投资评级 - 维持"买入"评级，当前股价370.80港元，对应2025年PE 19倍 [1][10] 核心业绩表现 - 25Q2营收28亿美元（同比+4%），经调整净利润2.15亿美元（同比+1%），核心经营利润率10.9%（同比+1.0pcts） [5] - 25Q2同店销售额同比+1%（KFC/必胜客分别+1%/+2%），为24Q1以来首次转正 [6] - 25Q2餐厅利润率16.1%（同比+0.6pcts），其中KFC/必胜客分别为16.9%/13.3% [8] 门店运营 - 25Q2系统销售额同比+4%（KFC/必胜客+5%/+3%），外卖占KFC收入45%（同比+25%） [6] - 必胜客客单价同比-13%但交易量+17%，因性价比策略见效 [6] - 25Q2净增336家门店（KFC/必胜客+295/95家），总门店数达16,978家 [7] - 维持2025年净增1,600-1,800家目标，单店资本支出降至KFC 140万/必胜客110-120万 [7] 新业务进展 - 肯悦咖啡门店达1,300+家，25年目标上调至1,700家，增速显著高于整体 [9] - 必胜客WOW店单店资本支出65-85万，已拓展至10+新城市，低线城市潜力显著 [9] 成本结构 - 食品及包装成本占比31.0%（同比-0.5pcts），受益食材降价及"红眼计划" [8] - 骑手成本提升致薪资占比27.2%（同比+0.9pcts），非骑手成本保持稳定 [8] - 租金占比25.7%（同比-1.0pcts） [8] 盈利预测 - 下调2025-2027年归母净利润预测至9.40/10.02/10.74亿美元（下调2%/3%/3%） [10] - 对应2025-2027年EPS 2.55/2.71/2.91美元，营收CAGR 5.5%-5.7% [11] - 2025年预计经营活动现金流15.46亿美元，资本支出7.05亿美元 [13]

指数表现 - 中证香港300休闲指数报3078.60点，基日为2004年12月31日，基点1000.0点 [1] - 近一个月上涨6.81%，近三个月上涨15.53%，年初至今上涨19.31% [1] 指数构成 - 指数从中证香港300指数样本中选取休闲等行业主题上市公司证券，反映香港市场不同主题上市公司证券整体表现 [1] - 指数样本每半年调整一次，调整时间为每年6月和12月第二个星期五的下一交易日 [2] 权重分布 - 前十大权重股合计占比69.32%，包括快手-W（11.88%）、腾讯控股（10.11%）、网易-S（9.55%）、百度集团-SW（9.36%）、携程集团-S（9.35%）、百胜中国（9.01%）、美团-W（7.76%）、银河娱乐（5.73%）、哔哩哔哩-W（3.46%）、金沙中国有限公司（3.11%） [1] - 持仓市场板块中香港证券交易所占比100.00% [1] 行业分布 - 休闲服务占比41.56%、数字媒体占比39.23%、文化娱乐占比11.80%、酒占比6.30%、营销与广告占比1.11% [2]

核心观点 - 百胜中国2025年第二季度同店销售增长1% 肯德基增长1% 必胜客增长2% 表现稳健 [1] - 预期第三季度外送量提升 门店开设加速 正向营运杠杆将进一步支撑股价 评级为买入 [1] - 成本优化推动营运利润同比增长14% 高于市场共识的8% [1] - 每股盈余增长5% 调整后每股盈利保持15%同比增长 [1] - 2025至2026年目标资本回报30亿美元 占市值8% [1] 财务表现 - 第二季度同店销售增长1% 其中肯德基增长1% 必胜客增长2% [1] - 营运利润同比增长14% 显著高于市场共识的8% [1] - 每股盈余增长5% 调整后每股盈利保持15%同比增长 [1] - 2025至2026年目标资本回报30亿美元 占市值8% [1] 业务运营 - 肯德基7月加入京东外送 合作预计在第三季度带来额外流量 [1] - 管理层重申全年开店指引 系统销售增长可加速 [1] - 下半年门店开设将是主要焦点 受更快的新门店贡献支撑 [1] - 外送量提升 门店开设加速 正向营运杠杆持续改善 [1] 品牌表现 - 肯德基持续展现韧性 同店销售增长1% [1] - 必胜客同店销售增长2% 表现优于肯德基 [1] - 肯德基与京东外送合作 预计带来第三季度额外流量 [1]

