每经记者｜闫峰峰 每经编辑｜吴永久 2026年1月7日晚间，亿晶光电发布《2025年度业绩预亏的提示性公告》，预计公司2025年净利润为负，且亏损金额将超过上一年度净资产，可能导致期末净 资产为负值。根据交易所相关规则，这意味着公司可能面临退市风险。这一公告引发市场关注，但值得注意的是，公司董事长陈江明的任职背景：一位1991 年出生的前证券事务代表，在短时间内晋升至董事长兼董事会秘书，在担任董事长后不久便签署了巨额亏损的年报。甚至有业内人士质疑，其薪酬与所承担 的风险严重不匹配。 公司控股权动荡，证代火速晋升至董事长 陈江明的职业轨迹堪称急速上升。资料显示，陈江明1991年生，中国国籍，本科学历。曾任深圳市勤诚达集团投融资专员、投资主管、亿晶光电科技股份有 限公司职工代表监事、证券事务代表，现任亿晶光电科技股份有限公司董事长兼董事会秘书、常州亿晶光电科技有限公司工会主席。 2023年8月，原董秘张婷辞去职务转任副总经理，陈江明接任董秘。令人意外的是，2025年4月，他直接晋升为董事长，并兼任董秘一职，上任后便签署了 2024年巨亏的年度报告。此时，公司正经历原控股股东股份被司法拍卖、陷入无实际控制人状态的动 ...

天风研究特别推出【遇见首席】主题栏目，向大家呈现更加丰富立体的首席分析师形象，一起去遇见TA所追寻的研途正道。 刘洁铭，天风研究食品饮料行业联席首席分析师。曾任职于国海证券、方正证券、长江证券。14年食品饮料行业研究经验，多次作为团队核心成员，荣获 新财富、水晶球、金牛奖等重磅评选奖项。 研究座右铭：Stay hungry,stay foolish. A1：研究食品饮料行业是机缘巧合，我的第一份实习就是食品饮料的卖方研究，此后一直坚持在这条道路上。一开始我觉得食品饮料的研究门槛不高， 并不需要科技类复杂的专业知识，似乎人人都能发表自己的观点。但是后来发现，其实食品饮料要研究深入并不容易。我国的消费市场需求分层，区域纵 深，仅凭经验和直觉很容易产生偏差。不同的公司有不同的体制机制、人才资源、文化氛围、历史机遇、发展阶段、战略选择和执行效果，怎么样能够提 前预判到A公司就是比B公司成长性更强？历史业绩增速为什么能线性外推，增长的天花板在哪里？很多信息并不显而易见，解决这些问题更非一时之 功，需要长时间对于细节的主动挖掘和理解才能得到不一样的认知。 回顾十多年的研究工作，对"变化"的认识给了我最大的感悟。 除了公司 ...

