财务表现 - 2Q25收入190.1亿元 同比增9% 环比增57.9% 汽车收入163亿元符合预期 [1] - 2Q25毛利率10.0% 环比提升2.4个百分点 汽车毛利率10.3%较1Q25基本持平 [1] - 2Q25净亏损49.9亿元 同比扩大11%但环比收窄 经调整净亏损较1Q25明显改善 [1] 运营指标 - 单车平均价格环比回升至23.9万元 略超预期 受新车型投放与产品结构改善推动 [1] - 2Q25约8成销量来自老款车型 新5566对毛利率影响尚未完全反映 [1] - 销管费用39.6亿元 研发费用30.1亿元 处高位但环比有所收敛 [1] 业绩展望 - 3Q25预计交付8.7-9.1万辆 收入218-229亿元创历史新高 主要受新款L90放量带动 [1] - 4Q25目标实现NIO与乐道合计月销约5万辆 综合毛利率提升至17%-18% [1] - ES8订单量预计4-5万辆 L90和ES8在4Q25同时大批量交付 [1] 战略调整 - L80交付从原计划2H25推迟至2026年 现有车型布局已足够支持2H25销量目标 [1] - 降本与管控效果初步体现 将在2H25继续放大 [1] - 上调2025年销量预测由30万辆至34万辆 收入同步上调17.5%至995亿元 [2] 市场预期 - 3Q25放量确定性较高 单车均价有望进一步修复 亏损收窄趋势明确 [1] - 市场焦点在于边际改善可持续性 降本效果达成度及4Q25盈利实现可能性 [2] - 目标价上调至62.7港元/8.0美元 对应2025年市销率1.2倍 维持买入评级 [2]

财务表现 - 二季度营收190.1亿元 同比增长9.0% 环比增长57.9% [1] - 二季度综合毛利率10.0% 同比提升30个基点 环比提升240个基点 [3] - 二季度净亏损49.95亿元 同比收窄1.0% 环比收窄26.0% [3][4] - 二季度现金储备272亿元 [1] 销量数据 - 二季度交付量72,056辆 同比增长25.6% 环比增长71.2% [1] - 分品牌交付：蔚来品牌4.7万辆 乐道品牌1.7万辆 萤火虫品牌0.8万辆 [1] - 4-6月销量持续攀升：4月23,900辆 5月23,231辆 6月24,925辆 [6] 业绩指引 - 预计三季度交付量87,000-91,000辆 同比增长40.7%-47.1% [3] - 预计三季度营收218.1-228.8亿元 同比增长16.8%-22.5% [3] - 目标四季度实现季度盈利 整车毛利率预计达16%-17% [3] 产品与产能 - 乐道L90上市3天交付1,976辆 10月产能目标1.5万台 [8][10] - 全新ES8订单量超乐道L90 10月产能目标1万台 12月达1.5万台 [8][10] - 2026年计划交付三款新SUV：蔚来ES9、ES7和乐道L80 [10] 运营策略 - 实施全面降本增效 非公认会计准则经营亏损环比改善32.1% [3][4] - 二季度研发费用30亿元 [4] - 组织架构调整 新设乐道产品设计与研发部门 [6]

核心观点 - 中金维持蔚来跑赢行业评级 上调港美股目标价51%/52%至68港币/8.8美元 均对应2026年1.0x P/S 较当前股价存33%/38%上行空间 [1] - 基于强劲产品周期及2026年盈利转正预期 上调2026年Non-GAAP净利润预测至54.3亿元 [1] - 当前蔚来美股及港股估值对应2026年0.7x P/S [1] 财务表现 - 2Q25营收190亿元 环比增长71.2% 因交付量达72,056辆 [3] - 综合毛利率环比提升2.3个百分点至10% 汽车毛利率环比增0.1个百分点至10.3% 其他毛利率转正至8.2% [3] - 研发费用30.1亿元 销管费用39.7亿元 环比持续下滑 带动整体费用率环比下降26.3个百分点 [3] - 业绩符合市场预期 主因毛利率稳健及费用有效控制 [2][3] 产品与运营 - 3Q25计划交付87,000-91,000辆 创季度销量新高 [4] - 乐道L90及全新ES8预计4Q起单月产销突破1.5万辆 毛利率超20% [4] - 4Q目标交付量突破15万辆 整体毛利率达16-17% 实现Non-GAAP盈利转正 [4] - 2026年现有车型通过100度电标配调整支持销量回升 [4] - CBU改革提升经营效率及车型竞争力 [4] 技术与发展 - 蔚来世界模型NWM首版本推送 在主动安全/高速领航/城区领航/智能泊车四大场景实现技术升级 [5] - 平台化能力提升及芯片采购降本 使部分车型毛利率超20% [3] 现金流指引 - 公司指引全年自由现金流实现正向流入 运营现金流持续提升 [5] - 2Q起销量和现金流逐步进入正轨 [5]