业绩表现 - 2025年第二季度同店销售增长1%，其中肯德基增长1%，必胜客增长2% [1] - 营运利润同比增长14%，高于市场共识的8% [1] - 每股盈余增长5%，调整后每股盈利（不含美团投资及外汇影响）保持15%同比增长 [1] 业务亮点 - 肯德基与京东外送合作于7月启动，预计第三季度带来额外流量 [1] - 外送量提升、门店开设加速、正向营运杠杆支撑第三季度持续改善 [1] - 管理层重申全年开店指引，系统销售增长可能因执行力提升而加速 [1] 财务目标 - 2025至2026年目标资本回报30亿美元，占市值8% [1] - 预计全年每股盈利同比增长5%，若不计外汇及市值调整影响则年增15% [1]

投资评级与目标价 - 维持"买入"评级，目标价476.9港元，较当前股价有36%上涨空间 [1][5] - 2025/26/27年归母净利润预测维持9.4/10.2/10.5亿美元，对应EPS为20.1/21.6/22.2港元 [1][5] 财务表现 - 2025年二季度总收入同比增长4%至28亿美元，系统销售额同比增长4% [1][2] - 经营利润同比增长14%至3.04亿美元，经营利润率10.9%（同比提升1pct） [1][2] - 归母净利润同比增长1%至2.15亿美元，低于经营利润增长主要因投资亏损1800万美元 [1][2] - 上半年收入43.4亿美元（同比+2%），归母净利润5.1亿美元（同比+1%） [2] 业务亮点 肯德基业务 - 二季度收入同比增长4.1%至20.9亿美元，系统销售额+5% [3] - 同店收入增长1%（客单价+1%），餐厅利润率16.9%（同比+70pct） [3] - 净新增门店295家（加盟店占比40%），总门店达12,238家（同比+12%） [3] - 肯悦咖啡门店达1300家，提前完成全年计划 [3] 必胜客业务 - 系统销售额同比增长3%，同店收入增长2% [4] - 经营利润同比增长16%至4600万美元，利润率8.3%（同比+90pct） [4] - 外卖销售占比达43%（同比+15%），WOW门店超200家 [4] 运营数据 - 总门店数达1.69万家（同比+10.1%），同店收入增长1%（首次转正） [2] - 外卖收入占比45%（同比+22%，环比+3pct） [2] - 成本结构优化：原材料占比降0.7pct，租金及其他降1.2pct [2] - 维持全年1600-1800家开店计划（上半年净增583家），资本开支下调至6-7亿美元 [4] 行业与估值 - 采用可比公司法（25年PE 23x）和DCF（WACC 7.4%）综合估值 [11] - 可比公司2025年平均PE 15.7x，显著低于给予的23x估值倍数 [11][12] - DCF估值显示合理市值1819亿港元（对应股价492.3港元） [11][14]

公司业绩表现 - 百胜中国第二季度盈利超预期 [1] - 高盛维持买入评级及目标价447港元 [1] 经营前景与策略 - 市场关注第三季度同店销售前景在外送平台补贴增加下的正面基调 [1] - 公司审慎销售指引基于第三季度成功促销活动、平台补贴政策、多变宏观环境及管理层平衡商机与定价的策略 [1] - 过往往绩记录支撑公司保持健康增长前景 [1]

核心财务表现 - 经营利润同比增长14% 经营利润率提升至10.9% [1] - 总收入达到28亿美元 同比增长4% [1] - 同店销售额实现1%同比增长 同店交易量连续第十个季度增长 [2] 门店网络扩张 - 净新增336家门店 总门店数达16,978家 [2] - 肯德基门店数12,238家 必胜客门店数3,864家 [2] - 肯悦咖啡新增约300家门店 总数突破1300家 2025年目标上调至1700家 [4][5] 品牌运营表现 - 肯德基限时产品"疯辣鸡腿堡"带动香辣系列销售额激增超30% [4] - 必胜客同店销售额同比增长2% 同店交易量增长17% [5] - 通过Hello Kitty Pokémon等IP联名创造2025年迄今最高单日销售额 售出400万份带玩具套餐 [5] 数字化进展 - 外卖销售占比从去年同期38%提升至约45% [6] - 自有渠道提供独家优惠和会员权益 强化第三方平台合作 [6] - 设立1亿元人民币"一线员工创新基金" 推动生成式AI和机器人技术应用 [6]

