涉及的行业或公司 * 人工智能基础设施与加速器行业 包括GPU XPU ASIC TPU等异构计算领域[1] * 英伟达公司 股票代码NVDA O 市值约4149 468亿美元[6] * 超大规模云计算厂商 包括Meta 亚马逊AWS 谷歌[1] 核心观点和论据 **超大规模厂商的AI基础设施战略** * 所有主要超大规模厂商均已大规模部署英伟达GB200 GB300系统 但同时也在与AMD等其他GPU制造商合作 并开发内部定制芯片 以支持AI工作负载多样性并驱动每瓦最低价格性能[1] * 运行GPU集群与CPU集群是不同的挑战 GPU集群是由许多GPU协同处理单个长时间运行作业的超级计算机[3] * 跨AI工作负载 如LLM训练 LLM推理预填充 LLM推理解码 排名和推荐训练 R&R推理 一种计算尺寸无法满足所有需求 模型尺寸快速演变 基础设施需要在规模 计算 内存和网络元素上进行优化[3] **Meta的AI部署与规划** * AI复杂性日益增长 短视频驱动了对AI排名和推荐的需求 导致集群扩展[2] * 生成式AI模型规模急剧扩大 Llama 3使用了24,000个GPU Llama 4使用了约100,000个GPU 未来生成式AI集群预计将驱动巨大的吉瓦级数据中心 例如2026年的Prometheus 1GW+集群和未来几年的Hyperion 5GW集群[2] * Meta已大规模部署GB200和GB300 并与AMD MI300X合作 内部定制ASIC MTIA系列加速器使其能够专注于AI工作负载多样性 并推动强大的路线图以实现其在R&R推理 训练和生成式推理 训练方面的雄心[4] * Meta是开放系统的支持者 如Llama和deepseek模型 Pytorch Ultra Ethernet和Ultra Accelerator Link UAL[4] **AWS的AI基础设施重点** * 延迟 计算性能和规模弹性是AI基础设施中最重要的基础[5] * AWS自称是运行GPU的最佳位置 Amazon EC2 P6 B200实例适用于中大型训练和推理 P6e GB200 ultraservers是AWS最强大的GPU产品[5] * AWS Trainium是专为在降低成本的同时提供高性能而构建的 AWS Trn2 Ultraservers为AWS上的生成式AI提供最佳价格性能[5] * AWS将为Anthropic项目Rainier使用Ec2 ultraclusters 以提供520 FP8 exaflops的算力 AWS拥有定制冷板设计以支持Trainium集群[8] **谷歌的AI计算方法与技术** * 随着在更大数据集上训练更强大模型且能力更多 强大的AI爆炸性成本驱动了更高的计算成本[9] * 定制ASIC或TPU是谷歌设计的超级计算基础设施的基础 专为机器学习和AI而设计 以驱动高性能 成本 功率效率和无缝扩展[9] * 谷歌今年推出了第七代Ironwood TPU 其最大pod为9,216个芯片 pod 并且比2024年的Trillium多6倍的HBM 它被用于谷歌内部工作负载 如Gemini AlphaFold Imagen Veo AlphaGo Zero和AlphaChip 芯片设计代理 帮助其设计未来TPU版本 以及GCP中[10] * 谷歌拥有配备TPU的专用数据中心 垂直供电以提高能效 同步高带宽片间互连 ICI 以提高吞吐量 光路交换 OCS 以实现容错和高效调度 以及液冷以最大化系统效率 专用TPU硬件实现了大规模扩展 大量共享内存 成本和功率效率 可靠性 灵活性和弹性[11] **英伟达的投资观点与风险** * 投资评级为买入 目标股价200美元 基于约30倍C26E市盈率 该倍数与3-5年平均水平一致 预期股价回报率为17 1%[6][13] * 下行风险包括 1 游戏领域的竞争可能导致英伟达市场份额流失 进而打压股价 2 新平台采用速度慢于预期可能导致数据中心和游戏销售额下降 3 汽车和数据中心市场的波动性可能增加股票 倍数的波动 4 加密挖矿对游戏销售的影响[14] 其他重要内容 * 花旗环球市场公司持有英伟达100万美元或以上的债务头寸 并在过去12个月内因向英伟达提供投资银行服务而获得报酬 目前或过去12个月内与英伟达存在投资银行业务 证券相关和非证券相关业务关系[18][19][20] * 研究分析师的薪酬由花旗研究管理层和花旗集团高级管理层确定 基于旨在惠及花旗环球市场公司及其关联公司投资者客户的活动和服务 薪酬不与具体交易或建议挂钩[21]

