投资评级 - 维持买入评级 [1][4] 核心观点 - 2025H1经营利润低于预期 声学业务毛利率和MEMS业务毛利率下滑拖累整体表现 但归母净利润同比增长63%至8.8亿元 主要受益于收购PSS带来的一次性收益 [4][5] - 公司战略卡位机器人及XR领域 有望支撑更高估值溢价 [4] - 下调2025-2027年归母净利润预测至23/27/30亿元 对应同比增长26%/18%/12% [4] - 当前股价45.36港币对应2025-2027年21.2/18.0/16.1倍PE [4] 财务表现 - 2025H1收入133亿元 同比增长18% 基本符合预期 [5] - 2025H1毛利率20.7% 同比下滑0.8个百分点 [5] - 声学业务收入同比增长2% 毛利率27.2% 同比下滑2.7个百分点 [5] - 电磁传动/精密结构件业务收入同比增长27% 毛利率22.9% 同比基本持平 [5] - 光学业务收入同比增长20% 毛利率10.2% 同比提升5.5个百分点 [5] - MEMS业务收入同比增长56% 毛利率12.1% 同比下降4.3个百分点 [5] - 车载声学业务收入同比增长14% 毛利率23.9% 同比下滑1.1个百分点 [5] 业务指引 - 公司指引2025年整体毛利率相比2024年22%继续提升 [6] - 声学毛利率预计恢复至不低于30.2% [6] - 结构件收入预计同比增长18%-20% 毛利率18%-22% [6] - 马达收入预计同比增长15%-20% 毛利率30%以上 [6] - 光学收入预计同比增长20%左右 [6] - MEMS收入预计同比增长50%-60% 毛利率15%-20% [6] - 2025H2车载声学收入同比增速不低于2025H1 全年毛利率不低于2024年水平 [6] 估值指标 - 预计2025-2027年营业收入315.94/346.84/370.48亿元 同比增长15.6%/9.8%/6.8% [7] - 预计2025-2027年归母净利润22.70/26.75/29.90亿元 [7] - 预计2025-2027年毛利率21.9%/22.4%/22.8% [7] - 预计2025-2027年EPS 1.96/2.31/2.58元 [7]

核心财务表现 - 25H1营收133.18亿元，同比增长18.4% [1] - 25H1归母净利润8.76亿元，同比增长63.1%，若剔除其他收益2.57亿元（主要为收购PSS带来的一次性公允价值重估贡献），净利润为6.19亿元 [1] - 25H1毛利率20.7%，同比下降0.8个百分点，主要受产品结构变化影响 [1] 声学业务 - 25H1声学业务收入35.23亿元，同比增长1.8%，毛利率27.2%，同比下降2.7个百分点，主要受新品量产爬坡影响 [1] - SLS大师级扬声器出货量同比增长超40%，首发行业最薄扬声器（厚度1.4mm）及大师级同轴对称双扬声器 [1] - 公司预计下半年高端产品爬坡将推动声学毛利率稳步提升，并计划拓展非智能手机设备领域（如智能眼镜） [1] 车载声学业务 - 25H1车载声学收入17.38亿元，同比增长14.2%，毛利率23.9%，同比下降1.1个百分点 [2] - 全栈式车载声学系统亮相上海车展，涵盖高性能扬声器、自研功放及AI算法 [2] - 收购河北初光（产品包括智能麦克风、E-call麦克风等），智能麦克风已实现主流客户车型全覆盖 [2] 光学业务 - 25H1光学业务收入26.48亿元，同比增长19.7%，毛利率10.2%，同比提升5.5个百分点，主要受益于产品结构升级 [2] - 塑胶镜头高端化进展顺利：6P镜头出货占比超18%，7P项目稳定出货 [2] - 光学模组收入同比增长20%，32M像素以上模组占比超34%（同比提升超3个百分点），OIS模组销售额超8亿元（同比增长近150%） [2] - WLG技术持续突破，获多家主流客户主摄及棱镜定点 [2] 电磁传动与精密结构件业务 - 25H1收入46.34亿元，同比增长27.4%，毛利率22.9%，同比微降0.1个百分点 [3] - 电磁传动领域创新推出SuperSlimEngine，获多家头部客户订单 [3] - 金属中框稳定供应中高端机型及折叠机，笔电机壳收入7.13亿元（同比增长18.4%），散热收入2.21亿元（同比增长超45%） [3] 传感器及半导体业务 - 25H1收入6.08亿元，同比增长56.2%，主要因高信噪比麦克风大规模向海外客户出货 [3] - 毛利率12.1%，同比下降4.3个百分点，系产品结构变化所致 [3] 盈利预测与估值调整 - 因声学毛利率超预期下跌，下调25年净利润预测5%至24.06亿元 [3] - 考虑到WLG持续突破，上调26/27年净利润预测3%/4%至30.81/34.59亿元 [3] - 光学业务盈利能力改善驱动业绩增长，车载及机器人多元化场景拓展成长空间，维持"买入"评级 [3]

