核心人事变动 - 上美股份旗下新彩妆品牌NAN beauty的品牌合伙人古迈已于近期离职 其于2025年中旬加入公司 任职尚不足一年 [1] - 离职原因为个人职业发展方向调整 古迈决定将更多精力投入其他领域 [1] - 公司回应称NAN beauty品牌运营一切正常 品牌中心团队保持稳定 [1] - 古迈未来或仍以其他形式与品牌保持联系 [1] 公司背景与品牌信息 - 古迈原为天猫美妆总经理 [1] - 古迈加入上美股份后担任的是集团旗下新彩妆品牌NAN beauty的品牌合伙人 [1]

公司核心事件：韩束产品成分风波 - 公司核心品牌“韩束”的两款面膜被央视报道检测出禁用成分表皮生长因子（EGF），含量分别为0.07pg/g和3.21pg/g [5] - 公司官方回应称产品未添加EGF，并出示第三方检测报告，同时已下架相关产品 [8] - 该争议导致公司股价在12月29日一度大跌30%，市值损失约百亿港元 [8] 管理层动态与市场信心 - 公司执行董事兼副总裁罗燕于12月以约75.5港元/股的价格购入36.4万股，当月总购股金额约6632万港元，被董事长赞许为显示对未来发展的信心 [2] - 董事长吕义雄在2025年胡润百富榜上身家达到275亿元，较上年增加160多亿元 [16] 公司财务与运营表现 - 2025年上半年公司收入达到41亿元，全年目标向百亿冲刺 [11] - 核心品牌韩束长期贡献公司约八成收入，2025年以来其每月抖音GMV在5亿至8亿元之间 [8] - 旗下新品牌newpage一页上半年收入同比暴增约1.5倍，达到约4亿元，全年收入预估能突破10亿元 [22] - 旗下品牌一叶子和红色小象2025年上半年收入分别为8800万元和1.6亿元，规模较上年同期有所收缩 [37] 公司战略与增长规划 - 公司目标在2030年实现300亿元营收，意味着未来五年收入需增长两倍 [12] - 公司实施多品牌战略，计划在2025-2027年间推出20个新品牌，并沿用韩束打法押注抖音平台 [22] - 公司核心策略是联合顶级人才（如科学背景、资源、流量）共同孵化新品牌，扮演平台角色 [33] - 海外市场是关键拼图，公司已攻入东南亚市场，在当地投建工厂投资3亿元，并任命王嘉尔为韩束品牌全球代言人以覆盖俄罗斯、越南等国市场 [24][27] 组织与人才扩张 - 公司将高薪纳贤作为2025年重点，计划年内新招800人，大幅招揽主播、编导等一线员工 [29] - 公司为主播等岗位提供底薪4万元，并实行淘汰制，优中选优 [3][30]

公司股价表现 - 上美股份股价上涨3.1%至96.4港元，成交额为4911.96万港元 [1] 行业市场数据 - 2025年9月抖音美妆TOP20品牌总GMV突破30亿元，市场份额为17.6%，同比增长38.59% [1] - 公司主品牌韩束GMV超5亿元，在抖音美妆品牌中领跑 [1] 公司业务表现与展望 - 公司上半年收入及利润增长表现靓丽 [1] - 主品牌韩束下半年拓展次抛精华和香氛沐浴露等多品类，8月增长动能强劲且趋势有望延续 [1] - 多品牌拓展顺利，下半年聚光白、面包超人和NAN beauty陆续落地 [1] - 公司多品牌多品类孵化及运营能力已得到初步验证，若能力持续复制将打开增长天花板 [1] - 内部高效能和强执行力的组织架构奠定公司发展根基 [1]

