报告行业投资评级 - 看好（维持）[4] 报告的核心观点 航空 - 行业供给长期低增长，需求有望受益宏观回暖，长期供需差趋势明朗带动板块弹性上行，短期订票数据有望回暖，当前处于预期反转阶段，具有配置价值，重点关注华夏航空、中国国航、南方航空、中国民航信息网络、吉祥航空 [15] - 飞机产业链 OEM&MRO 双产能困境推高二手飞机紧缺度，中期内难以有效缓解，美债降息背景下，航空租赁利差有望持续走阔，重点关注渤海租赁、中银航空租赁、Aercap、AL [15] 快递 - 当前快递需求坚韧，终端价格总体处在历史底部水平，下行空间有限，通达系快递受价格战影响估值下杀，当前板块龙头估值安全边际充分，可作为底部长期配置；顺丰、京东物流有望受益顺周期回暖以及持续降本，业绩弹性相对更大，业绩与估值存在双升空间，建议关注中通快递、圆通速递、申通快递、顺丰控股 [15] 供应链物流 - 深圳国际华南物流园转型升级提供业绩弹性，高分红下有望迎来价值重估 [15] - 快运格局向好，行业竞争放缓，行业具备顺周期弹性，建议关注德邦股份、安能物流 [15] - 化工物流市场空间较大，行业准入壁垒持续趋严，存在整合机会，化工需求改善下，龙头具备较大盈利弹性，关注密尔克卫、兴通股份 [16] 航运 - 看好原油运输受益于 OPEC+增产周期与美联储降息周期的基本面向好，中东地缘不确定性或增强 VLCC 运价弹性，建议关注招商轮船、中远海能、招商南油 [16] - 看好亚洲内集运需求中长期成长性，全球供应链多元化是核心，美国关税刺激是催化剂，同时，集运小船运力青黄不接，有限新船难以满足存量替代和需求增量，建议关注海丰国际、中谷物流、锦江航运 [16] - 看好散运市场复苏，环保法规对老旧船队运营的限制推动有效运力持续出清，叠加 2025 年底西芒杜铁矿投产与未来美联储降息周期后期对全球大宗商品需求的催化，预计散运市场将持续复苏，建议关注招商轮船、海通发展、国航远洋 [16] 船舶 - 船舶绿色更新大周期尚在前期，航运景气+绿色更新进度是需求核心驱动，展望后市，制约新造船市场活动的三重因素有望缓解或向好，同时，造船企业预计将进入利润兑现期，建议关注中国船舶、中船防务、中国动力 [16] 港口 - 港口作为交通运输基础设施，经营模式稳定，现金流强劲，随着行业资本支出增速放缓，建议重点关注板块红利属性和枢纽港成长性，建议关注唐山港、招商港口、青岛港、北部湾港 [16] 公路铁路 - 中原高速路产结构年轻，加权平均剩余收费年限为 17 年，2026 年郑洛高速通车或将助力业绩增长，控股股东拥有众多省内资源，房地产业务承压下，具有较大资产优化空间 [16] - 四川成渝公路收益稳健，成乐高速与天邛高速 25 - 26 年产能爬坡有望助力业绩增长，公司持续推进债务置换，财务费用持续节降 [16] - 东莞控股高速主业优势夯实，高分红承诺稳定股东收益 [16] 根据相关目录分别进行总结 行业动态跟踪 快递物流 - 2025 年 6 月，顺丰业务量增速维持 30%+，“通达系”中圆通增速保持领先，圆通/韵达/申通/顺丰完成业务量 26.27 / 21.73 / 21.84 / 14.60 亿票，同比增长 19.34%/ 7.41%/ 11.14%/ 31.77%，市场份额分别为 15.6%/12.9%/12.9%/8.7%，同比+0.46/-1.00/-0.54/+1.05pcts；单票收入 2.10 /1.91 /1.99 /13.67 元，同比下降 6.7%/4.5%/1.0%/13.3% [4] - 2025 年 6 月我国快递业务量完成 168.7 亿件，同比增长 15.8%，快递业务收入完成 1263.2 亿元，同比增长 9.0%，上半年，东、中、西部地区快递业务量比重分别为 71.6% /19.3%/ 9.1%，同比-1.4/+0.8/+0.6pcts，快递与包裹服务品牌集中度指数 CR8 为 87.0，较 1 - 5 月基本持平 [5] - 德邦物流预计 2025 年半年度归母净利润为 4040.09 万元到 5240.09 万元，与上年同期相比减少 2.81 亿元到 2.93 亿元，同比减少 84.26%到 87.86%，预计实现营业收入约 206 亿元，同比增长 10%以上，受宏观环境影响，公司经营业绩面临阶段性压力 [6] - 宏川智慧预计 2025 年半年度归母净利润亏损 1061.50 万元至 1724.93 万元，同比下降 108.00%到 113.00%，受行业下游需求减少影响，出租率下降，营业收入、毛利率同比下降 [6] 航空机场 - 2025 年上半年，全国移民管理机构累计查验出入境人员 3.33 亿人次，同比上升 15.8%；内地居民 1.59 亿人次、港澳台居民 1.36 亿人次，同比分别上升 15.9%、12.2%；外国人 3805.3 万人次、同比上升 30.2%，上半年，免签入境外国人 1364 万人次，占比 71.2%，同比上升 53.9% [8] - 三大航、海航、华夏发布上半年业绩预告，得益于二季度供需关系改善、油价下行，各家航司 Q2 业绩同比大幅改善，按三大航和海航披露的业绩预告下限，Q2 各扭亏 9 亿以上，华夏航空 Q2 则实现归母净利润大幅增长，除南航外，归母净利润均实现较大幅度减亏，随着需求持续增长、油汇成本端压力改善，下半年行业有望延续业绩修复趋势，周期反转预期有望强化 [8] 航运船舶港口 - 特朗普表示若俄罗斯 50 天内未与乌克兰达成和平协议，美国将对俄罗斯征收 