市场整体表现 - 2023年12月15日A股市场全天震荡调整，三大股指低开高走后冲高回落，呈现倒“V”形走势 [2] - 上证指数收盘报3867.92点，下跌0.55%，深证成指报13112.09点，下跌1.10%，创业板指领跌，收于3137.80点，下跌1.77% [2] - 市场交投活跃度下降，全市场成交1.79万亿元，较上一交易日缩量3246亿元 [2] 消费板块表现 - 大消费领域多点开花，乳业股开盘走强，皇氏集团、阳光乳业开盘3分钟涨停，均瑶健康开盘9分钟涨停 [2] - 零售板块持续活跃，百大集团实现3连板，广百股份、全新好等均涨停 [2] - 白酒概念反弹走高，皇台酒业领涨，酒鬼酒、古井贡酒等跟涨 [2] - 国家统计局表示11月消费市场总体平稳，消费规模继续扩大，服务消费较快增长，提质升级态势持续 [2] 金融板块表现 - 大金融板块中的保险和券商震荡走强，保险股方面，中国平安涨近5%，创2021年3月以来新高 [3] - 保险股走强受益于金融监管总局下调相关业务风险因子的政策利好持续释放 [3] - 券商板块展现较强韧性，华泰证券、中银证券、东方证券涨幅均超2% [3] 科技板块表现 - 前期以科技股为主线的热门赛道回调压力显现，CPO概念、芯片板块等表现较弱 [3] - 仕佳光子跌逾10%，长飞光纤跌停，芯原股份跌超11% [3] 机构后市观点 - 大部分券商认为，多个关键事件与数据整体基调符合或略好于市场预期，随着岁末年初的资产再配置与机构资金回流，有望改善市场流动性和活跃成交，跨年行情可期 [3] - 中信建投证券认为上涨行情底层逻辑仍在，主要由结构性行情和资本市场改革政策推动，市场已基本完成调整，叠加基金排名基本落地，有望迎来新一波行情 [3] - 中信建投证券中期行业配置建议重点关注具有一定景气催化的有色金属和AI算力，主题上以商业航天为主，可控核聚变和人形机器人为辅 [3] - 光大证券认为A股跨年行情可期，未来国内经济政策有望持续发力，经济增长有望保持在合理区间，政策红利持续释放有望提振资本市场信心并吸引资金流入 [4] - 光大证券指出从历史来看，“十三五”和“十四五”开局之年A股市场均有不错表现，这一积极表现有望在2026年得到延续 [4]

文章核心观点 - 2025年中国资本市场表现靓丽的根本动因在于中国式“长期主义”的政策基调正得到全球投资者的认可，其稳定性、连续性和前瞻性构成了中国资产价值的根本支撑和股市“长牛、慢牛”的基础 [1][2] 长期主义的内涵与体现 - 长期主义体现在目标的延续性上，五年规划承前启后、有机衔接，导向“两个一百年”宏大愿景，强调谋长远之势而非追求短期利益 [3] - 长期主义是努力，递进的是能力，国家治理在不断迭代，每个阶段的政策都高度匹配当前阶段特点，在解决阶段性核心矛盾的过程中实现综合国力与国家治理的升级 [4] - 长期主义经济学的实现依赖于全社会、一代代人的共同行动，中国政治经济学解决了“如何动员全社会”的问题，将国家战略转化为企业及劳动者的实际行动，文化层面的自信昂扬风貌是社会协同的基石 [5] 长期主义的实践案例与成果 - “碳中和”目标诠释了长期主义的特征，中国坚定目标不动摇并取得历史性成就，而海外政策反复摇摆，与中国的“长期主义”构成鲜明对照 [3] - 对区域性中心城市的培育和“一带一路”倡议下的投入是跨越数十年的战略性工程，长期持续且适度超前的投入已取得显著成果：从2005年到2024年，西部12省市在全国GDP中的占比提升4.1个百分点，相当于当前上海在全国的占比 [4] - 通过五年规划的制定与推进，中国提前预判了世界格局变化并早作应对，例如从“十二五”规划起就已对全球化波折有所研判，并通过持续的政策传导将“做好自己的事”、“内循环”从顶层研判转化为全社会的共同认知和一致行动 [6][7] 长期主义的价值与影响 - 长期主义克服了海外选举政治下的短视与周期波动，是“中国奇迹”得以持续的根本所在 [8] - 在全球充满不确定性的时代，中国宏观政策的确定性是一条突出的比较优势，正在成为更多全球投资者的共识 [8]

