报告投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告核心观点 - 昆仑万维收入增长提速的确定性大，核心驱动力来自多模态大模型的进展、短剧业务的经营表现以及AI音乐和AI社交业务的生态协同 [1][2] - 公司通过“付费攻高端、免费打大众”的短剧双平台策略，以及AI大模型与内容平台的闭环生态，构建了差异化的竞争优势和商业化潜力 [2][25] - 报告采用SOTP估值法，目标市值为932亿元，对应目标价74.3元，并指出了多个可能超预期的业务增长点 [4] 核心收入增长点：短剧与AI - **短剧业务**：付费平台DramaWave与免费平台FreeReels形成互补策略，双平台合计MAU已突破8000万，MRR超4000万美元，跻身海外第一梯队 [2][40] - **AI大模型**：多模态大模型SkyReels-V4在独立评测机构Artificial Analysis的文本转视频（含音频）全球活跃模型及历史总榜上排名第一，性能超越Veo 3.1、Sora 2等主流模型，具备系统性代差优势 [1][2][19] - **AI应用协同**：AI音乐应用Mureka、AI社交应用Linky与短剧业务、大模型技术有望持续发挥生态协同效应，共同驱动增长 [2][3] AI视频模型SkyReels的商业化进展与差异化优势 - **技术领先**：SkyReels-V4在动态连贯性、文本忠实度、镜头逻辑合理性及音频-视觉时序一致性四项关键指标上均显著超越竞品，实现了真正的原生音频同步 [19][20] - **定价策略**：SkyReels-V4的API定价为文生视频/图生视频12-14 credits/秒（约合人民币0.86-1.01元/秒），与快手可灵AI Pro版定价基本持平 [21][22][23] - **商业化对标**：商业模式直接对标快手可灵，后者2025年12月单月营收超2000万美元，对应年化收入达2.4亿美元，为SkyReels的商业化前景提供了参考 [1][24] - **生态闭环**：SkyReels-V4与旗下短剧平台DramaWave、FreeReels构建“AI工具+内容分发”的闭环生态，从生产到变现形成垂直整合优势 [25][31] 短剧业务：DramaWave与FreeReels - **DramaWave（付费平台）**： - 采用IAAP（混合变现）模式，重点抢占东南亚、拉美、中东等新兴市场，形成“欧美高ARPPU+新兴市场高流量”的互补格局 [17][45] - 2026年1月，在海外微短剧APP素材投放榜中排名第一，投放素材量超50.8万组 [45][47] - Opera提供了其80.43%的流量，补量投放策略优势明显 [48][50] - 收入预测显示高增长，预计2026年收入达42.08亿元（增速149%），2027年达63.55亿元（增速51%） [17] 1. **FreeReels（免费平台）**： - 采用IAA（广告变现）模式，降低用户门槛，快速获取新兴市场用户 [49] - 用户增长迅猛，2025年8月单月下载量环比增长5816%至29万次；2026年1月单月下载量突破3800万次，环比激增98% [51] - 2025年11月用户人均使用时长超过1小时，用户粘性强 [51] - 目前处于“低广告加载率高MAU增长”阶段，后续提高广告加载率具有较大的收入释放潜力 [4][53] AI音乐业务 - **市场前景**：多家机构预测AI音乐市场将快速扩张，预计到2035年，AI音乐工具市场规模将达180.4亿美元，占全球音乐市场的24.1% [3][57][58] - **龙头验证**：全球龙头Suno的MRR年化增速超340%，验证了赛道的高成长性和商业化可行性 [3][59] - **公司产品**：昆仑万维的AI音乐应用Mureka依托StarMaker的数据壁垒，2026年2月全球访问量达437万，环比增长38.45%，位列全球AI音乐生成市场第二 [3][64] - **协同效应**：Mureka已使公司内部游戏配乐成本从10万元断崖式降至不足1分钱，并已于2025年11月实现毛利转正，年化流水约1200万美元 [61] AI社交业务 - **市场前景**：全球AI伴侣市场规模预计将从2026年的486.3亿美元增长至2035年的5524.9亿美元，期间复合年增长率达31% [3][68][70] - **用户需求**：调查显示，98%的受访者会考虑使用AI陪伴类产品来弥补未被满足的社交需求 [68] - **公司产品**：昆仑万维的AI社交产品Linky累计下载量已突破2000万，覆盖100多个国家和地区，单月最高收入突破100万美元 [3][71] 盈利预测与估值分析 - **财务预测**：维持FY2025-FY2027营收预测为82/117/148亿元，同比增速分别为44.18%、43.21%、26.34%；归母净利润预测为-16.1/-0.94/4.38亿元 [4][12] - **估值方法**：采用SOTP估值法，将业务分为短剧、AI应用、Opera、游戏、投资五部分进行加总估值 [4][78] - **目标市值**：目标市值932亿元，对应目标价74.3元 [4] - **超预期点**： - **短剧业务**：DramaWave月流水增长超预期，以及FreeReels未来提高广告加载率带来的收入弹性 [4][74] - **AI业务**：SkyReels-V4商业化进展超预期，参考快手可灵的收入增长曲线 [4][74] - **芯片业务**：控股的AI芯片公司艾捷科芯（持股58%）如研发取得关键进展，将带动估值上升 [4][75] 公司战略与激励 - **“3+1”战略**：2026年公司提出以4个SOTA大模型为底座，支撑3大AI原生平台（DramaWave、Mureka、猫森学园）和1个超级智能体（Skywork Super Agents）的生态架构 [32][34] - **模型更新**：同期发布了Matrix-Game 3.0实时交互式世界模型和音乐大模型Mureka V9，技术层面均处于世界第一梯队 [35][38][39] - **股权激励**：2026年3月发布限制性股票激励计划，向786名核心员工授予价值约14亿元的股票，绑定2026-2028年累计营收270亿元的目标，彰显发展信心 [18]

文章核心观点 - 天工AI的SkyReels-V4模型在Artificial Analysis文生视频（含音频）全球榜上超越谷歌Veo 3.1和OpenAI Sora 2等强劲对手，登顶榜首，ELO评分为1,129 [1][2] - 此次登顶不仅是排名提升，更标志着视频生成技术从“生成片段”迈向可控、连续的“完整视频生产”阶段，是能力的一次整体跃升 [3][29][30] - 公司不追逐短期热点，而是围绕“原生多模态”持续构建底层技术体系，并通过产品商业化（如短剧平台DramaWave）形成从技术到商业的正向循环 [61][67] 技术能力与模型升级 - **排名跃升与性能**：SkyReels-V4在一个月内从全球第2升至第1，ELO评分达1,129，超越了Kling 3.0 Pro (1,097)、Veo 3.1 (1,081)和Sora 2 (1,079)等模型 [2][4] - **两大核心升级**： - **全模态强化学习体系全面升级**：通过搭建全模态语义Reward模型和采用阶梯式课程强化学习路径，使模型能理解视频整体逻辑，确保情节连贯合理 [6][10] - **新增关键帧参考与网格参考能力**：提供对视频生成过程更强的控制力，关键帧参考允许用户提供多张图片控制剧情节奏，网格参考则用于锁定角色一致性和视觉风格 [6][18][26][27] - **技术架构与统一性**：模型采用自研对称双流MMDiT架构，将音视频生成深度融合，并通过全模态参考将文本、图像、视频等所有输入形式统一处理，降低了工程复杂度 [41][42] 应用场景与商业化落地 - **短剧成为核心试验场**：AI视频生成“高频、标准化”的特点与短剧生产需求高度契合，天工AI已将SkyReels-V4应用于其海外付费短剧平台DramaWave [44][45][51] - **商业化闭环已跑通**：DramaWave平台于2024年10月上线，当前月活用户已突破8000万，验证了从技术到产品再到商业化的完整路径 [52][53] - **应用场景可扩展**：统一的视频生成底座可复用至游戏过场动画、音乐视频等更广泛的内容生态，短剧仅是起点 [56][57] 公司战略与发展路径 - **坚持原生多模态长期主义**：公司战略重心并非追逐“龙虾”等热点，而是持续构建图像、视频、音频协同的原生多模态底层能力 [59][61][69] - **技术产品化与生态构建**：公司从文生图起步，逐步延伸至文生视频（SkyReels系列）和音频（Mureka音乐模型），搭建起完整的多模态AI体系 [62][63][68] - **形成自我强化循环**：商业化收入反哺研发，用户行为数据回流驱动模型与生产流程迭代，构成了持续自我强化的正向商业与技术循环 [67]