财务表现 - 上半年收入同比增长18%至130亿元人民币 [1] - 毛利率为20.7% [1] - 净利润同比大幅增长62%至8.71亿元人民币 [1] 业务前景 - 管理层对下半年给出乐观指引 超市场预期 [1] - 多个高端项目投产及下半年营运杠杆大幅回升 [1] - 毛利率将实现强劲按季反弹 [1] 技术优势与市场拓展 - 公司在声学与触感领域保持技术领先地位 [1] - 光学及精密结构件领域的多年拓展取得有成效的进展 [1] - 完成光学、声学与结构件的全平台能力整合 [1] - 有利于在汽车、XR及机械人等新兴市场的快速拓展 [1] 投资评级与估值 - 目标价由62.6港元小幅上调至62.9港元 [1] - 对应2026年预测市盈率22倍不变 [1] - 维持"买入"评级 [1] - 看好AI赋能设备与多元化驱动长期增长 [1]

财务表现 - 上半年收入同比增长18%至130亿元人民币 [1] - 毛利率达20.7% [1] - 净利润同比大幅增长62%至8.71亿元人民币 [1] 业务发展 - 多个高端项目投产推动下半年营运杠杆大幅回升 [1] - 光学、声学与结构件完成全平台能力整合 [1] - 技术领先优势集中在声学与触感领域 [1] 增长预期 - 管理层对下半年毛利率给出乐观指引 预计实现强劲按季反弹 [1] - 目标价由62.6港元上调至62.9港元 对应2026年预测市盈率22倍 [1] - AI赋能设备与多元化战略驱动长期增长 [1] 市场拓展 - 业务布局延伸至汽车、XR及机械人等新兴市场 [1] - 光学及精密结构件领域的多年拓展取得成效 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [3] 核心观点 - 25H1营收133.18亿元，同比+18.4%；归母净利润8.76亿元，同比+63.1% [1] - 声学业务毛利率承压（27.2%，同比-2.7pct），但H2有望回升；散热、WLG业务增长强劲 [1][2] - 光学业务毛利率显著改善（10.2%，同比+5.5pct），WLG技术获主流客户定点 [2] - 车载声学收入同比+14.2%，收购河北初光强化布局；传感器业务收入同比+56.2% [1][3] - 下调2025年净利润预测5%至24.06亿元，上调2026/2027年预测3%/4%至30.81/34.59亿元 [3] 分业务表现 声学业务 - 收入35.23亿元（同比+1.8%），毛利率27.2%（同比-2.7pct） [1] - SLS扬声器出货量同比+40%，推出行业最薄扬声器（1.4mm）及同轴对称双扬声器 [1] - 车载声学收入17.38亿元（同比+14.2%），毛利率23.9%（同比-1.1pct） [1] 光学业务 - 收入26.48亿元（同比+19.7%），毛利率10.2%（同比+5.5pct） [2] - 6P镜头出货占比超18%，7P项目稳定出货；光学模组收入同比+20% [2] - 32M以上模组占比超34%（同比+3pct），OIS模组销售额超8亿元（同比+150%） [2] 电磁传动与结构件 - 收入46.34亿元（同比+27.4%），毛利率22.9%（同比-0.1pct） [3] - 笔电机壳收入7.13亿元（同比+18.4%），散热收入2.21亿元（同比+45%） [3] 传感器及半导体 - 收入6.08亿元（同比+56.2%），毛利率12.1%（同比-4.3pct） [3] - 高信噪比麦克风大规模出货海外客户 [3] 财务预测 - 2025E营收320.08亿元（同比+17.1%），净利润24.06亿元 [3][10] - 2026E营收356.09亿元（同比+11.3%），净利润30.81亿元 [3][10] - 2027E营收386.14亿元（同比+8.4%），净利润34.59亿元 [3][10] - 当前股价43.72港元，总市值523.98亿港元 [4][6]

