行业定义与范畴 - 人力资本管理行业是企业用于招聘、管理、发展、留住及优化其人才的解决方案及相关专业服务 [1][2] - 行业涵盖招聘、测评、核心人力、绩效、继任、在线学习等多个细分领域 [1][2] - HCM软件市场主要分为本地部署软件和云端解决方案，后者具备灵活、可扩展及高性价比等特性 [1][4] 市场发展驱动力 - 企业对数字化转型认识的加深，利用数字化工具提高工作效率和创新工作流程成为必选题 [1][7] - 日益增加的企业数量和上升的人力成本推动HCM SaaS市场蓬勃发展 [1][7] - 灵活办公场景增多，HCM SaaS能帮助企业实现高效管理和数据打通 [5] - 向云端部署转变加速，2024年公共云服务占全球HCM应用市场的86.4% [7] 市场规模与增长 - 中国HCM SaaS市场规模从2020年24.3亿元增长至2024年51.3亿元，年复合增长率20.5% [1][7] - 2025年市场规模预计达57.3亿元 [1][7] - 全球HCM应用市场2024年同比增长14.8%，达410亿美元 [7] - 预计到2029年行业规模超100亿元，2031年达140亿元 [1][10] 细分市场结构 - HCM SaaS市场分为员工绩效管理、招聘/人才收购、Core HR、劳动力管理、学习管理及薪酬管理六个子市场 [1][8] - 2024年核心人力市场份额约26%，位居首位 [1][8] - 招聘管理SaaS市场份额受益于AI技术发展，以19%份额位居第二 [1][8] - 学习管理市场份额约14%，排名第三 [1][8] 竞争格局与厂商分析 - 行业竞争者较多，市场集中度较低，2024年前五家企业占据约49%市场份额 [1][9] - 厂商分为三类：国外大牌企业、国内传统软件转型厂商、专业领域国内新兴厂商 [1][9] - 北森控股以一体化产品体系确立领先优势，2024年市占率约15%，连续多年行业第一 [1][9] - 在CoreHR、招聘管理、绩效管理三大核心子市场，北森持续稳居市场第一 [9] 业务模式演进 - 业务模式分为一体化HCM SaaS与非一体化HCM SaaS [8] - 一体化方案所有模块构建于统一PaaS基础设施，可通过单一平台访问 [8] - 一体化方案在功能、定制灵活性及用户体验方面具有显著优势，客户流失率显著低于非一体化方案 [8] 技术发展趋势 - AI技术正将传统人力资源工具迭代为可自主决策与执行的智能体 [10][11] - AI智能体从"功能增值"迈向"业务重构"，推动HR角色向战略伙伴转型 [11] - "平台+智能体"双驱动能力将成为市场增长核心引擎，PaaS将AI技术拆解为可复用组件 [12] - 未来五年，缺乏PaaS支撑的单一AI工具将被淘汰 [12]

