投资评级 - 维持买入评级 [5] 核心观点 - 出口回暖显著 境外产能有序落地 [5] - 2025H1营收2.66亿元 同比增长20.50% 归母净利润0.74亿元 同比增长5.52% [7] - 医用内窥镜收入2.07亿元 同比增长17.72% 光学行业收入0.57亿元 同比增长34.62% [7] - 国外收入1.98亿元 同比增长28.58% 国内收入0.67亿元 同比增长1.70% [7] - 产品毛利率65.84% 同比提升1.75个百分点 医疗器件毛利率69.68% 光学器件毛利率44.85% [7] - 经营性现金流净额0.81亿元 同比增长25.87% [7] - 预计2025-2027年营收分别为5.86/7.38/9.03亿元 增速分别为32.32%/25.99%/22.35% [6][7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为1.85/2.37/2.95亿元 增速分别为36.34%/28.62%/24.27% [6][7] - 当前股价对应PE分别为28x/22x/17x [7] 财务数据 - 收盘价42.87元 一年内最高价50.65元 最低价25.48元 [3] - 总市值5,139.13百万元 流通市值5,139.13百万元 [3] - 总股本119.88百万股 每股净资产10.50元 [3] - 资产负债率16.75% [3] - 2024年营收443百万元 同比下降5.90% [6] - 2024年归母净利润135百万元 同比下降7.11% [6] - 预计2025年每股收益1.54元 2026年1.98元 2027年2.46元 [6] - 预计2025年ROE 13.14% 2026年15.47% 2027年17.40% [6] 业务进展 - 客户完成降库存 上半年发货规模大幅增长 [7] - 与美国大客户启动下一代内窥镜系统合作开发 [7] - 泰国公司完成内窥镜生产线和光源模组生产线建设 [7] - 泰国二期产线已启动建设 [7] - 境内外工厂协同分工 降低关税成本影响 [7] - 销售费用0.20亿元 同比增长93.95% 因积极拓展国内市场 [7]

投资评级 - 维持"买入"评级 基于公司影像设备种类持续丰富和高端产品全球竞争力提升 [5][7] 核心观点 - 国内业务回暖 2025H1境内收入48.73亿元(同比增长10.74%) 国内医学影像与放射治疗设备综合市场占有率同比提升3.4个百分点 [7] - 海外业务快速增长 2025H1海外收入11.42亿元(同比增长22.48%) 北美、欧洲、印度、拉丁美洲及新兴市场均实现多笔订单签约 [7] - 创新产品持续突破 全球首创双宽体双源CT uCT SiriuX进入NMPA创新医疗器械特别审查程序 国产首款光子计数能谱CT uCT Ultima获批上市 [7] - 盈利能力改善 预计2025-2027年归母净利润分别为18.71/22.87/27.86亿元 增速分别为48.26%/22.23%/21.85% [6][7] 财务表现 - 2025H1营收60.16亿元(同比增长12.79%) 归母净利润9.98亿元(同比增长5.03%) 扣非归母净利润9.66亿元(同比增长21.01%) [7] - 2025Q2营收35.38亿元(同比增长18.60%) 归母净利润6.28亿元(同比增长6.99%) 扣非归母净利润5.87亿元(同比增长17.96%) [7] - 毛利率小幅调整 2025H1整体毛利率47.93%(同比下降2.44个百分点) 服务业务毛利率保持在60%以上 [7] - 研发投入持续 2024年研发费用7.66亿元 研发人员总数3391人(占比超40%) [7] 业务细分 - 医学影像诊断设备及放射治疗设备收入48.90亿元(同比增长7.61%) 其中MR收入19.68亿元(同比增长16.81%) MI收入8.41亿元(同比增长13.15%) CT收入15.15亿元 