公司股价表现 - 上美股份股价上涨3.1%至96.4港元，成交额达4911.96万港元 [1] 行业市场数据 - 2025年9月抖音美妆TOP20品牌总GMV突破30亿元，市场份额为17.6%，同比增长38.59% [1] - 公司主品牌韩束GMV超5亿元，在抖音美妆品牌中领跑 [1] 公司业务运营 - 主品牌韩束拓展次抛精华和香氛沐浴露等多品类，8月增长动能强劲且趋势有望延续 [1] - 多品牌拓展顺利，聚光白、面包超人、NAN beauty等品牌于下半年陆续落地 [1] - 公司多品牌多品类孵化及运营能力得到初步验证，若能力持续复制将打开增长天花板 [1] - 内部高效能、强执行力的组织架构奠定公司发展的底层根基 [1] 财务表现与机构观点 - 公司上半年收入及利润增长表现靓丽 [1] - 华泰证券维持对公司买入评级 [1]

行业核心趋势 - 2025年国货美妆行业面临严峻挑战，多个曾具声量的品牌如巧迪尚惠、境生之源等退出市场，行业进入"比难更难"的阶段 [1] - 尽管环境艰难，行业并未陷入新品牌停滞期，反而迎来一轮由头部企业主导的子品牌布局热潮 [1] - 头部国货美妆企业正集体按下子品牌加速键，一场多品牌矩阵的攻坚战已全面打响 [1] 上市公司多品牌战略 - 当主品牌竞争到一定阶段面临增长瓶颈时，"多条腿并行"成为上市公司摆脱主品牌依赖、构建多元竞争力的重要战略选择 [6][8] - 2025年以来，至少有3家国货美妆上市公司（上美股份、贝泰妮集团、珀莱雅集团）宣布布局子品牌计划 [8] - 上美股份向内求创新和增长，于2025年3月一口气推出3个新品牌：彩妆品牌NAN beauty、高端抗衰品牌Tazu、母婴护理品牌面包超人 [10] - 上美股份董事长吕义雄提出"顶流顶配顶级人才"方法论，计划在2025~2027年间推出20个新品牌 [15] - 上美股份未来10年中国区将围绕大众护肤、母婴&青少年、洗护个护、彩妆、功效护肤、高端护肤六大板块布局多品牌 [15] - 贝泰妮集团向内孵化，推出酝酿至少3年的祛痘品牌安丝塔，该品牌已完成部分商标注册及产品备案，已有数十款产品注册备案记录，包括3款特殊化妆品 [15] - 珀莱雅集团则准备通过海外并购拓展，正考虑通过法国子公司筹划并购以填补婴童、香氛、男士护理等细分赛道空白 [17] - 珀莱雅集团设定全新增长目标：未来十年内实现500亿元年营收，其中自有品牌营收增至350亿元，并购等方式填补150亿元 [17] 中腰部企业多品牌战略 - 未上市化妆品企业如林清轩、橘朵、方里等，在主品牌发展到一定阶段后，也开始布局第二、第三乃至第四品牌 [24] - 中腰部企业进行多品牌布局时，多选择在主品牌优势品类基础上进行延伸，通过清晰差异化定位覆盖更多细分人群 [27] - 林清轩计划推出的华嫆庄和小馨轩均属护肤大类，但分别聚焦社区护理和年轻肌肤群体 [28] - 半亩花田母公司计划推出的97实验室与主品牌同属洗护大类，但专注于"头部微生态洗护" [28] - 橘朵母公司橘宜集团推出的橘朵橘标、方里母公司推出的Found In Ation，均是在彩妆品类内进行差异化布局 [28] - 部分企业向与主品牌不同领域扩展，如主品牌为彩妆的橘宜集团，通过收购皮肤学级护肤品牌百植萃向护肤赛道延伸 [28] 品牌布局路径：内部孵化 - 大部分国内头部企业选择内部孵化作为布局子品牌的主要路径 [30] - 以林清轩孵化第二品牌华嫆庄为例，其定位延续高端路线，瞄准"贵妇级"消费市场，但以红参为核心概念与主品牌山茶花形成区别 [30] - 华嫆庄主要面向线下连锁社区美容场景，产品功效主打"抗皱、紧致"，与主品牌"抗皱、修护"形成互补，目前有11款产品 [30] - 自主孵化品牌可借助主品牌影响力和现有渠道基础，更能满足细分市场新需求，抓住新增长点 [30][32] 品牌布局路径：外部收购 - 