核心观点 - 7月制造业PMI回落受天气扰动，价格开始企稳，持续回升需扩大内需尤其是投资 [1][6] - 7月政治局会议定调下半年经济工作，重视政策质效、反内卷及促消费与稳民生结合 [2][10] - 7月PMI等因素作用下债市延续修复行情，或步入窄幅震荡市 [3][16] - 海外科技龙头AI驱动业绩成长和资本开支扩张，国内AI链投资价值将显现 [4][22] - 香港地区稳定币发行监管细则敲定，关注发牌、过渡安排、监管及反洗钱规定 [26] - 国邦医药动保收入增长、盈利能力提升，维持“买入”评级 [31][33] - 北交所市场震荡调整，关注创新驱动与国产替代主线低吸机会 [34][36] - 8月布局关注汇率、商品周期、需求侧政策及“反内卷”行情方向，给出金股组合 [38][43] 宏观 7月PMI数据点评 - 制造业PMI回落0.4百分点至49.3%，生产、新订单和新出口订单指数均回落，价格指数回升，就业指数平稳，小企业PMI弱于大中型企业，预期改善 [6][7] - 非制造业PMI回落0.4百分点至50.1%，服务业PMI微降，建筑业PMI回落2.2个百分点，均受天气扰动 [7] - 经济活动受天气扰动，产能治理政策推进使价格企稳回升，持续回升需扩大内需和投资 [8] 7月政治局会议点评 - 会议判断当前经济形势良好，定调下半年宏观政策持续发力、适时加力 [11] - 高度重视政策质效，强调落实落细财政和货币政策 [11] - 部署反内卷政策，推进重点行业产能治理，规范地方招商引资 [12] - 重视促消费扩内需与稳民生结合，建议关注需求侧政策 [13] 固定收益 7月PMI数据点评 - 制造业供需回落，价格指数上涨，企业主动去库 [16][17][19] - 服务业景气降至临界点，建筑业扩张放缓 [20] - 债市延续修复行情，或步入窄幅震荡市，有修复空间但破6月低点难度大，不确定性在商品与权益市场 [3][20] 计算机 计算机行业点评 - 微软FY25第四财季营收764.4亿美元、净利润272亿美元，云业务收入增长提速，资本支出环比重回增势 [22] - Meta第二季度营收475.2亿美元、净利润183.4亿美元，广告业务受益AI，AI助手月活超10亿，资本支出预期下限上调 [23] - 谷歌二季度营收964亿美元、净利润282亿美元，云业务增长强劲，核心搜索业务稳定，资本支出预期上调 [24] - 海外科技龙头印证AI产业趋势，国内AI链投资价值将显现，给出相关标的 [4][22][25] 银行 寰宇通汇系列七 - 稳定币发行发牌对象为在港有经营实体公司，审核偏谨慎，最早明年年初发牌 [26] - 现有发行商可获6个月临时牌照，否则业务将关闭 [27] - 持牌人需资产全额支持发行，投向高流动性资产，完善风控，监管框架规范 [28] - 反洗钱规定严格，或对持牌人技术和成本构成挑战 [29] 医药生物 国邦医药2025半年报点评 - 上半年营收30.26亿元、归母净利润4.56亿元，盈利能力提升，费用率有变化 [31] - 医药板块收入下降，动保板块收入增长53.5%，核心品种出货量和市占率提升，价格改善有望带来利润弹性 [32] - 公司创新驱动发展，开拓植保、食药同源等新业态 [32] - 预计2025 - 2027年业绩增长，维持“买入”评级 [33] 北交所 北交所市场点评 - 7月30日北证A股成交金额增加，北证50指数和专精特新指数下跌，个股涨跌分化 [34] - 新闻涉及智谱模型降价和发改委基金政策，重点公告涵盖复牌、理财、减持、新药获批和设立子公司等 [35] - 市场热点集中于创新药、AI硬件、军工等主题，建议关注创新驱动与国产替代主线低吸机会 [36] 策略 西部研究月度金股报告系列（2025年8月） - 汇率支撑脉冲行情延续，关注美债发行对流动性的扰动 [38] - “反内卷”带动商品上涨，实际主阵地在中游，商品超级周期启动 [39] - “反内卷”是化债前站，后续关注需求侧政策落地 [40] - ROIC - WACC可衡量“内卷度”，部分中游行业待涨且景气度改善，可能是“反内卷”行情方向 [41] - 强汇率下脉冲行情延续，关注需求侧政策和海外流动性压力 [42] - 给出2025年8月金股组合 [43]

