公司财务表现 - 华润啤酒预期截至2025年12月31日止年度可能取得溢利约人民币29.2亿元至人民币33.5亿元 [1] - 公司预期2025年度溢利将较2024年度的约人民币47.59亿元按年减少约29.6%至38.6% [1] - 溢利减少主要由于报告期确认了约人民币27.9亿元至人民币29.7亿元的商誉减值所致 [1] 商誉减值原因 - 商誉减值源于公司在2023年1月10日收购中国白酒制造商贵州金沙窖酒酒业有限公司55.19%股权 [1] - 减值主要归因于白酒市场需求疲软，消费需求场景收缩，导致消费减少 [1]

业绩总结 - 预计2025年报告期溢利约29.2亿至33.5亿元，2024年为47.59亿，按年减29.6%至38.6%[3] - 2025年报告期商誉减值约27.9亿至29.7亿元[4] 未来展望 - 预计2026年3月刊发2025年报告期业绩公告[5] 其他新策略 - 商誉减值因收购贵州金沙窖酒酒业股权后确认，归因于市场需求疲软[4]

行业投资评级 * 报告未明确给出统一的行业投资评级，但通过对各子行业的趋势分析和头部品牌动态的描述，整体传递出在结构性变革中寻找机会的积极观点，尤其关注高端化、价值深耕和具备创新能力的品牌 [2][4][5][6] 报告核心观点 * 中国酒行业正经历从“量时代”向“质纪元”的深刻转型，行业整体进入以高质量发展、价值深耕和结构性机会为特征的新阶段 [4][5][6] * 消费趋势呈现多元化、理性化和体验化，具体表现为“喝少一点、喝好一点”、低度酒与养生酒兴起、年轻消费者影响力扩大以及文化情感共鸣需求提升 [2][8][10] * 政策层面推动产业系统升级，《酿酒产业提质升级指导意见（2026—2030年）》明确了以科技创新、文化赋能和绿色发展为核，培育千亿级产区、打造现代化产业体系的路线图 [5][6] * 各子行业分化发展：啤酒行业逆势增长转向价值深耕；葡萄酒市场进口量降、均价升，呈现结构性变革；黄酒产业突破地域限制，迈向全国化与高端化 [2][5][5] * 头部品牌通过市场化转型、营销创新（情感营销、文化IP、跨界融合）、产品升级和渠道变革来应对行业调整，巩固或扩大市场份额 [8][9][10][13][14][16][18][19] 行业趋势总结 行业环境 * **啤酒产业**：2026年马年春节前行业逆势增长，预计2025年产量、收入、利润分别增长5%、4%、18% [2] 未来趋势包括非现饮渠道扩张、无醇啤酒增长、精酿竞争分化及本土品牌高端化深化 [2] * **消费新趋势**：春节酒水消费呈现“喝少一点、喝好一点”趋势，低度酒、养生酒热销，年轻一代是主要推动力，生肖酒受追捧 [2] 低度酒销量大增，女性消费者占比提升 [2] * **产业政策导向**：《酿酒产业提质升级指导意见（2026—2030年）》提出，到2028年培育3个千亿级酒产区和10个百亿级特色园区，到2030年提升产业数智化、绿色化、国际化水平 [5][6] * **葡萄酒市场**：2025年进口葡萄酒总量下降26.85%，但均价上涨21.79% [5] 宁夏产区占据国产酒庄酒近50%份额 [5] 2026年趋势将聚焦白葡萄酒、平价精品和多元化消费场景 [5] * **黄酒产业**：头部企业古越龙山、会稽山提价推动品质转型，股价大涨 [5] 古越龙山江浙沪外收入占比超40% [5] 湖北房县黄酒产值达45亿元 [5] 未来趋势包括价格带上移、高端化、年轻化及特色产区崛起 [5] 头部品牌动态总结 白酒品牌营销与市场表现 * **古井贡酒**：以“回家”为核心发起系统性春运营销，通过高铁品牌列车、车站广告等多维度触达，强化“国民年酒”形象 [9] * **茅台**：通过i茅台平台以1499元/瓶销售飞天茅台，吸引“90后”“00后”年轻用户、女性用户及“专精特新”从业者等新增消费群体 [8] 其历史上历经四次行业周期，均通过市场化变革实现升级，2022年启动全面市场化转型以构建消费者为中心的生态体系 [13] * **五粮液**：元旦春节终端动销超预期，第八代五粮液同比增长，日均开瓶量翻倍 [14] 年轻化战略新品“五粮液·一见倾心”销售额超2亿元 [14] * **泸州老窖**：携手成龙推出情感短片《别让人酒等，更别让酒等》，以生活化场景和情感传递实现品牌差异化营销 [16] * **剑南春**：以“家国同春·福马临门”为主题，通过深耕文化IP和联动多平台打造“文化+情感+转化”的闭环春节营销 [19] * **西凤酒**：2025年通过营销改革实现突破，推出高端产品“红西凤·公元陆壹捌”，产能提升至6万吨，2026年定位为“改革势能转化年” [13] * **董酒**：凭借“百草入曲”工艺和健康属性在行业调整期脱颖而出，牵头制定董香型国标，品牌价值提升 [10] * **迎驾贡酒**：坚守“生态酿造”和“三步陈酿”（3年坛存、3年洞藏、4年罐储）的长期主义，拥有50万吨储能和8万吨年产能 [17] * **酒鬼酒**：独家赞助三维动画数字微短剧《孝陵卫》以链接Z世代，并通过线上线下活动实现从流量触达到心智联结的营销转向 [18] * **习酒**：举办“习酒雅韵·茶酒共生”品鉴会，跨界融合茶酒文化与基因科技，创新消费体验 [20] * **中华酒**：联合凤凰网推出《全球华人共庆中国年》贺岁影片，将品牌营销升华为文化IP，致敬海外华人 [20] 品牌运营与渠道变革 * **茅台葡萄酒**：在行业承压下通过渠道、产品和品牌变革实现逆势增长，部分经销商年销售额从10万增至近千万，终端动销率达55% [9] * **山姆会员店**：调整白酒陈列方式，按年份明码标价，冲击了依赖信息差的传统经销体系，使年份酒价格更透明 [16] 其他酒类品牌动态 * **玛茜（葡萄酒）**：马年生肖纪念酒在行业寒流中逆势热销，其在中国市场累计销量超5000万瓶，成功源于长期坚持的渠道下沉和产品创新 [13]