RT收入2.42亿元 [7] - 维修服务业务收入8.16亿元(同比增长32.21%) 软件收入0.29亿元(同比下降7.73%) [7] - 核心产品市占率提升 MR、MI、XR等产品巩固优势 RT国内市占率提升17.70个百分点 DSA国内市占率提升2个百分点 [7] 估值指标 - 当前股价148.84元 对应2025-2027年PE分别为66倍/54倍/44倍 [6][7] - 总市值1226.68亿元 总股本8.24亿股 每股净资产25.23元 [3] - 预计2025-2027年每股收益分别为2.27/2.77/3.38元 ROE分别为8.67%/9.69%/10.69% [6]

投资评级 - 维持"买入"评级 基于海外业务拓展提速和高分红水平 认为公司经营韧性与估值优势兼备 [5][6] 核心观点 - Q2利润显著改善 归母净利润同比+30.39% 扣非净利润同比+57.09% 主要受毛利率提升及资产减值损失减少带动 [6] - 高比例分红凸显投资价值 2025年上半年拟派发现金红利1.7亿元 分红比例高达51.82% 并发布未来三年股东回报规划承诺每年现金分红不低于归母净利润80%或每股0.45元孰高值 [6] - 海外布局成效显著 2025H1海外订单中标额约52亿元 同比+61% 其中幕墙海外订单44亿元 同比大幅+139% 占总订单38% 海外高毛利订单驱动未来盈利改善 [6] - 产品化战略驱动全球市场扩张 创新推出幕墙产品与异型光伏组件模式 产品销售订单规模已超过去年全年水平 并成功切入新加坡、中东等新市场 [6] - 盈利能力稳中有升 2025H1毛利率15.75%同比+0.12pct Q2单季毛利率16.34%同比+0.85pct 净利率4.02%同比+0.10pct [6] 财务表现 - 2025H1实现营收93.39亿元同比-5.86% 归母净利润3.28亿元同比+1.69% [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为6.83/7.37/7.98亿元 同比增速分别为+7.06%/+7.97%/+8.25% [6][7] - 当前股价对应PE分别为12.51/11.59/10.71倍 2025年预测ROE为9.11% [6][7] - 经营活动现金净流出10.28亿元 主要因电汇支付供应商款项占比增加 [6] 业务发展 - 建筑装饰板块2025H1营收87.61亿元同比-6.52% 医疗健康板块营收5.78亿元同比+5.36% [6] - 2025H1累计中标金额约137亿元同比+6.29% 其中幕墙与光伏建筑业务中标额约91亿元同比+9.84% [6] - 截至2025H1末在手订单约357亿元 新增订单总量继续蝉联行业榜首 [6] - 海外市场版图快速扩张 从澳洲延伸至乌兹别克斯坦、泰国、以色列、蒙古等国 [6]

投资评级 - 维持买入评级 当前股价对应2025-2027年PE分别为15倍、13倍、11倍[5][6][8] 核心观点 - 2025年上半年业绩符合预期 实现营业收入8.34亿元（同比下滑8.35%） 归母净利润1.69亿元（同比增长23.67%）[8] - 创新中药成为新利润增长点 已获批3款中药创新药 其中玄七健骨片25H1销量同比增长超70%[8] - 研发投入持续加码 25H1研发费用6809万元（同比增长10.98%） 研发费用率达8.16%[8] - 通过受让IMM-H024专利权进一步丰富化药新药布局 交易金额8000万元[8] 财务表现 - 2025年上半年工业板块收入7.68亿元（同比下滑8.2%） 医疗服务及其他收入3622万元（同比下滑22.10%）[8] - 分治疗领域表现：心脑血管用药收入2.76亿元（同比增长16.05%） 骨骼肌肉系统用药收入1.92亿元（同比下滑0.50%） 儿童用药收入8239万元（同比下滑12.41%）[8] - 