政策核心内容与实施 - 商务部、海关总署决定对部分钢铁产品实施出口许可证管理，公告自2026年1月1日起实行 [1] - 纳入出口许可证管理的钢铁产品达300项，涵盖了生铁、废钢、钢坯、板材、型材等全链条产品 [1] - 这是自2009年取消钢铁出口许可证管理制度16年后的再次实施，标志着国内钢材出口管理进入新阶段 [1] 政策出台背景与短期影响 - 2025年上半年国内钢材出口量同比增长9.2%，但出口均价同比下降10.3%，呈现“量增价减”的结构性矛盾 [2] - 短期来看，出口许可证管理制度或将抑制国内低端钢铁产品的出口量 [1][3] 中长期行业影响与结构优化 - 中长期而言，对出口产品和秩序的规范有望倒逼企业调整、优化产能结构，从而推动钢铁行业产能回归供需平衡 [1][3] - 该制度有利于引导企业转向高附加值产品出口，优化钢铁出口结构，使得利润留在国内企业，推动行业进一步转型升级 [2] - 2024年国内粗钢表观消费量约为8.9亿吨，同比下降4.4%，而同期国内粗钢净出口量突破1亿吨，同比上行超过30% [3] 成本与盈利展望 - 西芒杜项目正式迈入商业化运营，第一批满载20万吨高品位铁矿石的货轮已发运，铁矿石供给增量带来的价格中枢下行预期有望加速兑现 [3] - 出口许可证管理制度或缓解国际市场上低端产品的竞争，也有望将压力传导至铁矿石价格 [3] - 通过规范出口秩序或推动国内产能供需平衡以及钢铁成本下行，钢材盈利有望维稳回升 [1][4] - 在行业环保改造资本支出见顶下行的预期下，企业分红能力有望提升，行业或迎高质量、高回报发展 [4] 投资建议与关注标的 - 建议关注产品结构持续优化、对下游议价能力强、盈利能力稳定、持续高分红的南钢股份（600282.SH）、中信特钢（000708.SZ） [5] - 建议关注优势平台协同支撑、降本增益经营概念推动下盈利水平显著提高的山东钢铁（600022.SH） [5] - 其他关注标的包括华菱钢铁（000932.SZ）、三钢闽光（002110.SZ） [5]

2026年三代制冷剂配额与市场分析 - 2026年三代制冷剂生产配额总量为797,844吨，内用配额394,082吨，相较于2025年，生产配额总量增加5,962吨，内用配额增加4,502吨 [1] - 2026年生产配额增量主要来自R32增加1,171吨、R134a增加3,242吨、R245fa增加2,918吨，而R143a减少1,255吨、R227ea减少517吨、R152a减少63吨 [1] - 2026年配额核发相对2025年变化不大，配额政策延续 [1] 三代制冷剂价格走势 - 截至2025年12月12日，主流三代制冷剂及混配品种R134a/R125/R32/R410价格分别为57,500/45,500/62,500/54,000元/吨 [2] - 上述产品周涨幅分别为+1.77%/+1.11%/0.00%/+0.93%，月涨幅分别为+6.48%/+1.11%/+0.00%/+0.93% [2] - 上述产品季涨幅分别为+11.65%/+1.11%/+2.46%/+6.93%，年涨幅分别为+43.75%/+19.74%/+56.25%/+42.11% [2] 行业供需与景气度展望 - 供给端：自2024年国内三代制冷剂冻结期开始，在配额约束下供给呈现刚性 [3] - 需求端：空调、汽车等制冷设备保持增长，随着保有量持续增加，将持续拉动制冷剂需求 [1][3] - 2025年1-10月国内空调产量累计值23,034万台，同比增长3.00%，出口数量5,243万台，同比微降1.10% [3] - 2025年1-10月国内汽车产量累计值2,732.5万辆，同比增长11.00%，出口561.6万辆，同比增长15.66% [3] - 在配额约束供给刚性及下游需求增长的背景下，三代制冷剂预计将迎来景气上行周期 [1][3] 相关受益公司 - 研报提及的标的公司包括：巨化股份(600160.SH)、三美股份(603379.SH)、昊华科技(600378.SH)、永和股份(605020.SH) [4]

