财务表现 - 2024年公司营业收入200亿元，同比增长11.5%，归母净利润22.7亿元，同比增长0.7%，其中第四季度营业收入40.2亿元，同比增长4.9%，归母净利润-3.3亿元 [1] - 2025年一季度公司营业收入53.2亿元，同比增长2.9%，归母净利润6.8亿元，同比下降16.4% [1] - 2025年一季度税前利润同比提高0.5%，业绩波动主要因税盾用尽 [3] 业务运营 - 2024年客运运力投放同比增长16.1%，旅客周转量同比增长18.8%，客座率91.49%，同比上升2.1pct [2] - 国际市场增速较快，地区市场有所下滑 [2] - 2025年一季度业务重心偏向国际航线扩张 [3] 成本与收益 - 2024年客公里收益0.385元，同比下降6.5%，因行业市场下沉及价格竞争影响 [2] - 航油成本因用油量上升有所增长，非油成本管控较好，单位非油成本同比略有下降 [3] - 销售费用率1.25%(降0.08pct)、管理费用率1.36%(升0.07pct)、研发费用率0.80%(持平)、财务费用率1.33%(降0.12pct) [3] 行业与展望 - 民航客运量稳步增长，低成本航空展现经营韧性 [4] - 当前油价下降对航空公司成本节降形成显著利好 [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为27.1亿元、32.5亿元、37.4亿元 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 报告的核心观点 - 春秋航空披露2024年年报及2025年一季报，2024年公司营业收入200.0亿元，同比增长11.5%，归母净利润22.7亿元，同比增长0.7%；2025年一季度公司营业收入53.2亿元，同比增长2.9%，归母净利润6.8亿元，同比下降16.4% [3] - 2024年民航客运量稳步增长，公司运力投放不断增长，全年客运运力投放同比增长16.1%，旅客周转量同比增长18.8%，客座率91.49%，同比上升2.1pct，因行业市场下沉及价格竞争影响，公司全年客运运价有所下降 [4] - 2024年公司成本费用表现基本稳定，航油成本因用油量上升仍有所增长，非油成本管控较好，单位非油成本同比略有下降，各项费用稳中略降，整体业绩基本符合预期 [5] - 2025年一季度公司运量保持增长，业务重心更偏向于扩张国际航线，运价同比略有下降，业绩波动主要是税盾用尽，税前利润同比提高0.5% [6] - 我国民航市场发展空间广阔，低成本航空持续展现经营韧性，当前油价明显下降，对航空公司成本节降形成显著利好，预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为27.1亿元、32.5亿元、37.4亿元 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价55.45元，总股本/流通股本9.78亿股，总市值/流通市值542亿元，52周内最高/最低价62.18 / 48.22元，资产负债率60.3%，市盈率23.80，第一大股东是上海春秋国际旅行社（集团）有限公司 [2] 财务数据 盈利预测和财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|20000|21592|23064|24624| |增长率(%)|11.50|7.96|6.82|6.76| |EBITDA（百万元）|5724.10|7652.22|9612.89|11370.99| |归属母公司净利润（百万元）|2272.94|2706.57|3246.93|3737.95| |增长率(%)|0.69|19.08|19.96|15.12| |EPS(元/股)|2.32|2.77|3.32|3.82| |市盈率（P/E）|23.87|20.04|16.71|14.51| |市净率（P/B）|3.12|2.88|2.59|2.32| |EV/EBITDA|11.50|8.71|7.12|6.06| [9] 财务报表和主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|20000|21592|23064|24624| |营业成本（百万元）|17412|18362|19063|19960| |税金及附加（百万元）|38|40|45|50| |销售费用（百万元）|249|270|290|290| |管理费用（百万元）|273|301|333|334| |研发费用（百万元）|161|151|161|172| |财务费用（百万元）|266|307|332|386| |资产减值损失（百万元）|0|-3|-3|-3| |营业利润（百万元）|2649|3358|4138|4829| |营业外收入（百万元）|10|30|30|30| |营业外支出（百万元）|6|5|5|5| |利润总额（百万元）|2653|3383|4163|4854| |所得税（百万元）|381|677|916|1117| |净利润（百万元）|2273|2707|3247|3738| |归