100%的关税，对购买俄罗斯石油等商品的国家征收次级关税，若实施或导致俄油出口受限，油价或大幅上涨，预计部分欧洲进口需求转向中东地区，利好 VLCC 运力需求，油价上涨或导致 OPEC+进一步复产，增加油运需求 [9] - 美国海事振兴计划近期陷入系统性停滞甚至反转，标志性事件为特朗普政府关闭白宫造船办公室，内部多项推进遇阻，外部合作趋冷，2025 年上半年美国国内新船订单为零，造船企业信心低迷 [10] - 本周上海出口集装箱运价指数下降，SCFI 综合运价指数较上周环比下降 5.0%，至 1647 点，各航线运价有不同程度下降 [10] - 本周原油轮大船运价上涨，BDTI 指数较上周环比下降 0.6%，至 927 点，VLCC TCE 环比上涨 10.9%，不同航线 TCE 有不同变化，Suezmax TCE 环比上涨 9.4%，Aframax TCE 环比下降 8.5% [11] - 本周成品油轮运价上涨，BCTI 指数较上周环比上涨 10.2%，至 594 点，不同航线 LR1、MR 运价有不同变化 [11] - 本周散货船运价上涨，BDI 指数较上周环比上涨 27.8%，至 1896 点，BCI/BPI/BSI 分别环比变化+46.7%/+18.0%/+12.1% [11] - 本周新造船价指数下降，油轮/散货船/干货船/气体船船价指数较上周环比变化持平/持平/-0.22 点/-0.22 点，当月集装箱船价指数较上月环比下降 0.10 点 [12][13] - 7 月 5 日至 7 月 11 日，新华·泛亚航运中国内贸集装箱运价综合指数(XH·PDCI)报 1027 点，环比下跌 34 点，跌幅 3.20%，各航线指数有不同程度下降 [13] - 2025 年 7 月 7 日 - 7 月 13 日中国港口货物吞吐量为 2.60 亿吨，较上周环比增长 0.21%，集装箱吞吐量为 647 万 TEU，较上周环比下降 0.87% [13] 公路铁路 - 海南高速预计 2025 年半年度归母净利润亏损 2400 万元–3500 万元，同比下降 182.18% - 219.85%，主要原因是联营企业投资收益下降 [13] - 7 月 7 日 - 7 月 13 日，全国货运物流有序运行，国家铁路累计运输货物 7960.2 万吨，环比增长 1.47%；全国高速公路累计货车通行 5307.6 万辆，环比增长 0.19% [14] 市场回顾 - 2025 年 7 月 14 日至 2025 年 7 月 18 日，上证综合指数环比增长 0.69%，A股交运指数环比上升 0.24%，跑输上证指数 0.45pct，交运各板块中快递(+1.86%)、机场(+1.45%)、航运(+0.94%)、物流综合(+0.47%)、航空(-0.48%)、铁路(-0.61%)、港口(-0.63%)、公路(-1.30%) [20] 子行业数据跟踪 快递物流 - 2025 年 6 月社零数据为 42287 亿元，同比增长 4.8%；实物商品网上零售额为 11313 亿元，同比增长 4.7%；全国快递服务企业业务量完成 168.7 亿件，同比增长 15.8%；业务收入完成 1263.2 亿元，同比增长 9.0% [24] - 2025 年 6 月，顺丰、圆通、韵达、申通业务量及单票收入有不同变化，业务量同比分别增长 31.77%、19.34%、7.41%、11.14%，单票收入同比分别下降 13.32%、6.69%、4.50%、1.00% [28] 公路铁路 - 2025 年 6 月公路客运量为 9.48 亿人，同比-3.92%；货运量为 36.51 亿吨，同比+2.86% [45] - 2025 年 6 月铁路客运量为 3.73 亿人，同比+ 3.65%；货运量为 4.38 亿吨，同比+7.36% [45] 航空机场 - 2025 年 6 月份，民航完成旅客运输量约 0.61 亿人次，同比+4.4%，完成货邮运输量 88.50 万吨，同比+18.5% [52] - 2025 年 6 月，三大航整体客座率为 84.05%，较 5 月减少 0.09pct，春秋航空以 92.12%的客座率持续领跑行业 [55] - 2025 年 6 月份，深圳、厦门、白云、上海机场飞机起降、旅客吞吐量、货邮吞吐量同比均有不同程度增长 [64] 航运船舶 - 本周克拉克森综合运价为 26463 美元/日，较上周环比增长 5.00%，克拉克森新造船指数为 186.63 点，较上周环比下降 0.16 点 [68] - 本周原油运输指数（BDTI）为 927 点，较上周环比下降 0.55%，波罗的海干散货指数(BDI)为 1896 点，较上周环比增长 27.81%，成品油运输指数（BCTI）为 594 点，较上周环比增长 10.15%，CCFI 指数为 1303.54 点，较上周环比下降 0.77% [68] 港口 - 2025 年 7 月 7 日 - 7 月 13 日中国港口货物吞吐量为 26044 万吨，较上周环比增长 0.21%，集装箱吞吐量为 647 万 TEU，较上周环比下降 0.87% [81]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [4] 报告的核心观点 - Kimi K2正式发布且开源，国产大模型不断迭新实现底层能力突破，有望推动国产大模型和AI应用侧跨越式发展，应重视底层大模型突破带来的AI应用侧变化，关注AI+游戏、教育、视频、电商、玩具、营销等方向产业进度 [4][5] - 各领域有新进展，如AI+电商直播、AI视频、AI端侧、游戏、电影、卡牌潮玩、国有出版等，应关注相关产业布局公司 [6][7][8][10][11] - 建议持续把握AI+应用落地及B端、C端用户反馈，关注商业模式延展，传媒行业景气度持续提升，调整中沿新渠道+新内容方向布局 [50] 根据相关目录分别进行总结 本周传媒行业行情跟踪 传媒行业涨跌幅 - A股方面，2025年7月14 - 18日，上证综指涨0.69%，深证成指涨2.04%，沪深300涨1.09%，创业板指涨3.17%，传媒(申万)跌2.24%，排名第31 [15] - 申万传媒细分行业中，影视院线/电视广播/数字媒体三大子板块涨跌幅居前，广告营销/出版/游戏三大子板块涨跌幅靠后 [16] - A股个股涨跌幅前五名分别是兰生股份、世纪天鸿、焦点科技、游族网络、中广天择；涨跌幅后五名分别是紫天科技、因赛集团、华媒控股、欢瑞世纪、三七互娱 [16][19] - 港股方面，2025年7月14 - 18日，涨跌幅前五名分别是指尖悦动、创梦天地、汇量科技、哔哩哔哩 - W、飞天云动；涨跌幅后五名分别是第七大道、友谊时光、禅游科技、天鸽互动、BOSS直聘 - W [21][22] 本周行业新闻 - 市场监管总局约谈饿了么、美团、京东三家平台企业，要求规范促销行为，构建多方共赢生态，促进餐饮服务行业规范健康持续发展 [22] - 因赛集团推出国内首个to集团级客户的达人投放AI应用，重构营销效率生态 [23][24] - 2025年1 - 6月上海游戏总收入增长超10%，电竞产业非游戏收入同比增长6.91%，占全国25.5% [24] 本周公司公告 - 友谊时光预计上半年盈利3800 - 4400万元，同比大幅扭亏，收益约6.00 - 6.50亿元，同比增长14.1% - 23.6% [24] - 泡泡玛特预计截至2025年6月30日止六个月溢利较去年同期增长不低于350%，收入增长不低于200% [26] - 南方传媒2025年上半年预计归母净利润4.34 - 4.64亿元，同比增长45.07% - 55.10%；扣非归母净利润4.17 - 4.51亿元，同比增长26.26% - 36.56% [27] - 星辉娱乐全资子公司拟1.3亿欧元出售西班牙人俱乐部99.66%股权，交易完成后将持有VELOCITY 16.45%股权 [28] - ST华通上半年预计净利润24.0 - 30.0亿元，同比增长107.2% - 159.0%，营业收入约170亿元，同比增长83.27% [29] - 中原传媒2025年上半年预计归母净利润5.10 - 5.71亿元，同比增长44% - 62%；扣非归母净利润5.00 - 5.66亿元，同比增长47% - 66% [30] - 游族网络2025年上半年预计归母净利润4000 - 6000万元，同比增长768.75% - 1203.13%；扣非归母净利润1000 - 1500万元，变动 - 26.62%至10.07% [31] - 完美世界预计2025年上半年净利润4.8 - 5.2亿元，同比扭亏为盈 [32] 行业数据跟踪 AI投融资事件 - 本周（7.14 - 7.18）人工智能领域发生23项投融资事件，涵盖量子计算与人工智能融合、AI辅助编程等细分领域，如Lovable获2亿美元融资，Intuigence获1000万美元种子轮融资等 [33][34] 游戏 - 中国iOS手游畅销榜，《王者荣耀》《和平精英》稳居前两名，部分游戏排名有变动 [35][36] - 微信平台小游戏市场前三名为塔防、策略品类，《向僵尸开炮》《三国：冰河时代》《无尽冬日》排名前三 [37][38] - 国内App Store畅销游戏排行榜中，休闲、消除、棋牌、捕鱼、射击类游戏均有上榜；美国Google Play畅销游戏排行榜中，消除类游戏占显著位置 [39][40] 影视 - 本周（7.14 - 7.20）全国累计总票房5.39亿元，《长安的荔枝》周票房11053.55万元领先，《聊斋：兰若寺》《罗小黑战记2》分列二三位 [41][42][43] - 本周剧集市场大盘总播放量17.49亿，《以法之名》播放量和市场占有率领先，《朝雪录》《书卷一梦》分列二三位 [44][45] - 本周综艺市场，芒果TV 6个节目进入前十，《歌手2025》正片播放市占率居首，《中餐厅 第九季》《我们的宿舍》《全员加速中2025》排名上升 [47][48][49] 投资分析意见 - 持续把握AI+应用落地及B端、C端用户反馈，关注商业模式延展，如3D建模和动画AI工具及复杂AIGC能力提升推动产业变革，AI技术革新驱动AIGC应用创新落地，打开行业空间 [50] - 传媒行业景气度持续提升，调整中沿新渠道+新内容方向布局，硬件更新迭代利于软件应用侧创新产品落地 [50]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[5] 报告的核心观点 - 反内卷行情扩散，商品价格普涨，在政策强预期下，铜、铝、锂等有色金属价格有望回升，钴关注出口禁令延长带来的反弹机会 [4][6] 根据相关目录分别进行总结 1. 