报告核心观点 - 俄乌停战谈判加速推进，战后重建投资需求庞大，将推动建筑工程及建材行业发展，建议关注有海外项目经验且在乌有业务布局的公司；AI+游戏有积极政策加持，新模式有望拉高商业化水平，建议关注相关赛道布局、有应用潜质、云算力侧供给及研发引擎稀缺性的公司 [2][9][15] 机械/建材/建筑行业 俄乌停战进展 - 当地时间2025年2月12日，美俄总统通话同意启动谈判；14日，美副总统推动国际社会对停战的预期；18日，美俄代表团会晤达成四点共识；22日，美白宫新闻秘书表示对本周内达成协议充满信心，综合局势，停战或进入关键阶段 [6] 战后重建需求 - 未来十年乌克兰重建投资需求预计为4862亿美元，住房、交通基础设施、能源领域重建需求分别为803亿、737亿、471亿美元，供水等基础设施建设需求也较大 [2][7] 中乌经贸合作 - 截至2019年底，中国对乌直接投资存量近1.5亿美元；2021年前11个月，中资企业在乌签订工程合同额达66.4亿美元，乌是“一带一路”倡议早期支持国，中国是其最大贸易伙伴和农产品最大出口国 [8] 受益企业 - 建议关注北方国际、中工国际等具备海外项目经验、工程执行能力突出且在乌克兰已有业务布局的公司 [2][9] 传媒行业 AI+游戏不同点 - 有更积极的行业政策加持；AI节约资金用于更精细化和精品化内容；AI是技术平权，在游戏工业化研发链路渗透持续；移动互联网时代体验和商业化水平差的游戏类型，有望在AI时代强化体验和拉高商业化水平 [2][12] 行业布局情况 - 马斯克成立AI游戏工作室，米哈游、腾讯、网易等国内头部大厂均开启“AI+游戏内容”布局 [13] 核心应用场景推测 - 包括D&D类型游戏、“乙女”或“乙男”向游戏、推理类游戏等 [13] 适用性判断 - 应用排序为PVE>>PVPVE>>PVP，情感向>>陪伴向>>社交向>>内容向 [13] 付费方式思考 - 包括订阅制（点卡制）和内容付费制（陪伴NPC雇佣付费等） [2][14] 建议关注公司 - 包括AI+女性/男性向游戏标的、AI+游戏内容赛道布局公司、具备AI+游戏内容应用潜质公司、AI云算力侧供给公司、游戏研发引擎稀缺性公司等 [15][16][17] 市场数据 - 2025年2月26日，上证指数收盘价3380.21，涨跌幅1.02%，年初至今涨幅3.61%；创业板指收盘价2268.22，涨跌幅1.23%，年初至今涨幅10.08%；沪深300收盘价3959.94，涨跌幅0.87%，年初至今涨幅3.65%；中证1000收盘价6524.41，涨跌幅1.38%，年初至今涨幅12.55%；科创50收盘价1126.82，涨跌幅2.17%，年初至今涨幅17.95%；北证50收盘价1352.84，涨跌幅1.85%，年初至今涨幅32.65% [3]

报告核心观点 - 基康仪器是智能监测传感器“小巨人”，业绩稳健且注重股东回报，在多领域有增长机会，首次覆盖给予“增持”评级 [2][9] - 厦门国贸是大宗供应链龙头，多元化布局构筑护城河，行业整合下有望凭借优势进入增长周期，首次覆盖给予“买入”评级 [2][14] - 建筑装饰行业在“一带一路”倡议和乌克兰重建背景下，相关企业或迎来发展机遇 [2][19] 基康仪器相关要点 业务构成 - 从事智能监测终端和安全监测物联网解决方案及服务，2024H1 营收占比分别为 80%/20%，客户多为国有大中型企业等 [9] 业绩与回报 - 在手订单充裕，2024 年经营性净现金流高增，分红稳定，有成长性、优质经营质量和高股东回报 [2][9] 行业机遇 - 2024 年全国水利建设投资达 1.35 万亿创历史新高，带动安全监测传感器需求，能源方面抽水蓄能和核电站监测项目是业绩增长点 [10] - 交通领域，政策推动公路桥梁隧道结构监测体系建设，川藏铁路项目需大量安全监测设备，公司有增长机会 [11] 研发与拓展 - 截至 2024 年 6 月 30 日有专利 50 项，2024 年迭代仪器设备、推出新产品，机器视觉变形监测系统应用良好，取得矿用产品安全标志证书拓展矿山业务 [12] 盈利预测与评级 - 预计 2024 - 2026 年归母净利润分别为 0.77/0.89/1.06 亿元，对应 EPS 分别为 0.55/0.64/0.76 元/股，PE 分别为 25.1/21.8/18.3 倍，首次覆盖给予“增持”评级 [13] 厦门国贸相关要点 公司概况 - 创立于 1980 年，是国内大宗供应链行业龙头，控股股东为国贸控股集团，实际控制人为厦门市国资委，以供应链管理业务为核心主业，2024 年上半年毛利占比 93.3%，还布局健康科技业务 [14] 行业趋势 - 我国大宗商品市场规模 2018 - 2022 年 CAGR 达 7.62%，行业从“分散红海”到“头部聚拢”，CR4 市占率从 2018 年 2.19%升至 2022 年 4.18%，竞争焦点将转向产业链深度服务能力 [15] 公司优势 - 持续优化业务结构，拓展供应链多元化服务能力，强化数字化管理能力，供应链管理业务韧性足，毛利率逆势改善 [16] 盈利预测与评级 - 预计 2024 - 2026 年归母净利润分别为 1123/1535/1878 百万元，当前股价对应 PE 分别为 12.2x/8.9x/7.3x 倍，首次覆盖给予“买入”评级 [16] 建筑装饰行业相关要点 行业背景 - 全球贸易环境复杂，“一带一路”倡议重要性凸显，特朗普当选或加剧中美经贸摩擦，“一带一路”贸易展现韧性，2024 年中国与沿线国家贸易总额达 21424.4 亿美元，同比增长 5.16% [19] 发展机遇 - 今年可能召开第四届“一带一路”高峰论坛，相关基建及工程企业或迎发展机遇 [20] - 乌克兰战后重建投资需求未来十年达 4862 亿美元，住房与基础设施占比近 50%，中国企业有望参与重建，此前在乌有投资和承包工程经验 [21] 市场回顾 - 本周上证指数涨 0.97%、深证成指涨 2.25%、创业板指涨 2.99%，申万建筑装饰指数下滑 0.45%，国际工程、钢结构、其他专业工程涨幅居前 [22] - 本周申万建筑 78 只股票上涨，涨幅前五为 ST 元成(+23.75%)、中粮科工(+20.78%)、志特新材(+20.16%)、深桑达 A(+18.77%)、霍普股份(+16.15%) [22]