纪要涉及的行业或公司 * 行业：人工智能（AI）大模型、多模态视频生成、AI短剧创作、影视广告、内容创作 * 公司：昆仑万维及其旗下Skywork AI [1] 核心观点与论据 **1 AI视频生成技术实现突破性进展，产品性能领先** * 昆仑万维旗下Skywork AI发布多模态视频基础模型SkyReels V4，该模型是全球首个同时支持多模态输入、联合音视频生成、统一生成修复编辑任务的视频基础模型[1] * 在ArtificialAnalysis基准测试的Text to Video（WithAudio）领域，SkyReels V4排名全球第二，显著优于Google Veo 3.1、OpenAI Sora 2、Wan 2.6等主流模型[2] * 模型支持1080p分辨率、32 FPS帧率、15秒时长的影院级音视频同步生成[2] * 模型以双流多模态扩散Transformer（MMDiT）为核心架构，在基于2000+精选提示词的人体评测中，于指令遵循、运动质量、多镜头叙事一致性三个维度得分第一[3] * 这标志着AI视频生成技术从单一功能合成进入全流程一体化创作新阶段[3] **2 AI技术将与短剧业务形成强力协同，驱动商业化落地** * 公司聚焦skywork、mureka、linky三大产品管线，随着模型能力提升，流水及收入正处于逐步放量阶段[3] * SkyReels系列模型此前在HuggingFace下载量已超25万，V4的发布有望进一步加速商业化落地，在B端影视广告、C端短剧创作等场景快速渗透[3] * 公司推出DramaWave AI短剧创作扶持计划，旨在吸引全球创作者生态[4] * 该计划将与SkyReels V4的技术能力形成协同效应：一方面锁定优质内容供给，另一方面通过技术支持降低创作门槛、提升内容质量[4] * 当前公司短剧业务增长迅猛，排名持续提升[3] **3 公司具备多重优势，获得“买入”评级** * 公司是国内最早投入AI大模型的公司之一[3] * 公司过去进行了大量的投资布局，涉及头部互联网公司、新兴科技领域，中长期将持续带来投资收益[4] * 公司账面投资收益弹性空间大，原有盈利业务稳健发展[5] * 研究团队维持公司“买入”评级，看好其在多模态视频生成和AI短剧赛道的双重卡位优势[5] 其他重要内容（风险提示） * 产品推广进展不及预期[6] * 竞争格局加剧[6] * 视频生成技术迭代风险[6] * 短剧业务盈利周期拉长[6]

纪要涉及的行业或公司 * **行业**：AI内容生成与短剧行业，具体涉及AI真人剧、AI漫剧、短剧等细分领域 [1] * **公司**：中文在线、掌阅科技 [1] 核心观点和论据 * **AI真人剧被视为接棒AI漫剧的新风口** [1] * **论据1（平台政策）**：抖音自2月起调整漫剧分成系数，AI仿真人剧系数最高（60），3D动画漫剧（50），2D动画漫剧（40），表情包漫（10），平台明确鼓励AI真人剧供给上量 [1] * **论据2（技术支撑）**：在Seedance2.0加持下，漫剧工具链已能高效生成分镜、控制一致性、量产真人短剧 [1] * **AI漫剧市场已展现强大的商业变现能力** [1] * **论据**：抖音公布1月漫剧自然流分成破2亿，其中3家版权方单月分成达1000万以上，50家版权方单月分成达100万以上 [1] * **论据**：存在播放量数千万的爆款作品，如《我用汉语考哭了百万老外》（3580万播放）、《查找图书》（5448万播放） [1] * **相关上市公司在AI短剧/漫剧领域有明确布局和产能规划** [1] * **中文在线**：布局漫剧版权、工具、渠道全链路生态，计划到2026年量产1000部漫剧 [1] * **掌阅科技**：拥有1万部以上小说版权及垂类漫剧Agent，爆款孵化能力突出；计划到2026年实现300部漫剧产能；拥有《查找图书》等40余部优质IP改编权；推出AI短剧平台SkyReels，其海外短剧平台DramaWave已上线动漫频道 [1] 其他重要内容 * 文档末尾包含免责声明，提示信息为公开资料整理，不构成投资建议，并提示市场风险 [2]

