南向资金持股变动 - 9月22日南向资金减持华润啤酒71.5万股 持股比例降至5.98% [1] - 近5个交易日累计净增持230.45万股 其中4日获增持 [1] - 近20个交易日累计净增持1121.85万股 其中13日获增持 [1] 近期持股数据明细 - 9月22日持股1.94亿股 单日减持71.5万股 变动幅度-0.37% [2] - 9月19日持股1.95亿股 单日增持14.7万股 变动幅度0.08% [2] - 9月18日持股1.95亿股 单日增持97.6万股 变动幅度0.50% [2] - 9月17日持股1.94亿股 单日增持150.35万股 变动幅度0.78% [2] - 9月16日持股1.92亿股 单日增持39.3万股 变动幅度0.20% [2] 公司业务概况 - 华润啤酒主营业务为啤酒产品生产、销售及分销 [2] - 业务覆盖国内及海外市场 主要子公司包括华润雪花啤酒等 [2]

行业格局变化 - 华润啤酒2025年上半年收入239.42亿元同比增长0.8% 反超百威亚太成为市场第一 [10][11] - 百威亚太收入31.36亿美元同比下降5.6% 中国市场销量减少8.2% [9][10] - 燕京啤酒归母净利润11.03亿元同比增长45.45% 反超重庆啤酒的8.65亿元 [13] 企业业绩表现 - 青岛啤酒营业收入204.91亿元同比增长2.11% 净利润39.04亿元同比增长7.21% [11] - 重庆啤酒营业收入88.39亿元同比下降0.24% 高端产品营收仅增长0.04% [13][33] - 五大巨头合计营收约842.78亿元 国产三巨头销量均实现2%以上增长 [15][19] 渠道变革影响 - 即时零售推动青岛啤酒在美团闪购销量增长近60% 预计2025年平台成交额突破15亿元 [25][26] - 华润啤酒线上GMV同比增长近40% 即时零售GMV增长50% [27] - 燕京啤酒线上营收增长超30% 传统即饮渠道表现乏力拖累外资品牌业绩 [27][36] 产品策略分化 - 百威亚太和重庆啤酒在即饮渠道优势被削弱 加速向非即饮渠道转型 [36][37] - 国产三巨头增长主要来自中高端产品 外资高端产品增长陷入停滞 [30][34] - 行业高端化竞争白热化 渠道与场景成为重要竞争维度 [35]

股东减持计划 - 华创鑫睿计划通过大宗交易方式减持不超过1620万股山西汾酒股份 减持比例不超过1.33% [2][3] - 拟减持股份数量为16,200,599股 减持期间为2025年10月21日至2026年1月20日 [4] - 减持原因为联和基金到期退出安排 减持完成后该基金将进行清算 [3][4] 股东持股结构 - 华创鑫睿目前持有1.28亿股山西汾酒 占总股本比例10.50% 为公司持股5%以上股东 [3] - 华润创业持有华创鑫睿87.36%股份 联和基金持有12.64%股份 [3] - 此次减持仅为联和基金退出 华润创业表示将继续持有股份且无减持计划 [4] 历史减持情况 - 2024年11月华创鑫睿曾计划减持不超过630万股（0.52%） [5] - 2024年12月23日至2025年2月19日期间实际减持630万股 减持价格区间180.00-183.33元/股 [5] - 通过该次减持套现11.40亿元 持股比例从11.02%降至10.50% [5] 公司基本面 - 2024年实现营业收入360.11亿元 同比增长12.79% 归母净利润122.43亿元 同比增长17.29% [6] - 2025年上半年营业收入239.64亿元 同比增长5.35% 归母净利润85.05亿元 同比增长1.13% [7] - 公司是白酒行业唯一拥有汾、竹叶青、杏花村三大中国驰名商标的企业 [5] 股价表现 - 年初至今股价涨幅12.40% 最新股价200元/股 总市值2440亿元 [2][7] - 今年3月曾涨至224.24元/股高位 6月跌至165元/股以下 近期反弹明显 [7] 华润与公司合作 - 华润2018年通过华创鑫睿以51.6亿元受让山西汾酒11.45%股权 成为第二大股东 [5] - 双方在渠道整合方面深度合作 玻汾导入雪花啤酒渠道 青花30进入华润Ole超市系统 [5] - 2024年5月签署深化战略合作协议 2025年5月明确将在营销、科研、投资等领域加强合作 [6]