百胜中国第二季业绩表现 - 第二季业绩符合预期，利润率显著改善，餐厅利润率提升60个基点，营业利润率提升100个基点 [1] - 肯德基和必胜客的外卖销售额分别按年增长25%和15%，同店销售增长1%和2% [1] 百胜中国的经营策略 - 公司在积极的促销活动上有所保留，导致同店销售增长 [1] - 在覆盖范围内，百胜中国是在利润保护方面最有纪律的公司 [1] 未来展望 - 预期无论补贴是否持续，百胜中国的利润率仍有上升空间 [1] - 维持目标价56美元及"跑赢大市"评级 [1]

行业概况 - 餐饮行业面临竞争加剧、外卖大战等挑战，整体步入动荡阶段 [1] - 百胜中国在行业动荡中表现稳健，呈现"稳增长、优利润、高回报"特点 [1] 财务表现 - 第二季度总收入达28亿美元，同比增长4% [1] - 经营利润率同比提升100个基点至10.9%，创历史新高 [1] - 门店总数达16978家，季度净新增336家 [1] - 同店销售额实现正增长，同店交易量连续十个季度增长 [1] - 系统销售额同比增长4% [1] 前端运营创新 - 通过IP联名（宝可梦、三丽鸥）打造情感消费场景，六一儿童节套餐销量突破400万份 [2] - 肯德基小镇迷你模式降低投资门槛至50万，新进入300+城镇，门店总数达12238家 [2] - 肯悦咖啡气泡冰美式系列占6月饮品销售额50%以上 [2] - 必胜客WOW店进入10+新城市，提升单店盈利水平 [2] 中后端数智化 - 构建端到端数字化能力，实现供应链全链路可视化 [4] - 自动订补货系统支持业务增长，超级App提供精准个性化服务 [4] - 推出智能体"Q睿"，覆盖排班、盘点等20+场景，提升门店效能 [4] 发展战略 - 坚持直营+大加盟商合作模式，通过数智化系统赋能加盟商 [6] - 2025年上半年股东回馈5.36亿美元，2025-2026年计划回馈约30亿美元（年均占市值9%） [6] - 形成"稳增长-优利润-高回报"闭环，展现长期价值 [6]

投资评级与目标价 - 维持"买入"评级，目标价444.80港币/56.66美元（基于22倍2025年PE估值）[5][7] - 当前收盘价370.80港币/46.48美元，较目标价存在约20%上行空间[8] 财务表现 - **收入增长**：2Q25收入27.87亿美元（同比+4%），1H25收入57.68亿美元（同比+2%）[1] - **盈利能力**：2Q25经营利润3.04亿美元（同比+14%），超预期2.92亿美元，经营利润率10.9%（同比+1pct）；1H经营利润7.03亿美元（同比+10%）[1] - **净利润**：2Q25归母净利润2.15亿美元（同比+1%），归母净利率7.7%（同比-0.2pct）[1] - **成本优化**：Q2食材/租金成本占比31.0%/25.6%（同比-0.5/-1.1pct），餐厅利润率16.1%（同比+0.6pct）[2] 同店与品牌表现 - **同店销售额**：2Q25整体同店销售额同比+1%，肯德基/必胜客分别+1%/+2%[2] - **客单价与交易量**：肯德基客单价38元（同比+1%），必胜客客单价76元（同比-13%但交易量+17%）[2] - **品牌细分**：肯德基/必胜客餐厅利润率16.9%/13.3%（同比+0.7/0.1pct）[2] 门店扩张与资本开支 - **门店数量**：截至2025年6月30日总门店16,978家，Q2净新增336家（加盟占比26%）[3] - **加盟进展**：1H25肯德基/必胜客加盟占比达41%/26%，完成目标（40-50%/20-30%）[3] - **资本开支优化**：肯德基/必胜客单店CAPEX降至140万/110-120万，全年资本开支指引下调至6-7亿元（原7-8亿）[3][4] 未来指引与股东回报 - **开店计划**：维持2025年净新增1,600-1,800家门店目标，肯悦咖啡开店指引上调至1,700家[4] - **利润率展望**：预计2025年餐厅利润率同比温和增长，2H盈利能力小幅提升[1][4] - **股东回报**：维持2025-2026年30亿美元股东回报计划，预计自由现金流改善[4] 盈利预测调整 - **EPS调整**：2025-2027年EPS微调至2.58/3.05/3.26美元（下调2.8%/1.5%/0.3%）[5] - **增长预期**：2025-2027年收入CAGR约6%，归母净利润CAGR约8%[11]