文章核心观点 - 甘肃能化因建设工程施工合同纠纷被起诉，涉案金额5145万元，同时公司及子公司累计涉诉案件154起，总金额约10.63亿元 [2][3][4] - 公司业绩自2022年高点后连续下滑，2025年上半年归母净利润亏损1.82亿元，主要受煤炭价格下跌、业务结构单一及安全生产事故影响 [6][7][8] - 公司2022年以超75亿元收购的核心资产窑街煤电，在2025年上半年由盈利支柱转为亏损1.88亿元，拖累整体业绩，但公司表示暂无剥离计划 [9][10] 法律诉讼与纠纷 - 子公司刘化化工因靖远煤电清洁高效气化气综合利用项目一期工程，与施工方中化四建就合同外工程款项（约5145万元）存在分歧并被起诉 [2][3] - 中化四建申请财产保全，法院查封刘化化工存款4207.7万元及靖煤公司存款1000万元，后刘化化工提供反担保，法院解除账户冻结并查封其部分房产 [4] - 截至12月中旬，甘肃能化及子公司累计涉诉案件154起，涉案总金额约10.63亿元 [4] - 公司人员表示，涉诉金额虽超1000万，但未达2024年末经审计净资产10%的披露标准，此次为自愿性信息披露 [2] 公司财务与经营业绩 - 公司2022年归母净利润达31.69亿元峰值，随后连续两年下滑至2023年的17.38亿元和2024年的12.14亿元，2025年上半年转为亏损1.82亿元 [7] - 2025年上半年煤炭收入21.1亿元，占营收比重仍超五成，2024年上半年煤炭收入42.91亿元，占比76.29%，业务高度依赖煤炭行业景气度 [7] - 2025年上半年主要产品产量：煤炭867.16万吨，销量662.93万吨；发电量19.76亿度，售电量18.78亿度；复合肥9.9万吨，尿素14.06万吨 [8] - 2025年年内发生两起安全生产事故，导致下属王家山煤矿分公司（5月19日）和金河煤矿（4月13日）停产，分别于7月31日和8月15日披露复产 [8] 业务结构与行业分析 - 公司原名靖远煤电，2023年完成重大资产重组后更名为甘肃能化，目前以煤炭、电力、化工为主业 [6] - 公司业绩波动核心原因在于业务结构失衡，收入高度依赖煤炭，抗周期能力弱，煤价下跌时缺乏缓冲 [7] - 公司人员表示，煤炭（包括焦煤和动力煤）价格波动幅度较大，公司已采取各种降本增效措施以期扭亏 [7] - 新化工项目（复合肥和尿素）于2025年2月进入试生产，目前根据市场价格波动盈利，具体数据尚未统计 [8] 核心资产窑街煤电状况 - 窑街煤电是公司2022年以超75亿元收购的全资子公司，曾是核心盈利来源，2022至2024年净利润分别为24.24亿元、11.7亿元和9.07亿元 [6][9] - 2025年上半年，窑街煤电净利润转为亏损1.88亿元，直接拖累母公司整体业绩 [9] - 公司人员表示不会剥离窑街煤电资产，因其在2022年焦煤价格好时盈利超20亿元 [10] - 行业分析师指出，2025年焦煤价格先跌后涨，各煤种上半年跌幅约300元/吨，下半年上涨超年初高点，11月后又开始下跌 [10] - 当前炼焦煤基本面宽松，年底价格预计仍有下跌空间，2026年预计供需弱平衡，价格总体维持震荡格局 [11]

文章核心观点 - 霸王茶姬与天合光能创始人的联姻，超越了个人层面，映射了两种商业模式（消费连锁与周期制造）、两种周期属性以及两代中国企业路径的相遇与互补 [6] - 联姻可被视为一场战略性的“资产重组”，旨在实现能力互补：霸王茶姬作为“现金牛”提供稳健现金流，天合光能则可能迎来行业周期拐点 [10][35][41] - 从长期战略看，天合光能历经多轮行业周期而生存的“长期主义”与谨慎经营哲学，可能为霸王茶姬的长期发展提供宝贵经验，而霸王茶姬的稳定现金流业务可平衡天合光能的周期波动 [21][24][41] 霸王茶姬：新茶饮赛道的“新贵”与现状 - **创始人背景与品牌叙事**：创始人张俊杰有独特的早年流浪经历，此个人故事为品牌增添了英雄主义叙事和情感色彩 [8] - **财务表现优异**：2025年上半年营收9.52亿美元，净利润1.06亿美元，净利率11.22%，毛利率43.28%，资产负债率25.95%，连续11个季度盈利且账面无带息负债 [12][13][14] - **市场地位与规模**：全球门店数超过6200家，在现制茶饮赛道GMV排行进入前四，2024年营收达到300亿（Wind显示2024年营收30亿） [4][11] - **资本市场里程碑**：2025年4月17日于美国纳斯达克上市，成为首家登陆美股的新式茶饮企业 [15] - **当前面临的挑战**： - **股价大幅回调**：上市后股价从最高39.16美元跌至12月14日的13.65美元，跌幅达65.14% [32] - **增长瓶颈**：国内开店数放缓，品类上新较少，增长空间遇到瓶颈 [33] - **竞争压力与利润下滑**：未参与2025年互联网外卖补贴大战，2025年前三季度净利润1.62亿美元，同比下滑38.47% [32][33] - **寻求新增长点**：正尝试海外扩张，2025年Q2海外门店达208家，但整体规模尚小；与天合光能联姻可能被视为“第三条增长曲线” [34][35] 天合光能：光伏产业的“老钱”与周期困境 - **行业地位**：光伏组件出货量常年稳居全球前三，与隆基绿能并列第二 [11] - **当前行业困境**：光伏行业产能过剩，组件厂商陷入价格战，2025年国内组件价格降至0.74元/W，较2022年1.95元/W累计下降62% [16] - **公司财务压力**： - **业绩亏损**：2025年前三季度营收499.7亿元，同比下滑20.87%；归母净利润-42.01亿元，同比下滑303.30% [19] - **盈利能力恶化**：2025年前三季度毛利率降至5.09%，净利率为-8.28% [19] - **高负债率**：截至2025年三季度，资产负债率接近78%，流动负债占比较高，财务杠杆和短期偿债压力大 [20] - **长期战略与生存能力**： - **历史战略选择**：在行业狂热期（如2006-2008年）未跟随同行签高价长单锁硅料或激进上游扩产，而是专注组件制造效率与海外市场，保留了周期反转时的调整空间 [23][24] - **经营哲学**：创始人高纪凡极为谨慎，是行业跟随者，极少在行业顶部进行“ALL IN”决策，这种“慢半拍”策略在熊市中转化为更低的资本开支压力和更强的现金流回旋余地 [24][26] - **核心能力**：在多次行业洗牌（如无锡尚德、英利等破产）中存活下来，始终未发生系统性违约或贱卖核心资产，保留了进入下一轮周期的入场券 [25][26] 行业动态与潜在拐点 - **光伏行业潜在拐点**：行业正酝酿通过成立平台收储多晶硅料来收缩供给、缓解产能过剩 [36] - **具体进展**：2024年12月9日，多晶硅料产能整合收购平台“北京光和谦成科技有限公司”正式成立，注册资本30亿元，规划保留的硅料产能不超过150万吨（当前国内累计产能约369万吨） [38] - **预期影响**：随着硅料产能收储启动，行业有望逐步恢复供需平衡，硅料价格可能上涨并向下游传导，天合光能等组件厂商的经营和业绩或将迎来拐点 [39][40]