报告行业投资评级 - 看好（首次） [4] 报告的核心观点 - 行业政策积极，版号政策常态化，国产游戏版号数量增多，进口游戏版号发放频次提升，AI 降本资金用于精细化和精品化内容，AI 渗透游戏研发链路，部分游戏类型有望在 AI 时代强化体验、拉高商业化水平，带动板块增速重启 [5][12][13] - 马斯克旗下 xAI 成立 AI 游戏工作室，国内头部大厂开启“AI+游戏内容”布局，或成行业“风向标” [5] - 推测 AI+游戏内容核心应用场景包括 D&D 类型、“乙女”或“乙男”向、推理类、陪伴类、模拟类、复杂系统或高频次内容更新的游戏 [5][56] - 给出 AI+游戏内容应用排序判断，PVE＞PVPVE＞PVP，情感向＞陪伴向＞社交向＞内容向 [5][70] - 提出 AI+游戏内容付费方式，包括订阅制（点卡制）和内容付费制 [5][68] 根据相关目录分别进行总结 AI+游戏，这轮的不同之处 - 行业政策更积极，版号政策常态化，国产版号数量增多，进口版号发放频次提升 [12] - AI 降本资金用于精细化和精品化内容，AI 渗透研发链路，部分游戏类型有望在 AI 时代强化体验、拉高商业化水平，带动板块增速重启，情绪、陪伴成新重点元素，2024 年 66.7%的游戏消费上升源于游戏陪伴提供的情绪价值 [13] - 以《恋与深空》为例，50.79%的用户受情绪价值带动持续游玩，关注男/女性向等产品与 AI 融合，有望打开商业化天花板，带动游戏板块重回高增长区间 [16][17] 马斯克旗下 XAI 成立 AI 游戏工作室 - 2 月 17 日，马斯克旗下 xAI 正式成立 AI 游戏工作室，自 2024 年 11 月宣布进军 AI 游戏后项目落地 [20] - 成立原因包括反“觉醒”元素、业务协同、个人兴趣爱好 [21][22] - 推测工作室将从工具化目的、陪伴社交场景建设、“AI+内容”应用尝试等方面开展游戏部署 [24][25] “AI+游戏”，国内头部厂商的内容应用尝试 米哈游 - 创始人蔡浩宇 2024 年成立 Anuttacon 公司，愿景是挖掘 AI 潜力，打造虚拟世界体验及 AGI 产品 [27] - 自研项目《Project Star》浮出水面，是互动式太空生存游戏，玩家行为影响游戏走向，推测为 AI 聊天对话互动游戏，可能基于虚幻引擎打造 [28][33] - 推测米哈游或将在《星布谷地》中开启 AI 相关技术应用尝试 [31] 腾讯控股 - 2017 年《王者荣耀》加入 AI NPC 增强玩家体验 [34] - 2024 年 8 月《暗区突围》更新自主研发的语音指挥 FPS AI 队友——F.A.C.U.L.，支持语音输入指令、识别物体、感知环境、分析形势等功能 [34] - “F.A.C.U.L.”系统高效语音输入，解放玩家控制繁琐度，AI NPC 战术动作清晰流畅自然，但在 PVP 模式中存在平衡性问题，实时竞技游戏中需考虑玩家指挥时间，当前阶段陪伴意义大于游戏性 [38][40][44] - 《和平精英》加入 DeepSeek 数字代言人“吉莉”，2 月 25 日启动灰度测试，预计短期内向所有用户开放 [46] 网易 - 网易伏羲是国内首个游戏人工智能研究机构，推出多个行业首创的 AI 应用 [47] - 2024 年 6 月 19 日，《永劫无间》手游引入全球首个游戏 Copilot AI，AI 队友可提供多种服务，未来提供个性化建议和陪伴方式，游戏内 AI NPC 主打陪伴价值 [49][52] - 网易在《燕云十六声》《逆水寒》中部署 AI NPC 系统，《逆水寒》加入以官方版本 DeepSeek 驱动的智能 NPC“沈秋索”，可进行深度情感交流，MMORPG 游戏中 AI NPC 起到“锦上添花”作用 [52][54] 关于 AI+游戏的几个重要推测 关于 AI+游戏内容的核心应用场景的推测 - D&D 类型游戏，AI 适配 DM 角色，如《博德之门 3》《神界原罪 2》等 [56] - “乙女”或“乙男”向游戏，AI 赋予玩家更高内容灵活性及情绪价值，如《无限暖暖》《夏日狂想曲》等 [58] - 推理类游戏，AI 引导玩家解谜，如“海龟汤”《Among us》等 [61] - 陪伴类游戏或带有陪伴功能的游戏，引导 AI NPC 与玩家对话交互陪伴，如《Lethal Company》《深岩银河》等，组队团本类游戏未来或结合玩家特色打造 AI 智能体 [62] - 模拟类游戏，玩法核心为与 AI NPC 互动，如《The Sims》《ARK:Survival Evolved》等 [64] - 复杂系统的游戏或高频次内容更新的游戏，AI 可作为向导引导新手玩家上手和解读更新内容，如“文明”系列《Endless Space2》等 [66] 关于 AI+游戏内容的适用性的判断 - PVE（人机对战）＞PVPVE（人人、人机混合对战）＞PVP（人人对战） [70] - 情感向＞陪伴向＞社交向＞内容向 [70] 关于 AI+游戏内容的付费方式的思考 - 订阅制（点卡制），是为算力付费的最好解法，厂商会持续推出优质内容并维持高水准运营 [68] - 内容付费制，包括陪伴 NPC 雇佣付费、AI 使用次数付费、AI 内容免费其他非 AI 道具付费等 [68] 投资分析意见 - 建议关注 AI+女性/男性向游戏标的，如腾讯、网易、米哈游等公司的相关产品 [71] - 建议关注 AI+游戏内容赛道布局的公司，如恺英网络、巨人网络、盛天网络等 [72][74][75] - 建议关注具备 AI+游戏内容应用潜质的公司，如心动公司、吉比特等 [82] - 建议关注 AI 游戏云算力侧供给公司，如顺网科技、神州泰岳、盛天网络等 [83] - 研发侧建议关注游戏研发引擎稀缺性公司，如 Unity、掌趣科技等 [84]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [1] 报告的核心观点 - 俄乌停战谈判加速推进，乌克兰停战或进入关键阶段，谈判成果可能很快落地 [2][3] - 乌克兰战后重建投资需求庞大，预计拉动建筑工程及建材行业发展，中国与乌经贸合作密切，合作有望深化 [2][5][7] - 基建及专业工程龙头有望受益于乌战后重建，凭借先发优势推动业绩增长 [2][8] - 建议关注具备海外项目经验、工程执行能力突出且在乌已有业务布局的国际工程公司 [2][11] 根据相关目录分别进行总结 俄乌停战或带来出海基建需求 - 俄乌停战谈判加速推进，当地时间2025年2月12日美俄总统通话同意启动谈判，18日美俄代表团会晤达成四点共识，22日白宫表示对本周内达成协议充满信心 [2][3] - 未来十年乌克兰重建投资需求预计达4862亿美元，住房、交通、能源等领域需求大，将推动建筑工程、基础设施及建材行业发展 [2][5][7] - 截至2019年底中国对乌直接投资存量近1.5亿美元，2021年前11个月中资企业在乌新签承包工程合同额达66.4亿美元，双方合作有望随战后重建推进而深化 [2][7] - 中国基建及专业工程龙头企业在全球基础设施建设领域竞争力强，过去已在乌承接多个项目，若局势缓和，相关企业有望迎来业务增量 [2][8][10] 投资分析意见 - 建议关注具备海外项目经验、工程执行能力突出且在乌克兰已有业务布局的国际工程公司，如北方国际、中工国际等 [2][11]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [4] 报告的核心观点 - 全球贸易环境复杂，“一带一路”倡议重要性凸显，其贸易展现韧性，是中国外贸增长重要支撑，深化合作可降低对美贸易依赖并推动企业“出海” [6][9][10] - 今年可能召开第四届“一带一路”高峰论坛，相关基建及工程企业或迎来发展机遇 [6][12][13] - 乌克兰战后重建投资规模大，中国工程及基建龙头有望参与并受益 [6][14] 本周观点 本周专题 - 特朗普再当选或加剧中美经贸摩擦，中国外贸企业需拓展多元化市场，“一带一路”贸易成中国外贸增长重要支撑，2024 年贸易总额 21424.4 亿美元，同比增 5.16%，出口 12988.85 亿美元，同比增 9.18% [9][10] - 今年可能召开第四届“一带一路”高峰论坛，将成建筑板块催化因素，为相关企业创造发展空间 [12][13] - 乌克兰战后重建投资需求预计达 4862 亿美元，住房与基础设施占比近 50%，中国企业有望参与，部分企业已积累本地化经验 [14] 基建数据跟踪 - 本周专项债发行量 4764.57 亿元，截至 2025 年 2 月 23 日，累计发行量 11879.56 亿元，累计同比 +162.31% [16] - 本周城投债发行量 831.54 亿元，净融资额 326.79 亿元，截至 2025 年 2 月 23 日累计净融资额 -285.06 亿元 [16] 行业要闻简评 - 1 月份全国房价走势分化，一线城市二手住宅价格涨幅回落，70 个大中城市中新建商品住宅环比上涨城市增至 24 个，二手住宅环比上涨城市减至 7 个 [17] - 住建部推进配售型保障性住房轮候库建设，提升住房供给能力 [18] - 2024 年全国老旧小区改造超额完成年度目标，多地推进更新升级 [21] 公司动态简评 订单类 - 腾达建设中标上海市轨道交通 19 号线工程项目，中标价 0.35 亿元 [22] - 四川路桥参与投资并中标炉霍至康定新都桥高速公路项目，项目资本金 69.55 亿元，收费期近 30 年 [22] - 中国核建 1 月新签合同额 150.24 亿元，同比增长 29.01%，营业收入同比下降 8.00% [22] - 中国建筑 1 月新签建筑业合同 3778 亿元，同比增长 4.2%，境外新签合同 170 亿元，同比增长 346.3% [22] 其他类 - 四川路桥发布 2025 - 2027 年度股东回报规划，承诺现金分红不低于当年度归母净利润 60%，符合条件可采用股票股利分配 [24] - 蒙草生态控股股东、实际控制人及部分高管计划减持不超过公司总股本 2.05%的股份 [24] 一周市场回顾 板块跟踪 - 本周上证指数涨 0.97%、深证成指涨 2.25%、创业板指涨 2.99%，申万建筑装饰指数下滑 0.45% [27] - 申万建筑子板块中，国际工程、钢结构、其他专业工程涨幅居前，分别涨 4.90%、4.88%、3.41% [27] - 本周申万建筑 78 只股票上涨，涨幅前五为 ST 元成(+23.75%)、中粮科工(+20.78%)等，跌幅前五为 *ST 花王 (-7.39%)、中化岩土(-6.59%)等 [27] 大宗交易 - 本周 9 家公司发生大宗交易，华图山鼎总成交额 18788.22 万元，金螳螂 5082.50 万元等 [29] 资金面跟踪 - 本周美元对人民币即期汇率 7.2554，较上周下滑 1.00bp；十年期国债到期收益率 1.7200%，较上周上涨 8.54bp；一个月 SHIBOR 为 1.7870%，较上周上涨 6.80bp [33]

