投资评级与目标 - 报告对城建发展给予“增持”投资评级 [1] - 报告设定目标价，对比昨日收盘价4.85元 [1] 核心业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入193.11亿元，同比增长64.20% [3] - 2025年前三季度实现归母净利润7.65亿元，同比提升40.24% [3] - 前三季度毛利率同比增长3.03个百分点至19.84% [4] - 投资净收益为4.23亿元，去年同期为-1.98亿元 [4] - 管理费用和财务费用分别为2.85亿元和3.06亿元，同比分别下降31.1%和9.09% [4] 销售与去库存策略 - 前三季度实现销售面积28.8万平方米，同比增长25.11% [5] - 前三季度实现销售额140.97亿元，同比减少8.45% [5] - 第三季度实现销售面积10.48万平方米，同比增加103.1%，销售额35.97亿元，同比增加3.42% [5] - 公司通过降低部分项目销售价格以价换量，位列克而瑞北京区域销售榜单前列 [5] - 公司采用销售“四件套”、自销自渠、多盘联动、工抵房等措施促进项目去化 [5] 土地储备与拓展 - 2025年前三季度新增土地储备总建筑面积13.79万平方米，同比下降60.92% [6] - 权益面积5.18万平方米，同比下降82.72%，拿地权益比为37.56% [6] - 2025年10月30日，公司与联合体以底价28.09亿元获得北京昌平区一地块，权益比例80% [6] 融资状况与成本 - 截至2025年上半年末，公司有息债务余额为415.86亿元，同比下降2.64% [7] - 公司信用类债券余额247.5亿元，占比59.52%，银行贷款余额118.56亿元，占比28.51% [7] - 2025年前三季度发行中票和公司债，发行利率分别为2.49%、2.4%和2.05%，融资成本位于低位 [7] 盈利预测与估值 - 预计公司2025/2026/2027年归母净利润为6.95/9.70/11.79亿元 [9] - 对应2025/2026/2027年市盈率分别为14.48X/10.38X/8.54X [9] - 预计2025年营业收入为257.88亿元，同比增长1.36% [9] - 预计2025年摊薄每股收益为0.33元 [9]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好丨维持 [14] 报告核心观点 - 行业盈利短期难言系统性拐点，但受益于土储结构优化，结构性拐点可期，已在部分优质房企业绩端兑现 [2][12] - 资金安全仍为底线，但部分房企已适度向经营持续性倾斜，强化拓储的同时重视土地质量 [2][12] - 具备资源禀赋、融资、产品力优势的房企，有望获取持续的销售与业绩阿尔法，短期具备结构性投资机会，后续政策端发力将带来更大弹性 [2][12] 盈利端总结 - 2025Q1-3重点房企营收同比-2.7%，降幅明显收窄 [8][23] - 销售毛利率同比+0.1pct至9.3%，税费比例控制良好，期间费用率同比微降0.1pct至5.4% [8][23] - 表外项目盈利性下降、资产减值与少数股东损益占比提升拖累业绩，8家房企归母净利润同比恶化或亏损 [8][23] - 滨江集团、城建发展受益营收、毛利率等改善，归母净利润实现40%+增长 [8][23] - 归母净利率同比-1.6pct至-2.3%，ROE同比下降1.4pct至-2.0% [26] 债务端总结 - 2025Q3末有息负债总额同比+0.6%，有息负债/总权益比例同比提升0.08至0.97 [9][48] - 三道红线整体维持绿档，净负债率同比+6.1pct至65.8%，剔除预收的资产负债率同比+1.0pct至65.6% [48] - 短债占比同比+4.0pct至28.7%，现金短债比下降至1.12 [48] - 预收对年化营收覆盖倍数降至0.37，预示收入端仍将承压 [9][48] 现金流总结 - 2025Q1-3重点房企表内销售回款同比-9.3%，降幅较上年同期收窄23.1pct [10][57] - 经营性现金流实现净流入，投资活动保持克制，筹资活动现金流整体净流出 [10][57] - 滨江集团、建发股份筹资性现金流净额为正 [57] 经营端总结 - 2025Q1-3重点房企销售金额同比-12.2%，较去年全年跌幅(-25.1%)明显收窄 [11][66] - 中国金茂、建发股份、建发国际集团、越秀地产销售金额实现同比正增长 [11][66] - 拿地金额同比+110.4%，拿地强度提升至44.4%(+25.9pct)，楼面均价+38.9%彰显高度重视土地质量 [11][66] - 中国海外发展、中国金茂、建发国际集团等拿地强度居前 [11][66]