预计2025-2027年归母净利润分别为3.42亿元、3.94亿元、4.55亿元 同比增长34%、15%、15%[6][8] - 盈利能力持续改善 预计净利率从2024年14.06%提升至2027年20.74% ROE从15.73%提升至21.47%[6][9] 产品管线进展 - 养血祛风止痛颗粒2025年6月获批上市 已通过国家医保目录初步形式审查[8] - 玄七健骨片覆盖超1500家公立医疗机构（等级医院超900家）[8] - 小儿荆杏止咳颗粒覆盖超1800家公立医疗机构（等级医院超1200家）[8] - 在研项目包括Ⅲ期临床的健胃祛痛丸和小儿荆杏止咳颗粒成人适应症 Ⅱ期临床的蛭龙通络片等[8] 估值指标 - 当前总市值49.92亿元 每股净资产3.73元[3] - 基于2025年预测每股收益0.78元 对应市盈率14.58倍[6][8] - 市销率2.85倍 市净率2.83倍[9][10]

核心观点 - 产业债投资策略建议关注新增发债主体因流动性和市场认知分歧带来的超额利差机会 尤其聚焦景气度较好行业如社会服务业以及城投子公司发行的信用风险可控债项 [2][10] - 海外市场在降息预期摇摆和关税裁定不确定性的背景下 黄金和VIX等避险资产受看好 铀行业龙头通过减产控价强化定价权 加密资产ETF净流入但价格回调 [12][14][16] - Robotaxi在高购买力市场如北美存在支付意愿溢价 定位高端需求 而国内更侧重To-B解决方案如RoboTruck的商业化落地 技术路线呈现乘用车与Robotaxi收敛趋势 [18][19] - 多家公司中报业绩表现分化 海鸥股份营收增长19.99% 马应龙治痔产品稳健增长 招商港口集装箱吞吐量增5.7% 华润微MOSFET在汽车电子和AI服务器领域拓展 吉冈精密受益新能源车轻量化需求 [25][38][44][55][59][60] 固定收益 - 2024年新增产业债发行主体133家 2025年1月1日至8月26日新增191家 主体集中于区县级和地市级国企 过半数评级AA+ 山东、江苏、广东、浙江等经济大省集中 [8] - 新增产业主体所发债券规模前五行业为综合337亿元、建筑装饰265亿元、社会服务176亿元、非银金融119亿元、房地产95亿元 [9] - 社会服务业受益国内旅游人数和收入持续回升 旅游业助力经济平稳健康发展 [9] 海外/教育研究 - 铀行业龙头Cameco下调2025年产量指引至1400万-1500万磅U3O8 明显低于此前1800万磅预期 头部企业主动调节供给节奏强化定价权 [12] - 本周加密核心资产现货ETF除周五外均为净流入 累计净流入4.41亿美元 全球加密货币总市值达3.75万亿美元 较上周3.97万亿美元有所下降 [14] - 30年国债收益率上升体现投资人对长久期风险定价 弱势美元指数助推贵金属上涨 黄金接近新高 [16] 汽车 - Waymo在北美较Uber/Lyft有较高溢价 用户核心关注安全性 价格敏感度较低 中东、欧洲、北美等高购买力市场Robotaxi定位高端需求 海外市场盈利空间可能更大 [19] - 以FSD V13为代表的乘用车智驾最高水平与Waymo存在数量级差距 重点关注特斯拉9月后V14版本体验与去安全员运营表现 [19] - RoboTruck、RoboVan、RoboBus、Robosweeper等To-B解决方案迎合企业主降本需求 在国内可能是商业化速度更快方向 [19] 市场数据 - 创业板指年初至今涨40.72% 北证50涨52.12% 上证指数跌1.16% 中证1000跌1.46% [3] 公司业绩与业务 - 海鸥股份2025H1营收7.75亿元同比增19.99% 归母净利润3488.11万元同比增25.31% Q2营收5.13亿元同比增35.98% 毛利率27.40%同比升2.01个百分点 [25][26] - 马应龙2025H1营收19.49亿元同比增1.11% 