5.2% 环比下降3.7% [1] - 2025Q1归属净利润5.0亿元 同比下降26.2% 环比大幅增长145.6% [1] - 2025Q1归属扣非净利润4.6亿元 同比下降29.9% 环比大幅增长163.1% [1] - 2025Q1毛利率13.5% 环比提升5.1个百分点 净利率8.0% 环比提升4.9个百分点 [2] 产品价格与价差 - 2025Q1产品价格环比变动：氨纶下降0.8% 己二酸下降2.7% 鞋底原液下降2.6% [2] - 2025Q1产品价差环比变动：氨纶下降3.0% 己二酸增长4.8% 鞋底原液下降5.2% [2] - 己二酸价差修复支撑公司盈利能力上行 [2] 氨纶行业展望 - 氨纶行业集中度逐年提升 头部效应明显 需求保持高增速 [2] - 氨纶差异化功能不断丰富 下游应用持续扩大 纺织产品渗透率进一步提升 [2] - 氨纶在医疗、汽车内饰等产业领域应用占比较小 预计未来将迎来新增长点 [2] 己二酸行业前景 - 己二酸国内市场发展成熟 竞争激烈 行业处于优胜劣汰和产能集中化阶段 [3] - 短期面临产能集中释放、需求不达预期、环保政策倒逼、竞争加剧等压力 [3] - 长期随着经济复苏和配套政策出台 尼龙66和PBAT产能扩张将成为消费增长最大动力 [3] 资产收购进展 - 拟发行股份及支付现金收购华峰合成树脂100%股权 对价40.4亿元 对应11.8倍PE [4] - 拟收购华峰热塑100%股权 对价19.6亿元 对应12.1倍PE [4] - 交易总对价60.0亿元 其中现金支付6.0亿元 发行8.8亿股支付54.0亿元 发行价6.14元/股 [4] - 交易完成后将横向扩展产业链 提高公司核心竞争力 [4] 公司定位与展望 - 公司专注氨纶、聚氨酯原液和己二酸产品 是聚氨酯制品行业领军者 [5] - 具有领先行业的成本优势 主业景气复苏后业绩中枢有望提升 [5] - 预计2025-2027年归属净利润分别为22.3亿元、30.6亿元和36.2亿元 [5]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买入”，维持该评级 [9] 报告的核心观点 - 2025Q1 己二酸价差修复支撑公司盈利能力上行，虽各产品价格有降，但己二酸价差环比增 4.8%，公司毛利率和净利率环比提升 [12] - 氨纶行业集中度逐年提升，头部效应明显，需求保持高增速，且有广阔差异化发展潜力 [12] - 己二酸盈利短期承压但长期值得期待，短期行业有产能、需求、政策等压力，未来下游需求释放和政策推动将带来新增长点 [12] - 大股东资产注入稳步推进，拟购华峰合成树脂和华峰热塑 100%股权，落地后将扩展产业链、提高核心竞争力 [12] - 公司是聚氨酯制品行业领军者，有成本优势，未来主业景气复苏、产业链扩展延伸将提升业绩中枢，预计 2025 - 2027 年归属净利润分别为 22.3/30.6/36.2 亿元 [12] 根据相关目录分别进行总结 公司财务数据 - 2025Q1 实现收入 63.1 亿元（同比 -5.2%，环比 -3.7），归属净利润 5.0 亿元（同比 -26.2%，环比 +145.6%），归属扣非净利润 4.6 亿元（同比 -29.9%，环比 +163.1%） [2][6] - 预计 2025/2026/2027 年公司归属净利润分别为 22.3/30.6/36.2 亿元 [12] 产品价格与价差 - 2025Q1 各产品价格环比变动：氨纶（ -0.8%）、己二酸（ -2.7%）、鞋底原液（ -2.6%） [12] - 2025Q1 各产品价差环比变动：氨纶（ -3.0%）、己二酸（ +4.8%）、鞋底原液（ -5.2%） [12] 行业发展趋势 - 氨纶行业集中度逐年提升，头部效应明显，需求保持高增速，差异化功能丰富，下游应用扩大，在纺织产品渗透率提升，在医疗、汽车内饰等领域有新增长点 [12] - 己二酸国内市场成熟、竞争激烈，行业处于产能集中化和产业链一体化阶段，短期有产能、需求、政策等压力，长期随着经济复苏和政策推动，尼龙 66 和 PBAT 将推动消费增长 [12] 公司产业链布局 - 2025 年 4 月 12 日，公司拟发行股份及支付现金购买华峰合成树脂和华峰热塑 100%股权，交易对价合计 60.0 亿元，拟现金支付 6.0 亿元，发行股份 8.8 亿股，支付 54.0 亿元，交易需经股东大会审议和深交所审核 [12] 财务报表及预测指标 - 利润表、资产负债表、现金流量表等展示了 2024A - 2027E 公司的营业总收入、营业成本、毛利等多项财务指标及变化情况 [17] - 基本指标包括每股收益、每股经营现金流、市盈率等，反映了公司不同年份的经营和估值情况 [17]