行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [4][54] 报告核心观点 - 政策受基本面倒逼进入深水区，预计本轮政策力度将超过2008年和2014年，且目前尚在途中 [4][54] - 地产作为早周期指标具备指向性作用，配置地产相当于配置经济风向标 [4][54] - 行业竞争格局改善逻辑依旧适用，拿地和销售表现优异的依然是头部国央企和少量混合所有制及民企，品质房企有望在未来格局中更加受益 [4][54] - 城市选择上“只看好一线+2/3二线+极少量三线城市”的观点依然奏效，该城市组合在销售反弹时表现更好 [4][54] - 供给侧政策如收储、处置闲置土地等有新变化，一二线城市将更受益 [4][54] - 2025年下半年板块仍以政策为核心主导力量，建议主做政策beta，节奏和仓位控制更重要 [4][54] 从央行调查报告看当前居民对房价预期 - 2025年三季度城镇储户对下季度房价预期“上涨”的居民占比为9.1%，连续2个季度低于10% [1][11] - 预期房价“基本不变”的居民占比为55.6%，预期“下降”的居民占比为23.5%，接近历史最高点 [1][11] - 本季度收入感受指数为46.5%，环比上升1.5个百分点，已连续10个季度低于50% [1][11] - “924”新政曾带动居民房价信心边际改善，但新政满一年后市场悲观占比又回到2024年三季度相似水平 [1][11] 行情回顾 - 本周申万房地产指数累计变动幅度为-0.2%，落后沪深300指数1.05个百分点，在31个申万一级行业中排名第24名 [2][17] - 本周房地产板块上涨个股共65支，较上周增长24支，下跌股数为49支 [17] - 个股涨幅前五为万泽股份(30.3%)、绵石投资(27.6%)、新华联(27.4%)、渝开发(22.2%)、财信发展(18.6%) [17][22] - 重点48家A/H房企中上涨14支，涨幅前五为绿景中国地产(38.2%)、金地商置(5.1%)、龙湖集团(3.9%)、融信中国(3.8%)、世联行(3.4%) [17][25] 重点城市新房二手房成交跟踪 新房成交 - 本周30个城市新房成交面积为134.6万平方米，环比下降41.6%，同比下降47.2% [2][26] - 样本一线城市新房成交面积38.4万方，环比下降30.6%，同比下降45.8% [2][26] - 样本二线城市新房成交面积70.0万方，环比下降45.1%，同比下降45.3% [2][26] - 样本三线城市新房成交面积26.2万方，环比下降44.8%，同比下降53.1% [2][26] - 今年累计45周样本30城新房成交面积8259.9万方，同比下降8.2% [30] 二手房成交 - 本周14个样本城市二手房成交面积合计190.2万方，环比下降8.3%，同比下降28.0% [2][34] - 样本一线城市二手房成交面积78.8万方，环比下降14.3% [2][34] - 样本二线城市二手房成交面积85.1万方，环比上升0.6% [2][34] - 样本三线城市二手房成交面积26.3万方，环比下降14.5% [2][34] - 年初至今累计二手房成交面积8851.7万方，同比增长11.4% [34] 重点公司境内信用债情况 - 本周共发行房企信用债12只，环比增加4只，发行规模共计102.50亿元，环比增加52亿元 [3][46] - 总偿还量64.7亿元，环比减少89.87亿元，净融资额为37.8亿元，环比增加141.87亿元 [3][46] - 债券发行主体评级以AAA级为主，占比52.7%，债券类型以一般公司债为主，占比50.2% [46] - 债券期限以3-5年期为主，占比42.0%，本周发行利率有所下降 [46][50] 投资建议配置方向 - 基本面alpha公司：H股推荐绿城中国、建发国际集团、越秀地产、华润置地、中国海外发展；A股推荐滨江集团、招商蛇口、保利发展、华发股份、建发股份 [4][54] - 地方国企/城投/化债：推荐城投控股、城建发展 [4][54] - 中介：推荐贝壳 [4][54] - 物业跟涨品种：华润万象生活、保利物业、中海物业、绿城服务、招商积余等 [4][54]

财务表现 - 公司2025年前三季度实现归属于母公司股东的净利润7.65亿元，同比提升40.24% [1] - 公司2025年第三季度扣除非经常性损益后的归属于母公司股东的净利润为-2.51亿元，较2024年同期下降632.72% [1] - 公司营业收入和归属于母公司股东的净利润均出现大幅改善 [1] 业务发展 - 公司通过土地拓展促进了业务发展 [1]