恒生指数系列季度检讨结果 - 恒生指数公司宣布最新的恒生指数系列季度检讨结果 所有变动将于2026年3月6日收市后实施并于3月9日起生效 [2] 恒生指数成份股变动 - 恒生指数将加入宁德时代 洛阳钼业 老铺黄金3只股票 [2] - 恒生指数将剔除中升控股 [2] - 恒生指数成份股数目将由88只增加至90只 [2] 恒生中国企业指数成份股变动 - 恒生中国企业指数将加入贝壳-W和地平线机器人-W [2] - 恒生中国企业指数将剔除华润啤酒和蒙牛乳业 [2] - 恒生中国企业指数成份股数目维持50只 [2] 恒生科技指数成份股变动 - 恒生科技指数成份股此番没有变动 [2] - 恒生科技指数成份股数目依旧维持30只 [2]

报告行业投资评级 * 报告未明确给出针对特定行业的整体投资评级 [1][6][11][15][18][20][25][30][34][39] 报告核心观点 * 全球地缘政治冲突（美伊冲突升级）导致市场避险情绪升温，资金从风险资产撤离，涌入黄金、美债等避险资产，高评级美债成为核心选择，推动债市迎来结构性行情 [19] * 高评级企业债券在当前环境下具备三重优势：1) 与股市负相关性恢复，可对冲投资组合风险；2) 收益率处于相对高位，可锁定票息收益并博弈未来降息带来的资本利得；3) 市场规模大，流动性好 [19] 全球主要股市表现总结 * **美股市场**：截至2026年3月1日当周普遍下跌，标普500指数周跌0.44%，年初至今涨0.49%；纳斯达克指数周跌0.95%，年初至今跌2.47%；道琼斯指数周跌1.31%，年初至今涨1.90% [13] * **欧洲市场**：表现相对强劲，欧洲斯托克600指数周涨0.52%，年初至今涨7.03%；富时100指数周涨2.09%，年初至今涨9.86%；德国DAX指数周涨0.09%，年初至今涨3.24%；法国CAC40指数周涨0.77%，年初至今涨4.89% [13] * **亚太市场**：分化明显，恒生指数周涨0.82%，年初至今涨3.90%；恒生科技指数周跌1.41%，年初至今跌6.86%；上证指数周涨1.98%，年初至今涨4.89%；日经225指数周涨3.56%，年初至今大幅上涨16.91% [13] 重点基金产品分析（景顺环球高评级企业债券基金） * **基金定位**：以环球高评级企业债券为主要投资标的，平均信贷评级达A-，平均存续期6.0年，属于中等久期 [19] * **风险控制**：全球化分散配置，无单一地区占比超30%；持有747项投资，前十大重仓标的单一债占比均不超过0.6%，信用风险高度分散；过去3年波幅仅5.06%，净值稳定性强 [19][24] * **近期表现**：截至2026年2月27日，最近一年收益率为6.18%，略逊于彭博美国公司债指数（6.91%），主要源于更保守的信用选择；近期市场波动加剧下防御属性突出，表现良好 [19][22] * **资产配置**：地域上主要投资于发达国家，美国占比27.7%，英国占比14.0%；行业上金融占比48.9%，工业占比33.1% [24] 全球债券市场表现总结 * **主要债券指数**：截至2026年3月1日当周，避险情绪推动主要债券指数多数上涨。彭博美国国债指数周涨0.69%，年初至今涨1.72%；彭博美国公司债总回报指数周涨0.21%，年初至今涨1.47% [26] * **收益率水平**：彭博美国公司债总回报指数到期收益率为4.74%，彭博美国企业高收益债指数到期收益率为7.16% [26] 中资境外债市场动态 * **一级市场发行**：上周（截至2026年3月1日）新城发展发行一笔3年期、规模3.55亿美元的债券，初始定价收益率为13.25% [36] * **二级市场交易**：部分中资美元债价格出现波动，例如新城发展某债券上周价格上涨1.92，合景泰富某债券上涨0.12，而一嗨租车某债券下跌0.22 [33] 国际大行一周观点精选 * **地产与消费**：摩根大通将2026年香港楼价升幅预测由5%-7%上调至10%-15% [41]；高盛预期2026年中国内地餐饮销售增长加快至4.2%（2025年为3.2%） [41]；大和看好农历新年假期带来的强劲消费，建议优先配置餐饮旅游受惠股 [46] * **科技与AI**：摩根大通认为市场对AI担忧过度，当前是优质软件公司抄底时机 [41]；高盛指出五大云厂商2023-2026年AI基础设施累计投入约1.5万亿美元，将利好电力、能源、材料、设备等重资产型制造公司 [43]；富国银行将Alphabet目标价上调至387美元，评级调升至“增持” [45] * **股票策略**：摩根士丹利看好受AI投资驱动的新兴市场股票盈利增长，并提出了涵盖材料、公用事业、国防等七大结构性支柱产业的“HALO”交易篮子 [41]；花旗重申超配美股，同时建议将50%持仓转向小盘股 [41] * **具体公司**：花旗指出携程受惠于新春长假强劲需求，国内酒店间夜量及出境预订录得双位数按年增幅 [41]

目标价与评级调整 - 摩根士丹利将华润啤酒的目标价由35港元上调至36港元，维持“增持”评级 [1] 盈利预测调整 - 将华润啤酒2025至2027年每股盈利预测下调2%至4% [1] - 下调原因包括白酒业务受需求环境挑战及业务需时重组，以及铝价上升影响毛利率 [1] 啤酒业务展望 - 预期啤酒业务销售在2025年及2026年将分别增长2%及3% [1] - 预期持续的效率提升及喜力啤酒占比增加将有助于抵销原材料成本上升的影响 [1] - 经营利润率扩张将带动啤酒业务经常性经营溢利在2025年及2026年分别增长10%及7% [1] 白酒业务展望 - 预期2025年白酒业务将录得亏损，2026年亏损将收窄 [1] 整体业绩预测 - 预期公司整体经常性净利润在2025年及2026年均增长11% [1]