报告核心观点 - 各行业呈现不同发展态势与投资机会，如四川路桥分红率提升投资价值凸显，建筑材料行业因地产“小阳春”现布局机会，公用事业中煤价下跌使火电迎做多窗口、天然气供需紧平衡，农林牧渔各细分领域有不同表现与投资建议，海外市场美股调整可做多、中国资产值得关注，交运行业油运与快递有不同趋势及投资方向，贵金属行业金价维持高位震荡可看好，北交所卫星&低空企业有望受益 [3][4][6][8][9] 各行业报告要点 机械/建材/建筑 - 四川路桥发布《未来三年（2025 年度 - 2027 年度）股东回报规划》，承诺分红比例不低于当年归母净利润 60%，较之前规划提高 10 个百分点，2019 - 2023 年分红比例呈阶梯式上升，假设 2024 - 2026 年分红率分别为 50%、60%、60%，对应股息率将达 6.6%、8.5%、9.4%，公司受益基建高景气和大股东支持，业绩有望增长，维持“买入”评级 [3][13][15] - 建筑材料行业工地开复工进度慢于往年但环比降幅收窄，资金到位率是关键指标；二手房市场现触底信号，核心 20 城二手房认购套数节后 19 天同比 24 年同期大增，楼市“小阳春”有望确立，板块迎布局机会；建议关注稀缺增长性和乐观流动性方向，如业绩同比增长的上市公司及有并购重组、机器人落地前景的赛道；给出水泥、浮法玻璃等建材数据跟踪情况，并建议关注政策性、增长性、流动性三个方向的相关公司 [18][19][20][21] 公用环保 - 电力方面，年初以来动力煤价格超预期下跌，秦皇岛 5500 大卡动力末煤价格跌破 720 元，同比跌幅 23.4%，下游用煤需求低于预期，港口库存达历史同期最高点；预计新能源新增装机对电煤需求影响有限，非电需求或因房地产新开工情况滞后等因素受影响，煤价后续走势需关注两会增量政策；在煤价下跌背景下，火电可能迎来做多窗口，推荐华电国际、申能股份等公司 [23][24][25] - 燃气方面，IEA 预测 2025 年全球天然气处于脆弱平衡，2024 年消费量增长 1150 亿立方米，同比增长 2.8%，但供应侧液化产能仅增长 2.5%；展望 2025 年，消费量同比增长 1.9%，产量增长 2.17%，关键变量包括北美液化产能投产和俄罗斯输欧气量减少等；梳理全球液化项目情况，当前在运液化总产能约 4.72 亿吨/年，2024 - 2028 年在建项目产能约 1.93 亿吨/年 [26][27][28] 农林牧渔 - 生猪方面，农业部 1 月能繁存栏下降但体重反季节上升，涌益数据显示猪价下降、出栏均重增加、仔猪价格下降，短期二育补栏或支撑猪价，但全年供给偏多猪价弱势确定；1 月末能繁母猪存栏量接近产能调控绿色合理区间上限，行业产能或维持震荡，若持续深度亏损产能或去化；建议关注优质生猪养殖龙头牧原股份、温氏股份等 [30][31] - 肉鸡方面，祖代引种中断，节后屠宰复产中终端需求一般，鸡苗和毛鸡价格有变化，种禽盈利较好凸显种鸡质量问题；产业链话语权向种源端集中，建议关注优质进口种源龙头益生股份和全产业链龙头圣农发展 [32] - 饲料方面，鱼价上涨、饲料跌价使 24 年水产养殖盈利改善，预计 25 年水产料需求弹性复苏；国内资本扩张期结束，龙头进入现金流稳定回流阶段，推荐海大集团 [33][34][35] - 宠物方面，2025 年春节正月初五前 30 日线上宠物食品销售额同比下降 7%，上市公司品牌增速放缓但均价回升，建议关注乖宝宠物和中宠股份 [36][39] 海外/教育研究 - 海外 AI 方面，特朗普言论引发市场对铀价下跌担忧，但当前全球政治格局下大规模核裁军可能性低，中长期天然铀依旧短缺，建议关注铀矿公司布局机会；CCJ 公布 4Q24 业绩，铀业务产量、销量、价格和毛利均有增长，并给出 2025 年业务指引 [40] - 板块行情方面，本周中国科技资产延续涨势，恒生科技上涨 6.0%，港股科技板块上涨，个股有涨有跌；Web3 与加密市场，本周加密核心资产现货 ETF 净流出，价格受多种因素影响波动剧烈，仅 BitFuFu 上涨其余标的下跌；全球加密货币总市值上升，市场情绪中性 [41][42][43] - 投资分析方面，TGA 账户余额下降向市场注入流动性，白宫政策对市场有短期冲击，特朗普政府维护资本市场平稳，弱通胀松货币预期有望打开，建议重视美股调整做多窗口期，国内资产因外资流入和估值差异可高看一眼 [44] 交运 - 行业动态方面，航运船舶上，马士基计划新增 LNG 双燃料集装箱船订单，2 月 21 日 SCFI 综合运价指数环比下降 9.3%，本周原油运大船、成品油大船、散运小船运价上涨，新造船价指数下降，本期 PDCI 下跌；航空机场上，南航物流撤回主板上市申请，国泰航空 1 月运营数据显示客运量和客座率增长、货运量增长但载运率下降；快递物流上，2 月 10 - 16 日全国物流通畅，1 月快递件量增速受春节错期影响，申通快递表现亮眼 [46][47][49][50][51] - 