核心观点 - 中金上调蔚来港美股目标价51%/52%至68港币/8.8美元 对应2026年1.0x P/S 较当前股价存33%/38%上行空间 [1] - 维持跑赢行业评级 基于强劲产品周期及2026年全年盈利转正预期 [1] - 2026年Non-GAAP净利润预测上调至54.3亿元 [1] 财务表现 - 2Q25营收190亿元 环比增长71.2% 因交付72,056辆汽车 [3] - 综合毛利率环比提升2.3个百分点至10% 汽车毛利率达10.3% [3] - 其他业务毛利率转正至8.2% 因技术服务收入增加及充换电运营减亏 [3] - 研发费用30.1亿元 销管费用39.7亿元 费用率环比下降26.3个百分点 [3] 产品与交付 - 3Q25计划交付87,000-91,000辆 创季度销量新高 [4] - 4Q25乐道L90及全新ES8目标月产销突破1.5万辆 单车型毛利率超20% [4] - 4Q25目标月交付突破5万辆 季度销量有望超15万辆 [4] - 整体毛利率预计提升至16-17% 实现Non-GAAP盈利转正 [4] 技术与发展战略 - 世界模型NWM首版推送 升级主动安全/高速领航/城区领航/智能泊车四大场景 [5] - 启动CBU组织改革 提升经营效率与车型市场竞争力 [4] - 通过100度电标配调整支持现有5566车型销量回升 [4] 现金流展望 - 指引全年自由现金流实现正向流入 运营现金流持续提升 [5] - 2Q起销量与现金流逐步进入正轨 [5]

行业销售数据 - 8月全国乘用车零售195.2万辆 同比增长3% 环比增长7% [1] - 1-8月累计零售1469.8万辆 同比增长9% [1] - 8月厂商批发240.9万辆 同比增长12% 环比增长8% [1] - 1-8月累计批发1793.4万辆 同比增长12% [1] 新能源汽车动态 - 零跑汽车完成26亿元内资股增发 引入四家国资股东 [2] - 小鹏汽车推出5年0息0首付0手续费金融政策 最高贴息5.57万元 [3] - 福特8月美国纯电车型销量10671辆 同比增长19.3% [11] - 丰田宣布将在欧洲生产首款纯电动汽车 投资6.8亿欧元扩建捷克工厂 [9][10] 自动驾驶技术进展 - 蔚来宣称具备无人泊车技术能力 待法规许可后释放功能 [4] - Waymo宣布进军丹佛和西雅图市场 扩大美国业务布局 [12] 企业财务与生产 - 极星汽车上半年营收14.23亿美元 同比增长56.5% [8] - 极星净亏损11.93亿美元 毛利率-49.4% 现金头寸7.19亿美元 [8] - 四维图新表示下半年核心车厂订单将进入规模化量产 [7] 产品与市场策略 - 鸿蒙智行将尊界S800智能星空顶选配价格从5万元上调至8万元 [5] - 现代汽车8月美国销量88523辆 创同期新高 同比增长12% [12] - 福特8月美国总销量190206辆 同比增长3.9% [11] - 现代汽车1-8月美国累计销量607346辆 同比增长11% [12] 政府与产业合作 - 加拿大魁北克省政府终止对Northvolt电池项目5.1亿美元资助 [13] - 丰田捷克工厂扩建获捷克政府6400万欧元投资用于电池设施 [10] 特殊车辆信息 - 一汽红旗确认CA7601J车型作为本次大阅兵检阅车 [6]