目标价与评级调整 - 摩根士丹利将华润啤酒目标价由35港元上调至36港元，维持“增持”评级 [1] - 目标价上调主要受人民币升值带动，部分被盈利预测下调所抵销 [1] 啤酒业务展望 - 啤酒业务销售预计在2025年及2026年分别增长2%及3% [1] - 啤酒业务经常性经营溢利预计在2025年及2026年分别增长10%及7% [1] - 持续的效率提升以及喜力啤酒占比增加，预计将有助于抵销原材料成本上升的影响 [1] - 对啤酒业务的销售及经营溢利增长预测大致维持不变 [1] 盈利预测调整 - 将华润啤酒2025至2027年每股盈利预测下调2%至4% [1] - 下调原因包括白酒业务受需求环境挑战及业务需时重组影响，以及铝价上升影响毛利率 [1] 白酒业务表现 - 预计白酒业务在2025年录得亏损，2026年亏损将收窄 [1] 整体盈利预测 - 预计公司整体经常性净利润在2025年及2026年均增长11% [1]

报告行业投资评级 - 报告对A股和H股中国必需消费行业给出“春播正当时”的积极观点，并推荐了超过30家具体公司，所有提及公司均获得“优于大市”评级 [1] 报告核心观点 - 当前是配置中国必选消费板块的有利时机，主要基于资金面与基本面的多重利好，并建议在3月关注两条投资主线 [6][40] 行业需求分析 - **总体需求**：2026年2月，重点跟踪的8个必选消费行业中，5个保持正增长，2个负增长，1个持平 [3][35] - **增长行业**：速冻食品、调味品、啤酒、餐饮和软饮料行业实现增长 [3][35] - **下降行业**：次高端及以上白酒和乳制品行业需求下降 [3][35] - **趋势变化**：与上月相比，7个行业增速提升或降速缩减，仅次高端及以上白酒降速加大 [3][35] - **驱动因素**：数据改善主要受益于春节假期全部落在2月，以及居民出行出游热情高，带动餐饮及供应链产品需求增长 [3][35] 行业价格与成本分析 - **高端白酒**：2月高端白酒批发价环比回升 [4][36] - **次高端及以下白酒**：价格跌多涨少 [4] - **液态奶与调味品**：折扣力度减小，液态奶代表产品折扣率均值较1月末提升4.7个百分点，调味品折扣率均值较1月末提升1.2个百分点 [4][36] - **方便食品**：折扣加大，折扣率均值较1月末下降2个百分点 [4][36] - **啤酒、软饮料与婴配粉**：折扣环比保持平稳 [4][36] - **现货成本**：2月6类消费品现货成本指数以下跌为主，软饮料、方便面、速冻食品、啤酒、调味品、乳制品现货成本指数环比分别变动-1.28%、-1.03%、-0.52%、-0.52%、+0.06%、+0.27% [4][37] - **期货成本**：2月期货成本指数以上涨为主，软饮料、方便面、速冻食品、啤酒、调味品、乳制品期货成本指数环比分别变动-0.54%、+1.01%、+0.66%、-0.41%、+2.14%、+1.08% [4][37] - **包装材料价格同比**：易拉罐、塑料、纸、玻璃价格同比分别变动+12.1%、-0.3%、-7.4%、-17.7% [4][37] - **原材料价格同比**：大豆、玉米、棕榈油、白糖现货价格同比分别变动+6.9%、+6.5%、-11.3%、-14.8% [4][37] 资金流向分析 - **港股通净流入**：截至2026年2月底，港股通资金当月净流入803.2亿元人民币，上月净流入为617.3亿元人民币 [5][38] - **板块占比**：必需消费板块在港股通持股市值中占比为5.86%，较上月提高0.04个百分点 [5][38] - **子行业占比**：乳制品行业港股通市值占比为17.2%，较上月增持0.24个百分点；食品添加剂行业占比为14.4%，排名第二，较上月增持0.37个百分点 [5][38] - **个股持股比例**：按港股通持股比例排名，青岛啤酒（46.9%）比例最高，优然牧业（27.1%）、安德利果汁（24.2%）次之 [5][38] 行业估值分析 - **A股食品饮料**：截至2月底，A股食品饮料板块PE历史分位数为17%（对应20.5倍），与上月末持平 [5][39] - **A股子行业**：子行业分位数较低的分别为啤酒（1%，20.6倍）、白酒（12%，18.3倍） [5][39] - **A股龙头估值**：A股食饮龙头公司的估值中位数为22倍，与上月持平 [5][39] - **H股必需消费**：H股必需性消费行业PE历史分位数为17%（17.8倍），在12个一级行业中排名第12名（持平） [5][39] - **H股子行业**：子行业分位数较低的是乳制品（6%，11.8倍）、酒精饮料（11%，17.8x）等 [5][39] - **H股龙头估值**：H股食饮龙头公司的估值中位数为19倍，与上月持平 [5][39] 投资建议与配置逻辑 - **资金面利好**： - 全球资产波动大，投资者避险情绪上升 [6][40] - 国际资本加仓中国，从被动型ETF到主动型基金均有所增持 [6][40] - 国内稳健资产不增值，短期存款利率进入“0开头时代” [6][40] - 机构配置水平处于低位，2025年第四季度食品饮料重仓股配置比例降至4.04% [6][40] - **基本面利好**： - 乳业、白酒等行业逐步进入底部回升阶段 [6][40] - 年报分红率预计继续提升 [6][40] - 部分服务业和大宗商品涨价有望改变通缩预期 [6][40] - 投资者业绩预期普遍较低 [6][40] - **三月推荐主线**： - **主线一**：符合基本面和股息率改善逻辑的公司，例如蒙牛乳业、伊利股份、安井食品、康师傅、青岛啤酒 [6][40] - **主线二**：符合内外资机构长期偏好的公司，例如泸州老窖、贵州茅台、山西汾酒、华润啤酒、海天味业 [6][40]