市场表现 - 中资券商股逆市上涨，招商证券股价涨4.81%至14.16港元，东方证券涨2.62%至7.06港元，申万宏源涨2.29%至3.13港元，中信建投证券涨1.51%至12.76港元 [1] 业务动态 - 长江证券、东吴证券近期公告上调两融业务规模上限 [1] - 2025年以来至少9家券商公开调整两融业务，包括上调业务规模上限、调整授信管理方式等 [1] - 东吴证券指出，此次调整主要为缓解今年以来两融业务规模增长带来的授信额度短缺压力，为未来新开户业务提供保障 [1] 行业观点 - 开源证券研报称，证监会近期表态积极具有明确信号意义，行业经历严监管重塑后有望进入“政策宽松期” [1] - 后续杠杆上限提高等政策松绑有望直接助力行业ROE实现新突破 [1] - 投行、公募基金等业务有望接棒传统业务，支持证券行业盈利景气度 [1] - 美联储降息直接利好券商国际业务盈利改善 [1] - 当下券商板块估值仍在低位，继续看好战略性布局机会 [1]

核心观点 - 东方证券看好家电行业 认为内需在“两新”政策优化延续及“人工智能+”的刺激下有望释放更大消费潜能 同时出海仍是长期主线 龙头公司凭借产品结构、产能布局和经营效率优势将更为受益 [1] 内需市场与政策刺激 - 中央经济工作会议定调“内需主导” 并优化“新一轮大规模设备更新和以旧换新”政策实施 深化拓展“人工智能+” [2] - 2025年1-11月 家电以旧换新超12844万台 带动相关商品销售额超2.5万亿元 惠及3.6亿多人次 [2] - “两新”政策延续明确 后续在商品消费（如国补/以旧换新延续）与服务消费（消费券）层面有望形成持续刺激 [2] - “AI+消费硬件”（如清洁电器、家庭服务机器人、AI眼镜、运动相机/无人机等）成为结构性增长主线之一 [2] - 白电龙头公司的一级能效产品占比更高 以旧换新内控管理流程更成熟 受益更明显 [1] 出口环境与产能布局 - 墨西哥计划对来自无自由贸易协定国家（包括中国）的进口加征额外关税 预计2026年1月1日生效 家电行业中有18个税号涵盖在内 [3] - 具体加征税率包括：冰箱税率30%（提升20个百分点）、空调税率30%（提升15个百分点）、家用洗衣机税率30%（提升20个百分点）、电饭煲税率20%（提升15个百分点）、电热水器/电烤箱税率25%（提升15个百分点） [3] - 墨西哥市场贡献的收入占中国家电公司总营收比重较小 对经营影响十分有限 [3] - 出海仍为长期主线 多元化产能布局的公司占优 [1] 产品技术趋势 - MiniLED电视份额持续提升 2025年11月国内MiniLED线上销量份额达43%（较2025年1月提升21个百分点） 线下销量份额达40%（较2025年1月提升13个百分点） [4] - 展望2026年 在渗透率自然提升基础上 叠加全球体育大年催化 中国头部品牌有望在全球市场实现份额进一步突破 [4] - RGB-MiniLED在以往MiniLED技术基础上增加三色背光控制 画质表现进一步加强 2025年双11期间同尺寸下比OLED更具性价比 有望成为中国品牌获取全球TV高端市场的又一利器 [4] 投资主线与标的 - 主线一：龙头公司经营效率更高 海外产能布局更成熟 结合较高股息率可作为稳健配置首选 相关标的：美的集团、海尔智家、海信视像 [5] - 主线二：出海仍为长期主线 展望2026年有望迎来估值切换 相关标的：石头科技 [5] - 主线三：主业业绩稳健 有望开拓第二成长曲线 相关标的：安孚科技 [6]

