公司概况 * 公司为敏实集团（Minth Group，股票代码0425 HK），全球领先的乘用车车身结构件、装饰件和饰条供应商，核心产品全球市场份额约10%，年覆盖车辆超3000万辆[16] * 公司近年进军轻量化汽车零部件业务，并积极探索新能源车（NEV）与高级驾驶辅助系统（ADAS）相关零部件业务的机遇[16] 财务表现与指引 * 2025年财务指引维持不变：预计营收和净利润（NP）将实现双位数百分比增长，且净利润同比增长率将高于营收增长率[2] * 运营支出（Opex）指引不变：Opex占营收的比例预计同比持平或略有下降[2] * 资本支出（Capex）指引不变：2025年预计资本支出为20亿元人民币，现金流将有所改善[2] * 股息政策：管理层表示股息支付率未来有上调潜力，但需经董事会批准[9] * 汇率影响：公司受益于欧元升值，欧元每升值5-10%，其毛利率可能提升0.1-0.3个百分点；2025年上半年因欧元升值，毛利率同比改善0.2个百分点[9] * 盈利预测修订：因计入2025年上半年业绩，将2025-27年营收预测小幅下调2-6%至257亿/281亿/300亿元人民币；因电池盒业务营收增长初期稀释利润率，毛利率（GPM）预测下调0.3-0.5个百分点至28.5%/28.5%/28.6%；因更严格的运营费用控制，将2025-27年净利润预测上调2-4%至27.5亿/31.1亿/34.4亿元人民币[11] * 历史及预测盈利摘要： * 2023年实际净利润19.03亿元人民币，每股收益（EPS）1.654元人民币，增长26.9%[6] * 2024年实际净利润23.19亿元人民币，EPS 2.019元人民币，增长22.0%[6] * 2025年预测净利润27.46亿元人民币，EPS 2.377元人民币，增长17.7%[6] * 2026年预测净利润31.14亿元人民币，EPS 2.696元人民币，增长13.4%[6] * 2027年预测净利润34.35亿元人民币，EPS 2.974元人民币，增长10.3%[6] 业务板块与增长驱动 * **电池盒业务（近期主要增长驱动）**： * 欧洲市场：管理层目标欧洲电池盒营收从2024年的32亿元人民币以23%的复合年增长率（CAGR）增长至2030年的112亿元人民币，驱动力为欧洲强劲的电动车销售；2025年上半年欧洲最畅销的15款电动车中，有8款配备了敏实生产的电池盒，包括大众ID.3/ID.4/ID.7、雷诺5、宝马iX1、奥迪Q4/Q6 e-tron等[3] * 中国市场：管理层目标中国电池盒营收从2024年的21亿元人民币以20%的CAGR增长至2030年的63亿元人民币，驱动力为安全标准收紧背景下获得的新订单；今年公司获得了来自长安汽车和比亚迪的电池盒订单，其生命周期总量和预估最高年营收分别为300万单元/12亿元人民币（长安）和50万单元/3亿元人民币（比亚迪）[3] * **eVTOL/机器人业务（预计从2027年开始贡献规模）**： * 公司已部署eVTOL核心部件（机身与旋翼系统）和机器人产品（智能皮肤、肢体结构件、集成关节总成及无线充电技术），其中部分已开始小规模交付（包括从2025年9月起交付关节总成）[4] * 管理层预计eVTOL/机器人业务将从2027年起逐步贡献规模[4] * **塑料业务单元（Plastic BU）**： * 2025年上半年该业务单元同比增长下滑归因于部分美国客户减产[10] * 管理层预计其2025年下半年将实现5-10%的同比增长[10] * **中国国内营收**： * 国内营收下降归因于合资（JV）品牌市场份额流失[5] * 公司一直在推动客户结构多元化，降低对合资品牌的依赖，其中国营收中合资品牌占比已从2023年上半年的31%和2024年上半年的26%降至2025年上半年的19%[5] * 今年开始获得中国品牌的电池盒订单，标志着其中国电池盒业务进一步增长的强劲开端[5] 投资观点与估值 * 投资评级：买入（Buy）[1][7][17] * 目标价：由32.00港元上调至38.00港元[1][7] * 目标价依据：将13倍市盈率（P/E）倍数滚动至2026年预测每股收益[1]；目标市盈率与公司5年平均水平一致[18] * 预期股价回报：21.5%[7] * 预期股息收益率：2.5%[7] * 预期总回报：24.0%[7] * 当前股价（2025年8月28日11:59）：31.28港元[7] * 市值：361.32亿港元（46.41亿美元）[7] * 长期看好因素：受益于全球汽车新技术集成和轻量化趋势带来的产品结构升级，这将推动公司的订单、营收和利润增长[17] 风险因素 * 人民币升值：公司面临人民币升值风险，人民币每升值1%约导致毛利率下降0.1个百分点[19] * 铝价上涨：随着公司生产更多铝制部件，金属成本在生产成本中的占比越来越大，任何铝价上涨都可能对公司的利润率和利润产生负面影响[19] * 乘用车市场环境：公司的营收和平均售价（ASP）受到中国及海外整体乘用车市场环境的影响[19] 其他信息 * 花旗（Citi）与公司的关系：在过去12个月内，花旗环球市场公司或其关联公司曾从敏实集团获得非投资银行服务的报酬，并曾向其提供非投资银行类的证券相关服务及非证券相关服务[24][25]