核心观点方面，航空行业供给低增长、需求有望回暖，飞机产业链问题使二手飞机紧缺，关注相关航空公司和租赁公司；快递需求坚韧、价格下行空间有限，通达系估值有安全边际，顺丰和京东物流有业绩弹性，建议关注相关快递企业；供应链物流方面，关注深圳国际、德邦股份等不同类型企业；航运船舶方面，油运未来三年景气度有望提升，散运市场将持续复苏，造船企业远期利润有望增厚，建议关注招商轮船等公司 [53][54][55] 金属新材料 - 贵金属板块金银价格走强后震荡，近两周伦敦现货黄金、白银等价格有不同涨幅，沪金、沪银持仓量也上涨；近期金价因通胀数据超预期走强，但俄乌和谈压制上行动能，原因包括超预期 CPI 和低于预期零售数据突出“滞胀”特征、鲍威尔听证会和美联储会议纪要显示对通胀担忧、俄乌代表团会谈达成共识 [57][58] - 未来需关注美国初请失业金人数、核心 PCE 物价指数、失业率和非农就业人口等数据，当前黄金交易逻辑转变，降息预期边际抬升利好黄金，市场或加大振幅提供配置机会；长期来看，“降息交易”和“特朗普 2.0”催化，央行增储支撑金价，维持贵金属行业“看好”评级，建议关注山东黄金等个股组合 [59][60][61] 北交所 - “国网（GW）星座”第二次批量组网发射成功，低轨卫星可加强低空网络信号和感知监视能力，发改委牵头成立低空经济司助力行业发展，2022 - 2024 年中国低空经济市场规模上升，预计 2029 年达 13904 亿元，北交所布局低空经济相关业务的企业有望受益，梳理了相关产业链公司 [62] - 总量上，2 月 17 - 21 日北交所科技成长产业 145 家企业整体上涨，涨跌幅中值为 +6.66%，上涨公司占比 86%，北证 50 等指数有不同周度涨跌幅；行业上，汽车等多个产业市盈率 TTM 中值和市值中值有变化，本周汽车产业市盈率 TTM 中值升高 11%至 25.9X；公告方面，鼎智科技等公司有投资设立子公司、收到安全标志证书等情况 [63][64][65]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予厦门国贸“买入”评级 [4][5][6][76] 报告的核心观点 - 厦门国贸是大宗供应链龙头之一，以供应链管理业务为核心，积极布局健康科技业务，多元化布局构筑护城河 [5] - 行业正从分散竞争走向头部聚拢，公司有望凭借资源网络、科技能力和财务稳健性优势，率先进入新一轮增长周期 [5][34] - 预计公司2024 - 2026年归母净利润分别为1123/1535/1878百万元，当前估值具备较高性价比 [4][5][6] 根据相关目录分别进行总结 厦门国贸：大宗供应链龙头之一，布局数字化供应链管理解决方案 - 公司创立于1980年，1996年上市，控股股东为厦门国贸控股集团，实际控制人为厦门市国资委，股东实力雄厚 [15][16] - 主营业务包括供应链管理和健康科技业务，2024年上半年毛利占比分别为93.3%和6.3% [18][19] - 2023 - 2024年Q1 - Q3营收短期承压，2024年H1毛利率提升明显，公司持续降本增效，重视风险管控和股东回报 [22][24][25][26] 供应链管理业务：周期波动下的韧性增长与结构优化 - 行业运营模式从传统贸易转向期现结合，再到供应链服务模式，盈利来源从赚取价差变为服务收益 [28][29][32] - 我国大宗商品市场规模扩容，行业集中度提升，CR4市占率从2018年2.19%升至2022年4.18% [33][34] - 公司供应链管理业务韧性足，优化业务结构，扩大优势品类，布局新兴品类，2024年H1毛利率逆势改善 [36][37][39] - 公司整合渠道，提升服务能力，覆盖关键节点，构建物流网络，强化数字化管理和风控能力 [46][50][52][55] - 公司周转率高、杠杆率低，在规模扩张和风险防控间平衡发展 [58] 持续优化业务结构，增加健康科技领域布局 - 2021年起公司逐步退出房地产业务，2022 - 2023年降低金融业务持股比例，聚焦核心主业 [60][62][65] - 公司布局健康科技业务，以医疗器械为核心，2023年收购派尔特医疗，业务收入和毛利增长显著 [67][68] 盈利预测与评级 - 预计2024年大宗供应链业务收入下滑，2025 - 2026年随经济复苏和业务优化而增长，健康科技业务收入保持高增速 [7][70] - 公司优化业务和产品，拓展高利润品类，预计未来毛利率稳定，费用率稳中有降 [7][70][71] - 预计2024 - 2026年归母净利润分别为1123/1535/1878百万元，对应PE分别为12.2x、8.9x、7.3x倍，首次覆盖给予“买入”评级 [4][6][76]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“增持”评级 [5][10] 报告的核心观点 - 工程安全监测产品是基础设施建设的“耳目”，交通智慧城市领域拓展新增长点，公司在全国高速公路和普通国道公路桥梁隧道结构实时监测项目领域有较大增长机会 [5] - 加大研发投入、持续迭代产品矩阵，机器视觉变形监测系统反响较好，2024 年推出多款新产品获市场广泛认可，取得矿用产品安全标志证书拓展矿山业务 [5][7] - 扎根行业 20 余载，打造安全监测仪器龙头供应商，在手订单充裕、2024 年经营性净现金流高增、近年来分红持续稳定，具有较好成长性、优质经营质量和较高股东回报 [6] - 深耕水利能源领域优势基本盘，2024 年全国水利建设完成投资创历史新高，抽水蓄能电站和核电站安全壳监测项目将是业绩增长支撑点，2025 年水利投资有望保持较高水平，公司预计受益 [6] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 