智通财经APP获悉，国信证券发布研报称，在2024年中至今，前期由于煤价下行、煤企利润不佳导致， 但是2025年下半年煤价反弹后，煤企利润有望改善且四季度煤价具备向上弹性，叠加本轮市场转好后， 煤炭板块表现明显弱于其他板块，且底部明确，看好板块四季度反弹。动力煤方面，查超产继续实质性 推进&安检进一步趋严，国庆节后煤价迅速止跌并反弹，反映供应收紧预期持续增强，抬高煤价底部， 旺季需求释放或打开煤价上行空间。四季度煤价中枢有望看向750元/吨。 国信证券主要观点如下： 从PE和PB变化看煤炭行业20年，把握板底部反转时机 纵观煤炭板块PE与PB变化，可以发现，煤炭行业经过前期的高速发展期后，PE和PB均震荡下行。期 间PE与PB有两次明显的分化。第一次在2014年-2017年中，主要系前期牛市拉动指数上涨，后期则是由 于煤企自身利润不佳，导致PE较高。第二次在2024年中至今，前期是由于煤价下行、煤企利润不佳导 致，但是2025年下半年煤价反弹后，煤企利润有望改善且四季度煤价具备向上弹性，叠加本轮市场转好 后，煤炭板块表现明显弱于其他板块，且底部明确，看好板块四季度反弹。 供给：降雨、查超产等影响下7/8月产量 ...

证券研究报告 | 2025年10月14日 行业研究 · 行业投资策略 煤炭 · 煤炭 投资评级：优于大市（维持） 证券分析师：刘孟峦 010-88005312 liumengluan@guosen.com.cn S0980520040001 证券分析师：胡瑞阳 0755-81982908 huruiyang@guosen.com.cn S0980523060002 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 报告摘要 1.从PE和PB变化看煤炭行业20年，把握板底部反转时机。纵观煤炭板块PE与PB变化，可以发现，煤炭行业经过前期的高速发展期后，PE和PB均震荡下行。期间PE 与PB有两次明显的分化。第一次在2014年-2017年中，主要系前期牛市拉动指数上涨，后期则是由于煤企自身利润不佳，导致PE较高。第二次在2024年中至今， 前期是由于煤价下行、煤企利润不佳导致，但是2025年下半年煤价反弹后，煤企利润有望改善且四季度煤价具备向上弹性，叠加本轮市场转好后，煤炭板块表现 明显弱于其他板块，且底部明确，看好板块四季度反弹。 2.供给：降雨、查超产等影响下7/8月产量同比降低，预计全年产量微降。7月全国原煤产 ...

行业盈利表现 - 2025年上半年煤炭行业利润总额为1492亿元，同比下降52.9%，其中第一季度利润804亿元（同比下降47.4%），第二季度利润688亿元（同比下降58.1%）[1] - 2025年上半年平均吨煤净利润同比下降30%，第二季度行业归母净利润环比下降14% [1][3] - 2025年6月行业吨煤利润为54元/吨，创下2016年供给侧改革后的新低，较2021年10月的历史峰值366元/吨大幅回落 [1] - 截至2025年6月，行业亏损企业比例达到56%，较去年同期和2024年底分别上升13.6和10个百分点 [1] 财务与资本状况 - 行业债务规模创下4.8万亿元的新高，但资产负债率维持在60%左右 [1][2] - 2025年上半年上市公司资本开支同比继续增长47%，样本公司合计资本开支为840亿元，同比增加269亿元 [1][2] - 2025年上半年行业固定资产累计同比增长14.4%，增速较2024年同期的16.6%有所放缓 [2] - 2025年上半年样本公司平均经营性现金流为135亿元，较2024年同期的155亿元下降13% [4] 成本与费用分析 - 2025年上半年主要煤炭上市公司均价和吨煤成本均有所回落，平均降幅分别为19.5%和4.2% [3] - 2025年上半年行业营业收入和成本分别为5825亿元和4265亿元，同比下降18%和15%，归母净利润合计552亿元，同比下降32% [3] - 受收入端下滑影响，2025年上半年销售、管理、财务费用率均有所提升，分别为0.86%、7.7%、2.96%，同比分别上升0.15、0.7、0.81个百分点 [4] 公司表现与前景展望 - 以中国神华、中煤能源为代表的高比例长协头部公司业绩韧性彰显，2025年第二季度归母净利润环比变化分别为+6.2%和-6.3% [4] - 中国神华首次进行中期分红，分红比例达到79% [4] - 2025年第二季度或为全年业绩低点，7月以来煤炭市场回暖，主流公司售价明显提升，下半年业绩环比增长可期 [1][3][4]