核心业绩表现 - 1H25营收123亿元 同比增长11% 环比增长1.9% [1] - 归母净利润12.8亿元 同比增长20% 环比增长2.0% [1] - 归母净利率10.4% 同比提升0.8个百分点 环比持平 [1] 业务板块表现 - 传统外饰业务营收80亿元 同比增长3.1% 其中金属及饰条27亿元(增4.7%) 塑件29亿元(增0.9%) 铝件25亿元(增4.1%) [1] - 电池盒业务营收36亿元 同比增长50% 环比增长22% 主要受益欧洲电动车放量 [1] - 电池盒业务毛利率23.0% 同比提升2.4个百分点 环比提升0.9个百分点 [1] - 传统外饰毛利率28.8% 同比提升0.6个百分点 环比提升0.1个百分点 [1] 费用控制成效 - 销售费用率4.2% 环比下降0.1个百分点 [1] - 管理费用率6.5% 环比下降0.9个百分点 [1] - 研发费用率5.9% 环比下降0.2个百分点 [1] - 整体毛利率28.3% 同比下降0.2个百分点 环比下降1.1个百分点 [1] 未来增长驱动 - 欧洲电动车放量持续推动电池盒业务增长 [2] - 自主客户持续开拓降低合资客户占比风险 [2] - 电池安全标准趋严及自主车企出海带来新机遇 [2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为27.7亿/32.4亿/36.6亿元 增速20%/17%/13% [2] 新业务布局 - 布局低空业务(机体系统 旋翼系统)和机器人业务(肢体结构件 智能皮肤 关节总成) [2] - 子公司敏翼与亿航签订开发委托服务协议 提供低空飞行器零部件设计制造 [2] - 敏实汽研与亿航签订五年战略合作协议 联合研发低空飞行器业务 [2] - 与智元开展战略合作 涉及智能外饰 电子皮肤技术 人形机器人无线充电等领域 [2] 估值水平 - 当前对应2025-2027年PE为13倍/11倍/10倍 [2] - 基于2026年15倍PE估值 目标价45.81港元 [2]