中资券商股市场表现 - 中资券商股在整体市场下跌的背景下逆市上涨 [1] - 招商证券(06099.HK)股价上涨4.81%，报14.16港元 [1] - 东方证券(03958.HK)股价上涨2.62%，报7.06港元 [1] - 申万宏源(06806.HK)股价上涨2.29%，报3.13港元 [1] - 中信建投证券(06066.HK)股价上涨1.51%，报12.76港元 [1]

市场表现 - 中资券商股在早盘交易时段出现逆市上涨行情 [1][3] - 招商证券（06099）股价上涨4.37%，报14.10港元 [1][3] - 东方证券（03958）股价上涨2.18%，报7.03港元 [1][3] - 申万宏源（06806）股价上涨1.96%，报3.12港元 [1][3] - 中信建投证券（06066）股价上涨1.27%，报12.73港元 [1][3]

市场表现 - 中资券商股逆市上涨，招商证券涨4.81%报14.16港元，东方证券涨2.62%报7.06港元，申万宏源涨2.29%报3.13港元，中信建投证券涨1.51%报12.76港元 [1] 业务动态 - 长江证券、东吴证券近期公告上调两融业务规模上限 [1] - 2025年以来至少9家券商公开调整两融业务，包括上调业务规模上限、调整授信管理方式等 [1] - 东吴证券指出，此次调整主要为缓解今年以来两融业务规模增长带来的授信额度短缺压力，为未来新开户业务顺利开展提供保障 [1] 行业展望 - 证监会近期表态积极具有明确信号意义，行业经历严监管重塑后有望进入“政策宽松期” [1] - 后续杠杆上限提高等政策松绑有望直接助力行业ROE实现新突破 [1] - 投行、公募基金等业务有望接棒传统业务，支持证券行业盈利景气度 [1] - 美联储降息直接利好券商国际业务盈利改善 [1] - 当下券商板块估值仍在低位，继续看好战略性布局机会 [1]

核心观点 - 食品饮料板块当前估值处于历史低位，核心矛盾在于业绩，预计2026年迎来需求拐点，呈现总量修复与结构性繁荣共存的局面 [1] 板块估值与核心矛盾 - 2021-2024年板块主要通过业绩释放去化估值泡沫，至2025年末板块估值已回到历史区间底部 [2] - 消费力低迷等因素导致板块处于业绩下修区间，核心矛盾回归分子端，即业绩 [2] 2026年需求与业绩展望 - 伴随经济结构转型及居民资产负债表修复，2026年有望成为需求侧的拐点 [3] - 消费将呈现“需求侧L型”与“结构性”特征共存，新消费业绩景气延续，旧消费业绩出清 [3] - 随时间展开，消费有望呈现总量修复与结构性繁荣共存局面，传统消费与新消费均有望实现业绩上修，其中传统消费有望释放业绩弹性 [3] 传统消费（持“旧”）分析 - 2026年白酒是最好观测指标，预计2026上半年白酒业绩有望实现较为充分的下修，进而迈入环比改善阶段，标志着食品饮料业绩筑底 [4] - 餐饮供应链中速冻、调味品及品酒、乳制品板块呈现良库存、低业绩基数的状态，部分标的借助自身竞争优势实现业绩反转或利润弹性释放 [4] - 白酒业绩迈入“L型底”后，头部企业“类债资产”属性强化，当下股价位置赔率佳，板块股价有望依靠估值抬升驱动 [4] 新消费（迎“新”）分析 - 中国处于经济结构转型阶段，考虑到人口周期及外部环境，消费的结构性特征会持续相当长的时间 [5] - 国内消费“大总量、强结构”的特征不变，对创新的容纳度极高，新品类、新渠道和新市场将持续驱动消费品实现业绩释放 [5]