归母净利润3.43亿元同比增10.04% 治痔药品营收同比增超7% 大健康业务拥有200余个产品 [38][39][40] - 招商港口2025H1营收84.68亿元同比增6.19% 归母净利润26.27亿元同比增3.13% 集装箱吞吐量10120.7万TEU同比增5.7% 内地港口集装箱吞吐量7918.9万TEU同比增6.2% [43][44] - 华润微2025H1营收52.18亿元同比增9.62% 归母净利润3.39亿元同比增20.85% Q2营收28.63亿元同比增8.28% MOSFET产品在汽车电子、工业控制、AI服务器领域销售规模拓展 [54][55] - 吉冈精密2025H1营收3.35亿元同比增38% 归母净利润3230万元同比增23% 汽车零部件营收1.89亿元同比增32% 电子电器零部件营收9314万元同比增41% [57][59] 行业与市场动态 - 2025年1-6月中国新能源汽车产销完成696.8万辆和693.7万辆 同比增41.4%和40.3% 市占率提升至44.3% [60] - 公司通过收购帝柯布局欧洲 墨西哥子公司提升产能配套北美需求 以T客户为核心并拓展问界等新能源车企 [59][61] - 公司IGBT产品在工业控制和汽车电子销售占比超70% 车规产品批量供应动力总成、热管理、OBC等领域龙头客户 [55]

投资评级 - 首次覆盖给予"增持"评级 预计2025-2027年归母净利润为11.67亿元、14.53亿元和17.96亿元 对应PE为25.2倍、20.2倍和16.4倍 [5][8] 核心观点 - 公司是电池材料解决方案领导者 通过海外基地建设与固态电池赛道布局扩容产业生态 [5] - 聚焦锂电负极、正极及新型材料研发生产 构建天然石墨负极、人造石墨负极、硅基负极、三元正极等产品矩阵 [5][7] - 围绕固态电池领域发布贝安FLEX半固态及GUARD全固态系列高镍正极、硅基负极等材料 为下一代电池技术提供解决方案 [5][7][10] 行业分析 市场规模与增长 - 2024年中国锂电池总出货量1175GWh 同比增长32.6% 其中数码电池出货量55GWh 同比增长14% [16][19] - 2024年中国动力锂电池销量791.3GWh 同比增长28.4% 预计2025年达935.2GWh [20][23] - 2024年中国储能电池出货量260GWh 同比增长26.2% 预计2025年达310GWh [21][24] - 2020-2024年全球负极材料产能由81.1万吨/年增长至354.6万吨/年 增长337% 中国产能占比96% [25][26] - 2024年中国正极材料出货量335万吨 同比增长35% 预计2025年超过400万吨 [37][38] - 2024年磷酸铁锂材料出货246万吨 同比增长49% 占正极材料总出货量近74% [37][38] 产品结构 - 2024年中国负极材料中人造石墨占比87% 天然石墨占比12% 其他类占比1% [25][26] - 固态电池2024年全球渗透率约0.2% 预计2030年达10% [7][94] - 2024年中国固态电池出货量约7GWh 预计2027年达18GWh [95][98] 公司业务与财务 业务概况 - 公司深耕锂离子电池负极材料、正极材料及先进新材料研发创新 产品覆盖动力电池、储能电池、消费类电池三大领域 [7][40] - 主要客户包括松下、三星SDI、LG化学、SKI、村田、宁德时代、比亚迪、国轩高科等国内外头部厂商 [7][65] - 2024年负极材料营收106.92亿元 正极材料营收30.79亿元 毛利率分别为27.76%和7.88% [7][61] - 2024年公司营收142.37亿元 归母净利润9.30亿元 [7][67] 产能与技术 - 截至2024年底累计获得授权专利692项 其中发明专利442项 [7][76] - 2024年负极材料产能利用率90.41% 