行业综述 1.1 重要信息 - 国内外宏观：美国6月核心CPI不及预期，至7月12日当周初请失业金人数低于预期，6月零售销售月率超预期；工信部表示十大重点行业稳增长工作方案即将出台 [10] - 重要公告：洛阳钼业上半年归母净利润预计82 - 91亿元，同比增长51.4% - 68.0%；中矿资源上半年归母净利润预计0.65 - 0.9亿元，同比下降81.0% - 86.3%；藏格矿业暂停锂资源开发 [11] 1.2 市场表现 - 有色板块整体表现：本周上证指数上涨0.69%，申万有色板块上涨1.82%，跑赢上证指数1.13pct，位居申万板块第10名；细分板块中，钨/锂/稀土板块涨跌幅居前，钴/磁材/铜板 块涨跌幅居后；个股涨跌幅前五为海星股份等，后五为精艺股份等 [12] 1.3 估值变化 - PE_TTM估值：本周申万有色板块PE_TTM为20.17倍，本周变动0.25倍，与万得全A比值为99% - PB_LF估值：本周申万有色板块PB_LF为2.33倍，本周变动0.03倍，与万得全A比值为139% [20] 2. 工业金属 2.1 铜 - 价格：本周伦铜上涨0.83%，沪铜下跌0.03%，纽铜下跌0.04% - 库存：伦铜库存上涨12.37%，沪铜库存上涨3.80%，纽铜库存上涨3.69% - 冶炼：冶炼费 -43.2美元/吨；硫酸价格上涨1.54%，铜冶炼毛利为 -2473元/吨，亏损收窄 [25] 2.2 铝 - 价格：本周伦铝上涨0.10%，沪铝下跌1.01% - 库存：伦铝库存上涨7.60%、沪铝库存上涨5.45%，现货库存上涨5.38% - 原料：本周氧化铝价格上涨0.16%，阳极价格持平，铝企毛利下跌0.21%至4526元/吨 [36] 2.3 铅锌 - 价格：本周伦铅价格下跌1.38%、沪铅下跌1.70%；伦锌价格上涨1.24%，沪锌价格下跌0.45% - 库存：伦铅库存上涨7.63%，沪铅上涨13.03%；伦锌上涨13.16%，沪锌上涨9.30% - 冶炼：冶炼加工费持平至3800元/吨；矿企毛利下跌1.24%至7000元/吨、冶炼毛利为250元/吨，盈利缩窄 [46] 2.4 锡镍 - 价格：本周伦锡价格下跌0.73%，沪锡价格下跌0.65%；伦镍价格下跌0.33%，沪镍价格下跌0.78%；镍铁价格下跌1.10% - 库存：伦锡库存下跌1.78%，沪锡库存上涨0.72%；伦镍库存上涨0.68%，沪镍库存上涨0.92% - 盈利：国内镍铁企业盈利为4073元/吨，盈利缩窄，印尼镍铁企业盈利下跌2.02%至22305元/吨 [60] 3. 能源金属 3.1 锂 - 价格：本周锂辉石价格上涨5.49%至711美元/吨，锂云母价格上涨7.12%至1505元/吨，碳酸锂价格上涨4.55%至66650元/吨，氢氧化锂价格上涨0.35%至57620元/吨 - 毛利：以锂辉石为原料的冶炼毛利为 -834元/吨，以锂云母为原料的冶炼毛利为 -3643元/吨 [75] 3.2 钴 - 价格：本周海外MB钴价下跌0.79%至15.60美元/磅，国内电钴价格下跌1.22%为24.3万元/吨，国内外价差0.96万元/吨；硫酸钴上涨0.39%为5.09万元/吨，四钴价格上涨0.79%为21.02万元/吨 - 毛利：国内冶炼厂毛利下跌14.52%为3.03万元/吨；刚果原料钴企毛利下跌2.58%至9.36万元/吨 [88]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [1] 报告的核心观点 - 汽车行业反内卷力度加码，终端价格竞争或更加有序，2025年下半年销量预计有支撑，但2026年补贴退坡和“反内卷”后终端折扣收回，实际销量增速有待观察 [3] - “反内卷”对中低端车企不利，能通过技术、品牌创造用户需求的主机厂预计受益 [3] - 维持汽车“看好”评级，建议关注能创造用户需求的主机厂如理想汽车 - W、小米集团 - W，以及新车周期较强的车企如吉利汽车、江淮汽车、上汽集团 [3] 根据相关目录分别进行总结 汽车行业反内卷力度加码 - 本轮汽车行业内卷核心原因是需求疲软，导火索是2025年5月比亚迪降价，当前新能源渗透率步入瓶颈，市场存量竞争且产品配置同质化，较多厂商降价获取份额，本轮价格战阶段新能源渗透率维持在50%左右 [6] - 反内卷倡议/政策分五类：源头抵制低价无序竞争，加强产品事中事后检查，倡导落后产能退出，降低经销商库存及缩短返利兑现账期，统一供应商支付账期至60天以内 [7] 汽车行业反内卷下，终端价格竞争或更加有序 - 反内卷举措落地：回收部分促销政策，如比亚迪取消“一口价”政策；不压榨经销商，包括降低库存、加快返利支付等，多家主机厂商承诺60天内向经销商支付销售奖励及返利；多家车企将供应商支付账期统一至60天内 [10][11] - 终端价格竞争或更有序，但对中低端车企不利，“反内卷”将倒逼主机厂提升产品力和差异化竞争能力，能创造用户需求的主机厂预计受益 [15] 汽车行业反内卷及补贴政策退坡预期下，2026年汽车销量或有所承压 - 短期消费者预期终端折扣收回有“逼单”效果，2025年下半年销量有支撑，但2026 - 2027年新能源汽车购置税补贴减半，每辆减税额不超过1.5万元，补贴退坡和“反内卷”后终端折扣收回，2026年新能源汽车实际销量增速或承压 [16][17] - 复盘燃油车购置税减免政策，每轮减免首个完整年度预计带来年化超百万量销售增量 [20]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[4] 报告的核心观点 - 强调重视港股电力设备核心资产，看好煤电、风电设备等领域投资机会，关注电力行业不同维度投资标的，认为煤炭供需再平衡已开启 [5][6][11] 