中国银河近日发布全球科技动态月报：八月主要科技股指全线上涨：2025年8月，美股指数小幅上涨， 港股及中概股上涨，A股计算机大涨。标普500指数累计+1.91%，纳斯达克综合指数+1.58%，费城半导 体指数+1.09%；TAMAMA科技指数+1.36%；纳斯达克中国金龙指数+6.03%；恒生科技指数+4.06%； 计算机+17.49%。 以下为研究报告摘要： 热门科技股大部分上涨，苹果月涨幅近15%，英特尔月涨幅超26%：据统计，苹果合计+14.71%，英伟 达+0.26%，特斯拉+10.32%，谷歌+12.57%，亚马逊+6.64%，META-1.51%，微软-3.32%， ARM+0.53%，英特尔+26.10%，高通+8.46%，AMD-5.28%。 八月10年期美债累计无变动，美元兑人民币中间价累计调升466个基点：8月29日，美国10年期国债利率 为4.23%，相较8月1日累计无变动；中债10年期国债收益率为1.84%，相较8月1日累计上升13.2bps。8月 29日，美元兑人民币中间价报7.10，较8月1日价累计调升466个基点。 核心观点： 8月27日，英伟达发布2026财年第二财季财报。Q2 ...

公司股价表现 - 股价突破历史最高点达到352.49元/股 年内累计涨幅超过710% 总市值达2920亿元[4][5][7] - 动态市盈率突破103倍 显著高于Wind电子元件平均动态市盈率56.36倍和中位数51.01倍[9] - 5日/20日/60日/120日/250日涨幅分别为14.80%/47.20%/198.82%/710.07%/300.37%[5] 财务业绩表现 - 2025年上半年归母净利润21.43亿元 同比增长366.89% 其中第二季度净利润12.22亿元 同比增长390.14%[5] - 第二季度营业收入47.19亿元 同比增长91.51%[5] - 毛利率从2023年20.70%提升至2025年上半年36.22% 净利率从8.46%提升至23.73%[5] - 2025年预期收入199亿元（同比增长85.4%） 预期净利润51.34亿元（同比增长344%）[5] 技术优势与客户合作 - 具备100层以上高多层板制造能力 全球少数实现6阶24层HDI大规模生产及8阶28层HDI技术企业[7] - 全球PCB供应商第六名 中国内资PCB厂商第三名[7] - 2023年切入英伟达H系列AI加速卡 2024年Q4通过GPU200认证 2025年成为英伟达Tier1供应商[7] - 2025年一季度英伟达相关订单占比超70% 市场份额超50%[7] 行业前景 - 全球HDI市场规模预计2029年达170.37亿美元 2024-2029年复合增速6.4%[8] - AI服务器相关HDI 2024-2029年复合增速达19.1%[8] - 18层及以上PCB板2024-2029年复合增长率17.4% AI相关18层及以上PCB板达20.6%[9] 资本运作与股东变化 - 控股股东胜华欣业通过询价转让2572.93万股（占总股本2.98%） 交易金额16.94亿元[12] - 高管团队合计减持237.12万股（占总股本0.2765%） 套现超4.51亿元[13] - 筹划港股上市 预计募资10亿美元（约71.8亿元） 用于高端产能扩张和AI技术研发[13][14] - 去年11月启动再融资计划拟募资19亿元 投资越南和泰国生产基地[14] 行业比较 - 光模块企业新易盛/中际旭创/天孚通信年内涨幅分别为335.37%/243.12%/186.07% 市值达3558亿/4690亿/1443亿元[16] - 中际旭创前瞻市盈率从14倍升至24倍 新易盛从8倍升至20倍[17] - 摩根士丹利认为板块估值已反映基本面利好 建议获利了结[16]