报告行业投资评级 - 煤炭开采行业投资评级为看好 [2] 报告核心观点 - 当前正处于煤炭经济新一轮周期上行的初期，基本面与政策面共振，逢低配置煤炭板块正当时 [3][5] - 煤炭产能短缺的底层投资逻辑未变，短期供需基本平衡，中长期仍存缺口 [5] - 煤价底部已确立并中枢站上新平台，优质煤企具备高盈利、高现金流、高ROE（10-15%）、高分红（股息率＞5%）的核心资产属性 [5] - 煤炭资产相对低估，多数公司PB约1倍，公募基金煤炭持仓处于低配状态 [5] - 煤炭板块向下有高股息安全边际支撑，向上有煤价上涨预期催化，兼具红利特性与顺周期弹性 [5] - 预计10月后供暖需求启动、大秦线检修、非电需求释放，叠加港口库存偏低和铁路运费优惠取消，煤价有望迎来上涨 [5] - 反内卷背景下超产核查与供给约束或将持续，主产地供给端或进一步收紧，潜在政策工具可能成为行情催化剂 [5] 煤炭价格跟踪 - 动力煤价格周环比上涨：秦皇岛港Q5500山西产市场价699元/吨（+21元/吨）[4][8]；陕西榆林Q6000坑口价675元/吨（+30元/吨）[4]；大同Q5500坑口价576元/吨（+21元/吨）[4] - 炼焦煤价格周环比上涨：京唐港主焦煤库提价1610元/吨（+60元/吨）[4][8]；临汾肥精煤车板价1510元/吨（+80元/吨）[4] - 国际煤价分化：纽卡斯尔NEWC5500FOB价69.6美元/吨（+0.4美元/吨）[4]；澳大利亚峰景硬焦煤到岸价201.5美元/吨（-0.8美元/吨）[4][8] 煤炭供需情况 - 供给端产能利用率提升：样本动力煤矿井产能利用率91.7%（+2.4个百分点）[4][5]；样本炼焦煤矿井产能利用率82.71%（+6.9个百分点）[4][5] - 需求端日耗增加：内陆17省日耗周环比上升4.10万吨/日（+1.22%）[4][5]；沿海8省日耗上升0.70万吨/日（+0.32%）[4][5] - 非电需求分化：化工耗煤周环比下降9.95万吨/日（-1.44%）[4][5]；钢铁高炉开工率84.0%（+0.15个百分点）[4][5]；水泥熟料产能利用率53.1%（-2.6个百分点）[4][5] 煤炭库存与运输 - 库存总体上升：内陆17省煤炭库存周环比增加1.79% [4]；沿海8省煤炭库存周环比增加1.14% [4] - 运输量下降：大秦线煤炭周度日均发运量105.89万吨（-10.7%）[8] - 港口库存偏低：秦皇岛港煤炭库存630万吨（-1.3%）[8]；环渤海四大港口货船比17.05（-27.4%）[8] 投资建议与重点关注公司 - 建议重点关注三类公司：经营稳定、业绩稳健的中国神华、陕西煤业、中煤能源、新集能源 [5][14]；前期超跌、弹性较大的兖矿能源、电投能源、广汇能源、晋控煤业、山煤国际、甘肃能化 [5][14]；全球稀缺的优质冶金煤公司潞安环能、山西焦煤、盘江股份 [5][14] - 同时建议关注华阳股份、兖煤澳大利亚、天地科技、兰花科创、上海能源、天玛智控等 [5][14] 行业近期动态 - 8月规上工业原煤产量3.9亿吨，同比下降3.2% [15] - 2025年1-8月蒙古国煤炭产量5956万吨，同比下降10.7% [15] - 必和必拓宣布暂停Saraji South焦煤矿运营并裁员750人 [15]