根据相关目录分别进行总结 电新：重视港股电力设备核心资产 - 港股市场活跃度及表现更好，自2024年9月最低点至2025年7月18日，恒生指数涨幅46%大幅跑赢沪深300，建议重视港股电力设备核心资产，关注哈尔滨电气、东方电气、金风科技等，也可关注相关A股标的 [16] 发电设备：煤电景气度超出预期 抽蓄核准维持高位 - 2022 - 2024年分别核准煤电装机90、83、78GW，2025H1核准约31GW，全年有望突破80GW；煤电核准持续高位因负荷增长高于用电增长、新能源顶峰能力不足、煤电退役替换及改造需求扩大 [17][18] - 2022 - 2024年抽水蓄能核准装机分别达70、65、35GW，2025H1核准19GW，按水轮机8亿元/GW测算，总订单有望达约1500亿元，相关公司订单逐步释放 [20][21] 风电设备：风电整机盈利改善具备产业逻辑 - 近年来整机利润下滑主因风机快速大型化，新产品推出周期变短且利润率走低；当前风机大型化速度显著放缓，整机厂交付结构中新产品比重降低，盈利能力有望改善 [23][32] - 整机环节集中度持续走高、供货厂家数量减少且无新厂家进入，证明有较高技术壁垒，盈利能力具备改善可能 [33] 电力：6月水电降幅收窄 光伏提速 火风放缓 - 6月规上工业发电量7963亿千瓦时，同比增长1.7%，增速比5月加快1.2个百分点；分品种看，火电、风电增速放缓，水电降幅收窄，核电、太阳能发电增速加快 [8][35][37] - 中长期看好类水电商业模式，关注水电与优质风电运营商；短中期关注有优质资产和优秀管理能力的公司；成长弹性方向关注低估值区域性标的 [38] 煤炭：6月进口煤减量扩大，原煤同比增幅收窄 - 6月进口煤及褐煤同比 - 25.9%，1 - 6月累计同比 - 11.1%，国内低煤价抑制进口，若煤价维持低位，剩余月份进口煤有望延续收缩态势 [10][43] - 6月全国原煤产量同比 + 3.0%，增幅较5月下降1.2pct，山西及内蒙同比转负，低煤价对煤企经营形成压力，国内原煤供给处于收缩拐点 [11][57] - 低煤价抑制国内外煤炭供给，港口库存下降，迎峰度夏电煤需求旺盛有望延续去库存趋势，煤炭供需再平衡已开启且处于初期阶段 [11]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [4] 报告的核心观点 - 2025年医药行业已具备多方面积极发展因素，完成新旧增长动能转换，创新药打开增长新曲线，建议关注创新药械、制造出海、国产替代、老龄化及院外消费、高壁垒行业等领域及估值修复机会 [5] 根据相关目录分别进行总结 亲合力减毒增效抗肿瘤创新平台或已得到验证，关注昂利康 - 亲合力专注肿瘤微环境响应性药物递送，TMEA平台可解决毒性问题提高药效，2024年12月完成超4亿B2轮融资 [8][10] - 亲合力核心团队经验丰富，创始人刘辰博士是TMEA平台发明人，首席技术官刘源博士有20多年蛋白药研发经验 [11] - 莱古比星为TMEA - SMDC平台产品，2025年6月3期临床完成，盲态数据显示有效性和安全性优于现有一线化疗方案 [12] - 2024年2月昂利康获ALK - N001/QHL - 1618大中华区权益，该药基于TMEA - SMDC平台，已启动晚期实体瘤临床1/2期研究 [15] 行业观点：坚持创新药作为全年主线，关注制造出海+老龄化消费等估值相对低位资产 - 7月14 - 18日医药指数涨4.00%，相对沪深300指数超额收益2.91%，本周上涨个股401家，下跌81家 [5][16] - 本周涨幅居前为博瑞医药等，跌幅居前为*ST苏吴等 [5] - 本周细分赛道涨跌幅为化学原料药7.0%、化学制剂6.8%等，年初以来化学制剂+36.5%、化学原料药+33.2%等 [21] - 截至2025年7月18日，申万医药板块整体PE估值37.25X，排第10，化学制剂等板块估值相对较高，医药商业和中药相对较低 [24] - 2025年医药行业有望反弹，创新产业初具规模、出海能力提升、老龄化加速、支付端改善、AI带来机遇 [35] - 建议关注创新药械及产业链、制造出海、国产替代、老龄化及院外消费、高壁垒行业、AI主线相关公司 [36][38] - 本周建议关注组合为信立泰等，七月建议关注组合为热景生物等 [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周公开市场逆回购到期4257亿元，MLF回笼1000亿元，央行开展17268亿元逆回购操作，票据到期600亿元，实现净投放12611亿元；DR001从1.49%降至1.40%，上证指数收于3534点，10Y国债收益率围绕1.66%震荡，1Y国债收益率下行约2BP；不同行业信用利差大多压缩，少部分走扩；投资策略上看多长久期下沉的城投及资本债，力推民生、渤海、恒丰银行永续债，关注保险次级债机会；科创债行情进入末端，建议前期参与资金止盈离场 [3][41][42] 根据相关目录分别进行总结 本周市场分析 - 公开市场逆回购到期4257亿元，MLF回笼1000亿元，央行开展17268亿元逆回购操作，票据到期600亿元，净投放12611亿元 [3][41] - DR001由1.49%降至1.40%，上证指数收于3534点，10Y国债收益率围绕1.66%窄幅震荡，1Y国债收益率下行约2BP，税期结束资金面未明显宽松 [3][41] 一级市场 - 