纪要涉及的行业或公司 * 公司：昆仑万维 [1] * 行业：人工智能（AI）、大模型、AI应用（音乐、社交、短剧）、AI芯片 [1][2] 核心观点和论据 * **公司定位稀缺性**：昆仑万维是A股少数具备“大模型+应用+算力基础设施”全布局的标的 [1] * **大模型业务**： * 公司旗下大模型涵盖多个领域 [1] * 其音乐模型Mureka位于全球第一梯队，1月发布的V8版本提升了音乐创作能力 [1] * 后续将推出AI Studio，长期目标是成为AI版Spotify [1] * **应用业务与收入**： * AI应用已产生收入，2025年上半年公司AI软件技术收入达6527万元，同比增长超过10倍 [1] * 贡献AI收入的核心产品包括天工Skywork、Linky（AI社交）、Mureka（AI音乐）等 [1] * Skywork桌面版及Mureka新版本有望贡献增量收入 [1] * 公司积极布局AI+短剧/漫剧出海，旗下付费平台DramaWave和免费平台FreeReels已站稳海外短剧第一梯队 [1] * **用户与流水数据**：公司应用月活跃用户（MAU）突破8000万，月流水超过4000万美金，且趋势仍向上 [2] * **算力基础设施**：公司通过投资艾捷科芯（持股58%）来研发AI芯片 [2] 其他重要内容 * **市场催化**：智谱与MiniMax发布新款旗舰模型后，其股价涨幅分别达到76.2%和55.9%，这被视为昆仑万维价值重估的催化剂 [1]

行业整体表现与评级 - 山西证券发布2026年传媒行业年度策略报告，维持行业“领先大市 - A”评级，认为行业将由AI应用与IP生态双轮驱动，基本面有望持续向好 [1] - 2025年传媒行业业绩与市场表现双丰收，全年指数累计上涨27.17%，在申万31个一级子行业中排名第9位 [1][19] - 2025年Q1-Q3，传媒行业实现营收3872.78亿元，同比增长5.75%；实现归母净利润321.09亿元，同比增长37.88% [1][26] - 当前行业PE（TTM）为27.08倍，高于所有行业中位数24.77倍，但认为估值未过度透支增长预期 [1][21] AI领域：核心增长引擎 - AI成为行业核心增长引擎，大模型多模态能力升级推动应用场景持续拓展 [2] - 2025年全球AI应用月活跃用户（MAU）超15亿，同比增长79.3%；国内AI应用MAU达5.4亿，同比增长130.19% [33] - 预计2030年全球AI市场规模将突破1.8万亿美元，年复合增长率（CAGR）达37.3% [2][33] - AI搜索重塑信息入口，带动生成式引擎优化（GEO）市场爆发 [2] - 2025年全球GEO市场规模达112亿美元，国内达29亿元人民币；预计2030年全球将超千亿美元，国内达240亿元人民币 [2][52] 影视行业：稳中求进，AI赋能新形态 - 2025年电影行业稳中求进，全年票房达518.18亿元，同比增长21.65%，恢复至2019年同期的81.52% [2][59] - 动画电影成为增长核心，《哪吒之魔童闹海》票房达154亿元，占全年总票房的29.8% [2][59][65] - 行业从“重数量”转向“重质量”，2026年春节档多部优质影片定档，内容供给持续提升 [2] - 漫剧作为新兴形态，在AI技术赋能下制作周期缩短80%-90%、成本降低70%-90% [2] - 叠加平台激励政策，预计2026年起进入高速增长阶段，2030年国内动漫短剧市场规模将超850亿元 [2] 游戏行业：延续增长，AI全面赋能 - 游戏行业延续增长态势，2025年版号发放达1711款，创历史新高，为新品周期奠定基础 [3] - 2025年国内游戏市场收入3507.89亿元，同比增长7.68%；出海收入204.55亿美元，同比增长10.23%，美日韩为核心海外市场 [3] - AI技术全面赋能游戏研发、运营、体验全环节，应用率达86.36%，实现从降本增效到玩法与体验革新的升级 [3] - 头部厂商积极布局AI+游戏创新应用 [3] 子板块表现 - 2025年传媒子板块中，游戏板块涨幅大幅领先，达60.50%，电视广播、影视院线、广告营销分别上涨20.80%、16.13%、15.68% [1][21] - 2025年Q1-Q3子板块净利润增速表现亮眼，其中影视院线同比增长108.5%，游戏同比增长88.6% [1][26] 核心投资标的 - 报告重点推荐三只标的：昆仑万维、上海电影、电魂网络 [1] - 昆仑万维AI技术居头部，已构建AI大模型、天工超级智能体、AI搜索、AI音乐等多元AI业务矩阵，商业化落地加速 [3][56] - 上海电影院线业务市占率提升，IP开发业务商业化兑现，并布局AI+影视新赛道 [3] - 电魂网络经典IP业绩稳定，新品储备丰富，并与网易智企合作深耕游戏AI领域 [3]