自主车企8月销量表现 - 8家自主车企8月销量均实现同比及环比双增长 行业呈现淡季不淡特征 [1] - 比亚迪以373,626辆销量稳居榜首 环比增长8.5% [1][4] - 上汽集团销量363,371辆 同比增速7.7%为传统车企最高 [1][4] - 北汽集团同比增速达15.4% 长城汽车同比增长10.7% [4] 新势力车企交付动态 - 零跑汽车交付57,066辆创单月新高 环比增长13.8% [2][4] - 小鹏汽车交付43,262辆 环比增长2.7% [2][4] - 理想汽车交付28,529辆 环比下降7.2%且连续三个月下滑 [2][4] - 蔚来品牌(含乐道/萤火虫)总交付30,684辆 其中乐道品牌6,434辆(环比增175%) 萤火虫品牌4,346辆(环比增83.7%) [2][4] 新能源转型进展 - 新能源车型销量成为各家自主车企重要增长引擎 [1] - 岚图汽车交付13,505辆 环比增长11.3% [4] - 极氪品牌交付17,626辆 环比增长3.8% [4] - 深蓝汽车交付28,235辆 环比增长3.9% [4] 车企未来业绩指引 - 零跑汽车上调全年销量目标 [2] - 小鹏汽车目标9月起月交付超4万辆 预计第四季度实现首次单季度盈利 [2] - 理想汽车计划2025年进入纯电SUV市场 年底高端纯电赛道目标"保五争三" [2]

行业整体表现 - 8月自主车企销量实现同比及环比双增长 其中上汽集团同比增速达41% 吉利汽车达38% [1] - 比亚迪以37.36万辆月销量位居行业榜首 [1] - 新能源转型显著加速 新能源车型销量成为重要增长引擎 [1] 新势力车企动态 - 蔚来集团月销量突破3万辆创历史新高 零跑汽车及小鹏汽车单月交付量同创新高 [1] - 理想汽车连续3个月交付量环比下滑 月交付量降至3万辆以下 [1] - 零跑汽车上调全年销量目标 小鹏汽车目标9月起月交付超4万辆 并预计第四季度实现首次单季度盈利 [1] - 理想汽车计划2025年进入纯电SUV市场 年底目标在高端纯电赛道"保五争三" [1]

日产GT-R停产与日系车衰落 - 日产GT-R正式停产 长达18年的生产周期结束 总产量近4.8万台 [4][5][13][18] - 该车型曾创下50场连胜纪录 被誉为"东瀛战神" 在《头文字D》和《速度与激情》等影视作品中具有标志性地位 [6][14][17] - 日产汽车最新季度全球销量同比下滑10% 连续4个季度亏损 上半年本土市场被铃木超越跌出日系车前三 [18] 日系车企集体业绩下滑 - 日本七大汽车制造商2025财年预计总营业利润下降约36% 损失约2.7万亿日元 [21] - 丰田汽车归母净利润同比暴跌36.9%至8413亿日元 本田汽车利润同比减幅达50.2% [20][21] - 日产汽车净亏损1157.6亿日元 三菱汽车退出中国市场 斯巴鲁和本田分别停产WRX STI和NSX车型 [18][21][24] 中国市场日系品牌销量萎缩 - 2025年上半年本田在中国市场销量31.52万辆 同比下滑24.2% 日产销量27.96万辆 同比下降17.6% [23] - 日系车面临技术代差扩大和用户心智迁移问题 市场份额持续萎缩 [24] 中国新能源汽车行业爆发式增长 - 2024年中国新能源汽车销量达1286.6万辆 同比增长35.5% 连续10年全球第一 [9] - 2025年1-7月中国品牌乘用车销量1087.3万辆 同比增长24.4% 市占率达68.6% [9] - 2025年7月新能源汽车销量126.2万辆 同比增长27.4% 渗透率达48.7% 1-7月累计销量822万辆 同比增长38.5% [28] 中国车企销量表现 - 比亚迪2025年1-8月累计销售286.39万辆车 同比增长23% 8月海外销售80464辆 同比增长146.4% [29] - 奇瑞集团8月新能源汽车销售7.12万辆 同比增长53.1% [30] - 零跑汽车8月交付57066辆 同比增长超88% 小鹏汽车交付3.77万台 同比增长169% 蔚来交付3.13万辆 同比增长55.2% [32] - 小米汽车8月交付持续超3万辆 理想汽车交付2.85万辆 岚图汽车交付13505辆 同比增长119% [32] 行业转型与技术变革 - 传统豪华品牌如沃尔沃、奔驰、奥迪重新调整电动化战略 转向与华为等中国科技企业合作 [27][28] - 新能源汽车行业从"烧钱竞赛"转向"质量生存"阶段 新势力品牌进入盈利攻坚期 [33][34] - 中国汽车工业告别"以市场换技术"时代 在电动化和智能化赛道建立技术壁垒 [11][24][26]