2025 年 2 月 21 日收盘价 13.87 元，最高/最低 16.80/7.08 元，总市值 19.3483 亿元，流通市值 15.6353 亿元，总股本 1.395 亿股，资产负债率 15.59%，每股净资产 3.99 元/股 [3] 盈利预测与估值 |指标|2022 年|2023 年|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|299|329|357|400|461| |同比增长率（%）|15.32%|9.97%|8.57%|12.13%|15.20%| |归母净利润（百万元）|61|73|77|89|106| |同比增长率（%）|20.17%|20.01%|6.06%|15.25%|19.08%| |每股收益（元/股）|0.43|0.52|0.55|0.64|0.76| |ROE（%）|10.51%|13.08%|12.91%|13.77%|15.07%| |市盈率（P/E）|31.95|26.63|25.11|21.78|18.29|[8] 财务预测摘要 资产负债表（百万元） |会计年度|2023 年|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|116|122|131|141| |应收票据及账款|306|336|372|422| |预付账款|1|1|1|2| |其他应收款|3|3|4|4| |存货|75|74|81|90| |其他流动资产|77|77|77|77| |流动资产总计|577|614|665|736| |长期股权投资|1|1|1|1| |固定资产|60|65|76|82| |在建工程|0|10|8|7| |无形资产|1|1|1|1| |长期待摊费用|10|9|7|6| |其他非流动资产|14|16|17|18| |非流动资产合计|86|101|111|115| |资产总计|663|715|776|850| |短期借款|0|0|0|0| |应付票据及账款|47|57|63|71| |其他流动负债|60|59|67|76| |流动负债合计|106|116|130|147| |长期借款|0|0|0|0| |其他非流动负债|0|0|0|0| |非流动负债合计|0|0|0|0| |负债合计|106|116|130|147| |股本|139|139|139|139| |资本公积|300|300|300|300| |留存收益|116|157|205|262| |归属母公司权益|556|597|645|702| |少数股东权益|1|1|1|1| |股东权益合计|557|598|646|703| |负债和股东权益合计|663|715|776|850|[11] 利润表（百万元） |会计年度|2023 年|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|329|357|400|461| |营业成本|149|158|179|205| |税金及附加|4|4|4|5| |销售费用|35|40|44|48| |管理费用|33|43|45|52| |研发费用|25|27|30|32| |财务费用|-1|0|0|0| |资产减值损失|-2|-2|-2|-3| |信用减值损失|-5|-6|-6|-7| |其他经营损益|0|0|0|0| |投资收益|2|2|3|3| |公允价值变动损益|0|0|0|0| |资产处置收益|0|0|0|0| |其他收益|5|7|9|9| |营业利润|82|87|101|120| |营业外收入|0|0|0|0| |营业外支出|0|0|0|0| |其他非经营损益|0|0|0|0| |利润总额|82|87|100|120| |所得税|9|10|12|14| |净利润|72|77|89|106| |少数股东损益|0|0|0|0| |归属母公司股东净利润|73|77|89|106| |EPS(元)|0.52|0.55|0.64|0.76|[11] 现金流量表（百万元） |会计年度|2023 年|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税后经营利润|72|69|79|96| |折旧与摊销|6|7|8|9| |财务费用|-1|0|0|0| |投资损失|-2|-2|-3|-3| |营运资金变动|-46|-20|-30|-43| |其他经营现金流|7|10|11|12| |经营性现金净流量|36|63|66|70| |投资性现金净流量|-67|-21|-16|-12| |筹资性现金净流量|-96|-35|-41|-48| |现金流量净额|-127|6|8|10|[12] 主要财务比率 |会计年度|2023 年|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力| | | | | |营收增长率|9.97%|8.57%|12.13%|15.20%| |营业利润增长率|19.93%|6.49%|15.31%|19.06%| |归母净利润增长率|20.01%|6.06%|15.25%|19.08%| |盈利能力| | | | | |毛利率|54.55%|55.77%|55.36%|55.44%| |净利率|22.04%|21.60%|22.20%|22.95%| |ROE|13.08%|12.91%|13.77%|15.07%| |ROA|10.95%|10.78%|11.45%|12.44%| |ROIC|20.24%|19.37%|20.40%|22.06%| |估值倍数| | | | | |P/E|26.63|25.11|21.78|18.29| |P/S|5.89|5.42|4.84|4.20| |P/B|3.48|3.24|3.00|2.76| |股息率|1.75%|1.84%|2.12%|2.53%| |EV/EBITDA|17|19|16|14| |经营现金流增长率|66.98%|76.01%|4.04%|7.18%|[11][12]