投资评级 - 报告对城建发展维持“推荐”评级 [3][4] 核心观点与业绩表现 - 2025年前三季度公司营业收入为193.11亿元，同比大幅增加64.20%，主要驱动因素是前期销售项目结转规模增加 [1] - 2025年前三季度公司实现归母净利润7.65亿元，同比提升40.24%，增长得益于项目结转规模增加及持有的交易性金融资产股价上涨 [1] - 2025年前三季度公司扣非归母净利润为2.38亿元，较2024年同期大幅转正，但2025年第三季度单季扣非归母净利润为-2.51亿元，同比下降632.72%，主要原因是计提了8.63亿元存货跌价准备 [1] - 公司销售面积同比提升25.11%至28.80万平方米，但销售金额同比下降8.45%至140.97亿元 [2] - 公司新增土地储备面积13.79万方，同比下降60.92%，但于2025年10月获得北京昌平区一地块，地上建筑面积8.78万方，有效补充了土地储备 [2] 融资能力与财务预测 - 公司展现出低成本融资能力，2025年前三季度发行了20亿元3年期中票（票面利率2.49%）和25亿元3年期公司债（票面利率2.40%） [2] - 公司债务结构稳健，截至2025年上半年，1年内到期的公司信用类债券余额仅为5亿元，超过一年到期的余额为242.50亿元 [2] - 报告预测公司2025-2027年营业收入分别为269.64亿元、289.98亿元、323.07亿元，对应同比增幅为6.0%、7.5%、11.4% [3] - 报告预测公司2025-2027年归母净利润分别为10.95亿元、16.48亿元、23.02亿元，对应同比增幅高达215.1%、50.5%、39.6% [3] - 基于盈利预测，公司2025-2027年对应的市盈率分别为9倍、6倍、4倍 [3][6] 财务指标与盈利能力展望 - 公司盈利能力预计显著改善，毛利率将从2024年的15.83%提升至2027年的20.77%，净利润率将从2024年的-3.74%转正并持续提升至2027年的7.12% [7][8] - 公司净资产收益率预计大幅改善，从2024年的-4.28%转为正数，并持续上升至2027年的8.80% [7][8] - 公司每股收益预计从2024年的-0.46元显著改善，2025-2027年分别达到0.53元、0.79元、1.11元 [6][8] - 公司资产负债率预计从2024年的80.02%逐步下降至2027年的78.18% [7][8]

政策动态 - 湖南平江县出台新规 要求新出让土地上的商品房项目在竣工验收后方可启动销售 成为湖南省内首个全面推行现房销售的县城 [1] 公司债务与重组 - 融创中国约96亿美元境外债务重组方案获得香港高等法院批准 重组计划条件均已达成 [2] - 北京城建集团发行总额15亿元的中期票据 票面利率2.49% 将于2025年11月15日付息 [5] 月度销售业绩 - 正荣地产10月合约销售金额为4.52亿元 销售建筑面积3.22万平方米 平均售价约1.4万元/平方米 [3] - 金地集团10月签约金额19.2亿元 同比下降65.78% 签约面积18.4万平方米 同比下降53.3% [4]

政策动态 - 湖南平江县出台措施，规定新出让土地上的新建商品房项目需在竣工验收后方可启动销售，成为湖南省首个全面推行现房销售的县城 [1] 公司债务重组 - 融创中国约96亿美元的境外债务重组计划已获得香港高等法院批准，重组计划条件均已达成 [2] 月度销售业绩 - 正荣地产10月合约销售金额为4.52亿元，销售建筑面积为3.22万平方米，平均售价约为1.4万元/平方米 [3] - 金地集团10月签约金额为19.2亿元，同比下降65.78%，签约面积为18.4万平方米，同比下降53.3% [4] 公司融资与偿债 - 北京城建2024年度第四期中期票据发行总额为15亿元，票面利率为2.49%，付息日定于2025年11月15日 [5]

发行基本情况 - 公司成功发行2025年度第三期中期票据，简称"25京城投MTN003"，代码为102584635IB [1] - 本期中期票据发行金额为8亿元人民币，期限为3年期 [1] - 票面利率确定为2.13%，计息方式为按年付息，起息日为2025年11月05日 [1] 注册审批背景 - 公司2024年第一次临时股东大会于2024年7月25日审议通过拟注册发行中期票据的议案 [1] - 公司向中国银行间市场交易商协会申请注册发行总额不超过75亿元人民币的中期票据 [1] - 交易商协会于2024年11月发出《接受注册通知书》，注册金额为75亿元，注册额度自2024年11月12日起2年内有效 [1] 承销团队构成 - 中信建投证券股份有限公司担任本期中期票据的主承销商和簿记管理人 [2] - 联席主承销商包括中信银行股份有限公司、上海银行股份有限公司、平安证券股份有限公司和北京银行股份有限公司 [2]

中期票据注册 - 公司拟注册发行不超75亿元中期票据，交易商协会已接受注册，额度2年内有效（2024.11.12起）[1] 本期票据发行 - 公司发行2025年度第三期中期票据，金额8亿，期限3年，票面利率2.13%[1] - 按年付息，起息日为2025年11月05日[1] 承销商信息 - 中信建投为主承销商和簿记管理人，中信银行等为联席主承销商[2] 文件查询 - 本期发行有关文件详见中国货币网和上海清算所网站[3] 公告时间 - 公告发布于2025年11月6日[4]