投资评级 - 增持(维持) [2] 核心观点 - 2025年上半年实现总营收122.87亿元，同比增长10.8%，归母净利润12.77亿元，同比增长19.6% [7] - 毛利率28.3%，同比下滑0.2个百分点，各业务单元营收均增长，电池盒业务表现突出，收入35.82亿元，同比增长49.8% [7] - 加速布局机器人和低空领域，成为机器人行业Tier1供应商，提供肢体结构件、集成手臂、电子皮肤等解决方案，低空领域主要涉及eVTOL非/次承力机体覆盖件和倾转变距旋翼系统 [7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为27.53亿元、32.88亿元、38.78亿元，对应PE分别为13.93、11.66、9.89 [7] 财务表现 - 2024年营业收入23,147百万元，同比增长12.78%，归母净利润2,319百万元，同比增长21.86% [6] - 预计2025年营业收入29,180百万元，同比增长26.07%，归母净利润2,753百万元，同比增长18.71% [6] - 2025年上半年金属及饰条业务收入26.60亿元，同比增长4.6%，塑件业务收入28.67亿元，同比增长0.8%，铝件业务收入24.69亿元，同比增长4.1%，其他业务收入16.70亿元，同比增长10.2% [7] - 2024年毛利率28.94%，预计2025年毛利率26.99%，销售净利率10.02%，预计2025年销售净利率9.44% [8] - 2024年ROE 11.34%，预计2025年ROE 11.87%，2024年资产负债率45.15%，预计2025年资产负债率43.75% [8] 业务发展 - 电池盒业务收入35.82亿元，同比增长49.8%，显示强劲增长势头 [7] - 在机器人领域提供创新零部件解决方案，包括无线充电、旋转行星关节、旋转谐波关节和定制化面罩等 [7] - 低空飞行器布局涵盖机体系统和旋翼系统，专注于eVTOL非/次承力机体覆盖件和自主开发倾转变距旋翼系统 [7]

AI技术突破与行业拐点 - AI模型与应用层出不穷，技术突破标志着AI从无用到可用的技术拐点，进入指数级增长阶段[1] - 化工材料行业看到第四次工业革命曙光，AI、具身智能和大数据结合加速产业变革[1] - 中国作为全球最大市场和制造基地，拥有最丰富的行业应用场景[1] 传统材料研发模式痛点 - 高分子材料产业研发周期长且情况复杂，依赖实验和经验为主的传统模式[1] - 传统催化剂开发依赖经验驱动试错法，导致研发周期冗长、成本居高不下且效率低下[7] - 实验室研发到工艺放大主要依赖专家判断，面临多目标优化和配方探索复杂性挑战[8] AI赋能材料科学创新路径 - AI赋能材料科学有助于打通新材料产业从研发到产业化的全链条[1] - 创新整合定制化高通量平台与原子级分散制备工艺，构建端到端智能催化剂研发闭环[7] - 采用AI决策+自动化合成方式实现工艺开发与高通量探索，大幅提高研发效率[8] - 构建AI+材料基础设施，实现材料结构-工艺-性能的智能协同设计[9] 具体技术应用案例 - AI具身化催生百亿级新材料需求，包括轻量化复合材料和柔性传感器[6] - 开发聚酰亚胺专用语言模型AI系统，根据单体组成预测玻璃化温度并逆向生成新材料[10] - 发展贝叶斯回归算法解决高噪声小样本问题，应用于有机硅橡胶复合材料配方预测[10] - 实现贵金属等效减量化，为绿色化工发展提供智能化解决方案[7] 产业生态构建与合作 - 材料企业与AI企业开展合作布局[3] - 企业需布局试点、数据安全及AI材料研发，构建生态从应用者迈向引领者[6] - 2025高分子产业年会特设AI赋能高分子材料开发专场，邀请五位实战专家分享[4] 行业活动与平台建设 - 2025高分子产业年会立足全球视野，邀请产业链上下游共探AI、具身机器人等新兴产业材料机遇[12] - 年会设置AI赋能高分子材料开发专场，涵盖机遇挑战、材料研究、工艺开发和应用实例[4] - 中国新兴产业崛起将引领高分子下个十年发展[11]