正极材料产能利用率31.00% [7][77] - 截至2024年末负极材料在建产能18.5万吨 正极材料在建产能2万吨 [7][77] - 海外布局以印尼、摩洛哥为战略支点 印尼负极材料一期投产、二期启动 摩洛哥启动正负极材料项目 [7][45] 未来增长点 技术创新 - 开发高压实、低膨胀快充型新硅碳负极 CVD硅碳产品获全球多家主流动力客户认可 [80][82] - 推出T石墨负极产品 具备6C快充能力、超长循环寿命及高低温性能优势 [84] - 在氢能与钠离子电池材料领域推出燃料电池扩散层、催化层等多款关键材料 [84] - 发布贝安FLEX半固态及GUARD全固态系列解决方案 包括高镍正极、硅基负极、固态电解质等材料 [7][10][84] 市场地位 - 2018-2024年负极材料中国市场份额持续第一 2024年以超过20%的市场份额排名第一 [10][100][101] - 正极业务主要同业公司包括杉杉能源、当升科技、德方纳米、容百科技等 [7][107] 盈利预测 收入预测 - 负极材料：预计2025-2027年收入同比+13%/+18%/+16% 达120.82亿元/142.57亿元/165.38亿元 [9][116] - 正极材料：预计2025-2027年收入同比+10%/+21%/+20% 达33.87亿元/40.99亿元/49.19亿元 [9][116] - 天然鳞片石墨：预计2025-2027年收入同比+5%/+5%/+5% 达0.41亿元/0.43亿元/0.45亿元 [9][116] - 其他品种：预计2025-2027年收入同比+50%/+40%/+30% 达3.62亿元/5.06亿元/6.58亿元 [9][116] 盈利能力 - 预计2025-2027年归母净利润11.67亿元/14.53亿元/17.96亿元 同比增长25.42%/24.52%/23.63% [5][6][116] - 预计2025-2027年ROE为8.93%/10.31%/11.68% [6][119]

投资评级 - 维持买入评级 [5] 核心观点 - 户外热潮推动公司2025年上半年营收同比增长15%至3.78亿元，归母净利润同比增长105.75%至0.17亿元 [7] - 核心品牌X-BIONIC、HOUDINI、CRISPI营收分别增长28.07%、187.87%、16.36%，成为业绩核心驱动力 [7] - 公司通过品牌化运营战略提升效率，成立多个品牌事业部（X-BIONIC事业部、HOUDINI+CRISPI事业部等） [7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为0.46亿元、0.68亿元、0.85亿元，同比增长314.98%、48.00%、24.10% [6][7] 财务数据 - 2025年上半年服装类产品营收2.24亿元（同比+26.15%），毛利率提升0.81个百分点至66.50% [7] - 鞋袜类产品营收0.98亿元（同比+11.18%），毛利率提升0.43个百分点至55.03% [7] - 装备类产品营收0.41亿元（同比-14.82%），毛利率下降12.11个百分点至45.66% [7] - 2025年预测营收10.28亿元（同比+28.51%），2026年预测营收12.79亿元（同比+24.33%） [6] - 当前总市值22.05亿元，每股净资产4.34元，资产负债率43.59% [3] 业务战略 - 公司深耕户外零售赛道，通过收购获得多个国际头部品牌代理权，品牌矩阵丰富 [7] - 聚焦专业功能户外运动品自主研发及代理运营，核心品牌包括X-BIONIC、HOUDINI、CRISPI及新代理品牌MARMOT [7] - 品牌发展期具备规模化效应潜力，叠加赛道高景气度，形成估值溢价基础 [7]