信用债净融资额1735亿元，环比减少544亿元，发行量4009亿元，环比减少590亿元，偿还量2274亿元，环比减少46亿元；资产支持证券净融资额184亿元，环比减少22亿元 [9] - 城投债净融资额321亿元，环比增加114亿元；产业债净融资额619亿元，环比减少512亿元；金融债净融资额795亿元，环比减少146亿元 [9] - AA、AA+主体产业债、城投债加权平均发行利率在2.2%-2.5%区间，金融债发行利率较低，AA主体产业债发行利率下降37BP [18] 二级市场 - 信用债成交量环比减少321亿元，城投债、产业债换手率下降，金融债换手率上行 [4][19] - 10Y以上AA超长期信用债收益率下行11BP，其余信用债收益率压缩不超3BP [4][23] - 不同行业信用利差大多压缩，少部分走扩，AA+休闲服务、机械设备信用利差走扩6BP，AA+医药生物、AAA休闲服务信用利差压缩7BP [4][25] 各品种信用利差 - 城投债信用利差整体压缩，不同期限压缩幅度在1-2BP；辽宁AA主体城投信用利差压缩14BP，其余地区波动不超5BP [30][31] - 产业债信用利差整体压缩，少部分期限和评级走扩，10Y AAA-、AA+、AA私募产业债信用利差压缩3-5BP [34] - 银行二永债信用利差整体压缩，幅度在3BP以内，AA银行永续债3Y、5Y信用利差压缩3BP [37] 本周债市舆情 - 重庆业瑞房地产、重庆市国有文化资产经营管理公司等公司债项隐含评级调低，江山欧派门业主体及债项列入观察名单 [3][39] 投资建议 - 看多长久期下沉的城投及资本债，力推民生、渤海、恒丰银行永续债，关注保险次级债机会 [41] - 科创债行情进入末端，建议前期参与资金止盈离场 [42]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - “反内卷”或为供给侧改革 2.0，可能推动 PPI 明显回升 [2] - 股市稳步上涨，风险偏好提升，可能吸引资金流入股市使债市承压 [2] - 中国出口总值增长较快，美对华关税有下降空间，关税下调可促进出口增长 [2] - 雅鲁藏布江下游水电工程开工，或提振基建投资增速并推动相关股票上涨 [2] - 债市短期预计窄幅震荡，需关注“反内卷”潜在风险，25Q3 降息可能性低，持续看多长久期下沉的城投债等 [2] 相关内容总结 “反内卷”与供给侧改革 - 2015 年供给侧改革及棚改推动 PPI 从-5.9%升至+7.8%，名义 GDP 增速从 6.6%回升至 11.8%，债市走熊 [2] - 2025 年“反内卷”成经济政策重心，可能是供给侧改革 2.0，或推动 PPI 回升 [2] 股市与债市关系 - 2025 年春节前股市情绪好转，4 月中旬以来稳步上涨，财富效应推动消费，可能吸引资金使债市承压 [2] 出口情况 - 过去一年中国出口总值增速较高，二季度对美出口降但总出口保持增长，反映产业竞争力 [2] - 美对华关税高有下降空间，关注芬太尼关税能否降至 0，下调可促进出口 [2] 基建投资 - 2025 年 7 月雅鲁藏布江下游水电工程开工，总投资约 1.2 万亿元，或带动基建增速企稳和相关股票上涨 [2] 债市走势 - 债市交易盘抱团超长利率债，“反内卷”力度大或使超长债抱团瓦解，债市可能调整 10 - 20BP [2] - 10Y 国债收益率创新低需新一轮降息，25Q3 降息可能性低，债市短期窄幅震荡 [2] 投资建议 - 持续看多长久期下沉的城投债及资本债、保险次级债，力推民生、渤海、恒丰长久期资本债 [2] - 看多城投点心债及美元债，关注北部湾银行等资本债投资机会，关注港股银行机会 [2]

报告公司投资评级 - 华源证券首次覆盖阿里巴巴-W，给予“买入”评级 [5][7][134] 报告的核心观点 - 公司战略聚焦电商和云，新架构下目标更加明确，电商和云两大业务由核心管理者专注经营，资源集中 [6] - 电商行业竞争趋缓，淘天业务通过多种策略支持核心商家及用户增长，有望重拾增长 [6] - 阿里云综合实力领先，云投结合有望率先享受AI需求红利，通过多种优势构建竞争壁垒 [6] - 公司以实现AGI为目标，通义模型持续突破技术边界，吸引新客户和业务机会 [6] - 公司内外部双向AI创新，AI技术在电商业务多环节应用，外部创新业务带来新用户端口 [6] 根据相关目录分别进行总结 战略聚焦云和电商，AI全面重塑增长曲线 - 管理架构调整，公司保持“1+6+N”体系，聚焦电商和云，2024年11月整合电商业务，由蒋凡任CEO [15] - 2021 - 2025年公司从多元化治理转向战略聚焦，历经三大阶段，最终树立电商与云计算双核驱动策略，投入超3800亿建设云和AI硬件基础设施 [18][19][20] - 战略聚焦初见成效，2025年1 - 3月营收同比增长7%，非公认会计准则净利润同比增长22%，核心电商货币化率提升，阿里云收入增长加速 [22][26][30] 核心电商稳步找回增长动能 - 行业竞争趋缓，电商规模持续扩大，2025年618第一周期淘天市场份额回升，各平台增速放缓，未来竞争或趋缓 [36][39] - 淘宝通过“商品丰富度×用户规模×生态创新”构建竞争力，2025年一季度推出商家扶持政策，促进业绩增长 [42][46] - 全站推广是智能推广工具，2025年功能升级，有望提升商家认可度，长期助推淘天货币化率 [48][51] 云业务领跑行业，“AI+云”带动增长 - 云计算市场保持增长，2023年中国云计算整体市场规模达6165亿元，阿里云在公有云IaaS和PaaS市场均占25%左右份额 [53][62] - 阿里云通过技术、资源、客户与安全性构建竞争壁垒，技术上自主研发操作系统并持续迭代，资源上有资金和基础设施优势，客户与生态上有黏性和规模效应 [66][70][72] - 阿里云性价比突出，为AI开发提供全方位服务，2023年以来阿里系大量投资AI相关公司，云投结合增强其市占率，24H1在国内GEN AI IAAS市场份额超越火山引擎位列第一 [79][80][82] - 阿里云营收增长提速，2024年开始逐季加快，利润端经调整EBITA margin保持向上势头，未来利润率有望继续提升，对比AWS盈利能力有上行空间 [84][85][91] 以实现AGI为首要目标，不断突破技术边界 - 通义千问快速迭代，自2023年推出后持续加速开发与迭代，形成全尺寸、全行业、多模态覆盖的模型家族，2025年保持高频更新 [95] - 通义技术领先，其技术布局使阿里云转型为AI生态运营商，形成“模型研发 - 开源推广 - 云服务变现 - 生态反哺”闭环，产品矩阵构建多方面竞争优势 [99] - AI技术深度融入电商业务，在商家运营、用户体验、内容创作等多环节应用，提升效率和体验 [106] 在AI时代全力打造新用户端口 - 夸克以智能搜索为核心，延伸个人AI全能助手，定位“年轻人的AI全能助手”，用户月活峰值超2亿，满足年轻用户需求 [120] - 夸克从智能搜索和个人云业务切入，所在市场包括搜索和网盘领域，正通过技术迭代等增强AI产品实用性，有望打造新流量入口 [121][122] - 夸克商业模式主要为订阅制，收入来自会员订阅及增值服务，2025年持续丰富AI产品功能 [123][125] 盈利预测与评级 - 预计FY2026 - 2028年实现营收10115/11284/12573亿元，同比增长1.5%/11.6%/11.4%，归母净利润1451/1626/1839亿元，同比增长11.5%/12.1%/13.1% [128] - 考虑公司聚焦电商与云且业务领先，可比电商公司2025年PE在7 - 13倍，云计算公司2025年PS在3 - 14倍，首次覆盖给予“买入”评级 [134]

报告公司投资评级 - 买入（上调）[4] 报告的核心观点 - 公司公告拟收购欣旺能源持有的南太湖科技100%股权，交易标的企业以燃煤热电联产耦合生物质、固废处置为主营业务，承担工业园区内的集中供热服务，预计公司热电联产板块净利润规模有望进一步扩大 [5] - 2025 - 2027年公司归母净利润分别为7.1/8.6/9.5亿元，同比增速分别为 - 3.57%/20.68%/9.96%，当前股价对应的PE分别为10.6/8.8/8.0倍，上调为“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 2025年7月17日收盘价13.52元，一年内最高/最低为14.40/10.35元，总市值和流通市值均为75.4354亿元，总股本5.5795亿股，资产负债率44.32%，每股净资产10.16元 [2] 盈利预测与估值 |年份|营业收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|ROE（%）|市盈率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|44,327|-19.70%|1,059|-0.31%|1.90|20.52%|7.12| |2024|44,709|0.86%|739|-30.25%|1.32|13.40%|10.21| |2025E|41,616|-6.92%|712|-3.57%|1.28|12.07%|10.59| |2026E|43,643|4.87%|860|20.68%|1.54|13.49%|8.78| |2027E|44,563|2.11%|945|9.96%|1.69|13.72%|7.98|[4] 事件及交易情况 - 2025年7月17日公司公告拟收购南太湖科技100%股权，交割日最晚不超过2025年12月31日 [5] - 截至2024年12月31日，南太湖科技股东全部权益评估价值约15.32亿元，双方确定100%股权价值为约15.27亿元，因评估基准日后标的公司将进行7000万（含税）现金分红，最终股权转让价款为约14.57亿元，对应PB约3.7倍 [5] 财务预测摘要 资产负债表 |会计年度|货币资金（百万元）|应收票据及账款（百万元）|预付账款（百万元）|其他应收款（百万元）|存货（百万元）|其他流动资产（百万元）|流动资产总计（百万元）|长期股权投资（百万元）|固定资产（百万元）|在建工程（百万元）|无形资产（百万元）|长期待摊费用（百万元）|其他非流动资产（百万元）|非流动资产合计（百万元）|资产总计（百万元）|短期借款（百万元）|应付票据及账款（百万元）|其他流动负债（百万元）|流动负债合计（百万元）|长期借款（百万元）|其他非流动负债（百万元）|非流动负债合计（百万元）|负债合计（百万元）|股本（百万元）|资本公积（百万元）|留存收益（百万元）|归属母公司权益（百万元）|少数股东权益（百万元）|股东权益合计（百万元）|负债和股东权益合计（百万元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