涉及的行业和公司 * 行业涉及印制电路板（PCB）、AI软件、办公软件及企业云服务[1] * 具体公司包括Victory Giant（VGT，胜宏科技）、Shennan Circuits（深南电路）、Kingsoft Office（金山办公）和Kingdee（金蝶国际）[1] Victory Giant (VGT) 核心观点与论据 * 公司对AI PCB需求前景持乐观态度 认为第三季度盈利增长放缓是短期问题 源于大客户产品过渡[2] * 预计2026年毛利率将继续扩张 得益于AI PCB贡献提升及客户产品升级带来的更高价值含量[2] * 产能扩张按计划进行 HDI（高密度互连）产能约70-90亿元人民币 HLC（高层板）产能超90亿元人民币 总产能预计在2025年底达350亿元 2026年底达800-900亿元 2027年底超1000-1200亿元[3] * 当前约50%营收来自AI PCB且仍在增长 消费电子和汽车电子各贡献约15%[4] * 公司是最大AI PCB供应商 在某大AI客户中占有约50%的份额 一家大型云服务提供商客户可能在2026年贡献超100亿元订单[4] * 竞争优势包括领先的良率、快速量产能力（国内工厂约一个季度 海外两个季度）以及雄厚的技术储备（HDI产品有8层以上订单 HLC产品达70层以上）[5] Shennan Circuits 核心观点与论据 * PCB业务营收中通信占比约40% 其中70%以上为有线通信 无线通信低于30% AI贡献约30%的PCB营收[6] * IC载板业务中 基于BT（双马来酰亚胺-三嗪树脂）的载板在第三季度有约40%营收来自存储客户且增长势头强劲 其他BT载板因客户担忧材料短缺的紧急订单而趋势良好[7] * 基于ABF的IC载板业务仍在爬坡 需求目前稳定 公司今明两年可能减亏[7] * AI PCB业务供应仍然紧张 公司正提升泰国（总产能约10-12亿元人民币）和江苏工厂的产能[8] * IC载板产能 深圳有8-10亿元 无锡约30亿元 广州规划总产能为40-60亿元[8] * PCB和载板产品面临上游材料（如铜、金）涨价带来的成本压力 公司正与覆铜板供应商协商调价[10] Kingsoft Office 核心观点与论据 * 公司AI战略于2024年第二季度转向AI用户增长 AI月活跃用户从2025年初的约2000万增长至第三季度的近5000万[11] * 公司于7月推出AI 3.0并已推广至约5000万用户 管理层认为在其约6亿（PC+移动）用户基础中仍有巨大增长空间[11] * 管理层预计消费者业务在2025-2030财年营收复合年增长率超10% AI用户明年可能超1亿[12] * 企业业务（WPS 365）预计在2025-2030财年实现30%的营收复合年增长率 该市场规模为4000-5000亿元 竞争对手包括字节跳动的飞书和阿里巴巴的钉钉[12] * 本地部署软件业务在第三季度需求强劲 预计2026年趋势持续 因政府推动PC和软件产品国产化替代 包括未来三年内替换1000万台PC 公司的WPS软件也将被包含在内[13] Kingdee 核心观点与论据 * 公司有望在2025财年实现盈利扭转 并维持营收低两位数同比增长的目标（订阅收入增长约20%）[14] * 公司将“金蝶云”品牌升级为“金蝶AI” 并推出新的企业AI产品“小K”[14] * 金蝶的AI代理将深度集成到其云产品中 包括未来的星瀚和星空产品套件 并寻求更好的货币化机会[14] 其他重要内容 * 报告日期为2025年11月14日 来自野村国际（香港）有限公司[9] * 报告对所提及公司（胜宏科技、深南电路、金蝶国际、金山办公、阿里巴巴）均给予“买入”评级[18] * 报告包含各公司的目标价、估值方法及风险提示[22][23][24][27][28][31][32]

行业转型趋势 - 企业软件向AI转型是明确行业趋势，金蝶将“金蝶云”品牌升级为“金蝶AI” [2][4] - AI转型分为两方面：传统企业软件整体架构向AI原生转型，以及厂商自身AI转型规划到全面完成仍需数年时间 [4] - ERP厂商AI转型的核心方向是利用人工智能改变业务流程处理和财务记账，即“记录到报告”流程 [5] AI应用前景与挑战 - AI在企业中的应用理想状态是“无人企业”或“自主多智能体”，但完全实现可能需到2050年后，未来10-15年将形成人机混合模式 [10] - 未来10-15年AI在企业中将发挥“理解与编排”及“执行”两层核心作用，协调人与智能体的任务衔接 [10] - 中国企业AI应用面临数据基础薄弱挑战，多数企业基础信息化投入不足，存在数据缺失、不标准、不规范问题 [9] 市场竞争格局 - 飞书、钉钉属于用户交互前端系统，不控制核心业务流程逻辑；金蝶、用友则属于处理核心业务数据的后端系统 [12][14] - 未来市场将走向后端标准化底座与前端灵活化交互的整合格局，传统厂商通过AI转型融入生态 [18] - 企业软件领域应保持开放姿态，积极与各类生态融合，专注各自最能服务好用户的领域 [15] 国产软件替代SAP - 国产软件完全有能力替代SAP，已有潍柴、云南中烟等头部客户成功将SAP系统替换为国产软件 [22] - 国产软件替换SAP项目过程中，软件公司和实施公司尚未实现多赢形态，软件公司没挣钱，实施公司也没挣钱 [23] - 国产软件在国内企业实施的多赢形态尚未出现，客户常觉得方案是自己提供的，国产软件公司仅是按需开发 [23] 产品化与服务化模式 - 中国软件行业核心问题在于能否从“卖人头”的线性服务增长模式转向标准化产品的指数级增长模式 [25] - SAP等产品化模式一次性投入复杂研发，形成标准化产品后边际成本趋近于零，收益呈指数级增长 [25] - 科技行业必须具备指数级增长属性，否则中国只会有“人力外包产业”而非真正的科技产业 [26] 软件出海机遇 - 中国企业软件出海主要目标市场为东南亚、中东和日本，非洲和南美较少涉足 [27] - 出海主要有两种路线：“中国服务本地”模式以及“本地服务本地”模式 [27] - 中国软件出海核心优势是庞大且高效的IT人才资源，中国程序员数量是沙特的数百倍，且效率高 [28]