证券研究报告 建筑材料 行业定期报告 hyzqdatemark 2025 年 02 月 24 日 证券分析师 戴铭余 SAC：S1350524060003 daimingyu@huayuanstock.com 王彬鹏 SAC：S1350524090001 wangbinpeng@huayuanstock.com 郦悦轩 SAC：S1350524080001 liyuexuan@huayuanstock.com 唐志玮 tangzhiwei@huayuanstock.com 林高凡 lingaofan@huayuanstock.com 地产出现"小阳春"信号，板块迎来布局机会 投资评级： 看好（维持） ——建筑材料行业周报（25/02/17-25/02/23） 投资要点： 风险提示：经济恢复不及预期，化债力度不及预期，房地产政策不及预期 请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明 复工情况仍慢于往年，但环比降幅收窄，资金到位率是关键指标。根据百年建筑第 三期（截至 2 月 20 日）数据，全国 13,532 个工地开复工率为 47.7%，农历同比 -15.16%（第二期为农历同比-16.38%）；劳务上工率为 ...

报告公司投资评级 - 买入（维持）[4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司聚焦主业，受益于基建高景气度和大股东支持，业绩有望稳步增长；分红比例持续提升，高股息特征突出，投资价值凸显，预计2024 - 2026年归母净利润分别为80.18/86.37/95.38亿元，当前股价对应的PE分别为8/7/6倍，维持“买入”评级[6] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 2025年2月21日收盘价7.00元，年内最高/最低为9.12/5.19元，总市值60,985.85百万元，流通市值46,925.48百万元，总股本8,712.26百万股，资产负债率79.55%，每股净资产5.22元/股[2] 盈利预测与估值 |指标|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|135,151|115,042|104,590|112,360|122,705| |同比增长率（%）|58.91%|-14.88%|-9.08%|7.43%|9.21%| |归母净利润（百万元）|11,213|9,004|8,018|8,637|9,538| |同比增长率（%）|100.87%|-19.70%|-10.94%|7.71%|10.44%| |每股收益（元/股）|1.29|1.03|0.92|0.99|1.09| |ROE（%）|26.83%|19.95%|16.32%|16.16%|16.39%| |市盈率（P/E）|5.44|6.77|7.61|7.06|6.39|[5] 事件 - 公司发布《未来三年（2025年度 - 2027年度）股东回报规划》，明确以现金方式分配的利润不低于当年度归属于上市公司股东的净利润的60%，若经营状况、成长性良好，且董事会认为每股收益、股票价格、每股净资产与股本规模不匹配时，可同时采取发放股票股利的方式分配利润[6] 市场表现 - 2025年四川省计划提升交通建设投入，力争公路水路交通投资突破2800亿元，新开工高速公路超1000公里，建成900公里以上；截至2025年1月23日，四川省高速公路通车里程达10310公里，到2035年将提升至2万公里，未来10年建设空间接近翻倍[6] - 蜀道集团作为大股东，截至2024年9月已建成通车高速公路超7390公里，约占全省74%，预计未来仍将获省内基建投资主要份额，报告研究的具体公司依托其支持有望稳健增长并提升分红水平[6] 市值管理政策 - 2024年初以来，国务院国资委和证监会多次发文强调央国企加强市值管理并推动建立考核体系；2024年10月24日，四川省要求将上市公司市值管理情况纳入考核评价体系，加大对分红优质公司激励力度，报告研究的具体公司作为地方国企有望优化分红策略提高股东回报水平[6] 附录：财务预测摘要 资产负债表（百万元） |会计年度|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|21,721|31,377|33,708|36,811| |应收票据及账款|95,709|71,472|73,110|86,979| |预付账款|2,193|1,840|2,096|2,262| |其他应收款|3,893|3,229|3,678|3,986| |存货|5,386|4,208|5,095|5,396| |其他流动资产|17,187|11,296|13,886|14,123| |流动资产总计|146,088|123,422|131,574|149,557| |长期股权投资|5,501|5,915|6,449|6,955| |固定资产|13,619|15,284|17,633|20,641| |在建工程|4,685|4,765|3,987|2,425| |无形资产|33,