公司股价表现 - 胜宏科技股价于9月12日盘中突破历史最高点达352.49元/股 收盘总市值2920亿元 逼近3000亿元 [4] - 公司股价年内累计涨幅超710% 从年初41.54元/股暴增至352.49元/股 [7] - 动态市盈率达103倍 远超Wind电子元件行业平均动态市盈率56.36倍和中位数51.01倍 [9] 业绩表现 - 上半年归属于母公司所有者净利润21.43亿元 同比增长366.89% [6] - 第二季度营业收入47.19亿元 同比增长91.51% 净利润12.22亿元 同比增长390.14% [6] - 毛利率从2023年20.70%提升至2025年上半年36.22% 净利率从8.46%提升至23.73% [5] 技术优势与行业地位 - 具备100层以上高多层板制造能力 全球少数实现6阶24层HDI产品大规模生产企业 [7] - 位列全球PCB供应商第六名 中国内资PCB厂商第三名 [7] - 2019年成立HDI事业部 当年拿下全球显卡PCB市场约40%份额 [8] 英伟达合作进展 - 2023年切入英伟达H系列AI加速卡 2024年Q4通过GPU200认证 [8] - 2025年成为英伟达Tier1供应商 一季度相关订单占比超70% 市场份额超50% [8] - 英伟达GB200大量采用高阶HDI方案 后续GB300可能延续该技术 [8] 行业前景 - 全球HDI市场规模预计2029年达170.37亿美元 2024-2029年复合增速6.4% [9] - AI服务器相关HDI复合增速19.1% 18层以上PCB板复合增速17.4% [9] - AI相关18层以上PCB板复合增速20.6% 远超行业平均水平 [9] 资本运作与股东减持 - 控股股东胜华欣业通过询价转让2572.93万股 占总股本2.98% 交易金额16.94亿元 [12] - 创始人配偶及高管合计减持237.12万股（占总股本0.2765%） 套现超4.51亿元 [13] - 筹划港股上市 预计募资10亿美元（约71.8亿元） 用于产能扩张和技术研发 [13] 同业比较 - 光模块"易中天"三巨头新易盛、中际旭创、天孚通信年内涨幅分别为335.37%、243.12%、186.07% [15] - 新易盛市值3558亿元 中际旭创市值4690亿元 天孚通信市值1443亿元 [15] - 新易盛前瞻市盈率从8倍升至20倍 中际旭创从14倍升至24倍 [16]

尽管距离 50% 的目标仍有差距，但 Arm 在服务器市场的存在感正快速提升。据 Dell'Oro Group 最 新报告显示，2025 年第二季度，Arm CPU 已占据服务器市场的四分之一份额，而一年前这一数字还 仅为 15%。 Dell'Oro 分析师 Baron Fung 向 The Register 表示，这一增长背后的主要推动力，来自英伟达基于 Grace-Blackwell 架构的机架级计算平台（如 GB200 和 GB300 NVL72）的广泛采用。 Grace-Blackwell 平台的驱动作用 每一台功耗达 120 千瓦的 NVL72 系统都配备了 72 枚 Blackwell GPU 与 36 枚 Grace CPU。这些 72 核芯片首次发布于 2022 年，基于 Arm Neoverse V2 架构，并针对数据传输进行了深度优化，充 分利用英伟达定制的 NVLink-C2C 接口。 首批系统在去年底以小规模出货，今年二季度，基于 Blackwell Ultra 架构的升级版本已开始逐步交 付，CoreWeave 等新兴云服务商成为首批客户。需要注意的是，这些系统与英伟达采用英特尔 C ...