算力基础设施与电力设备 - 谷歌母公司Alphabet计划发行美元债券筹集200亿美元资金，超出此前150亿美元的预期规模，并计划在2026年投入高达1850亿美元的资本开支，超过过去三年的总和，以投资数据中心支持其人工智能战略[1] - 全球AI算力建设进入爆发期，高功率、高稳定的供电成为算力集群的“生命线”，电力设备变压器升级为算力基础设施核心，全球高压电力设备持续紧缺，AIDC进一步放大供需缺口[1] - 特变电工是国内民营主变龙头，具备“高压电缆+附件+施工”一体化集成服务能力[2] - 华明装备海外业务高速迈进，2023年、2024年、2025年上半年公司电力设备（直接+间接）出口规模分别为3.4亿元、4.9亿元、3.1亿元，同比分别增长61.9%、42.6%、45.3%[2] - 神马电力为国内外多类绝缘子标委会委员单位，其技术专家任全球绝缘子权威标准组织IECTC36主席，下游客户涵盖全球龙头电力设备公司及电网公司[2] AI+安全产业 - 人工智能深刻改变网络安全的技术路径与对抗格局，“AI+安全”产业发展迎来新机遇，安全与可信正成为产业核心命题之一[3] - 2025年7月世界人工智能大会发布《人工智能全球治理行动计划》，凸显安全环节在全球AI产业链中的重要地位[3] - 2026年1月1日新修《网络安全法》执行，2025年11月1日《国家网络安全事件报告管理办法》正式施行，标志着我国网络安全合规体系从“原则性要求”迈向“精细化治理”新阶段[3] - 安恒信息发布国内首个安全AI智能体——恒脑3.0，通过混合专家模型架构与多个安全场景深度融合，构建智能防护体系[4] - 深信服于2023年5月首发国内安全垂域大模型——深信服安全GPT，已覆盖流量检测、钓鱼防御、运营提效、数据安全等四大场景能力[4] - 三六零自研AI产品体系涵盖通用大模型、AI应用、AI硬件、AI安全产品和各类智能体等[4] 金属铟市场 - 中国粗铟生产商提高报价，鹿特丹金属交易的金属铟价格突破每公斤500~600美元，达到十多年来的最高水平[5] - 2026年初至今，铟价从2500元/公斤暴涨88%至4700元/公斤[5] - 中国占全球铟产量的70%，铟过去10年年均供应增速仅4%，且受制于锌等供应低增速，预计增速换挡下降[5] - 铟主要应用于ITO靶材，受益于光模块、半导体封装、军工、钙钛矿、新能源汽车等消费拉动，未来消费增速提档，当前价格处于历史43%分位线，向上空间较大[5] - 锡业股份铟资源储量全球第一，是全国最大的原生铟生产基地，2026年生产稀贵金属产品铟101.62吨[5] - 赛恩斯资源化及新材料项目逐步落地，铟、锗、铯等处于中试中[5] 文旅行业 - 携程发布的《2026马年春节旅游市场预测》显示，亲子游、反向春运游、南北互换游等需求火热，今年春节有望刷新“最热春节”纪录[6] - 众信旅游数据显示，2026年春节假期计划出游人数较去年同期激增300%，市场呈现“量价齐升”态势[6] - 在超长拼假、亲子游火热、外国游客“反向春运”、反季节旅行升温等因素叠加下，多元需求推动行业焕新升级，携程认为今年春节旅游市场将供需两旺、品质提升[6] - 三峡旅游是宜昌市旅游行业头部企业，观光游轮业务基于“两峡一坝”运营一日游产品，包括“长江夜游”、“升船机”、“高峡平湖”等产品体系[7] - 三峡旅游即将布局三峡省际游轮市场，两大高端豪华型游轮“长江行·极光”、“长江行·揽月”预计将于2026年首航，匹配中老年群体需求，落地后有望成为利润稳定贡献点[7] - 陕西旅游背靠陕西省国资委，依托华清宫、华山等优质历史文化及自然资源经营的特色文旅业务为其构建了坚实的竞争壁垒[7] AI在内容与娱乐产业的应用 - 阅文集团CEO发布春节内部信，表示AI发展越快，原创内容越珍贵，好故事价值将被放大，阅文海量优质IP迎来视觉化新机遇[8] - 