股东减持计划 - 华创鑫睿拟通过大宗交易减持不超过1620.06万股山西汾酒股份 因旗下基金到期清算[1] - 减持属于基金存续期限到期后的常规操作 与公司经营状况和投资价值无必然联系[1] - 减持后华润继续保持除山西国资外第一大股东地位 持股结构体现对汾酒长期价值的认可[1] 华润与汾酒合作历程 - 2018年华润系通过华创鑫睿以51.6亿元受让汾酒11.45%股权成为第二大股东[2] - 华润向汾酒注入消费品领域经验和资源 派驻董事和高管 引入现代化企业管理方法[2] - 渠道整合方面帮助汾酒接入全国快消品网络 包括雪花啤酒经销商渠道和Ole精品超市系统[2] 合作成效与业绩增长 - 汾酒省外营收从2018年40.21亿元增长至2021年117.38亿元 全国化战略取得突破性进展[2] - 公司营收从93.82亿元跃升至2024年360.11亿元 净利润同步大幅增长稳居行业前三[2] - 2025年上半年实现营业收入239.64亿元同比增长5.35% 净利润85.05亿元同比增长1.13%[4] 战略合作深化 - 2024年5月与华润创业、华润科学技术研究院分别签署深化战略合作协议和科技创新战略合作框架协议[3] - 2025年5月双方高层明确将在营销、科研、投资等领域进一步加强合作[3] - 合作从传统渠道管理向数字化、智能化、低碳化等创新领域延伸[3] 公司竞争优势 - 坚持"抓青花、强腰部、稳玻汾"产品策略 高端青花系列增长有效对冲市场波动[4] - 全国化布局持续深化 省外市场收入增速持续领先省内市场[4] - 行业调整期加大研发投入 上半年研发费用显著增长为品质升级和高端化竞争蓄积技术底蕴[5]

行业社会责任倡议 - 中国酒业协会提出社会责任建设关乎产业发展和社会福祉 聚焦理性文明拒绝酒驾 关爱成长非成勿饮 适量饮酒快乐生活三大使命 [1] - 宣传周影响人群持续扩大 覆盖城市不断增加 采用公益主题微电影和AI技术等创新形式 与中国疾控中心等科研机构合作取得实效 [1] - 协会提出五点具体倡议：坚守品质底线提升价值认同 深化责任实践拓展国际视野 弘扬美酒文化倡导理性责任 践行ESG理念推动绿色发展 加强产业协同杜绝内卷竞争 [1] 企业责任实践 - 华润啤酒深耕行业三十年 以引领产业发展酿造美好生活为使命 从保障供应到推动标准化建设 再到引领品类创新与价值提升 [2] - 公司作为当值理事长单位承诺在品质上坚守匠心 在绿色发展上持续发力 在理性饮酒上携手倡导 构建责任共担价值共享新格局 [2] ESG发展路径 - 行业需积极应对国际ESG信息披露制度差异 提升ESG实践水平 从战略高度推动绿色生产 负责任经营与公司治理全面融合 [2] - 通过技术创新 产业链协同与国际合作 实现从传统制造向绿色低碳 包容共享的现代化产业转型 [2] 十周年专项活动 - 2025年将迎来委员会成立十周年和理性饮酒宣传周十周年 计划推出十年责任之路主题影片展现行业成长与蜕变 [3] - 协会联合15家轮值理事长单位发布关爱成长非成勿饮倡议书 明确反对未成年人饮酒 倡导全社会关注青少年健康成长 [3]