产品发布与性能 - 英伟达发布新一代Rubin CPX GPU 专为海量上下文AI处理设计 支持百万级token推理 于2025年9月9日推出[5] - 单卡算力达30 PFLOPS（NVFP4精度） 配备128GB GDDR7显存 硬件编解码引擎使长序列注意力加速提升3倍 单卡可在1秒内完成百万token级推理[2][5] - 采用分工策略：Rubin CPX（GDDR）负责预填充（prefill）阶段 Rubin HBM GPU负责解码（decode）阶段 优化算力与内存带宽利用率[9][10][12] 架构创新与成本优势 - 核心创新为用GDDR7替代HBM 内存成本降低5倍/GB 同时省去NVLink接口 每GPU节省约8000美元[12] - 芯片成本仅为R200的1/4 但提供80%算力 整机TCO在预填充场景下从每小时0.6美元降至0.06美元 降幅达90%[12][13] - 通过专用芯片分工（prefill与decode分离）实现算力极致优化 后续可能推出解码专用芯片进一步降低成本[16] 系统性能与对比优势 - 搭载Rubin CPX的Vera Rubin机架处理大上下文窗口性能比GB300 NVL72高6.5倍 提供8EFLOPS（NVFP4精度）算力 100TB内存及1.7PB/s带宽[14][20] - 机柜集成144个Rubin CPX GPU、144个Rubin GPU及36个Vera CPU 采用Oberon方案 每个compute tray含8个CPX芯片及8个CX-9网卡[20] - 对比竞争对手：AMD MI300机架带宽20.5TB/s但需追赶到2027年 谷歌TPU缺预填充专用芯片 AWS Trainium受限于EFA网卡需外挂机架 其他厂商自研芯片需18个月流片[20] 产业链影响：PCB与光模块 - PCB需求新增：CPX芯片需专用PCB（预计HDI方案） Rubin模组与CPX间采用44层正交中板替代线缆 材料可能升级为M9+二代布+四代铜[24][27][28] - 英伟达单GPU PCB价值量从GB200的400美元提升至VR200的900美元 预计2025-2027年PCB总市场规模达131/289/707亿元人民币[29] - 光模块配置提升：每个compute tray配8个CX-9网卡（推测1.6T端口） Rubin NVL144光模块配比较GB300翻倍 因单die带宽提升至800G[30][32][37] - 2026年全球1.6T光模块需求上调至1500万只 2027年预计达4000-5000万只 推理步骤解耦推动单托盘GPU数量增加 进一步带动光模块需求[35][36][37] 电源与散热升级 - 整机功耗从180-200kW提升至350kW 推动供电架构向直流化/高压化演进：800V HVDC替代传统UPS 二次侧电源升级至800V-50V[39][40] - 液冷与电源需求增长 国内供应商如中恒电气（HVDC龙头）、科士达（北美代工）、盛弘股份（模块开发）等积极布局海外市场[41][42][43] 技术规格与路线图 - Rubin CPX采用N3P制程 单芯片功耗800W（带内存880W） 无NVLink 仅支持PCIe Gen6接口[12][17] - 对比路线图：Rubin CPX算力20PFLOPS（稠密） 内存带宽2TB/s 而R200带宽20.5TB/s Rubin Ultra内存带宽达53TB/s（2027年）[7][12][17]

公司财务表现 - 2025年第二季度总营收467亿美元 同比增长56%[4] - 数据中心业务营收411亿美元 占总营收88% 同比增长56% 但增速较上一财季73%放缓[4] - 第三财季营收指引为540亿美元 上下浮动2%[4] - 第二季度未计入H20芯片收入 若包含数据中心和网络业务则第二季度收入环比增长12%[2] - 公司预计第三季度数据中心收入环比增长17%[2] 中国市场业务 - 公司已获得美国政府对华出口H20芯片的许可 并为中国主要客户取得许可证[2] - H20芯片预计带来20亿至50亿美元收入[2] - 第二财季仅向其他地区客户释放1.8亿美元H20库存芯片[5] - 截至7月份的当季未售出任何新H20芯片[5] 产品与技术进展 - 