母净利润（百万元）|2273|2707|3247|3738| |每股收益（元）|2.32|2.77|3.32|3.82| |货币资金（百万元）|10224|13998|15235|17794| |应收票据及应收账款（百万元）|126|180|192|205| |预付款项（百万元）|399|422|438|439| |存货（百万元）|355|357|371|388| |流动资产合计（百万元）|12013|15963|17372|20092| |固定资产（百万元）|24922|27906|30383|32337| |在建工程（百万元）|2213|2410|2557|2668| |无形资产（百万元）|733|725|717|708| |非流动资产合计（百万元）|31822|36068|40104|43128| |资产总计（百万元）|43835|52031|57476|63221| |短期借款（百万元）|629|5629|7629|9629| |应付票据及应付账款（百万元）|1443|1275|1324|1386| |其他流动负债（百万元）|6977|7972|8256|8507| |流动负债合计（百万元）|9049|14876|17208|19522| |非流动负债合计（百万元）|17405|18291|19291|20291| |负债合计（百万元）|26454|33167|36499|39813| |股本（百万元）|979|978|978|978| |资本公积金（百万元）|7793|7793|7793|7793| |未分配利润（百万元）|8180|9534|11159|13030| |少数股东权益（百万元）|0|0|0|0| |所有者权益合计（百万元）|17381|18864|20977|23408| |负债和所有者权益总计（百万元）|43835|52031|57476|63221| |成长能力 - 营业收入增长率(%)|11.5|8.0|6.8|6.8| |成长能力 - 营业利润增长率(%)|1.3|26.8|23.2|16.7| |成长能力 - 归属于母公司净利润增长率(%)|0.7|19.1|20.0|15.1| |获利能力 - 毛利率(%)|12.9|15.0|17.3|18.9| |获利能力 - 净利率(%)|11.4|12.5|14.1|15.2| |获利能力 - ROE(%)|13.1|14.3|15.5|16.0| |获利能力 - ROIC(%)|6.7|6.5|7.0|7.2| |偿债能力 - 资产负债率(%)|60.3|63.7|63.5|63.0| |偿债能力 - 流动比率|1.33|1.07|1.01|1.03| |营运能力 - 应收账款周转率|130.73|141.34|123.96|123.93| |营运能力 - 存货周转率|62.51|51.57|52.39|52.61| |营运能力 - 总资产周转率|0.45|0.45|0.42|0.41| |每股指标 - 每股收益（元）|2.32|2.77|3.32|3.82| |每股指标 - 每股净资产（元）|17.77|19.28|21.44|23.93| |估值比率 - PE|23.87|20.04|16.71|14.51| |估值比率 - PB|3.12|2.88|2.59|2.32| |现金流量表 - 净利润（百万元）|2273|2707|3247|3738| |现金流量表 - 折旧和摊销（百万元）|2809|3962|5119|6131| |现金流量表 - 营运资本变动（百万元）|375|-124|161|151| |现金流量表 - 其他（百万元）|438|505|659|744| |现金流量表 - 经营活动现金流净额（百万元）|5895|7050|9185|10763| |现金流量表 - 资本开支（百万元）|-7213|-7980|-8980|-8980| |现金流量表 - 其他（百万元）|-2680|-171|-147|-147| |现金流量表 - 投资活动现金流净额（百万元）|-9893|-8151|-9127|-9127| |现金流量表 - 股权融资（百万元）|0|0|0|0| |现金流量表 - 债务融资（百万元）|-1376|6635|3001|3001| |现金流量表 - 其他（百万元）|1027|-1758|-1821|-2078| |现金流量表 - 筹资活动现金流净额（百万元）|-349|4877|1180|923| |现金流量表 - 现金及现金等价物净增加额（百万元）|-4309|3774|1238|2559| [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 报告的核心观点 - 春秋航空披露2024年年报及2025年一季报，2024年公司营业收入200.0亿元，同比增长11.5%，归母净利润22.7亿元，同比增长0.7%；2025年一季度公司营业收入53.2亿元，同比增长2.9%，归母净利润6.8亿元，同比下降16.4% [3] - 2024年民航客运量稳步增长，公司运力投放不断增长，全年客运运力投放同比增长16.1%，旅客周转量同比增长18.8%，客座率91.49%，同比上升2.1pct，因行业市场下沉及价格竞争影响，公司全年客运运价有所下降 [4] - 2024年公司成本费用表现基本稳定，航油成本因用油量上升仍有所增长，非油成本管控较好，单位非油成本同比略有下降，各项费用稳中略降，整体业绩基本符合预期 [5] - 2025年一季度公司运量保持增长，业务重心更偏向于扩张国际航线，运价同比略有下降，业绩波动主要是税盾用尽，税前利润同比提高0.5% [6] - 我国民航市场发展空间广阔，低成本航空持续展现经营韧性，当前油价明显下降，对航空公司成本节降形成显著利好，预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为27.1亿元、32.5亿元、37.4亿元 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价55.45元，总股本/流通股本9.78亿股，总市值/流通市值542亿元，52周内最高/最低价62.18 / 48.22元，资产负债率60.3%，市盈率23.80，第一大股东是上海春秋国际旅行社（集团）有限公司 [2] 财务数据 盈利预测和财务指标 |年度|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|20000|21592|23064|24624| |增长率(%)|11.50|7.96|6.82|6.76| |EBITDA（百万元）|5724.10|7652.22|9612.89|11370.99| |归属母公司净利润（百万元）|2272.94|2706.57|3246.93|3737.95| |增长率(%)|0.69|19.08|19.96|15.12| |EPS(元/股)|2.32|2.77|3.32|3.82| |市盈率（P/E）|23.87|20.04|16.71|14.51| |市净率（P/B）|3.12|2.88|2.59|2.32| |EV/EBITDA|11.50|8.71|7.12|6.06| [9] 财务报表和主要财务比率 |财务报表(百万元)|2024A|2025E|2026E|2027E|主要财务比率|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|20000|21592|23064|24624|营业收入增长率|11.5%|8.0%|6.8%|6.8%| |营业成本|17412|18362|19063|19960|营业利润增长率|1.3%|26.8%|23.2%|16.7%| |税金及附加|38|40|45|50|归属于母公司净利润增长率|0.7%|19.1%|20.0%|15.1%| |销售费用|249|270|290|290|毛利率|12.9%|15.0%|17.3%|18.9%| |管理费用|273|301|333|334|净利率|11.4%|12.5%|14.1%|15.2%| |研发费用|161|151|161|172|ROE|13.1%|14.3%|15.5%|16.0%| |财务费用|266|307|332|386|ROIC|6.7%|6.5%|7.0%|7.2%| |资产减值损失|0|-3|-3|-3|资产负债率|60.3%|63.7%|63.5%|63.0%| |营业利润|2649|3358|4138|4829|流动比率|1.33|1.07|1.01|1.03| |营业外收入|10|30|30|30|应收账款周转率|130.73|141.34|123.96|123.93| |营业外支出|6|5|5|5|存货周转率|62.51|51.57|52.39|52.61| |利润总额|2653|3383|4163|4854|总资产周转率|0.45|0.45|0.42|0.41| |所得税|381|677|916|1117|每股收益（元）|2.32|2.77|3.32|3.82| |净利润|2273|2707|3247|3738|每股净资产（元）|17.77|19.28|21.44|23.93| |归母净利润|2273|2707|3247|3738|PE|23.87|20.04|16.71|14.51| |每股收益（元）|2.32|2.77|3.32|3.82|PB|3.12|2.88|2.59|2.32| |货币资金|10224|13998|15235|17794| | | | | | |交易性金融资产|0|0|0|0| | | | | | |应收票据及应收账款|126|180|192|205| | | | | | |预付款项|399|422|438|439| | | | | | |存货|355|357|371|388| | | | | | |流动资产合计|12013|15963|17372|20092| | | | | | |固定资产|24922|27906|30383|32337| | | | | | |在建工程|2213|2410|2557|2668| | | | | | |无形资产|733|725|717|708| | | | | | |非流动资产合计|31822|36068|40104|43128| | | | | | |资产总计|43835|52031|57