024|557|1,631|993|120|3,023|839|7,163|165|3,353|88|283|8|651|4,550|11,713|1,255|1,244|2,165|4,664|322|164|485|5,149|558|1,419|3,536|5,513|1,051|6,564|11,713| |2025E|416|2,052|925|114|2,707|782|6,997|173|3,869|44|319|4|651|5,061|12,058|1,512|998|1,971|4,481|322|164|485|4,966|558|1,419|3,925|5,902|1,189|7,091|12,058| |2026E|704|2,152|970|120|2,830|819|7,594|181|3,521|150|354|0|651|4,857|12,452|1,245|929|2,064|4,239|322|164|485|4,724|558|1,419|4,395|6,372|1,356|7,728|12,452| |2027E|446|2,198|990|122|2,882|836|7,474|189|3,259|150|387|0|651|4,635|12,109|259|831|2,106|3,196|322|164|485|3,681|558|1,419|4,912|6,889|1,539|8,428|12,109|[6] 利润表 |会计年度|营业收入（百万元）|营业成本（百万元）|税金及附加（百万元）|销售费用（百万元）|管理费用（百万元）|研发费用（百万元）|财务费用（百万元）|资产减值损失（百万元）|信用减值损失（百万元）|其他经营损益（百万元）|投资收益（百万元）|公允价值变动损益（百万元）|资产处置收益（百万元）|其他收益（百万元）|营业利润（百万元）|营业外收入（百万元）|营业外支出（百万元）|其他非经营损益（百万元）|利润总额（百万元）|所得税（百万元）|净利润（百万元）|少数股东损益（百万元）|归属母公司股东净利润（百万元）|EPS(元)| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024|44,709|42,831|59|150|214|140|30|-381|-20|0|96|14|3|82|1,080|42|13|0|1,110|228|882|143|739|1.32| |2025E|41,616|39,729|56|158|225|130|48|-368|-10|0|96|0|0|82|1,070|22|11|0|1,081|231|850|138|712|1.28| |2026E|43,643|41,522|59|166|236|136|48|-347|-15|0|96|0|0|82|1,293|22|11|0|1,305|279|1,026|166|860|1.54| |2027E|44,563|42,288|60|174|248|139|31|-365|-12|0|96|0|0|82|1,423|22|11|0|1,435|306|1,128|183|945|1.69|[6] 现金流量表 |会计年度|税后经营利润（百万元）|折旧与摊销（百万元）|财务费用（百万元）|投资损失（百万元）|营运资金变动（百万元）|其他经营现金流（百万元）|经营性现金净流量（百万元）|投资性现金净流量（百万元）|筹资性现金净流量（百万元）|现金流量净额（百万元）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024|882|456|30|-96|-2,030|375|-382|-66|523|74| |2025E|701|547|48|-96|-415|189|975|-1,002|-114|-141| |2026E|877|562|48|-96|-285|189|1,295|-302|-705|288| |2027E|979|580|31|-96|-194|189|1,489|-302|-1,445|-258|[6][7] 主要财务比率 |会计年度|营收增长率（%）|营业利润增长率（%）|归母净利润增长率（%）|经营现金流增长率（%）|毛利率（%）|净利率（%）|ROE（%）|ROA（%）|ROIC（%）|P/E|P/S|P/B|股息率（%）|EV/EBITDA| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024|0.86%|-29.17%|-30.25%|-137.61%|4.20%|1.97%|13.40%|6.31%|13.75%|10.21|0.17|1.37|4.44%|6| |2025E|-6.92%|-0.96%|-3.57%|355.02%|4.53%|2.04%|12.07%|5.91%|11.03%|10.59|0.18|1.28|4.28%|6| |2026E|4.87%|20.90%|20.68%|32.80%|4.86%|2.35%|13.49%|6.90%|11.90%|8.78|0.17|1.18|5.16%|5| |2027E|2.11%|10.05%|9.96%|15.05%|5.11%|2.53%|13.72%|7.81%|12.76%|7.98|0.17|1.10|5.68%|5|[6][7]