数据中心收入包含Blackwell架构GB200、B200和Blackwell Ultra架构GB300[2] - 第三季度GB200和GB300持续发货[2] - Rubin架构AI芯片正在研发 包含六款芯片且全部完成流片[4] - 计划2026年底推出专用GPU Rubin CPX 用于长上下文工作负载处理[4] - Rubin CPX机架处理大上下文窗口性能比GB300 NVL72高出最多6.5倍[4] - 已看到与Rubin相关的数千兆瓦级别需求[2] 市场反应与挑战 - 数据中心业务连续两个季度收入低于预期（Q2分析师预期413.4亿美元）[4] - 第三财季保守指引引发投资者不满[5] - 销售遇阻主因包括中国市场出口限制及芯片被曝光存在后门问题[5] - 公司为获得出口许可向美国政府支付15%收入[5]

文章核心观点 - 英伟达GB200已进入稳定交付期 NVL72每周可生成约1000个机柜 三季度产能将进一步加速 GB300将逐步上量[2] - 重点分析GB200与GB300液冷系统价值量差异 包括冷板数量变化、供应商体系调整及关键组件价格对比[2][21] 液冷系统组件构成 - 液冷服务器机柜包含集流管(Manifold)、冷却分配单元(CDU)、泵(Pump)、水箱(Water Tank)、板式换热器(Plate Heat Exchanger)及冷却塔(Cooling Tower)[5][6][8][9] - 冷却液通过左侧集流管(蓝色)输送低温液体 右侧集流管(红色)回收高温液体[7][9] - 快接头(Quick Disconnects)用于连接软管 蓝色软管输送低温冷却液 红色软管输出高温冷却液[17] GB200与GB300架构差异 - GB200采用18个compute tray和9个switch tray架构 每个compute tray含4个GB200(两颗Bianca板卡)[15][16] - GB200冷板设计为1个CPU+2个GPU对应一块大冷板 GB300改为每个芯片独立对应一块小冷板[16][22] - GB200需45块大冷板(36块计算+9块交换) GB300需117块冷板(108块小计算板+9块大交换板)[22] 冷板价值量与供应商体系 - GB200大冷板单价650美元 GB300小冷板单价240美元[23] - GB200冷板供应商以AVC主导(超55%) 双鸿占25%-30% Cooler Master为第三供应商[24] - GB300冷板供应商体系变革 Cooler Master成主供应商(超55%) AVC退居第二 双鸿份额降至不足5%[25] - GB300冷板需预先集成软管与快接头 由Cooler Master联合英维克等大陆厂商代工生产[25] 其他液冷组件价值量 - 软管价格：GB200为1200美元/柜 GB300上涨至1800-2000美元/柜[26] - 集流管价格：GB200与GB300均维持28000-30000美元/柜[26] - 快接头数量：GB200共144个(126计算+18交换) GB300增至270个(252计算+18交换)[27] - 快接头价格：GB200为45美元/对 GB300略升至55美元/对[28] - GB300快接头方案升级为NVUQD 供应商从欧美企业转向Cooler Master/AVC/富士达等 英维克参与产能补充[29] CDU供应商模式与毛利率 - GB200的CDU采用授权认证模式 仅维谛获得认证[30] - GB300取消认证 改为方案设计合作模式 台达/宝德/Cooler Master/维谛共同供应[30] - 液冷组件毛利率：CDU超50% 冷板/集流管/快接头等均超30%[30]