报告行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[3] 报告核心观点 - 政策端有望进一步发力，二十届四中全会提及推动房地产高质量发展，中央层面高频提及建设好房子和高品质住房 [4] - 在政策导向和供需结构变化的契机下，高品质住宅或将迎来发展浪潮 [4] - 房地产是中国家庭重要的资产配置和投资方向，稳住房价对畅通经济内循环有重要意义 [4] 板块行情 - 本周（25/10/25-25/10/31）房地产（申万）指数下跌0.7%，表现弱于上证指数（+0.1%）、深证成指（+0.7%）和创业板指（+0.5%）[4][7] - 个股方面，周度涨幅前五分别为：京投发展(+28.2%)、ST中迪(+27.6%)、和展能源(+12.5%)、西藏城投(+11.3%)、海南机场(+10.5%) [4][7] - 个股方面，周度跌幅后五分别为：沙河股份(-13.4%)、合肥城建(-13.0%)、ST广物(-10.1%)、深振业A(-9.7%)、*ST荣控(-8.7%) [4][7] 数据跟踪：新房成交 - 本周（10.25-10.31）42个重点城市新房合计成交243万平米，环比上升4.8%，但同比下降41.1% [4][13] - 分能级看，一线城市（4城）成交55.3万平米，环比下降4.1%；二线城市（15城）成交151.0万平米，环比上升11.4%；三四线城市（23城）成交36.5万平米，环比下降4.8% [13] - 10月全月（10.1-10.31）42城新房合计成交843万平米，环比上升1.4%，但同比下降34.6% [4][18] - 年初至今（1-10月）42城新房累计成交面积同比下降10.3% [4][18] - 10月全月分能级表现：一线城市成交198万平米，环比下降10.7%，同比下降38.2%；二线城市成交501万平米，环比上升4.8%，同比下降31.3%；三四线城市成交145万平米，环比上升9.5%，同比下降39.6% [18] 数据跟踪：二手房成交 - 本周（10.25-10.31）21个重点城市二手房合计成交205万平米，环比下降3.3%，同比下降23.6% [4][30] - 分能级看，一线城市（3城）成交91.9万平米，环比上升6.8%；二线城市（9城）成交98.8万平米，环比下降12.0%；三四线城市（9城）成交14.6万平米，环比上升5.3% [30] - 10月全月（10.1-10.31）21城二手房合计成交732万平米，环比下降14.0%，同比下降21.2% [4][33] - 年初至今（1-10月）21城二手房累计成交面积同比上升11.4% [4][33] - 10月全月分能级表现：一线城市成交300万平米，环比下降16.4%，同比下降26.3%；二线城市成交380万平米，环比下降13.0%，同比下降16.8%；三四线城市成交51万平米，环比下降6.4%，同比下降20.4% [33] 行业新闻与政策 - 宏观层面：住建部推进现房销售制，以防范交付风险；商务部等五部门支持符合条件的商业地产项目发行REITs，为城市商业提质提供融资支持 [4][45] - 因城施策：广州发布好房子建设指引，强制要求绿色建材使用比例不低于20%；重庆创新存量用地盘活方式，全面推行集体经营性建设用地入市 [4][45] - 公积金政策：海南将住房公积金贷款月还款额与家庭月收入比上限由55%提高至60%；湖北统一首二套房公贷额度，高品质住宅贷款额上浮不低于20%，保障房首付降至15% [4][45] - 土地市场：广州番禺区宅地由越秀地产以11.94亿元总价竞得，溢价率8.2%；福州公开出让14宗地，总起拍价46.85亿元 [46][47] 公司公告与业绩 - 2025年第三季度归母净利润表现：滨江集团5.4亿元（同比+16.0%）、陆家嘴2.5亿元（同比+45.2%）、浦东金桥1.6亿元（同比+159.3%）、张江高科2.5亿元（同比+1.1%）[4][48] - 2025年第三季度归母净利润为负或大幅下滑：万科A -160.7亿元（同比-98.6%）、华发股份0.7亿元（同比-199.4%）、首开股份-12.7亿元、华侨城A -15.0亿元（同比-15.8%）[4][48] - 融资动态：深铁集团拟向万科A提供不超过220亿元借款额度 [4][48] - 销售数据：陆家嘴1-9月住宅类物业合同销售金额82.73亿元，同比增加144%；华发股份1-9月实现销售金额633.1亿元，较去年同期减少2.8% [49] 投资分析意见与建议关注标的 - 建议关注核心城市布局重、拿地能力强且产品力强的房企：滨江集团、华润置地、建发股份、建发国际集团、绿城中国 [4] - 建议关注地产转型标的：衢州发展 [4] - 建议关注二手房中介：贝壳、我爱我家 [4] - 建议关注物业管理企业：绿城服务、招商积余、华润万象生活 [4]