投资评级与目标价调整 - 摩根大通维持瑞声科技增持评级并将目标价从60港元上调至65港元 对应预测2026年下半年至2027年上半年市盈率22倍 [1] - 对瑞声科技稳固展望及长远在人工智能 机器人与汽车领域的新机遇持正面观点 [1] 毛利率与财务表现 - 公司预计2025年下半年毛利率超过23% 对比2025年上半年的20.7% [1] - 管理层有信心2025全年毛利率同比增长或至少与2024年的22.1%持平 [1] - 下半年毛利率提升受新高端产品增产及持续改善的光学业务推动 [1] - 智能手机触觉马达新产品量产预计使毛利率回到30%以上水平 [1] 业务增长与市场预期 - 公司下半年收入展望胜市场预期 受惠于新业务显著增长包括导热及汽车声学 [1] - 现有产品规格升级亦贡献收入增长 [1] - 管理层乐观语调及指引纾缓投资者对毛利率下降的忧虑 [1]

目标价与评级调整 - 摩根大通将瑞声科技目标价从60港元上调至65港元，相当于预测2026年下半年至2027年上半年市盈率22倍 [1] - 维持"增持"评级，基于对公司稳固展望及人工智能、机器人、汽车领域新机遇的正面观点 [1] 毛利率展望 - 公司预计2025年下半年毛利率将超过23%（对比2025年上半年的20.7%） [1] - 2025年全年毛利率预计同比增长或至少与2024年的22.1%持平 [1] - 毛利率改善受新高端产品增产及光学业务持续改善推动 [1] 业务表现与产品组合 - 智能手机触觉马达新产品量产推动产品组合优化，预计毛利率回到30%以上水平 [1] - 新业务显著增长，包括导热及汽车声学产品，带动下半年收入展望超市场预期 [1] - 现有产品规格升级贡献收入增长动能 [1] 管理层信心与市场预期 - 管理层正面展望缓解投资者对毛利率下降的忧虑 [1] - 分析员会议中强调下半年毛利率和收入增长潜力 [1]

财务表现与展望 - 公司下半年毛利率展望正面 受新高端产品增产及持续改善的光学业务推动 [1] - 下半年收入展望胜市场预期 受惠新业务显著增长 包括导热及汽车声学 以及现有产品规格升级 [1] 业务发展 - 新业务显著增长包括导热及汽车声学业务 [1] - 现有产品实现规格升级 [1] - 长远在人工智能 机器人与汽车领域有更多新机遇 [1] 投资评级与目标价 - 目标价由60港元上调至65港元 [1] - 维持增持评级 [1]

财务表现与展望 - 公司下半年毛利率展望正面 受新高端产品增产及持续改善的光学业务推动[1] - 下半年收入展望胜市场预期 受惠新业务显著增长包括导热及汽车声学以及现有产品规格升级[1] 业务发展 - 新业务显著增长包括导热及汽车声学[1] - 光学业务持续改善[1] - 长远在人工智能 机器人与汽车有更多新机遇[1] 投资评级与目标价 - 目标价由60港元上调至65港元[1] - 维持增持评级[1]

公司评级与目标价 - 维持买入评级 目标价从62港元上调至63.6港元 [1] 盈利预测调整 - 2025年盈利预测上调14% 2026年上调3% 2027年上调4% [1] - 2025年收入预测上调1% 2026年上调1% 2027年上调3% [1] 光学业务发展 - 上半年光学业务毛利实现增长 [1] - 预期下半年光学业务毛利率恢复至23.6% [1] - 手机镜头毛利下半年改善至30%以上 [1] 业务多元化布局 - 汽车声学与冷却业务呈现多元化发展 利润率较高 [1] - 人工智能/AR眼镜和机器人业务存在长期机遇 [1] - 声学业务毛利回升 受益于中高端项目量产 [1] 盈利能力展望 - 光学业务规模与组合提升将改善盈利能力 [1] - 汽车与新兴业务长期机遇助推盈利改善 [1]