636|33,661|34,449|35,986| |长期待摊费用|837|289|451|612| |其他非流动资产|36,547|34,859|37,329|37,521| |非流动资产合计|94,826|94,773|100,298|104,141| |资产总计|240,915|218,196|231,872|253,698| |短期借款|3,245|2,771|1,375|4,417| |应付票据及账款|76,932|59,045|66,052|76,953| |其他流动负债|44,126|33,790|38,001|42,573| |流动负债合计|124,303|95,606|105,429|123,942| |长期借款|62,899|65,381|64,512|62,755| |其他非流动负债|2,962|2,351|2,667|2,860| |非流动负债合计|65,862|67,733|67,180|65,615| |负债合计|190,165|163,339|172,609|189,557| |股本|8,716|8,712|8,712|8,712| |资本公积|5,558|5,561|5,561|5,561| |留存收益|30,853|34,860|39,161|43,922| |归属母公司权益|45,127|49,133|53,435|58,196| |少数股东权益|5,624|5,723|5,828|5,945| |股东权益合计|50,750|54,857|59,263|64,141| |负债和股东权益合计|240,915|218,196|231,872|253,698|[7] 利润表（百万元） |会计年度|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|115,042|104,590|112,360|122,705| |营业成本|94,171|85,666|91,684|99,990| |税金及附加|349|329|543|720| |销售费用|34|26|27|28| |管理费用|2,121|1,813|1,928|2,103| |研发费用|3,996|3,503|3,748|4,081| |财务费用|2,710|3,149|3,126|3,089| |资产减值损失|-350|-225|-400|-455| |信用减值损失|-544|-372|-554|-660| |其他经营损益|0|0|0|0| |投资收益|193|155|183|177| |公允价值变动损益|-3|1|1|-1| |资产处置收益|-4|-1|-2|-2| |其他收益|95|119|133|115| |营业利润|11,049|9,781|10,664|11,867| |营业外收入|81|96|92|90| |营业外支出|162|87|102|117| |其他非经营损益|0|0|0|0| |利润总额|10,968|9,790|10,654|11,840| |所得税|1,931|1,672|1,913|2,185| |净利润|9,037|8,118|8,742|9,655| |少数股东损益|34|100|105|117| |归属母公司股东净利润|9,004|8,018|8,637|9,538| |EPS(元)|1.03|0.92|0.99|1.09|[7] 现金流量表（百万元） |会计年度|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税后经营利润|9,037|7,884|8,492|9,441| |折旧与摊销|1,903|3,083|2,509|2,686| |财务费用|2,710|3,149|3,126|3,089| |投资损失|-193|-155|-183|-177| |营运资金变动|-18,332|4,103|5,396|592| |其他经营现金流|2,757|7,153|-1,414|-878| |经营性现金净流量|-2,118|25,217|17,926|14,753| |投资性现金净流量|-10,505|-10,401|-5,875|-5,066| |筹资性现金净流量|2,756|-5,160|-9,720|-6,584| |现金流量净额|-9,886|9,656|2,331|3,103|[7] 主要财务比率 |会计年度|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力| | | | | |营收增长率|-14.88%|-9.08%|7.43%|9.21%| |营业利润增长率|-18.85%|-11.48%|9.04%|11.28%| |归母净利润增长率|-19.70%|-10.94%|7.71%|10.44%| |经营现金流增长率|-115.82%|1,290.60%|-28.91%|-17.70%| |盈利能力| | | | | |毛利率|18.14%|18.09%|18.40%|18.51%| |净利率|7.86%|7.76%|7.78%|7.87%| |ROE|19.95%|16.32%|16.16%|16.39%| |ROA|3.74%|3.67%|3.72%|3.76%| |ROIC|12.42%|9.84%|9.83%|10.42%| |估值倍数| | | | | |P/E|6.77|7.61|7.06|6.39| |P/S|0.53|0.58|0.54|0.50| |P/B|1.35|1.24|1.14|1.05| |股息率|7.39%|6.58%|7.11%|7.83%| |EV/EBITDA|8|8|8|7|[7]