机器人业务发展现状 - 集团机器人公司仍处于产业培育期 盈利能力不强 暂时不满足增资注入条件 [1] - 持续开发各类矿山机器人产品 包括钻机机器人 密闭开槽机器人等新产品 已初步形成样机并正在推广应用 [1] - 不断提升现有产品智能化水平 结合专业特点推进机器人产品开发 [1] 人工智能领域进展 - 西安研究院"AI+多层级矿山透明地质"入选国务院国资委首批40项央企人工智能战略性高价值场景 [1] - 上海煤科"煤科卫士大模型"入选山东省人工智能重点领域推进方案 [1] - 近年来持续加大AI领域投入 取得一定进展成效 [1] 公司战略规划 - 积极落实国务院国资委"AI+"专项行动 加强AI+赋能应用 [1] - 全面提升公司智能化水平 未来将进一步加大投入 [1] - 如有相关收并购事项 将按规定履行信息披露义务 [1]

要约收购履行情况 - 北京至创天地科技发展有限公司对重庆万里新能源股份有限公司发出部分要约收购 要约收购股份数量为30,657,480股 占上市公司总股本的20.00% 要约收购价格为7.00元/股 [1] - 要约收购期限为2024年8月6日至2024年9月4日 预受要约股东账户总数为126户 预受要约股份总数为7,905,286股 占公司股份总数的5.1572% [2] - 持续督导期从2024年8月2日至2025年9月13日 本次持续督导期为2025年4月1日至2025年6月30日 [1] 规范运作情况 - 上市公司按照中国证监会和上海证券交易所要求规范运作 已建立完善的公司治理结构和内部控制制度 [2] - 收购人及其一致行动人遵守法律法规和交易所规则 依法行使股东权益 [2] - 财务顾问确认本持续督导期内各方均按要求规范运作 [2] 公开承诺履行 - 收购人出具了关于保持上市公司独立性、避免同业竞争、规范关联交易的承诺函 [2] - 收购人实际控制人莫天全也对避免同业竞争和规范关联交易作出承诺 [2] - 本持续督导期内未发现违反公开承诺的情形 [3] 后续计划落实情况 - 收购人未调整上市公司主营业务 未实施重大资产重组计划 [4] - 上市公司财务总监刘仕钦因个人原因辞职 由总经理侯跃峰暂代职责 [4] - 公司补选叶剑平为第十一届董事会独立董事 相关议案经股东大会审议通过 [5] - 万里股份取消监事会设置 监事会职权由董事会审计委员会行使 [5] - 公司章程相应条款修订 相关制度废止 [5] - 收购人未对员工聘用、分红政策、业务和组织结构作出重大调整 [6][7] 担保与借款情况 - 未发现上市公司为收购人及其关联方违规提供担保或借款的情形 [7] 持续督导总结 - 万里股份依法履行了要约收购的报告和公告义务 [7] - 未发现收购人违反公开承诺及已公告后续计划的情形 [7] - 未发现损害上市公司利益的行为 [7]

公司违规事件 - 公司因违反《中华人民共和国固体废物污染环境防治法》第二十条第一款被榆林市生态环境局处以20万元人民币罚款 [1] - 违法事实为2025年2月16日投产以来产生的800吨泥浆和岩屑中 有600吨堆存于场地南侧未采取污染防治措施 导致扬散现象 [1] - 部分泥浆采用铺设塑料纸防渗漏措施 并与陕西环保集团朗新环保服务签订处置协议 处置费用为每吨114元 总费用68400元 [1] 公司基本信息 - 公司成立于2000年3月3日 法定代表人为杜耀波 由天地科技股份有限公司控股（600582 SH）[3] - 注册资本50000万人民币 登记机关为西安市市场监督管理局高新区分局 [4] - 实际前身可追溯至1956年5月成立 1965年8月由北京迁至西安 现隶属于国务院国资委管理的中国煤炭科工集团有限公司 [7] 经营范围 - 主营业务涵盖地质勘探与煤炭安全开采领域的技术研发与服务 以及矿山工程 煤层气开发 物探仪器制造等 [4] - 经营范包括进出口贸易 物业管理 日用百货销售等多元化业务 注册地址为陕西省西安市高新区锦业一路82号 [4]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4] 核心观点 - 公司主营业务短期承压，但资产出售显著增厚利润，2025年上半年归母净利润同比增长35.74%至20.80亿元，主要得益于孙公司沁南能源51%股权转让 [1][5] - 煤炭行业智能化升级趋势明确，新版《煤矿安全规程》有望驱动行业资本开支，公司作为煤机设备龙头主导全国60%以上智能化工作面建设，技术优势显著 [5][6] - 公司现金储备充裕，净现金水平达174亿元，高分红策略有望延续，2024年分红比例达50.04%，央企市值管理驱动下估值修复空间显著 [8] 财务表现 - 2025年上半年营业收入141.19亿元，同比下降5.18%，扣非净利润10.51亿元，同比下降28.68% [1] - 二季度单季营业收入73.5亿元（同比下降2.33%），归母净利润6.43亿元（同比下降23.42%） [2] - 分业务表现：煤机制造收入61.7亿元（-2.5%），安全装备收入30.5亿元（+7.8%），技术项目收入21.4亿元（-4.7%），工程项目收入20.7亿元（+49.6%），煤炭生产收入7.6亿元（-63.7%） [5] 业务亮点 - 研发投入持续增长，2025年上半年研发费用8.97亿元，同比增长4.28%，突破透明矿井、钻锚一体化快掘等40余项关键技术 [5][6] - 合同负债24.79亿元（较年初31.97亿元下降），反映短期订单承压，但长期智能化需求支撑业务韧性 [5] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为31.23/27.29/30.49亿元，EPS为0.75/0.66/0.74元/股 [7][8] - 毛利率预期改善：2025E为28.3%，2027E升至32.8%；ROE维持在9.6%-11.7%区间 [7]