论坛核心观点 - 论坛主题为全球化变局下的企业国际化战略与财务赋能 深入探讨企业如何有效推进国际化进程及财务管理的关键赋能作用 [1] - 与会嘉宾围绕供应链重构 资金成本上升与技术范式变革等宏观挑战 分享了财务赋能全球化战略的前沿理念与实战经验 [1] - 论坛发布了《CFO视角下的中国企业"走出去"机遇与挑战》调研报告 指出开拓海外市场是首要动因 全球化财务管理步入新阶段 [5] CFO角色演变 - CFO角色正发生结构性变化 从传统财务管理者转变为企业战略参与者 资源整合者和全球风险掌舵者 [2] - CFO角色正迅速演变为"首席价值官" 需要超越传统损益表 同等重视企业对社会和环境的影响 [3] - AI时代下 CFO将从价值守护者转型为价值整合者 财务管理向"人人财务"进阶 [4] 企业国际化挑战 - 企业出海面临四大宏观挑战：供应链加速重构 地缘政治博弈升级 技术变革迭代迅猛 合规监管日趋复杂 [4] - 企业出海具体面临五大难点：信息获取难度高 政策合规风险多 本地运营管理难 跨国协作差异大 不确定性下韧性差 [4] - 全球CFO面临核心挑战是弥合数字技术 可持续发展报告与鉴证 ESG等领域的技能差距 [3] 财务管理能力建设 - 财务领导者需构建三项核心能力：全球视野下的资源配置能力 基于数据的战略判断能力 国际规则下的合规与治理能力 [2] - 财务团队必须拥抱人工智能 数据分析等技术 并主导包括可持续发展在内的长期价值创造 [3] - AI时代财务管理将发生七大变革 包括核算运营进入"无人会计"时代 资金管理拥抱价值型司库等 [4] 技术赋能与市场趋势 - 金蝶通过案例展示AI+财务如何助力企业构建全球化财务管理体系和开展全球司库管理 [4] - 金蝶AI产品组合包括AI技术平台苍穹 数据云 AI增强的SaaS应用及一系列AI智能体 [4] - 东南亚 非洲和中东地区成为未来三年最受关注的增量市场 近半数受访企业已计划或考虑设立财资中心 [5]

文章核心观点 - 2025年人工智能正从技术概念加速渗透至产业深处，企业端AI落地呈现冷热不均态势，其转型是涉及数据、组织架构等多维度的系统性逻辑转变 [1] - 公司宣布将“金蝶云”全面升级为“金蝶AI”，并推出全新AI产品“小K”，旨在通过“苍穹平台+数据云+AI原生智能体”形成平台—数据—智能体的闭环，在业务中落地AI [3][8] - 企业AI转型面临思维重塑、数据与业务流挑战，解决方案在于数据标准化、语义化及构建“技术适配+数据沉淀+场景共创”工程化体系，AI正加速进入分析与辅助决策、自动执行等场景 [4][11][12][15] 公司战略与产品发布 - 公司产品战略升级为“金蝶AI”产品家族，推出“金蝶AI”套件，下个月将首发“金蝶AI星空”套件，提供体系化AI产品解决方案 [8] - 推出统一AI入口产品“小K”，已聚合近20个智能体覆盖营销、供应链、人力资源、财务、ESG多个领域，可开箱即用，旨在构建以“小K”为核心的智能体网络 [3][7][8] - 苍穹平台升级为AI平台后增加模型编排、Agent执行、知识和工具链接及全栈治理能力，数据云产品将构建可追溯、可解释、可治理的AI数据底座，形成未来两大护城河 [8][12] 企业AI转型挑战与解决方案 - 企业AI转型面临七大思维重塑：运营向战略执行、产品向智能化系统、商业模式向订阅或结果收费、生态向智能共生、组织向神经网络型、人才向高密度竞争、领导力向无形转型 [4] - 企业AI应用最大挑战之一来自数据，现有数据库中的结构化数据对大模型不友好，缺乏语义，存在“代沟”，解决方案是通过数据云产品将数据标准化、语义化以供AI消费 [11][12] - 公司构建“技术适配+数据沉淀+场景共创”三重工程化体系，与头部企业共创业务场景，确保AI能力贴合业务场景，成为带有专业约束与行动闭环的业务引擎 [15] AI应用场景与前景 - AI加速落地场景集中在分析与辅助决策类以及自动执行类，例如毛利分析智能体可分析产品盈亏根因，呆滞料智能体可提前90天识别制造企业库存风险并获取优化建议 [8][15] - 生态竞争从过去中心化结构、交易驱动转向多中心结构、智能体网络，竞争焦点变为智能生态的学习速度、链接数量与共生效果 [4][7] - 未来企业级AI竞争重点将集中在数据标准化与语义化能力、场景深度优化能力和生态链接能力等多个维度 [3]