博通AI业务表现 - 博通FY25Q3半导体收入中AI半导体收入达52亿美元 同比增长63% 环比增长8亿美元[1] - XPU业务收入占AI半导体收入比例为65%[1] - 公司预计FY25Q4 AI收入达到62亿美元 环比提升10亿美元[1] - 公司总在手订单达1100亿美元 新客户锁定100亿美元AI订单 预计FY26 AI收入增速超过FY25[1] 下游企业资本开支与需求 - Meta计划到2028年在美国基础设施投入至少6000亿美元 2025年资本开支预计660-720亿美元[1] - OpenAI计划未来五个月内将计算集群规模扩大一倍[1] - 谷歌 亚马逊 Meta三家公司2026年ASIC芯片数量预计超过700万颗[1] - OpenAI及xAI等厂商大力推进ASIC芯片 未来几年有望大幅放量[1] AI硬件产业链动态 - 英伟达GB200下半年迎来快速出货 GB300快速上量 B200 B300积极拉货[1] - 英伟达NVL72机架数量明年有望超预期[1] - 英伟达尝试采用M9材料 若采用单机架PCB价值量将大幅提升[1] - 多家AI-PCB公司订单强劲 满产满销 正在大力扩产 下半年业绩高增长有望持续[1] 投资关注方向 - AI覆铜板需求旺盛 大陆覆铜板龙头厂商有望受益于海外扩产缓慢[2] - 重点关注算力核心受益硬件 AI-PCB产业链 苹果链 AI驱动及自主可控受益产业链[2] - 细分行业景气指标显示PCB加速向上 消费电子 半导体芯片 半导体代工/设备/材料/零部件 被动元件 封测均稳健向上[2]

**行业与公司** * 纪要涉及亚马逊 AWS 云计算业务及其与人工智能公司 Anthropic 的合作关系[1][5][9] * 核心讨论围绕 AWS 在生成式 AI 时代的竞争态势、Trainium 芯片战略及数据中心扩张计划[5][9][15] **核心观点与论据** * AWS 当前面临云危机 其在 GPU/XPU 云时代转型中落后于微软 Azure 和谷歌云 市场份额被侵蚀[5][6][7] * 亚马逊通过投资 Anthropic（累计投资额达 40 亿美元）锁定核心客户 Anthropic 2025 年收入增长五倍至年化 50 亿美元 成为 AWS 复兴的关键驱动力[12][40][41] * AWS 正以史上最快速度建设数据中心 当前为 Anthropic 建设的超千兆瓦级容量（超 1.5GW）已进入竣工阶段 预计 2025 年底推动 AWS 增速突破 20%[15][52][55] * Trainium2 芯片在绝对性能上落后英伟达（FP16 算力仅为英伟达 GB200 的 1/3.85 内存带宽为 1/2.75）但其单位 TCO 内存带宽优势完美契合 Anthropic 的强化学习路线图[21][72][77] * Anthropic 深度参与 Trainium 设计决策 本质上将亚马逊 Annapurna Labs 作为定制芯片合作伙伴 使其成为继谷歌 DeepMind 后唯一受益于软硬件协同设计的 AI 实验室[21][22][86] **其他重要内容** * AWS 的定制网络架构 EFA 在性能和使用体验上仍落后于英伟达 InfiniBand 及 RoCEv2 方案 影响其多租户 GPU 集群竞争力[32] * Anthropic 大部分推理支出仍流向谷歌云（因其 TPU 的推理优势）且其云支出规模仅为 OpenAI 的一半 制约 AWS 短期收益[45][47][50] * AWS 的 Bedrock 平台面临严重速率限制问题（新账户仅 2 RPM vs 宣传的 50 RPM）影响生产环境部署 导致客户流失[139][140][141] * Trainium 供应链信号强劲 但 2027 年产能规划可能超出 Anthropic 需求 存在重复 Trainium1 和 Inferentia2 找不到外部客户的风险[66][125][126] * 亚马逊通过选择 Marvell/Achip 而非博通作为芯片设计伙伴 并直接采购 HBM 以降低系统成本 贯彻成本差异化战略[129][130][131] **数据与单位换算** * Anthropic 年化收入从 10 亿美元增至 50 亿美元（增长五倍）[12][41] * AWS 为 Anthropic 建设的数据中心 T 容量超 1.5GW[52] * 英伟达 GB200 芯片 FP16 算力 2500 TFLOP/s Trainium2 为 657 TFLOP/s（差距 3.85 倍）[72] * 英伟达 GB200 NVL72 内存带宽 57TB/s Trainium2 为 18TB/s（差距 3.1 倍）[74] * 亚马逊对 Anthropic 投资额：初始 12.5 亿美元（可扩至 40 亿美元）后续追加 40 亿美元[40]