大众品板块2025年中报业绩综述分析 行业投资评级 - 啤酒板块推荐基本面景气相对较优、业绩具备α的燕京啤酒、珠江啤酒 关注全国性龙头华润啤酒 青岛啤酒/青岛啤酒股份、重庆啤酒 [2][55] - 黄酒板块关注会稽山、古越龙山 [2][55] - 预调酒板块建议关注百润股份 [2][55] - 饮料板块推荐东鹏饮料 关注农夫山泉 建议关注康师傅控股、统一企业中国、华润饮料 [2][55] - 调味品及餐供推荐安琪酵母、立高食品、安井食品、巴比食品 关注锅圈 [2] - 休闲食品推荐盐津铺子 关注卫龙美味、有友食品、西麦食品、三只松鼠、甘源食品、好想你 [2] 核心观点 - 低度酒及饮料板块优选高景气 区域性啤酒龙头非现饮销量占比高+单品渠道利润周期因素共振下收入端α具备持续性 [2] - 调味品及餐供板块关注餐饮修复进程 受下游餐饮需求走弱影响收入承压 成本端主要原料价格下行释放红利 [2] - 休闲食品板块把握结构性品类红利和新渠道机会 重点关注魔芋品类、会员制商超及量贩渠道机会 [2] - 啤酒行业需求较为平淡但成本红利释放+费用投入克制 毛销差普遍扩张 利润呈现较好韧性 [11][17][19] - 黄酒行业营收稳健增长 龙头求变发力高端化 会稽山表现优于行业 [26] - 饮料行业收入分化依旧 东鹏饮料景气突出 农夫山泉份额持续恢复 [47] 啤酒行业表现 - 25H1 A股啤酒板块营收417.3亿元 同比+2.8% 销量分化明显：百威中国销量同比-8.2% 珠江啤酒同比+5.1% 青啤、润啤、燕京销量同比增2%左右 重啤同比增1.0% [7][11] - 吨价表现平淡：百威中国同比-1.4% 青啤同比微降0.3% 华润同比微增0.4% 燕京同比增4.8% 珠江同比增2.6% 重啤同比-1.1% [11] - 成本端普遍改善：25H1青啤/华润/百威亚太/燕京/珠啤/重庆啤酒吨成本分别同比-3.8%/-4.1%/-0.3%/+2.8%/-3.8%/-2.8% [19] - 毛销差普遍改善：25H1青啤/燕京/珠江/重啤毛销差分别同比+2.2/+1.6/+3.4/+1.0pct [19] - 行业竞争格局处于较好阶段 寡头垄断+区域割据 龙头整体更呈"竞合式"发展 [23] 黄酒行业表现 - 25H1 A股黄酒板块营收19.3亿元 同比+3.4% 扣非后归母净利润1.6亿元 同比+6.7% [26] - 会稽山25H1营收同比+11% 中高端黄酒/普通黄酒/其他酒营收分别5.2/2.0/0.7亿元 分别同比+7.2%/+2.5%/60.5% [26] - 行业容量持续萎缩：2023年规上企业销售收入85.5亿元 较2016年198.2亿元下滑57% CR2提升23pcts至36% [31] - 面临产品结构低端、消费区域集中、消费人群老龄化、消费场景单一困局 23年上市酒企平均吨价仅1.15万元 [35] - 龙头企业积极推动高端化战略 会稽山推出国潮兰亭(699元/L)、大师兰亭(2099元/L) 古越龙山推出国酿1959系列(599-1959元/500ml) [41] 其他低度酒及饮料表现 - 百润股份25H1营收同比-8.6%至14.9亿元 其中酒类产品营收13.0亿元 同比-9.3% 毛利率同比+0.3pct至70.3% [46] - 饮料行业分化明显：25H1东鹏饮料营收同比增36.4%至107亿元 农夫山泉同比增15.6%至256亿元 华润饮料同比-18.5%至62亿元 [47] - 成本红利持续：白砂糖、PET价格处于下降通道 东鹏/农夫/康师傅/统一25H1毛利率分别同比+0.5/+1.5/+2.5/+1.4pct [53] - 无糖茶、椰子水、能量/运动饮料等细分赛道凭借健康化、强功能性特点呈现较好景气度 [47] 调味品行业表现 - 25Q2 SW调味品板块收入同比+4.4% 扣非同比+10.1% 扣非净利率同比+0.9pct [59] - 海天味业25H1营收152.30亿元 同比+7.59% 安琪酵母营收78.99亿元 同比+10.10% [62] - 成本端主要原料大豆、白糖、包材Q2价格延续下行 海天、安琪成本红利释放明显 [62] - 25H1海天味业毛利率40.12% 同比+3.26pct 安琪酵母毛利率26.09% 同比+1.80pct [66] 休闲食品行业表现 - 推荐盐津铺子：魔芋品类红利延续 海外业务发展势头向上 会员制商超、量贩渠道等高势能渠道表现亮眼 [2] - 关注有友食品：山姆等会员制渠道趋势延续 脱骨鸭掌、素食等单品放量 同时深化零食量贩渠道渗透 [2] - 关注西麦食品：山姆渠道&量贩渠道高速增长 燕麦成本红利持续兑现 业绩弹性逐步释放 [2] - 推荐三只松鼠：饮料乳品的招商铺货拉动分销业务高增 零食品类、分销业务、日销品占比提升带来毛利、费率的改善 [2]