核心观点 - 人工智能已成为新的经济基础设施 微软是全球唯一将AI深度融入运营体系并产生真实回报的科技巨头 [1] - 市场低估了微软作为AI基础设施领军者的估值潜力 其远期市盈率不足30倍 PEG值低于1.7倍 [1] - 微软已进入AI商业化阶段 用户开始为AI功能付费而非测试 Azure云34%增长中18个百分点直接来自AI工作负载 [2] - 公司75%收入来自高利润率服务和订阅模式 现金周转周期降至28天创20年最佳效率 [6] 业务结构分析 智能云业务 - 占总营收45% 包含Azure云/GitHub/Nuance等AI基础设施 [4] - Azure云凭借OpenAI整合及行业应用 正成为AWS系统性竞争对手 [4] - 2025Q4 Azure云同比增长34% 其中18个百分点直接来自AI工作负载 [10] 生产力与业务流程 - 占营收30%以上 由Office/微软365/Dynamics/领英驱动 [4] - Copilot已落地20万家企业用户 ARPU呈现加速增长态势 [2][11] - 若每商业用户每月多付3美元 Copilot可带来数十亿美元增量收入且利润率超70% [10] 个人电脑/设备 - 占营收约25% 战略重要性下降 含Windows/Xbox/广告等业务 [4] 财务与估值 - 2026年预计运营利润率44.8% 为竞争对手中最高水平 [2] - 远期市盈率33.4倍 PEG值1年期3.38倍 3年期低于2倍 [13][15] - 2025Q4预期每股收益2.93美元(同比+8.9%) 总营收643亿美元(同比+14.4%) [10] - 47%资本支出流向英伟达 显示AI基础设施布局已基本完成 [8][9] 战略优势 - 唯一实现基础设施/应用/运营三层全面AI整合的企业级平台 [13] - Copilot被定位为分布式语义层 重构云计算逻辑架构 [11] - "终端价值"开始显现 用户已深度融入AI工具生态 [15] - 连续11个季度业绩超预期 证明商业模式可持续性 [2]

微软裁员与战略调整 - 微软启动2024年第二轮大规模裁员，涉及约9000人，占员工总数不到4%，Xbox部门成为重灾区[2][3] - 裁员理由为控制成本、聚焦AI战略，公司计划精简管理层级以提升组织效率[3] - Xbox负责人Phil Spencer内部信强调需集中资源于最具增长潜力的游戏领域，终止或缩减部分项目[4][5] 游戏业务收缩细节 - 微软旗下King工作室裁员10%（约200人），ZeniMax等工作室同步裁员，关闭《Perfect Dark》开发团队The Initiative[7] - 取消《Everwild》及Forza团队Turn 10裁撤70人，整合收购动视暴雪后持续重组[7][8] - 2024年累计裁员动作包括：1月裁1900名动视暴雪与Xbox员工，5月关闭多个工作室，6月HoloLens与Azure团队裁1000人，9月再裁650名Xbox员工[8] 财务表现与行业趋势 - 微软员工总数从2020年16万人增至2024年6月22.8万人，同期季度营收近700亿美元，净利润260亿美元[9] - 科技行业普遍压缩非AI开支以投入大模型训练与数据中心建设，微软已投入数百亿美元[10] - 市场质疑AI技术实际替代人类岗位，微软股价接近历史新高引发员工与股东利益冲突讨论[11] 组织文化与员工心态 - 老员工描述离职如"艰难离婚"，14年以上员工群体面临技能迭代压力与代际权力更替[2][15][22] - 微软内部存在年资分层现象：1-3年为过客型，4-6年商业贵族型，7-13年基因改造型，14-25年忠诚耗尽型，25年以上为终极适应型[19][20][21][22][25] - 公司历史口号如"云是明天"、"Copilot"反映战略迭代，但执行层更替加速老员工淘汰[22] 历史对比与行业特殊性 - 微软通过高频重组维持竞争力，区别于Unisys、Compaq等已消亡的科技巨头[23] - 前员工指出微软自成体系的规则与引力场，外部经验难以适用，长期员工易丧失市场竞争力[21][25] - 公司曾以全球员工大会等"炫耀性"活动强化文化认同，现转型期更注重AI与效率导向[18][23]