476|63221| | | | | | |短期借款|629|5629|7629|9629| | | | | | |应付票据及应付账款|1443|1275|1324|1386| | | | | | |其他流动负债|6977|7972|8256|8507| | | | | | |流动负债合计|9049|14876|17208|19522| | | | | | |其他|17405|18291|19291|20291| | | | | | |非流动负债合计|17405|18291|19291|20291| | | | | | |负债合计|26454|33167|36499|39813| | | | | | |股本|979|978|978|978| | | | | | |资本公积金|7793|7793|7793|7793| | | | | | |未分配利润|8180|9534|11159|13030| | | | | | |少数股东权益|0|0|0|0| | | | | | |其他|428|559|1046|1606| | | | | | |所有者权益合计|17381|18864|20977|23408| | | | | | |负债和所有者权益总计|43835|52031|57476|63221| | | | | | [10]

股东减持计划 - 春秋航空股东春秋包机、春翔投资、春翼投资合计持有公司股份50,221,745股，占公司总股本5.13% [1] - 春秋包机拟减持不超过3,935,400股（占总股本0.40%，占其持股17.32%） [2] - 春翔投资拟减持不超过2,871,800股（占总股本0.29%，占其持股18.19%） [2] - 春翼投资拟减持不超过1,007,500股（占总股本0.10%，占其持股8.60%） [2] - 三个股东合计拟减持不超过7,814,700股（占总股本0.80%） [2] - 减持计划在公告披露后15个交易日内启动，3个月内完成，且任意90日内集中竞价减持不超过总股本1% [2] 股权结构与控制关系 - 控股股东春秋国旅与三个股东构成一致行动人，合计持股554,221,745股（占总股本56.65%） [1] - 实际控制人为王正华、王煜，三人通过春秋国旅持有公司64.74%股权 [3] - 春秋包机由26名自然人股东持有，王正华、王煜、王炜合计控制51.82%股权 [4] - 春翔投资为员工持股平台，第一大股东张秀智（公司副董事长）持股23.35% [4] - 春翼投资为员工及春秋国旅持股平台，第一大股东王煜持股54.80% [4] 公司融资历史 - 2015年IPO发行1亿股，发行价18.16元/股，募资净额17.55亿元 [5] - 2018年非公开发行1.16亿股，发行价30.09元/股，募资净额34.57亿元 [5] - 2022年非公开发行募资净额29.72亿元，发行价48.32元/股 [6] - 上市以来三次募资合计83.16亿元 [7]

公司营收构成 - 2024年1至12月份公司营业收入中航空运输业占比97.67%，其他业务占比2.33% [1] 股东持股及减持计划 - 上海春秋包机旅行社有限公司持有公司股份约2272万股，占总股本2.32% [3] - 上海春翔投资有限公司持有公司股份约1579万股，占总股本1.61% [3] - 上海春翼投资有限公司持有公司股份约1172万股，占总股本1.2% [3] - 上述三个股东与控股股东上海春秋国际旅行社（集团）有限公司构成一致行动关系，合计持股约5.54亿股，占总股本56.65% [3] - 三个股东合计持股约5022万股，占总股本5.13% [3] - 春秋包机拟减持不超过394万股（占总股本0.4%，占其持股17.32%） [3] - 春翔投资拟减持不超过287万股（占总股本0.29%，占其持股18.19%） [3] - 春翼投资拟减持不超过101万股（占总股本0.1%，占其持股8.6%） [3] - 三个股东合计拟减持不超过781万股（占总股本0.8%） [3] - 减持计划在公告披露后15个交易日起3个月内实施，且任意连续90日内通过集中竞价减持不超过总股本1% [3]

股东持股情况 - 春秋包机、春翔投资、春翼投资合计持股50,221,745股，占总股本5.13%[4] - 春秋国旅持股504,000,000股，占总股本51.52%[7] 减持计划 - 三股东合计拟减持不超7,814,700股，占总股本不超0.80%[5] - 减持时间为2025年5月29日～2025年8月28日[13] 减持限制 - 任意连续90自然日，集中竞价减持不超总股本1%[13] - 股东每年减持不超持股20%且低于总股本5%[14] 减持承诺 - 首发前股份锁定期满两年内，减持价不低于发行价[13] 其他说明 - 减持计划实施有不确定性，不导致控制权变更[16]

回购方案 - 首次披露日为2024/11/6[3] - 实施期限为待董事会审议通过后12个月[3] - 预计回购金额1.5亿~3亿元[3] - 用途为员工持股计划或股权激励[3] - 回购价格不超过60元/股[4] 回购进展 - 累计已回购股数371.18万股[3][6] - 占总股本比例0.3794%[3][6] - 累计已回购金额19039.867544万元[3][6] - 实际回购价格区间48.25元/股~55.99元/股[3][6] - 截至2025年4月30日完成回购[6]