核心观点 - 华润啤酒四川营销中心对即时零售平台全面停止供应勇闯天涯和纯生系列产品 以应对价格战引发的市场乱象 维护产品市场价值和品牌核心竞争力[4][6] - 即时零售平台价格战导致啤酒产品价格突破红线 部分消费者到手价低于30元/件 扰乱正常市场价格体系[6] - 经销商支持华润啤酒的停供举措 认为有助于行业良性发展[8][9] 行业影响 - 啤酒大厂自动化程度高、成本低 采用薄利多销策略 一批经销商利润率约为20% 但近期出现低于20%的情况[7] - 即时零售平台通过补贴大幅降低售价 例如进价15元的产品平台仅售9.9元 挤压中小经销商生存空间[7] - 罐装精酿、清酒、葡萄酒均出现类似情况 平台加价0.9元即出售 依靠大数据支持掌握定价权[8] 市场反应 - 华润啤酒停供后 四川地区外卖平台勇闯天涯及纯生系列啤酒价格回升 不再出现30元/件的低价[9] - 魏家凉皮在多地门店暂停外卖平台服务 仅保留堂食或到店自提 此前曾因抽成比例问题下架美团[8] - 部分经销商转向线下渠道 如法国精品酒庄专注餐饮实体店和烟酒店 避免电商平台价格透明化影响[9] 渠道变革 - 即时零售平台被认定为"官方一批"经销商 拥有独立定价权 进货量大但利润率低[7] - 中小经销商难以竞争 被迫退出市场 行业面临渠道重构[7][9] - 经销商通过线下活动和小团宣传拓展客户 但获客难度大、销量有限[9]

港股市场表现 - 恒生指数涨0.22%或58.4点至26446.56点 成交额2901.95亿港元 恒生国企指数涨0.21%至9384.76点 恒生科技指数涨0.91%至6043.61点 [1] - 美联储降息短期利好港股上行 中期涨幅取决于企业基本面回升 增量资金增配科技互联网龙头但偏向个股逻辑 [1] 蓝筹股表现 - 药明生物涨6.47%至38.84港元 贡献恒指13.66点 成交额19.83亿港元 美国潜在减息推动CXO板块偏好 全球生物科技公司研发投入增加 [2] - 理想汽车-W涨4.56%至97.55港元 贡献恒指9.26点 农夫山泉涨4.11%至54.45港元 贡献恒指6.83点 [2] - 华润啤酒跌2.65%至27.92港元 拖累恒指1.96点 华润万象生活跌2.61%至41.76港元 拖累恒指1.17点 [2] 锂电池板块 - 宁德时代涨7.44%至465港元 赣锋锂业涨2.55%至34.64港元 中创新航涨2.39%至27.4港元 [3] - 新型储能装机规模2027年达1.8亿千瓦以上 带动直接投资2500亿元 锂离子电池为主技术路线 [4] - 宁德时代预计2024年盈利增速加快至37% 中创新航2025-2027年盈利年均复合增长率76% [4] CRO概念股 - 康龙化成涨9.38%至25.88港元 昭衍新药涨8.07%至25.18港元 药明生物涨6.47%至38.84港元 [4] - 创新药临床试验审评审批缩短至30个工作日内 海外降息节奏改善投融资环境 外需CRO/CDMO迎估值修复 [5] 汽车产业链 - 理想汽车-W涨4.56%至97.55港元 比亚迪股份涨3.44%至108.1港元 浙江世宝涨11.88%至5.37港元 耐世特涨6.34%至7.21港元 [5] - 2025年汽车销量目标3230万辆同比增长3% 新能源汽车销量1550万辆同比增长20% 推动L3级智能网联汽车准入 [6] 煤炭板块 - 兖矿能源涨5.49%至9.8港元 中国秦发涨5.17%至3.05港元 中国神华涨2.37%至38港元 中煤能源涨1.06%至9.57港元 [6] - 双焦期货涨超5% 山西煤矿停产120万吨产能 煤价触底反弹 四季度供需平衡煤价上行 [7] 热门异动股 - 药捷安康涨115.58%至415港元 较发行价13.15港元累计涨30倍 核心产品获临床默示许可 [8] - 狮腾控股涨25.34%至19.24港元 计划收购AI及区块链企业 提供三年收入利润保证 [9] - 德林控股涨8%至3.78港元 赢家时尚涨5.88%至8.47港元 就RWA代币化计划达成战略合作 [10] - 上海复旦跌3.77%至37.82港元 被列入美国实体清单 存货规模从6亿元增至31亿元保障供应链 [11]