业绩表现 - 1H25实现营业收入122.9亿元 同比增长10.8% 归母净利润12.8亿元 同比增长19.5% [1] - 国际市场营业收入79.8亿元 同比增长21.6% 国内市场营业收入43.1亿元 同比下降4.9% [1] - 电池盒业务收入35.8亿元 同比增长49.8% 铝件业务收入24.7亿元 同比增长4.1% 塑件业务收入28.7亿元 同比增长0.9% 金属及饰条业务收入26.6亿元 同比增长4.7% [1] 盈利能力 - 1H25毛利率28.3% 同比下降0.2个百分点 环比下降1.1个百分点 [1] - 电池盒业务毛利率23.0% 同比上升2.4个百分点 环比下降0.7个百分点 铝件业务毛利率32.6% 同比下降2.4个百分点 塑件业务毛利率26.1% 同比上升2.0个百分点 金属及饰条业务毛利率28.1% 同比上升1.6个百分点 [1] - 销售费用率4.2% 同比下降0.6个百分点 管理费用率6.5% 同比下降0.1个百分点 研发费用率5.9% 同比下降0.5个百分点 [1] 资本开支与成本控制 - 1H25资本开支约9.0亿元 同比下降17.5% [1] - 销售费用同比下降3.6% 主要因运输成本回落及现地化生产策略推进 [1] - 投资收入和其他收入同比下降1.6亿元 其他利得与损失增长0.94亿元 [1] 业务拓展 - 新获取丰田欧洲 长城 吉利 通用汽车等客户结构件订单 在奇瑞 比亚迪电池盒业务取得进展 [2] - 上调全年新业务承接目标至160亿元 截至6月底累计在手订单超2600亿元 [2] - 与中国主要机器人整机客户建立合作 完成多个客户小批量交样 重点开发AI液冷系统相关产品 [2] 估值与展望 - 维持2025/2026年盈利预测 当前股价对应13倍/11倍2025E/2026E市盈率 [2] - 上调目标价26%至38.5港元 对应14倍/12倍2025E/2026E市盈率 较当前股价有10.6%上行空间 [2]

财务表现 - 上半年净利润12.8亿元人民币 同比增长19.5% 环比增长2% 符合市场预期但超券商预期 [2] - 业绩增长受益于降本增效措施及生产规模效应 [2] - 券商上调2025-2027财年净利润预测 幅度分别为4%/3%/3% [2] 战略布局 - 公司长期布局人形机器人/低空经济/AI液冷等高增长新赛道 [2] 估值调整 - 目标价上调至42港元 对应14倍2026财年市盈率 与历史平均估值水平一致 [2] - 估值基准由2025财年切换至2026财年 [2] - 股价自第一季度以来累计涨幅近100% [2]

核心财务预测 - 预计2024年至2027年毛利率介于28.5%至28.7% 低于2024年28.9% 主要因利润率略低的电池外壳产品销售占比上升 [1] - 同期净利润同比升15%至19% 分别达到27亿 31亿及37亿元人民币 [1] - 目标价从26港元上调至38港元 维持买入评级 [1] 经营表现与业务发展 - 上半年新业务订单 研发 资本支出 本地化及现金流表现稳健 [1] - 基于不断增加的订单积压 预计明年及后年收入将分别同比增长12%及13% [1] - 机器人及电动垂直起降飞行器产品的预期贡献极小 但新业务达到拐点可能推动更高收入增长 [1] 行业定位与竞争优势 - 公司在全球汽车零部件行业中定位优于多数同业 [1] - 营运效率能力获得进一步增强 [1]

财务表现 - 上半年净利润12.8亿元人民币 同比增长19.5% 环比增长2% [1] - 业绩符合市场预期但超出券商预期 主要受益于降本增效及规模效应 [1] - 券商上调2025-2027财年净利润预测 幅度分别为4%/3%/3% [1] 战略布局 - 公司长期布局人形机器人/低空经济/AI液冷等新兴赛道 [1] - 新赛道布局推动价值重估 自第一季度以来股价涨幅接近一倍 [1] 估值调整 - 目标价上调至42港元 对应14倍2026财年市盈率 [1] - 估值水平恢复至公司历史平均估值区间 [1] - 估值基期由当前财年切换至2026财年 [1]

财务表现 - 上半年营业收入122.9亿元人民币 同比增长10.8% [1] - 归母净利润12.8亿元人民币 同比增长19.5% [1] 业务发展 - 上调全年新业务承接目标额至160亿元人民币 [1] - 截至6月底累计在手订单超过2,600亿元人民币 [1] 投资评级 - 目标价上调26%至38.5港元 [1] - 给予"跑赢行业"评级 [1]

核心财务表现 - 上半年营业收入122.9亿元人民币 同比增长10.8% [1] - 归母净利润12.8亿元人民币 同比增长19.5% [1] 业务发展态势 - 全年新业务承接目标额上调至160亿元人民币 [1] - 累计在手订单超2600亿元人民币 支撑业绩稳健增长 [1] 投资评级与目标价 - 目标价上调26%至38.5港元 [1] - 获"跑赢行业"评级 [1]