文章核心观点 - 霸王茶姬与天合光能创始人的联姻，本质上是两家处于不同行业周期、拥有互补商业模式和财务特征的龙头企业之间，一次潜在的战略性“资产重组” [4][7][44] 霸王茶姬：新茶饮赛道的“现金牛” - 公司2024年营收达到300亿元，全球门店数超过6200家 [3] - 2025年上半年营收9.52亿美元，净利润1.06亿美元，净利率11.22%，毛利率43.28% [10] - 资产负债率仅为25.95%，连续11个季度保持盈利，账面无带息负债，现金充裕 [10][11] - 2025年4月在美国纳斯达克上市，成为首家登陆美股的新式茶饮企业 [12] - 2025年前三季度净利润1.62亿美元，同比下滑38.47%，主要因未参与外卖补贴大战及国内开店放缓 [35] - 公司股价从上市后最高的39.16美元跌至12月14日的13.65美元，跌幅达65.14% [32] - 正通过海外扩张（2025年Q2海外门店208家）寻找第二增长曲线 [35] 天合光能：光伏行业的周期“老钱” - 公司市值394亿元人民币，组件出货量常年稳居全球前三 [8] - 受行业产能过剩与价格战影响，经营承压：2025年前三季度营收499.7亿元，同比下滑20.87%；归母净利润-42.01亿元，同比下滑303.30% [18] - 2025年前三季度毛利率与净利率分别降至5.09%和-8.28% [18] - 国内光伏组件价格从2022年的1.95元/W降至2025年的0.74元/W，累计降幅62% [15] - 资产负债率攀升，至2025年三季度接近78%，流动负债占比高，财务压力较大 [19] 行业对比与商业模式分析 - **行业属性**：光伏行业处于强周期下行阶段，而新茶饮行业竞争“特别卷” [30] - **战略风格**：天合光能在历次行业周期中采取谨慎的跟随者策略，避免在行业顶部激进扩张和高杠杆，从而在熊市中保有调整空间和生存能力 [20][24][27] - **财务互补**：霸王茶姬现金流良好、负债率低的“现金牛”特性，有望平衡天合光能所在周期性行业的巨大收入震荡 [10][44] 行业拐点与未来展望 - **光伏行业**：随着多晶硅料产能整合收购平台（北京光和谦成科技）成立，规划保留产能不超过150万吨（当前累计产能369万吨），行业供需有望恢复平衡，硅料及组件价格可能回升，天合光能或将迎来经营拐点 [38][39][40] - **联姻意义**：此次结合可能为天合光能的二代接班带来确定性，同时天合光能穿越周期的经营经验可为霸王茶姬的长期发展提供借鉴 [43] - **潜在协同**：两家企业的结合可能催生超出预期的战略火花 [44]