核心观点 - 百威亚太在中国市场被华润啤酒反超 失去高端啤酒主导地位 市值大幅缩水 战略重心转向印度 [8][10][11][21] - 中国啤酒品牌通过高端化、即时零售渠道创新和年轻化产品实现逆势增长 [8][26][27][39] 市场格局变化 - 华润啤酒2024年上半年营收反超百威亚太 即时零售业务GMV同比增长接近50% [8] - 百威亚太营收从巅峰期下滑 2024年上半年收入31.36亿美元同比下降5.6% 净利润4.09亿美元同比下降24.4% [10][23][26] - 中国啤酒行业整体产量萎缩至十多年前高峰期的70% 但华润、青岛、燕京三大本土品牌营收均实现增长 [23][24] 高端市场竞争 - 百威亚太在中国高端啤酒市场份额从超50%下降至不足40% [17][26] - 华润啤酒2025年上半年毛利率达48.9%创历史新高 青岛啤酒中高端产品销量同比增长5.1%占比提升至42% 燕京啤酒净利润同比大增45%至11.03亿元 [26] - 茶味啤酒等创新品类爆发式增长 京东平台"双11"期间成交额暴增5324% [27] 渠道战略差异 - 百威亚太过度依赖夜场和中高端餐饮渠道 非即饮渠道占比仅50%低于行业平均60% [18][39] - 中国啤酒积极布局即时零售 青岛啤酒2023年与美团闪购合作成交额达10亿元 2024年上半年在美团销量同比增长近60% [39] 产品与年轻化策略 - 百威亚太产品创新滞后 未能及时跟进茶啤等新兴趋势 失去市场先机 [37] - 中国啤酒通过收购喜力中国业务、开发精酿及茶味啤酒快速响应年轻消费需求 [27] - 百威亚太2023-2024年雇员总数从2.5万人缩减至2.1万人 更换中国籍CEO并将印度作为新增长动力 [19][21]

**华润啤酒电话会议纪要关键要点** **涉及的行业或公司** * 华润啤酒（中国啤酒行业）[1] **核心观点与论据** **公司业绩与财务表现** * 2025年上半年收入和量价表现优于同行[2][4] * 预计2025年净利润约53亿元 2026年达60亿元 2027年有望超65亿元[3][16] * 未来两年净利润预计保持10%以上增长[3][16] * 收入增长中枢预计在3%至4%左右 基于销量约2%增长和产品结构优化带来的均价提升[17] * 去年（2024年）分红比例约50% 未来比例将继续提升[20] * 每年经营性现金流约70亿元 资本开支未来可能降至10亿元左右 账上有100亿左右现金[20] **产品策略调整** * 新董事长上任后调整产品策略和费用控制[2][4] * 增加区域型产品补充 灵活推广 并重新利用强势区域品牌（如吉林的华丹啤酒 江苏的太湖水啤酒）[2][5][6][7] * 通过组合方式提升次高端份额 不再执着于单一产品 针对不同区域推广不同品牌[2][7] * 例如东北市场选择8-10元价格带产品 西南市场推广超级勇闯[2][5][7] **高端品牌发展（喜力为核心）** * 喜力品牌表现强劲 预计2025年增长超20% 规模达七八十万吨[2][8] * 渠道健康 库存三周左右[2][8] * 未来延续区域扩张思路 从成熟市场（广东 福建 浙江）向新兴市场（江苏 上海 重庆 北京）扩展[2][8][9] * 在夜店领域主要抢占百威 在餐饮领域北京主要抢燕京 上海则抢青岛和三得利[9] * 费用投入力度保持15个点以上[8] * 预计未来2-3年喜力仍可维持10-15%的增速 销量规模将超过100万吨[2][10] **其他次高端及高端产品** * 2025年次高端和高端产品表现稳健[2][11] * 红爵系列（价格介于超级勇闯和喜力之间）预计2025年销量超10万吨 同比增长翻倍[11][12] * 雪花老雪预计2025年达15-20万吨 同比增长70%以上[12] * 这些高端产品将有助于公司每年实现约20万吨左右的销量增长[12] **利润弹性与成本控制** * 产品结构变化显著提升利润弹性[2][13] * 2024年公司啤酒平均吨价约3,355元 吨毛利约1,380元[13] * 喜力 雪花纯生 老雪 红爵等高端及次高端单品吨毛利远超公司其他产品[13] * 未来每年20多万吨增量主要由这些高效益单品贡献 啤酒吨毛利也能保持两个点左右增长[13] * 通过精细化管理节约费用 包括品牌投入每年节约10% 管理费和人工成本下降[2][14] * 减少终端买电促销费（过去几年比百威及青啤多投入10-15个百分点）[2][14] * 将部分业务员转为第三方 以底薪加奖金形式降低员工成本[14][15] **估值与投资观点** * 当前估值约为14倍（以2026年为基准）[3][4][18] * 股价已回到2017-2018年水平[4][18] * 目标空间大概30%左右 预计明年估值水平将在17-18倍之间[19] * 扣除现金后市值约750亿 估值处于较低位置[20] * 公募基金持仓比例显著下降 今年二季度最新数据不到0.5%[21] * 因产品策略调整 费用节约及高端产品超预期表现 重点推荐[4][22]