投资评级 - 维持"买入"评级 当前股价对应2025-2027年PE分别为10倍、9倍和8倍 [4][6] 核心观点 - 2025H1实现营业收入13.1亿元(同比增长5.87%) 归母净利润4.6亿元(同比增长11.6%) 其中Q2归母净利润2.2亿元(同比增长2.44%)低于预期 [6] - 发电量30.4亿千瓦时(同比增长14.14%) 但电价下降拖累盈利 毛利率下降3个百分点 [6] - 管理费用同比下降0.17亿元 财务费用同比下降0.24亿元 投资净收益同比增加0.1亿元 增效降费效果显著 [6] - 进军绿色甲醇业务 宁夏嘉泽集团投资80亿元建设绿氢醇航油化工联产项目 年产绿色甲醇45万吨/绿色乙醇15万吨/绿色航煤12万吨 预计年产值43.8亿元 [6] - 孙公司黑龙江嘉益荣源绿色化工有限公司已成立 主营业务为绿色化工 [6] - 在运风电装机2GW 在建及待建风电装机2GW 主要位于广西和黑龙江 未来两年陆续投产保障成长 [6] - 积极推进风电REITs项目 单瓦净利维持在0.8-1.2元 资本金回报率15%高于国企6%-8%要求 [6] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为25.29亿元/30.03亿元/38.53亿元 同比增长4.43%/18.71%/28.31% [5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为9.09亿元/10.20亿元/12.19亿元 同比增长44.20%/12.28%/19.48% [5][6] - 预计2025-2027年每股收益分别为0.37元/0.42元/0.50元 ROE分别为12.25%/12.74%/14.00% [5] - 预计2025-2027年市盈率分别为10.37倍/9.23倍/7.73倍 [5] 基本数据 - 当前股价3.87元 总市值94.21亿元 流通市值94.21亿元 [2] - 总股本2.43亿股 资产负债率70.50% 每股净资产2.76元 [2] - 一年内股价区间为4.18元/2.64元 [2]

投资评级 - 行业投资评级为看好（维持）[1] 核心观点 - 光掩模是集成电路制造的光刻蓝本 连接IC设计与制造的关键图形蓝本 具有资本密集和技术密集的特点[6][10] - 先进制程推动光掩模产业迭代 精细度持续提升 价值量连续攀升 例如65-45nm制程时代单片掩模价值量约9-12万美元 全套价值量150-210万美元 32nm时代栅极掩模价值量提升至20万美元/片以上 全套价值量上升至300万美元及以上[19] - 光掩模是集成电路核心材料品类 2023年全球半导体材料市场规模预计达794亿美元 光掩模占比12% 预计2023年全球光掩模市场规模达到95.28亿美元[29][30][31] - 空白掩模作为光掩模之核 是掩模版中价值占比最高的原材料 2023年全球半导体空白掩模市场规模约18.4亿美元 2024年预计达20.1亿美元 2032年有望突破至40.2亿美元 2019-2032年CAGR预计达9.07%[56][58][60] - 空白掩模国产化率低 海外企业高度垄断 日本HOYA公司占据全球超50%的市场份额 国内技术代差明显 行业发展前景广阔[61][63] 光掩模：集成电路制造的光刻蓝本 - 光掩模广泛嵌入芯片制造等产业的核心工艺流程 按下游应用领域分类包括平板显示行业、触控行业、半导体行业和电路板[11][12][13] - 光掩模制造的技术难点体现在多环节协同的高精度制造体系 包括CAM设计、光刻、缺陷检测修复等环节 每个环节都存在具体的技术难点如非标数据识别与转换、图形补偿、对位标记、光刻制程管控、位置精度控制、曝光控制、工艺匹配、显影刻蚀控制、关键参数测量、缺陷修补与异常移除等[16][18] - 光掩模主要分苏打和石英两类 石英类广泛使用于集成电路制造中 石英掩模版基板材质为高纯度石英玻璃 热膨胀系数低稳定性高 表面平整度高适配精细光刻工艺 成本高 典型应用于功率半导体、MEMS、先进IC封装等 