阅文将在内容孵化、精品内容制作、IP开发、产业全球化等环节全面拥抱AI，全力布局AI漫剧等新场景，提升IP的开发效率与价值空间[8] - Seedance2.0引发AI产业界广泛测评与讨论，实测效果惊艳，可为用户提供导演级的控制精度，或成为AI视频发展的重要节点[8] - 中银证券研报称，市场情绪已处低点，Seedance有望催化AI应用反弹，其通过四大核心能力帮助系统性解决当前AI视频生成领域的关键痛点[8] - 每日互动作为专业的数据智能服务商，其开发者服务拥有短视频短剧行业客户[9] - 昆仑万维是全球AI生态平台构建者，已推出AI短剧创作平台SkyReels、短剧平台DramaWave、AI音乐创作平台Mureka、AI社交平台Linky等多款产品，并储备有多款自研AI游戏[9] 汽车消费政策与市场 - 商务部召开汽车企业座谈会，研究汽车流通消费有关工作，指出我国超大规模市场基础牢，汽车消费链条长潜力大，政策接续实施支撑稳，全链条扩大汽车消费大有可为[10][11] - 2026年，商务部将会同相关部门，坚持政策支持和改革创新并举，存量措施和增量政策集成发力，优化实施汽车以旧换新，开展汽车流通消费改革试点，完善行业管理制度，多措并举推动汽车消费扩容提质[11] - 国金证券认为，汽车行业后续随2026年补贴细则和补贴通道的启动，部分因观望政策而被抑制的需求将逐步释放，叠加春节所催生的节前购车需求，2026年第一季度销量增速有望边际修复[11] - 飞龙股份作为国内汽车热管理领域的领军企业，在传统与新能源双赛道均保持强劲发展势头[11] - 星宇股份是我国领先的汽车车灯总成制造商和设计方案提供商之一，产品主要包括汽车前部灯具、后部灯具和内外饰车灯等[11]

公司战略与财务表现 - 公司2025年预计归属于上市公司股东的净利润亏损13.5亿元至19.5亿元，扣非净利润亏损14.48亿元至20.48亿元，延续亏损状态[2] - 2025年公司收入预计同比增长超过40%，海外收入占比进一步提升[2] - 公司放弃在通用大模型基础层与头部企业正面竞争，将资源倾斜至应用生态构建、垂直领域深耕与海外市场扩张[2] - 2025年第三季度实现单季度扭亏，归属于上市公司股东的净利润为1.9亿元，同比增长180.13%，但第四季度单季净利润预计亏损6.85亿元至12.85亿元[3] - 公司解释亏损主因是持续加大市场推广和研发投入，源于其“算力-大模型-应用”的全链条布局战略[3] 研发与市场投入 - 2021年至2024年，公司研发支出分别为6.28亿元、7.36亿元、10亿元、15.98亿元，持续增长[4] - 2025年前三季度，公司总研发支出达到12.11亿元，主要聚焦AGI与AIGC两大核心方向[4] - 2021年至2024年，公司销售费用分别为14.73亿元、15.66亿元、16.2亿元、23.04亿元，同样持续增长[4] - 2025年前三季度，公司销售费用为28.91亿元，主要用于AI应用等业务的全球推广，尤其是在海外市场的买量和用户拉新[4] AI技术布局与产品矩阵 - 公司发布Skywork-Reward-V2系列奖励模型、多模态推理模型Skywork-R1V 4.0、自回归多模态统一模型Skywork UniPic、3D世界生成模型Matrix-3D等，并推动模型迭代升级[5] - 公司构建了以天工超级智能体为核心的AI应用矩阵，覆盖办公、音乐、社交、游戏等多个场景[6] - 天工超级智能体融合AI Agent架构与Deep Research技术，能一站式生成文档、PPT、excel、网页、播客和音视频等多模态内容[6] - 在AI音乐领域，Mureka已迭代至V8版本，采用“免费+广告分成”模式，B端已服务超8000家企业客户，2025年11月首次实现毛利为正，年化流水约1200万美元[6] - 公司董事长表示，基于Mureka模型，单首曲子制作成本已从约10万元人民币降至不足1分钱[7] - 公司推出AI Developer，能通过自然语言快速生成全栈Web应用，并推出Agent浏览器OperaNeon，OperaAI已向多款浏览器用户全面开放[7] 海外业务与短剧增长 - 公司业务覆盖全球超100多个国家和地区，商业变现体系涵盖用户充值、会员订阅、API调用、广告、搜索、虚拟道具付费等[3] - 旗下短剧平台DramaWave全球月活跃用户数已突破2800万，去年12月位列海外短剧收入榜第四位[8] - 