财务表现 - 2024年公司实现营业收入200亿元 同比增长11 50% 归母净利润22 73亿元 同比增长0 69% [1] - 2025年一季度实现营业收入53 17亿元 同比增长2 88% 归母净利润6 77亿元 同比下降16 39% [1] - 2024-2026年分红规划承诺现金分红比例不低于当年可供分配利润的30% 2024年现金分红及回购合计8 64亿元 占归母净利润比例38 03% [2] 运营数据 - 2024年整体ASK同比增长16 1% 较2019年增长26 1% RPK同比增长18 8% 较2019年增长27 0% 客座率同比提升2 1个百分点 较2019年提升0 7个百分点 [1] - 2025Q1整体ASK同比增长6 9% 其中国际航线同比+66 1% 国内/地区航线分别同比-3 3%/-58 08% [1] - 2025Q1整体RPK同比增长6 2% 其中国际航线同比+61 6% 国内/地区航线分别同比-2 9%/-58 6% [1] 业务优势 - 单机利润持续领跑行业 2023/2024年分别达1905万/1818 4万元 接近疫情前2000万水平 [2] - 低成本运营模式效率持续提升 未来单机利润有望突破2019年水平 [2] 盈利预测 - 预计2025/2026/2027年归母净利润分别为27 1亿/33亿/40 4亿元 EPS分别为2 77/3 38/4 13元 [3] - 给予2025年24倍PE估值 对应目标价66 48元 [3]

行业表现 - A股机场航运板块午后再度上升 [1] - 华夏航空涨幅近7.5% [1] - 中国国航涨幅超5% [1] - 南方航空涨幅近5% [1] - 中国东航、吉祥航空、海航控股、春秋航空、中信海直、海南机场等多股涨幅均超2% [1] 公司表现 - 华夏航空领涨板块，涨幅达7.5% [1] - 中国国航表现强劲，涨幅超5% [1] - 南方航空紧随其后，涨幅近5% [1] - 其他航空公司如中国东航、吉祥航空等涨幅均超2% [1]

2025年一季度业绩表现 - 中国国航、东航、南航2025年一季度净亏损分别为20亿元、9.95亿元、7.47亿元，春秋航空净利润6.77亿元 [2] - 三大航业绩均低于市场预期，仅春秋航空符合预期，南航因对四川航空投资产生6.83亿元损失表现弱于同行 [2] - 业绩不及预期主因2025年3月国内及国际票价同比下跌6%和12%，部分被飞机利用率提升带来的单位成本下降抵消 [2] 票价与成本动态 - 2025年3月国内票价同比下跌6%，国际票价同比下跌12%，但国内票价自2025年4月起同比转正，主要受低基数效应驱动，票价已触底 [5] - 东航和南航单位成本（每可用吨公里成本）同比下降3%，国航单位成本同比下降1%，主因油价下跌和飞机利用率提升 [5] - 关税上调可能推高维护费用，海外机场起降费将按指引调整 [2][5] 供应端与机队扩张 - 三大航2025-2027年机队年增速计划为3-6%，南航最激进（复合增长率6%），国航和东航均为4% [8] - 实际飞机新增数量可能低于预期，因波音和空客持续交付延迟、租赁合约续签不确定性及关税导致供应链中断 [8] - 高盛预测2025-2027年中国航空公司座位运力增长仅2%/3%/4% [8] - 春秋航空下调2025/2026年机队引进计划，关税上调导致飞机及零部件采购成本上升可能长期减缓全行业机队扩张 [3][8] 需求端与净需求 - 高盛下调2025年国内客流量假设从5%降至4%，维持国际载客量同比增长22%预测 [11] - 2025-2027年航空出行需求预计同比增长6%/5%/5%，净需求为4/2/1个百分点 [3][11] 劳动节假期展望 - 劳动节假期载客量预计同比增长8%，达2019年119%，高于全年7%增长预期 [7] - 国内/国际客流量预计同比增长6%/26%，分别达2019年121%/105% [7] - 国内票价预计同比上涨4%，较2019年上涨9%，飞机利用率和客座率较高或推动票价超预期 [3][7] 业绩预测与目标价调整 - 高盛下调国航/南航/东航2025-2027年净利润预测2-22%，主因国内客流量下调、客公里收益假设调整及成本上升 [15] - 12个月目标价因盈利预测和市净率目标（基于更低ROE）下调而调低 [15] 各航司投资论点 - 南航：拥有917架机队，主基地广州，华南枢纽份额40%，油价下跌最大受益者，A股评级"中性"，港股评级"买入" [19] - 东航：拥有804架机队，主基地上海，份额超30%，京沪航线48%份额，中日/中韩航线敞口最高，A/H股均评级"买入" [20][21] - 国航：拥有930架机队，全国运力份额24%，一线/二线城市敞口最高，RASK和利润率三大航最高，A/H股均评级"买入" [22] - 春秋航空：低成本航空龙头，116架A320机队，主基地上海，份额5%，成本优势显著，评级"买入" [23][24]