核心财务表现 - 2025年中期营收6.86亿元，净利润3295万元，经营性现金净流入5786万元同比增长71.2% [1] - 通过产品结构优化与组织能效提升实现阶段性成果巩固 [1] 发行业务运营 - 经典游戏《地铁跑酷》《梦幻花园》《梦幻家园》贡献稳定收入，其中《梦幻花园》月活用户平均付费额同比增长超9% [1] - 新引进游戏《机甲战队》Fanbook社区用户规模环比增长36.6%，《传奇商店》用户平均日均在线时长超两小时 [1] - 持续引进用户定位清晰、流水稳定、生命周期长的海外精品游戏 [1] 技术应用与效率提升 - AI客服系统覆盖多平台场景并支持多语种自动响应 [1] - 大模型应用于美术资产生成、多语言本地化、代码辅助及用户洞察环节，研发效能与代码质量显著提升 [2] - 自研用户声音分析平台"风声"助力《卡拉彼丘》Steam好评率提升且人工介入率下降 [2] 产品管线规划 - 《卡拉彼丘》移动端完成三轮测试，测试期间自发传播新增占比达46.5%，用户新增与留存超预期 [2] - 2025年下半年将推出《冲冲奇兵》《超级洞洞乐》《幻幻灵之战》等多款海外代理游戏 [2] - 《冲冲奇兵》为MY.GAMES旗下第二款成功进入中国市场的产品 [2] 战略方向 - 公司聚焦核心游戏业务，坚持长期主义与创新，通过扎根用户实现价值跃迁 [2] - AI技术成为提质增效与长期稳健增长的核心驱动力 [2]

财务表现 - 2025年中报营业总收入141.19亿元同比下降5.18% 归母净利润20.8亿元同比上升35.74% [1] - 第二季度营业总收入73.5亿元同比下降2.33% 归母净利润6.43亿元同比下降23.42% [1] - 毛利率27.25%同比下降17.06% 净利率22.23%同比上升65.02% [1] - 每股收益0.5元同比上升35.95% 每股净资产6.1元同比上升7.98% [1] 现金流与资产结构 - 货币资金62.3亿元同比下降46.38% 应收账款145.65亿元同比上升8.31% [1] - 每股经营性现金流-0.92元同比下降88.83% 应收账款占最新年报归母净利润比达555.55% [1][3] - 有息负债6.1亿元同比下降21.82% 三费占营收比12.13%同比上升14.64% [1] 投资回报与历史表现 - 公司去年ROIC为10.54% 净利率11.29% 近10年ROIC中位数7.02% [1] - 2016年ROIC为4.86% 投资回报表现一般 [1] 机构持仓与基金动态 - 南方品质优选灵活配置混合A持有898万股新进十大 规模10.87亿元 近一年上涨17.29% [4] - 9只基金新进十大持仓 包括南方系4只基金及中欧、汇安等产品 [4] - 银华裕利混合发起式持仓40.4万股出现减持 [4] 业绩预期与分红 - 分析师普遍预期2025年业绩35.48亿元 每股收益均值0.86元 [3] - 公司预估股息率6.85% [2] 商业模式与业务特征 - 公司业绩主要依靠研发驱动 需关注驱动力实际情况 [2]