旗下短剧平台FreeReels全球月活跃用户超过4000万，在新兴市场建立了稳固的市场份额[8] - 机构研报预测，2025年公司短剧业务收入达到16.8亿元，同比增长900%，2026—2027年将持续加速增长，成为核心现金流引擎[8] - 机构研报指出，2025年上半年公司AI软件技术收入已达6500万元，验证了商业化雏形，2026年有望实现规模化收入[8] 行业阶段与未来展望 - 公司认为，2023年至2024年是AI大模型的初始投资期，行业普遍巨亏；2025年至2026年是应用落地和收入增长期，收入快速增长但仍亏损；2027年以后属于开始盈利期[10] - 公司董事长表示AI是难得一遇的机会，即使短期面临亏损风险，公司也将坚定投入[10] - 机构预测，公司2026年归母净利润亏损将收窄至0.94亿元，2027年实现归母净利润4.38亿元，实现扭亏为盈[11] - 截至2月6日收盘，公司总市值为688亿元，年内股价涨超31%[11] 机构估值 - 机构采用SOTP估值法，将公司业务分为短剧、AI应用、Opera、游戏、投资收益五部分，得出目标市值932亿元，对应目标价74.3元[13] - 具体分部估值：短剧平台估值336亿元，AI业务估值336亿元，Opera估值90亿元，游戏业务估值70亿元，投资业务估值100亿元[13]

公司业绩与战略转向 - 2025年公司预计归属于上市公司股东的净利润亏损13.5亿元至19.5亿元，扣非净利润亏损14.48亿元至20.48亿元，延续亏损状态[1] - 2025年公司收入预计同比增长超过40%，海外收入占比进一步提升[1] - 公司战略放弃在通用大模型基础层与巨头正面竞争，将资源倾斜至应用生态构建、垂直领域深耕与海外市场扩张，以换取未来市场席位和生态优势[1] 亏损原因与投入分析 - 2025年亏损主要原因为持续加大市场推广和研发投入，源于其“算力-大模型-应用”的全链条布局战略[3] - 2021年至2024年，研发支出分别为6.28亿元、7.36亿元、10亿元、15.98亿元，持续增长[4] - 2025年前三季度，总研发支出达到12.11亿元，主要聚焦AGI与AIGC两大核心方向[4] - 2021年至2024年，销售费用分别为14.73亿元、15.66亿元、16.2亿元、23.04亿元，同样持续增长[4] - 2025年前三季度，销售费用为28.91亿元，主要用于AI应用等业务的全球推广，尤其是在海外市场的买量和用户拉新[4] 业务进展与商业化落地 - AI大模型方面，公司发布了Skywork-Reward-V2系列奖励模型、多模态推理模型Skywork-R1V 4.0、自回归多模态统一模型Skywork UniPic、3D世界生成模型Matrix-3D等，并推动模型迭代升级[6] - 构建了以天工超级智能体为核心的AI应用矩阵，覆盖办公、音乐、社交、游戏等多个场景[6] - AI音乐产品Mureka已迭代至V8版本，2025年11月首次实现毛利为正，年化流水约1200万美元[7] - Mureka采用“免费+广告分成”模式，B端已服务超8000家企业客户[7] - 基于Mureka模型，单首曲子制作成本已从约10万元人民币降至不足1分钱[7] - 短剧出海成为增长点，旗下DramaWave全球月活跃用户数已突破2800万，去年12月位列海外短剧收入榜第四位[8] - 旗下另一短剧产品FreeReels全球月活跃用户超过4000万[8] - 浙商证券预测，2025年昆仑万维短剧业务收入达到16.8亿元，同比增长900%[9] - 2025年上半年公司AI软件技术收入已达6500万元，验证了商业化雏形[10] 财务预测与市场观点 - 公司认为2025年至2026年是AI大模型的应用落地和收入增长期，行业收入将快速增长但仍处于亏损阶段，2027年以后属于开始盈利期[12] - 浙商证券预测，公司2026年归母净利润亏损将收窄至0.94亿元，2027年实现归母净利润4.38亿元，实现扭亏为盈[12] - 截至2月6日收盘，公司总市值为688亿元，年内股价涨超31%[12] - 浙商证券采用SOTP估值法，得出目标市值932亿元，对应目标价74.3元[13] - 估值拆分中，短剧平台估值336亿元，AI业务估值336亿元，Opera估值90亿元，游戏业务估值70亿元，投资业务估值100亿元[13]