苏打掩模版基板材质为苏打玻璃 热膨胀系数相对较高 表面平整度相对较弱适用于中低精度需求 成本相对较低 典型应用于中低端半导体制造、半导体封装、光学器件、触控屏、电路板制造等[24][25][27] - 不同技术节点光掩模的技术指标存在差异 例如90nm波长248nm 基板平整度0.5pm 65nm波长193nm 基板平整度0.5pm 45nm波长193nm 基板平整度0.5pm 32nm波长193nm 基板平整度0.5pm 双折射参数10nm/cm 22nm波长193nm 基板平整度0.2pm 14nm波长193nm 基板平整度0.1pm[22] - 光掩模的关键参数包括掩模版最小线宽、CD精度、CD精度均值偏差、位置精度、套刻层数等 半导体掩模版最小线宽0.5μm CD精度0.02μm CD精度均值偏差0.02μm 位置精度0.02μm 套刻层数通常十几张到数十张不等 平板显示掩模版最小线宽1.2μm CD精度0.10μm CD精度均值偏差0.12μm 位置精度0.28μm 套刻层数一般数量相对较少即使AMOLED一般也仅需要十数张 PCB掩模版最小线宽10μm CD精度0.50μm CD精度均值偏差1μm 套刻层数通常张数为个位数[26] 空白掩模：光掩模之核 - 空白掩模是制造光罩的原材料 结构底部为玻璃基板（通常为高纯度石英材质） 表面镀有一层金属(如铬或钼硅材料)为遮光层 在基板最上方涂覆100～300nm不等的光刻胶 通过曝光、显影、刻蚀、去胶得到光罩 其质量直接影响芯片制造的精度和质量[39] - 空白掩模按基板材料分类包括石英、苏打、凸版、菲林等材质 其中石英基板相比于苏打基板更为平整和耐磨 可适用于高精度掩模版 按功能和结构可分为二元掩模基板、相移掩模基板和EUV掩模基板 二元掩模基板是最基本最传统的空白掩模类型 主要应用于制造具有较大线宽的微电子器件 相移掩模基板能够解决在半导体最小线宽小于130nm存在的曝光光束中的干涉现象 有效提升CD精度水平 在制造具有较小线宽的微电子器件时具有显著优势 EUV技术曝光波长极短（一般为13.5nm） 掩模版结构需改变为适应反射式光学系统多层堆叠结构的反射型掩模版 EUV空白掩模每片成本高达数万美元[41][42][43] - 空白掩模的发展伴随制程演进 新式掩膜持续引入 经历铬板时代（i-line光刻）采用单层铬遮光支撑0.35μm以上制程 相移光罩（PSM）时代（KrF/ArF光刻）引入MoSi复合层通过相位调制提升分辨率 OMOG时代（浸没式光刻）采用氧化钼硅材料光学密度提升3倍适配7nm以下节点 为适应特殊图形的制作需求 更多光罩基板种类逐渐兴起如高透光PSM和高耐久PSM[44][45][46] - 不同技术节点所需空白掩模种类不同 例如90nm波长248/193nm 掩模基板的类型COG 65nm波长193nm 掩模基板的类型Att. PSM 45nm波长193nm 掩模基板的类型Att. PSM 32nm波长193nm 掩模基板的类型OMOG 22mm波长193nm 掩模基板的类型OMOG 14nm波长193nm 掩模基板的类型OMOG[38] - 空白掩模的主要工艺流程包括初检、粗磨、粗抛、高抛、掩模版清洗、石英基板性能检测、掩模版镀Cr处理、掩模基板性能检测、PR涂覆、包装等流程[47][48][50][51] - 空白掩模的技术难点包括高平整度、更薄、更低缺陷率 掩模基板的平整度要求基板衬底表面平整 表面粗糙度达到纳米级 掩模基板表面沉积材料的性能和厚度要求减薄的吸收层仍需保持所需的吸收率和相移 掩模基板的缺陷检测要求精准识别与修复粒子/缺陷等异常[52][53][55] - 空白掩模在光掩模原材料中价值量占比高 根据龙图光罩招股说明书原材料采购数据 2021-2023年空白掩模组成部分占公司原材料采购份额的64%/59%/52%[57][60] 产业主要公司 - 龙图光罩是国内少数具备先进光掩模独立设计与制造能力的第三方专业厂商 