微软裁员与AI战略调整 - 微软确认年内新一轮裁员计划，预计影响9000个工作岗位，占全球员工总数4% [2] - 这是微软18个月内第4次大规模裁员，今年5月已裁员6000人（占员工总数3%）[2] - 裁员涉及Xbox部门、Activision Blizzard、HoloLens和Azure云团队等多个业务线 [4][4] - 微软旗下King部门（《糖果传奇》开发团队）裁员约200人（10%），关闭The Initiative等游戏工作室 [4] - 公司要求管理者根据员工使用AI工具情况评估绩效，计划将AI使用纳入正式考核指标 [5][8] 硅谷AI驱动的人力资源重构 - 微软开发者部门总裁Julia Liuson强调AI使用已成为"必需品"，要求将AI应用纳入员工绩效评估 [8] - 公司内部Copilot AI服务采用率偏低，希望通过考核机制提升使用率 [8] - 亚马逊CEO Andy Jassy表示生成式AI将重塑公司结构，预计未来几年整体员工规模缩减 [12] - 亚马逊已有1000+生成式AI服务在开发，计划在各部门推广智能代理 [12] - Anthropic CEO预测AI将在5年内淘汰50%入门级白领职位，失业率达10-20% [16] 行业裁员案例与AI替代趋势 - 沃尔玛裁减1500个企业职位，网络安全公司CrowdStrike裁员500人（5%），均提及AI转型原因 [16] - Meta CEO扎克伯格预言中级程序员将变得不必要，公司随后宣布裁员5% [18] - 21年经验软件工程师Shawn K因公司AI转型被裁，投递800份申请后仅获合同工作 [19][23] - 人力资源专员"简"年薪7万美元的岗位被AI自动化系统取代 [24][28] - 求职者遭遇AI电话面试系统，反映白领职位大幅减少的现实 [28] 游戏业务重组与战略聚焦 - 微软游戏业务通过裁员和关闭工作室进行重组，涉及Xbox、Turn 10等多个团队 [4] - 公司强调裁员是为了确保游戏业务长期成功，聚焦战略性增长领域 [5] - 尽管裁员，微软表示其游戏平台、硬件和路线图处于历史最强状态 [5]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：电子、通信、智能手机、芯片 - **公司**：Meta、微软、谷歌、亚马逊、旭创、新易盛、Arista Networks、Fabrinet、Coherent、Lumentum、苹果、三星、小米、vivo、荣耀、高通、联发科、ARM、AMD 纪要提到的核心观点和论据 云厂商 - **核心观点**：北美四大云厂商持续加大AI基础设施投入，AI算力需求强劲，云厂商业绩超出预期，AI服务成增长引擎 [1][3] - **论据**：2025年一季度，北美四家头部云厂商资本开支合计达773亿美元，同比增长超60%；Meta上调2025年资本开支至640 - 720亿美元，同比增速72% - 93%；Azure云收入同比增长33%，AI服务贡献约16个百分点；谷歌云收入同比增长28%，生成式AI年化收入突破10亿美元 [1][3][5] AI硬件环节企业 - **核心观点**：AI硬件环节企业对未来需求持乐观态度，800G光模块市场前景广阔 [1] - **论据**：旭创和新易盛一季度收入分别同比增长38%和264%，旭创毛利率提升至36.7%；美股光通信公司一季度业绩略超市场预期，头部供应商处于扩产周期，下游需求供不应求 [6][7][8] 海外通信板块公司 - **核心观点**：海外通信板块公司业绩普遍符合或超出预期，但受宏观经济不确定性影响，全年指引保守 [1][9] - **论据**：Arista Networks维持全年收入和毛利率指引不变；Fabrinet业绩符合预期，数通收入下滑；Coherent收入和利润符合预期，数通收入增长；Lumentum收入和利润超预期，数通业务增长 [9][10][12] 智能手机市场 - **核心观点**：2025年一季度智能手机市场增长乏力，但苹果表现突出，各厂商积极开拓海外市场 [1] - **论据**：2025年一季度全球智能手机市场出货量增长0.2%；苹果增长率约为13%；vivo和荣耀海外市场实现双位数增长 [1][15][17] 关税政策对消费电子行业影响 - **核心观点**：关税政策对消费电子行业产生影响，不同公司受影响程度不同 [1][21] - **论据**：苹果预计短期财务影响约为9亿美元，计划将更多生产线迁往印度；高通和联发科认为关税对其直接影响有限 [1][21] AMD - **核心观点**：AMD预计2025年数据中心GPU将实现两位数增长，但出口许可证限制将导致收入损失 [2][23] - **论据**：出口许可证限制使米308产品出口受影响，全年收入损失约15亿美元；公司计划下半年推出MI355系列，对MI400系列市场前景持乐观态度 [2][23] 其他重要但可能被忽略的内容 - Arista Networks强调其硬件产品领先，以EOS为核心的软件能力使其在重要任务和核心层性能中脱颖而出，AI交换机产品将与白盒交换机长期共存，关税对利润率影响有限，维持2025年毛利率60% - 62%的指引不变 [11] - Fabrinet因大客户产品转型，数通收入同比下滑18%，环比下滑16%，1.6T光模块已发货，逐渐切换产能，光模块关税对利润影响较小 [12] - Coherent在2025年OFC大会上推出基于自研EML单通道200G硅光及1.6T光模块，预计今年量产，展示单通道400G EML并宣布与英伟达合作CPU光器件，磷化铟晶片下季度量产，光模块2025年开始贡献收入 [12] - Lumentum数通业务受益于超大规模云厂商需求，同比增长16%，环比增长8%，预计二季度收入继续环比增长，光芯片到2025年底出货量将翻倍，泰国工厂加速生产，下季度面向云的光模块收入预计环比增长50% [12][13] - 苹果对二季度持乐观态度，预计收入中位数增长，毛利率在45.5% - 46.5%之间，关税预计影响约9亿美元；高通预计二季度收入环比下降6%、同比增长12%；MTK表示移动业务可能持平或下降；Arm财年第26季指引显示收入同比增长12%，版税收入环比增加25% - 30% [18][20] - 联发科一季度收入同比和环比均两位数增长，二季度收入环比持平，手机业务预计持平或下降，高端AI平板等业务继续增长，全年利润率下滑影响仅一个点左右，有望通过多个IoT项目实现双位数收入增长 [26] - 高通一季度业绩符合预期，二季度业绩指引环比个位数下滑，未来关注IoT业务成长，在消费电子和汽车领域获新项目定点，但短期内面临挑战 [27] - ARM最新季度业绩符合预期，下一季度指引平淡，授权业务收入下滑，版税收入高增，未给出2026财年全年指引，预计26财年利润率同比下滑两个百分点，云计算收入将显著增长，新增汽车OEM厂商客户 [28] - AMD一季度业绩超出预期，CPU业务每个季度创历史新高，X86市占率进一步提升，服务器领域需求强劲；PC领域ASP创新高，游戏和嵌入式业务有望底部回升；美国新出口管制致全年收入损失15亿美元，下调2025年GPU收入预期，关注四季度MI350收入节奏及6月12日AI day；CPU业务竞争格局一般，短期内增长潜力有限 [29][30][31][33] - 在关税及芯片出口管制等宏观不确定性背景下，建议关注ASIC和AIoT赛道，推荐联发科和ARM [34]