部分企业选择通过收购"自带王冠"的外来品牌，以跳过漫长启动周期并快速补齐公司短板 [32] - 橘宜集团在加码自有品牌后开启"买买买"模式，去年收购馥绿德雅中国业务涉足洗护领域，2025年6月收购百植萃入局科学护肤赛道，成功构建"彩妆+洗护+护肤"矩阵 [33] - 逸仙集团旗下子品牌如小奥汀、EVE LOM、法国科兰黎、DR.WU等均通过投资收购方式引入，形成"彩妆+护肤"矩阵 [35] - 收购方式优势在于可引入经国际市场验证的技术、深化专业领域布局、提升品牌整体势能，但关键是从品牌买手转变为品牌建设者 [38] 新品牌布局挑战 - 新品牌布局的首要挑战在于找准赛道，以及在创新品类和做对定位上 [41] - 以newpage一页的孵化为例，其锚定了2025年规模预计达700多亿、复合增长率11.4%的婴童护肤市场，并瞄准了0-3岁4000万、3-12岁1.5亿、13岁2亿的人口基数 [42] - 品牌定位上需敏锐发现市场空白，如当年婴童护肤品牌集中度低，缺中高端品牌和功效性产品解决干痒红湿疹等痛点 [42] - 核心挑战还包括确保深度用户洞察能有效转化为技术优势与市场竞争力，即精准把握需求并将技术投入高效转化为差异化爆款产品 [42] - 应对挑战需坚持科研创新和长期主义，以精准洞察锚定赛道，用科研与耐心筑牢根基 [43]

行业投资评级 - 投资评级为看好（维持）[1] 核心观点 - 医美行业新品问世带来增长动力，重点关注差异化布局的上游厂商[6][44] - 化妆品行业看好综合实力强劲的国货龙头及受益细分赛道高景气的品牌方[6][45] - 头部国货美妆品牌份额持续提升，抖音中秋+双11活动已开启[6][46] 行情回顾 - 8月美容护理指数上涨6.84%，位列一级行业中第15位，表现弱于大盘（上证综指上升7.97%）[12][15] - 医美板块8月涨幅靠前：美丽田园医疗健康（+32.4%）、科笛（+31.7%）、医思健康（+22.7%）[3][16] - 医美板块1-8月累计涨幅靠前：雍禾医疗（+224.4%）、四环医药（+121.2%）、美丽田园医疗健康（+100.4%）[16] - 化妆品板块8月涨幅靠前：嘉亨家化（+55.4%）、水羊股份（+36.3%）、若羽臣（+29.0%）[3][20] - 化妆品板块1-8月累计涨幅靠前：若羽臣（+232.1%）、上美股份（+162.7%）、嘉亨家化（+104.6%）[20] 医美行业动态 - 锦波生物重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维完成药用辅料登记（登记号F20250000360），为全球首个注射级重组人源化胶原蛋白药用辅料，拓展医药产业应用边界[4][26] - 朗姿股份子公司拟以9247.5万元收购重庆米兰柏羽67.5%股权，业绩承诺2025-2027年净利润分别不低于929万元、989万元和1183万元[4][28] 化妆品行业动态 - 珀莱雅拟赴港上市，若成功将成为首个A+H股美妆企业，拓宽融资渠道并加速海外业务发展[5][32] - 珀莱雅独家投资花知晓B轮融资，持股38.45%，借助其海外渠道（覆盖10余国，粉丝超300万）加速国际化[5][35] - 上美股份推出新彩妆品牌NAN beauty，定位中高端，于抖音平台首发[5][40] - 花西子首次进军护肤领域，推出"气色双生"产品线（6大SKU）及两大美妆科技新品，完成从彩妆到综合美妆的战略升级[5][41] 投资建议 - 医美重点推荐：爱美客、科笛-B、朗姿股份，受益标的包括美丽田园医疗健康、锦波生物等[6][44] - 化妆品重点推荐：上美股份、毛戈平、珀莱雅、润本股份、丸美生物、巨子生物，受益标的包括若羽臣、上海家化等[6][45][47] - 关注抖音中秋+双11大促期间美妆品牌表现[6][46]