股份情况 - 截至2026年2月28日，公司已发行股份（不含库存）3,244,176,905，库存股份0，总数3,244,176,905[2] - 本月公司已发行股份等数目无增减[2] 公众持股量 - 适用公众持股量初始指定门槛为已发行股份总数（不含库存）的25%[2] - 截至2026年2月底，公司符合公众持股量要求[2] 其他信息 - 证券代号00291，多柜台证券代号80291（RMB）[2] - 2026年3月2日梁伟强（公司秘书）呈交[1][5]

核心观点 - 摩根士丹利将华润啤酒2025至2027年每股盈利预测下调2%至4%，主要因白酒业务面临挑战及铝价上升影响毛利率 [1] - 该行将公司目标价由35港元上调至36港元，维持“增持”评级，主要受人民币升值带动，部分被盈利预测下调所抵销 [1] 盈利预测调整 - 将华润啤酒2025至2027年每股盈利预测下调2%至4% [1] - 下调主要因白酒业务受需求环境挑战及业务需时重组所影响 [1] - 铝价上升亦影响毛利率 [1] 啤酒业务展望 - 大致维持对啤酒业务的销售及经营溢利增长预测 [1] - 预期啤酒业务销售在2025及2026年将分别增长2%及3% [1] - 经营利润率扩张将带动经常性经营溢利在2025及2026年分别增长10%及7% [1] - 持续的效率提升以及喜力啤酒的占比增加，将有助抵销原材料成本上升所带来的影响 [1] 白酒业务展望 - 预期2025年白酒业务录得亏损 [1] - 预期2026年亏损将收窄 [1] 目标价与评级 - 将华润啤酒的目标价由35港元上调至36港元 [1] - 目标价上调主要受人民币升值带动，部分被盈利预测下调所抵销 [1] - 维持“增持”评级 [1]