公司核心战略与业绩概览 - 公司选择避开与互联网巨头在通用大模型基础层的正面消耗战，将资源倾斜至应用生态构建、垂直领域深耕与海外市场扩张，力图将AI技术转化为可规模化的产品和现金流 [3][15] - 公司2025年业绩预告显示，归属于上市公司股东的净利润预计亏损13.5亿元至19.5亿元，扣非净利润预计亏损14.48亿元至20.48亿元，延续亏损状态 [3][15] - 尽管持续亏损，但公司2025年收入预计同比增长超过40%，且海外收入占比进一步提升 [3][15] - 公司的生存逻辑在于用持续投入换取未来的市场席位和生态优势，而非追求短期盈利 [3][15] 财务表现与投入分析 - 2025年全年预计亏损规模的中位数与上年基本持平，上年同期归母净利润亏损15.95亿元，扣非净利润亏损16.43亿元 [4][16] - 2025年第三季度曾单季度扭亏为盈，归母净利润为1.9亿元，同比增长180.13%，但第四季度预计再次亏损，区间为-6.85亿元至-12.85亿元 [4][16] - 亏损主因是持续加大市场推广和研发投入，以支持其“算力—大模型—应用”的全链条布局战略 [5][16] - 研发支出持续增长：2021年至2024年分别为6.28亿元、7.36亿元、10亿元、15.98亿元，2025年前三季度已达12.11亿元，主要聚焦AGI与AIGC方向 [5][17] - 销售费用同样大幅增长：2021年至2024年分别为14.73亿元、15.66亿元、16.2亿元、23.04亿元，2025年前三季度达28.91亿元，主要用于AI应用的全球推广及海外市场买量 [5][17] 技术产品与差异化竞争 - 公司采取错位竞争策略，不在通用大模型赛道与头部“大厂”正面交锋，而是深耕垂直赛道和AI应用生态 [6][18] - 在大模型方面，公司发布了Skywork-Reward-V2系列奖励模型、多模态推理模型Skywork-R1V 4.0、自回归多模态统一模型Skywork UniPic、3D世界生成模型Matrix-3D等 [6][18] - 构建了以“天工超级智能体(Skywork Super Agents)”为核心的AI应用矩阵，覆盖办公、音乐、社交、游戏等多个场景，致力于一站式生成多模态内容 [6][19] - 在AI音乐领域，产品Mureka已迭代至V8版本，采用“免费+广告分成”模式，C端免费，B端已服务超8000家企业客户，并于2025年11月首次实现毛利为正，年化流水约1200万美元 [7][19] - 公司董事长表示，使用Mureka模型后，单首游戏配乐制作成本从约10万元人民币降至不足1分钱 [7][20] - 在AI社交领域，产品Linky不断迭代，提升对话与互动表现；公司还推出了能通过自然语言快速生成全栈Web应用的AI Developer [7][20] - 社交娱乐产品StarMaker融合AI技术，支持自动生成歌曲、智能填词及生成AI动画MV [7][20] - 公司推出Agent浏览器OperaNeon，并于2026年1月在Opera系列浏览器中正式上线OperaAI功能 [8][20] 海外市场与增长引擎 - 短剧出海成为2025年的意外增长点，公司拥有DramaWave和FreeReels两款产品 [9][21] - DramaWave全球月活跃用户数已突破2800万，去年12月位列海外短剧收入榜第四位 [9][21] - FreeReels全球月活跃用户超过4000万，在新兴市场建立了稳固份额 [9][21] - 浙商证券研报预测，公司2025年短剧业务收入将达到16.8亿元，同比增长900%，并将在2026~2027年持续加速增长，成为核心现金流引擎 [9][21] - 该研报还指出，公司2025年上半年AI软件技术收入已达6500万元，验证了商业化雏形，2026年有望实现规模化收入 [9][21] 行业阶段与未来展望 - 公司将AI行业发展分为三个阶段：2023-2024年为初始投资期，行业普遍巨亏；2025-2026年为应用落地和收入增长期，收入快速增长但仍亏损；2027年以后进入开始盈利期 [11][23] - 公司董事长表示，AI是难得一遇的机会，即使短期面临亏损风险，公司也将坚定投入 [11][23] - 公司的路径展示了一种可能性：不追求在通用模型上全面领先，而在特定领域建立优势；不固守单一业务，而在全球市场寻找机会 [10][22]