市场表现 - SaaS概念股部分走强，截至发稿，汇量科技(01860)涨6.77%，迈富时(02556)涨4.30%，金蝶国际(00268)涨1.47%，中国软件国际(00354)涨1.22% [1] 政策驱动 - 国务院办公厅印发《关于加快场景培育和开放推动新场景大规模应用的实施意见》，提出支持建设综合性重大场景、行业领域集成式场景、高价值小切口场景，以推动新场景大规模应用 [1] - 国家政策支持有望促进AI等新技术新产品规模化商业化应用，推动应用侧发展 [1][2] 行业趋势与预测 - AI Agent被视为应用产业新风口，正在重新定义软件服务 [2] - Gartner将agentic AI列为2025年十大技术趋势之首，并预测到2028年至少有15%的日常工作决策将由agentic AI自主完成 [2] - 2025年以来各大厂商在AI Agent领域不断创新，例如Anthropic推出新代码执行模式以提升AI Agent效率 [2] 公司动态 - 金蝶国际在2025全球创见者大会上宣布将“金蝶云”全面升级为“金蝶AI”，并推出全新AI产品“小K” [2] - 金蝶新产品“小K”聚合近20个AI Agent，覆盖营销、供应链、人力资源、财务、ESG等多个领域 [2]

市场指数表现 - 恒生指数午盘上扬0.61% [1] - 恒生科技指数微涨0.12% [1] - 恒生中国企业指数攀升0.84% [1] - 市场半日成交额为1140.79亿港元 [1] 科技板块个股表现 - 同程旅行上涨4.54% [1] - 金山软件上涨1.89% [1] - 金蝶国际上涨1.85% [1] - 华虹下跌3.21% [1] - 腾讯音乐-SW下跌1.91% [1] 外资机构观点与行业前景 - 科技股成为外资布局重点 [1] - 外资机构认为港股科技板块兼具估值安全边际与行业成长潜力 [1] - 港股科技板块在全球市场波动加剧背景下成为全球资产配置不可或缺部分 [1] - 分析人士指出本地经济企稳、IPO市场复苏及美联储降息周期下全球流动性改善将提供重估动力 [1] - 摩根大通预计涨势将延续至2026年，为投资者提供长期配置机遇 [1] 相关投资工具 - 港股通科技ETF基金（159101）覆盖科技全产业链 [1] - 恒生互联网ETF（513330）聚焦互联网龙头 [1]