核心观点 - 主品牌韩束在抖音美妆领域龙头地位稳固 2023年和2024年连续登顶抖音美妆TOP1 2024年前8个月每月保持第一 [1] - 韩束在多电商平台实现协同发展 上半年在天猫、唯品会、拼多多、快手等平台GMV均实现20%以上快速增长 [1] - 公司通过大众高性价比定位和极度扩展策略覆盖多品类 配合高效执行力支撑主品牌发展 [1] 多品牌发展态势 - 中高端婴童品牌一页上半年收入同比高增147% 收入占比提升至9.6% 成为公司第二增长曲线 [2] - 一页品牌从婴童护肤扩展至0-18岁全年龄段功效护肤 预计未来三年收入复合增速达60% [2] - 8月中旬推出中高端专业彩妆品牌NAN beauty 采用"顶级彩妆师+顶级电商操盘手+美妆上市公司"合作模式 [2] 公司战略与机制 - 多品牌多品类布局日益完善 通过内部充分授权和结果导向机制 结合对外开放合作心态推动新品牌孵化 [2] - 公司对新品牌采用科学开放态度 为产品、渠道和供应链赋能提供良好基础 [2] 财务预测 - 调整2025-2027年每股收益预测至2.78元、3.55元和4.37元（原预测为2.71元、3.42元和4.19元） [2] - 参考可比公司给予2025年34倍PE 目标价103.21港币（汇率1人民币=1.09港币） [2]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价103.21港币 [4][5][10] 核心观点 - 主品牌韩束在抖音美妆领域连续两年登顶TOP1 2025年前8个月保持第一位置 [9] - 韩束在多电商平台实现协同发展 天猫/唯品会/拼多多/快手上半年GMV均增长20%以上 [9] - 中高端婴童品牌一页上半年收入同比增长147% 收入占比提升至9.6% [9] - 新推出彩妆品牌NAN beauty 采用"顶级彩妆师+顶级电商操盘手+美妆上市公司"合作模式 [9] - 多品牌多品类布局完善 内部采用充分授权和结果导向管理机制 [9] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为84.75亿元/103.95亿元/124.11亿元 同比增长24.8%/22.7%/19.4% [4] - 预计2025-2027年归属母公司净利润分别为11.09亿元/14.14亿元/17.40亿元 同比增长41.9%/27.5%/23.1% [4] - 预计2025-2027年每股收益分别为2.78元/3.55元/4.37元 [4][10] - 毛利率稳定在75%左右 净利率从11.5%提升至14.0% [4] - 净资产收益率预计维持在27%-31%区间 [4] 估值分析 - 给予2025年34倍PE估值 基于行业可比公司调整后平均市盈率 [4][11] - 当前股价92.25港币对应2025年市盈率30.3倍 [4] - 市净率从15.3倍下降至5.2倍 [4] 市场表现 - 过去12个月绝对涨幅160.29% 显著超越恒生指数43.58%的表现 [6] - 近期表现强劲 1个月涨幅21.94% 3个月涨幅38.62% [6]