核心财务表现 - 2025年第二季度收入190.09亿元，同比增长9% [1][5] - 净亏损49.95亿元，同比收窄1% [1][5] - 毛利率达10%，较上年同期9.7%提升0.3个百分点 [2][6] - 汽车销售额161.36亿元，同比增长2.9% [6] - 汽车毛利率10.3%，低于上年同期的12.2% [6] - 经营现金流转正，现金储备回升至272亿元 [8] 交付量与产能目标 - 第二季度交付新车7.2万辆，同比增长25.59% [10] - 乐道L90首月交付达10575辆，订单排至10月 [10] - 目标2025年四季度实现月交付量5万辆 [4][10] - 三季度交付指引8.7万-9.1万辆，同比增长40.7%-47.1% [11] - 7月交付2.1万辆，8月交付3.13万辆 [12] - 前8月累计交付16.65万辆，同比增长30% [14] 成本控制与运营效率 - 自研神玑NX9031芯片量产，单车成本优化超万元 [6] - 经营亏损环比收窄超30% [2][6] - 通过CBU机制将业务划分为12个核心经营单元，人效比翻倍增长 [8] - 一线销售人员减少40%，但4-5月销量增长40% [8] 产品与品牌战略 - 乐道品牌目标毛利率15%以上，萤火虫品牌毛利率10%左右 [6] - 蔚来品牌长期毛利率目标20%-25% [6] - 全新ES8预售价41.68万元起，较上一代降价11万元 [10] - 累计建成超8200座充换电站，覆盖全国550城换电需求 [15] 资本运作与股权结构 - 向蔚来中国追加投资200亿元，持股比例增至91.8% [15] - 投资条款与2024年9月B轮投资相同 [15] 管理层预期 - 公司预计第三季度起经营进入加速改善阶段 [2][6] - 明确表态四季度盈利"必须做到" [3][8] - 三季度营收指引218.1亿-228.8亿元，同比增长16.8%-22.5% [11]

美股市场表现 - 纳斯达克指数上涨1.02% 标普500指数上涨0.51% 道琼斯指数下跌0.05% [1] - 大型科技股涨跌不一 谷歌上涨超过9% 苹果上涨超过3% 特斯拉上涨超过1% Meta、亚马逊、微软微涨 英伟达、英特尔和AMD小幅下跌 [1] - 纳斯达克金龙中国指数下跌0.19% 热门中概股涨跌不一 虎牙上涨超过7% 禾赛科技上涨超过3% 百胜中国、爱奇艺上涨超过1% 理想、京东、阿里巴巴下跌超过1% 小鹏下跌超过2% 蔚来下跌约4% [1] 美国贸易政策 - 特朗普暗示若全球关税政策被裁定非法 将废除与欧盟、日本和韩国等经济体的贸易协议 [2] - 特朗普称关税政策赋予美国提高对伙伴国产品进口关税而不遭报复的能力 并表示这些协议让美国"有机会再次变得难以置信的富裕" [2] - 特朗普政府将请求最高法院就关税问题尽快做出裁决 此前联邦上诉法院裁定不应援引紧急法律实施"对等"关税 [2] 关税政策法律影响 - 裁决为总统关税议程带来新的法律不确定性 可能影响数万亿美元的全球贸易 [3] - 特朗普依赖对《国际紧急经济权力法》的宽泛解释来绕过国会实施关税 该法未提及关税且从未被用于实施关税 [3] - 若没有这些关税 特朗普单方面与贸易伙伴达成关税协议的权力存在疑问 [3] 美国经济运行状况 - 美联储褐皮书显示近几周全美大部分地区经济活动几乎没有变化 十二个联邦储备银行辖区中多数报告无变化 [4] - 各辖区反馈显示消费者支出持平或下降 因许多家庭工资未能跟上物价上涨 [5] - 所有地区均出现价格上涨 10个辖区报告"温和或轻微"通胀 另外两个出现"强劲的投入价格增长" [5] 价格与劳动力市场 - 几乎所有辖区都提到与关税相关的价格上涨 许多地区表示关税对投入品价格影响尤为明显 保险、公用事业和技术行业报告更高价格 [5] - 企业为弥补成本上升至少部分提高商品和服务价格 [5] - 11个辖区描述整体就业水平几乎没有净变化 另一个辖区报告小幅下降 半数地区报告移民工人数量减少 特别是在纽约、里士满、圣路易斯和旧金山的建筑行业 [6]