涉及的行业与公司 * 行业为中国软件行业 公司为金蝶国际软件集团有限公司[2] * 公司是中国领先的云企业资源规划软件提供商[10] 核心战略与产品升级 * 公司宣布重大战略从金蝶云升级为金蝶AI 定位为AI原生企业软件提供商[2] * 公司推出小K AI助手及AI Galaxy套件 于12月12日上线 旨在构建统一的AI产品生态系统[2] * 管理层认为AI支出对企业而言是增量但长期具有成本效益的 能推动强劲客户需求[3] * 公司计划根据企业规模和使用情况对AI套件采用灵活定价 并探索潜在的预付费商业模式[3] 竞争优势与市场目标 * 公司的竞争优势在于其对企业工作流程和行业规范的深刻理解 能够提供可信赖 可复用的AI解决方案[3] * 公司目标成为中国AI驱动ERP市场的领导者 并具备海外扩张潜力 特别是在东南亚地区[3] 产品范围与部署模式 * 公司计划将AI产品范围扩展至企业客户以外 例如财务报告和合同审查工具可能延伸至个人用户[4] * 管理层预计在AI时代 企业用例和消费者用例之间的界限将变得模糊[4] * 在推广云采用的同时 公司也预计大型企业和国企客户对本地化部署的需求将持续 并计划维持两种选项[4] 行业背景与公司财务表现 * 中国软件行业在2025年第三季度业绩稳健 工信部数据显示行业收入在2025年9月增长+15.7% 高于2025年前8个月的+12.6%和2024年的+10%[5] * 公司预计在2025年实现收入70.24亿元人民币 并在2025年扭亏为盈 预计EBIT为2400万元人民币[8] * 公司预计每股收益在2025年为0.04元人民币 2026年为0.11元人民币 2027年为0.21元人民币[7] 估值与投资建议 * 公司当前股价为15.11港元 目标价为21.50港元 评级为买入[6] * 公司基于2026年预估企业价值/销售额8倍进行估值 当前交易于5倍2026年预估企业价值/销售额[5] * 预测股价上涨空间为42.3% 预测超额回报为31.4%[9] 风险因素 * 上行风险包括中国云迁移速度快于预期 AI解决方案取得突破且客户愿意付费 以及企业客户因强烈的AI采用意愿而提高IT预算[11] * 下行风险包括中国云迁移速度慢于预期 宏观经济不利因素导致客户流失 以及存在宏观和竞争风险的情况下现有客户的净美元留存率降低[11] 其他重要信息 * 公司市值为536亿港元[6] * 瑞银持有该公司上市股份的多头或空头头寸达到或超过0.5%[26]

招商考察活动概览 - 湖南省委常委、长沙市委书记吴桂英于11月8日至9日赴深圳开展招商考察，走访重点企业、洽谈项目 [1] 中国电子信息产业集团有限公司 - 公司是以网信事业为核心主业的国有重要骨干企业 [3] - 自2008年以来在长沙布局企业23家，资产总额超过150亿元人民币 [3] - 双方会谈聚焦于共促科技创新引领产业升级、共推文化科技深度融合、共助区域协同发展 [3] 金蝶国际软件集团有限公司 - 公司是国内企业云服务领域的领军企业和行业龙头 [5] - 服务的企业与组织超过743万家 [5] - 双方围绕数字生态构建、信创产业发展、纵深推动“智赋万企”等达成系列共识 [5] 华润（集团）有限公司 - 公司是以实业为核心的多元化企业集团 [6] - 长沙市人民政府与华润集团签署合作框架协议，湖南湘江新区管委会、市城发集团分别与华润置地签署合作协议 [6] - 双方将持续拓展大消费、新能源、大健康、城市建设运营、金融等领域的合作 [6] 合作意向与前景 - 长沙方面希望各企业将长沙作为重要战略布局地，密切“十五五”规划沟通衔接，推动共识项目落地 [7] - 各企业负责人表示将坚定在长沙发展信心，巩固前期成果，加大在长投资和项目布局力度 [7]

合作核心内容 - 立信会计师事务所与金蝶软件（中国）有限公司在第八届中国国际进口博览会上签署战略合作协议 [1] - 合作主题为“数字驱动，生态共赢——共创企业数字化新生态” [1] - 双方将整合全球资源与本土技术优势，聚焦“数智化审计创新”、“企业风险管理数字化”、“业财数据深度融合”领域 [1] - 旨在为海内外企业提供从战略规划到数字化落地的全链路服务 [1] 合作方背景与优势 - 立信会计师事务所是中国最具影响力的专业服务机构之一，拥有超百年专业积淀，服务网络覆盖全球主要经济体 [2] - 金蝶国际是中国企业管理数字化领域的领军者，深耕企业服务30余年，其核心产品已服务全球超740万家企业 [2] 合作战略意义 - 合作被视为“全球战略”与“中国深度”的结合，将立信的全球服务网络、跨行业洞察与金蝶的数字化平台及对中国市场的深刻理解相结合 [2] - 目标是为国际客户进入中国提供“深度通关指南”，为中国企业出海打造“全球导航系统” [2] - 合作紧扣“十五五”规划将数字化建设列为引领高质量发展关键引擎的时代脉搏 [2] - 旨在通过数据驱动决策、技术重构流程，帮助企业突破市场边界，挖掘增长新动能 [2] 合作愿景与模式 - 双方将围绕企业数字化转型的全场景需求，整合财务、供应链、智能制造等领域的专业服务与技术能力 [3] - 计划为企业提供“从战略到执行、从数据到决策”的一体化支持，推动产业链上下游协同创新 [3] - 合作定位为中国专业服务与国际领先数字化技术的深度融合，以数字化为纽带“连接中国与世界” [3]