产品体系覆盖半导体掩模版、显示掩模版、电路板掩模版等 广泛应用于集成电路制造、显示面板、触控模组及PCB等产业链关键环节 2024年公司实现归母净利润0.92亿元 同比增长9.84% 营业收入从2020年的0.53亿元提升至2024年的2.47亿元 年均复合增长率达46.93% 营收结构优化 石英掩模版营收占比持续扩大 2024年石英掩模版营收超过2亿元 占总营收比例超过80%[66][67][68] - 清溢光电是国内成立最早、规模最大的光掩模生产企业之一 主要从事光掩模的研发、设计、生产和销售业务 产品主要应用于平板显示、半导体芯片、触控、电路板等行业 2024年公司营收规模实现11.12亿元 同比增长20.35% 石英掩膜版营收达10.2亿元 同比增长20.43% 整体毛利率较23年增长2.03pct 归母净利润增至1.72亿元 同比增长28.49%[69][70][71]

投资评级 - 维持买入评级 [1][7] 核心观点 - 高容MLCC产品保持良好增长态势 现已覆盖微小型 高容 高可靠 高压 高频系列 形成全面产品矩阵 市场认可度逐步提升 [7] - 受益于全球数据中心 AI服务器建设进程加快 光器件市场需求增加 上半年公司插芯及相关产品销售持续增长 [7] - 公司二季度实现综合毛利率42.74% 环比提升1.73个百分点 高容MLCC 数据中心用陶瓷插芯 SOFC陶瓷隔膜板等主业带动综合毛利率稳步提升 [7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为26.22亿元 32.78亿元 41.01亿元 同比增速分别为19.69% 25.01% 25.13% [7] 市场表现与基本数据 - 收盘价41.14元 一年内最高价45.68元 最低价28.87元 [3] - 总市值78,844.70百万元 流通市值76,923.90百万元 [3] - 总股本1,916.50百万股 资产负债率15.81% 每股净资产10.58元/股 [3] 盈利预测与估值 - 预计2025年营业收入9,267百万元 同比增长25.66% 2026年11,450百万元 同比增长23.56% 2027年14,060百万元 同比增长22.79% [6] - 预计2025年归母净利润2,622百万元 同比增长19.69% 2026年3,278百万元 同比增长25.01% 2027年4,101百万元 同比增长25.13% [6] - 预计2025年每股收益1.37元/股 2026年1.71元/股 2027年2.14元/股 [6] - 预计2025年ROE 12.13% 2026年13.76% 2027年15.44% [6] - 当前股价对应2025年市盈率30.07倍 2026年24.06倍 2027年19.22倍 [6] 财务表现与业务亮点 - MLCC产品覆盖微小型 高容 高可靠 高压 高频系列 形成全面产品矩阵 [7] - 光器件受益AI算力建设 插芯及相关产品销售持续增长 [7] - 2024年综合毛利率42.98% 预计2025年提升至47.32% 2026年48.30% 2027年49.46% [9] - 2024年净利率29.70% 预计2025年28.31% 2026年28.64% 2027年29.19% [9] 财务预测摘要 - 预计2025年货币资金3,400百万元 2026年4,802百万元 2027年6,539百万元 [8] - 预计2025年应收票据及账款3,373百万元 2026年4,167百万元 2027年5,117百万元 [8] - 预计2025年存货2,738百万元 2026年3,321百万元 2027年3,986百万元 [8] - 预计2025年营业收入9,267百万元 营业成本4,882百万元 [8] - 预计2025年研发费用810百万元 2026年1,001百万元 2027年1,229百万元 [8]