公司业绩与经营影响因素 - 公司业绩表现受行业周期、原材料价格波动、下游市场需求变化等多重外部因素影响 [1] - 公司所有项目均基于行业趋势与自身发展战略审慎决策 [1] - 部分项目因行业环境变化、技术迭代等因素导致推进节奏有所调整，绝非所谓“失败” [1] 公司资本运作与信息披露 - 公司会根据市场情况等因素，在合规前提下推进回购事宜 [1] - 相关进展将及时履行信息披露义务 [1]

行业周期判断 - 1919集团董事长助理李宇欣认为，目前的市场状态很难被定义为一个典型的周期，过去依赖历史经验的“刻舟求剑式”判断方法已不适用 [1][3] - 影响行业周期的几个核心关键因素目前尚不清楚，且未出现明确、有方向性的指标 [1][3] 行业未来展望 - 公司认为未来整个行业需要做最坏的打算，不应期待市场在某个时点出现V型反转 [1][3] - 公司建议以平常心看待未来，认为行业更可能进入一个L型的新常态 [1][3]

核心观点 - 工程机械行业正处于上行周期起点 预计未来2-3年板块利润增速约20%+ 核心标的2026年利润对应当前估值仅10-16倍 建议重点配置 [1] - 2025年行业呈现国内全面复苏与出口温和复苏 收入端加速回暖 2026年有望形成国内外需求共振局面 [1] 行业周期与市场展望 - 当前国内外市场正处于上行周期起点 未来2-3年板块利润增速预计约20%+ [1] - 2026年国内市场周期将呈现斜率较低但周期较长的特征 整体为温和复苏态势 [1][3] - 根据保有量测算与更新替换理论 2025-2028年国内挖掘机需求年均同比增速在30%以上 周期顶部预计在2028年 顶部销量达25万台 [3] - 2025年实际销量低于理论值 主要因资金到位率影响了需求转化 其中小挖因中央特别国债充裕而表现较好 中大挖则受地方债开工到位情况较差影响 [3] - 出口市场方面 在美联储降息周期下 海外需求有望于2026年进入新一轮上行周期 与国内市场形成共振 [1][3] - 海外挖掘机销量自2021年见顶后已连续下滑4年（2022-2025年） 主要扰动因素为美联储利率周期 [3] 2025年行业表现与财务数据 - 2025年1-10月国内挖掘机累计销量同比增长19.6% 国内工程机械进入全面复苏阶段 [1] - 2025年1-10月国内各类起重机累计销量同比分别为：汽车起重机-2.8% 履带起重机+22.9% 随车起重机+5.9% 塔式起重机-30.6% 较2024年明显好转 [1] - 2025年1-10月挖掘机出口累计销量同比增长14.5% 开始温和复苏 [1] - 2025年前三季度 工程机械板块收入端同比增长12% [1] - 2025年前三季度主要公司销售净利率同比提升：三一重工+2.4个百分点 徐工机械+0.1个百分点 中联重科+0.8个百分点 [2] 盈利能力驱动因素 - 随着行业需求回暖 板块产能利用率回升 固定成本摊薄对利润的正面提升作用开始显现 [2] - 上一轮周期产能扩张导致周期底部产能利用率较低 例如2024年三一重工挖掘机产能利用率仅42% [2] - 行业降本增效持续推进 板块盈利能力明显提升 [2]

公司战略与客户关系 - 公司通过不断的技术突破及产品结构优化，与客户形成战略合作关系 [1] - 公司旨在通过上述战略合作关系，有效应对行业周期 [1]

公司经营状况说明 - TCL科技表示，其子公司TCL中环的经营所处阶段受到多重因素影响 [2] 影响经营的具体因素 - 宏观环境是影响公司经营阶段的因素之一 [2] - 行业周期是影响公司经营阶段的因素之一 [2] - 技术迭代是影响公司经营阶段的因素之一 [2] - 企业战略是影响公司经营阶段的因素之一 [2] - 经营策略是影响公司经营阶段的因素之一 [2]