财务表现 - 2025年上半年营业收入41.08亿元，同比增长17.29% [1] - 归属母公司净利润5.24亿元，同比增长30.65% [1] - 毛利率75.52%，同比下降0.99个百分点，净利率13.52%，同比提升1.74个百分点 [1] - 销售费用率56.88%，同比下降0.69个百分点，管理费用率3.72%，同比上升0.47个百分点 [1] - 其他收入及收益由3920万元增至1.8亿元，主要受益于金融资产投资收益和政府补助增加 [1] 品牌业务 - 主品牌韩束上半年收入33.44亿元，同比增长14.3%，红蛮腰全渠道累计销售1500万套，X肽系列累计销售突破2亿元 [2] - 第二品牌newpage收入3.97亿元，同比增长146.5%，已达2024年全年销售额水平 [2] - 一叶子收入0.89亿元，同比下降29.0%，仍处于战略调整期 [2] - 红色小象收入1.59亿元，同比下降8.7%，但跌幅收窄，战略调整初见成效 [2] 产品与品类布局 - 护肤品品类推出敏感肌品牌安敏优和中高端光白抗衰品牌聚光白，筹备高端抗衰品牌TAZU [2] - 母婴品类筹备推出IP授权品牌面包超人及奥特曼 [2] - 彩妆品类推出与彩妆师共创品牌NAN beauty，筹备与知名化妆师共创品牌单彩 [2] 渠道策略 - 线上自营渠道收入34.21亿元，同比增长24.6%，占比提升至83.3% [2] - 线上分销商收入3820万元，同比减少71.8% [2] - 线下渠道收入占比收缩至6.5% [2] - 韩束品牌GMV每月稳居抖音平台首位，公司强化抖音平台优势及自营布局 [2] 增长前景 - 韩束品牌多品类驱动成长，子品牌newpage增长势能强劲，新品牌蓄势待发 [3] - 预计2025-2027年归属母公司净利润分别为10.25亿元、12.86亿元、15.66亿元 [3] - 对应市盈率分别为32倍、26倍、21倍 [3]

核心业绩表现 - 2025年上半年公司实现营收41.1亿元，同比增长17.3%，净利润5.6亿元，同比增长34.7%，业绩位于预告上半区 [1] - 2025年上半年净利率为13.5%，同比提升1.7个百分点，毛利率为75.5%，同比下降1个百分点 [2] - 期间费用率为63.2%，同比基本持平，其中销售费用率同比下降0.7个百分点，管理及研发费用率分别上升0.5和0.3个百分点 [2] 分品牌收入结构 - 主品牌韩束收入33.4亿元，同比增长14.3%，占比81.4%，抖音平台GMV同比增长15.5%，天猫平台GMV增长26.1% [1][2] - Newpage一页品牌收入4.0亿元，同比大幅增长146.5%，占比9.6%，618期间抖音GMV增长190%，天猫GMV增长106% [1][2] - 红色小象收入1.6亿元同比下降8.7%，一叶子收入0.9亿元下降29%，其他品牌收入1.2亿元增长2.9% [1] 渠道与品类分析 - 线上渠道收入38.1亿元，同比增长20.1%，占比92.7%，线下渠道收入2.7亿元，同比下降10.6% [1] - 护肤品类收入34.2亿元，同比增长10.2%，占比83.3%，母婴护理收入5.6亿元，大幅增长65%，其他品类收入1.3亿元，增长124.3% [1] 新产品与品牌布局 - 推出敏感肌护肤品牌安敏优、中高端抗衰品牌聚光白，筹备高端抗衰品牌TAZU，覆盖护肤赛道 [3] - 筹备IP联名母婴品牌面包超人及奥特曼，推出防脱洗护品牌极方，拓展母婴及洗护赛道 [3] - 推出彩妆品牌NAN beauty，筹备彩妆品牌单彩，完善多赛道品牌矩阵布局 [3] 战略与盈利展望 - 公司实施"2+2+2+N"战略，聚焦护肤、母婴、洗护三大赛道，差异化定位细分市场 [3] - 维持2025-2027年归母净利润预测11.1/14.1/17.6亿元，同比增长42.3%/26.5%/24.8% [3]