报告行业投资评级 - 行业评级为看好（维持） [8] 报告的核心观点 - 25Q2银行股机构持仓水平提升，主要依靠被动拉动，主动公募持仓增幅有限，筹码结构健康，低估值或基本面优异的股份行、城商行受青睐 [1] - 继续看好银行板块，低利率大趋势下资产荒银行牛，建议用牛市思维看待和参与本轮银行股行情，当下是长周期的开始，2024年重点推荐国有行，2025年A股重点推荐经济发达地区的改善型银行，港股关注价值型央企背景银行 [5] 各部分总结 整体水平 - 25Q2末银行股公募持仓水平上升，偏股型公募+北上合计持有银行股数较25Q1末提升8.5%，占自由流通股的占比较25Q1末提升0.7pc，主要增持力量来自被动资金，主动型公募+北上持仓增幅有限，筹码结构健康 [1] - 25Q2末，主动型公募、指数型公募、北上资金持股数环比+6.3%、+39.0%、+2.3%，占自由流通股比例环比分别+0.1pc、+0.6pc、基本持平 [1] - 子行业中，中小银行持仓增加，25Q2末国有行、股份行、城商行、农商行的机构持股数占自由流通股比例，分别较25Q1末+0.1、+1.2、+1.0、+0.6pc [1] 个股情况 - 低估值股份行、基本面优质城农商行资金增持力度加大，机构持仓增幅最大的银行为民生、中信、平安、重庆、渝农，25Q2末持股数占自由流通股比例，分别较25Q1末提升3.2、2.9、2.7、2.6、2.6pc [2] 北上资金 - 25Q2北上资金整体持仓保持平稳，25Q2末北上资金持股数环比上升2.3%，持股占自由流通股比例环比持平 [3] - 子行业来看，农商行的北上资金流出幅度较大，国有行、股份行、城商行、农商行北上资金持股数占自由流通股比例，环比分别+0.1、持平、+0.2、-0.3pc [3] - 个股来看，北上资金偏好高股息银行，25Q2末平安、成都、中行、光大、建行，北上资金持股数占自由流通股比例，环比分别上升2.1、2.0、1.4、1.1、1.1pc [3] 被动公募 - 受红利ETF、沪深300ETF等指数扩容、权重调整影响，25Q2指数型基金继续加仓银行股，25Q2末持股数环比提升39.0%，持股占自由流通股比例环比提升0.6pc [4] - 个股来看，相关指数权重股如中信、常熟、苏州等，指数产品的增持幅度较大 [4] 主动公募 - 25Q2主动型公募银行重仓持股数环比提升6.3%，持股占自由流通股比例环比提升0.1pc，主动型公募的银行重仓市值占比环比回升，25Q2末，主动型公募基金重仓银行股比例3.6%，环比提升0.6pc，主动公募的持仓增幅整体低于预期 [5] - 个股来看，低估值或基本面优异的股份行、城商行，主动型公募重仓比例上升幅度较大，25Q2末，杭州、江苏、民生、招行、中信的公募基金重仓比例环比分别上行0.15、0.11、0.08、0.07、0.05pc [5] 银行观点及推荐组合 - 继续看好银行板块，建议用牛市思维看待和参与本轮银行股行情，当下是长周期的开始 [5] - A股推荐组合为浦发银行、上海银行、南京银行、江苏银行、兴业银行 [5] - 港股建议关注价值型央企背景银行，关注港股国有行、中信银行、光大银行 [6]

核心观点 - 外部环境不确定性增加，宽货币有望延续，全社会预期回报率中长期趋于下行，低波红利策略有效性料延续，公募改革或助力银行跑出超额收益，保险预定利率或于 25Q3 下调，呵护银行绝对收益，预计银行业基本面 25Q2 环比 25Q1 边际改善，现阶段关注高股息类银行和中小银行两条投资主线 [3] 三个标志性监管动作引领银行业从“野蛮生长”走向有序扩张 - 2011 年城商行异地扩张收紧，叠加央行合意信贷规模管控，终结银行业无序扩张，为中小银行依托同业业务扩张、影子银行发展埋下伏笔，央行合意信贷约束机制引导信贷合理增长，影响银行业稳健扩表 [16][18][19] - 2016 年央行推出 MPA 考核，作为银行核心监管框架，其目的是防范系统性金融风险，从七个方面对银行业金融机构进行评估和监测，冲击“泛资管”模式，引导银行提升风险定价能力 [21] - 2018 年资管新规落地，遏制影子银行野蛮生长，降低系统性风险暴露可能性，但也带来金融可得性、存款缺口、房地产和城投领域风险暴露等问题 [28] 当下对银行估值框架的新理解 PB - ROE 框架 - “PB - ROE”是银行业传统估值框架，银行采用 PB 估值的核心原因未变，通过 PE 估值寻找银行子板块估值“洼地”需斟酌 [32][35] - 引入分红率、股息率因子到 PB - ROE 估值框架，假定分红率 30%，股息率容忍度 4%时，13.3%以上 ROE 值得 1 倍以上 PB 估值；股息率容忍度 3.5%时，ROE 需在 11.7%以上，低估品种主要分布在城商和农商行 [36] DDM 模型 - 22 年及之前银行股上涨主要受成长逻辑驱动，即估值模型分子端（ROE）是主要驱动因素；23 年以来受红利逻辑驱动，即估值模型分母端成为主要驱动因素 [38] 2008 至 2022 年银行股复盘：基本面预期和成长逻辑驱动 - 2008.11—2009.7：“四万亿”计划推出，宽信用落地，货币政策转宽，银行实现绝对收益 139.8pct、超额收益 15.3pct，股份行表现更好 [47] - 2011.3—2011 年底：货币紧缩推高无风险利率，汇金增持四大行，银行绝对收益 - 5.3pct、超额收益 17.6pct，国有行表现突出 [44] - 2012.10—2013.1：宏观经济回暖、监管环境阶段性松绑，银行绝对收益 46.4pct、超额收益 29.2pct，股份行表现强势 [77] - 2014.10—2014.12：经济低迷，货币政策转宽，地产政策放松，沪港通启动，银行绝对收益 60pct、超额收益 14.9pct，股份行表现突出 [87] - 2015.6—2017.7：股市震荡，银行板块抗跌，国内供给侧改革，外围环境复杂，银行绝对收益 15.8pct、超额收益 38.9pct，城商行表现强势 [97] - 2018.7—2018.10：经济下行压力加大，逆周期政策加码，银行业基本面向好，银行绝对收益 11.6pct、超额收益 15.5pct，国股行表现突出 [117] - 2020.8—2021.3：国内经济在疫情中修复，银行基本面企稳向好，银行绝对收益 20.3pct、超额收益 20.2pct，股份行表现突出 [127] - 2022.1 - 2022.4：美联储转鹰，流动性收紧，地缘政治扰动，银行绝对收益 - 1.8pct、超额收益 19pct，仅股份行跑输板块，复苏交易下农商行表现好 [138] 23 年 4 月至今板块历史级行情复盘：策略和交易思维驱动 - 行情起点是“中特估”，催化红利策略，宏观经济增速承压，无风险利率下行，红利策略主导行情，23 - 24 年降准 4 次、降息 4 次，十年期国债收益率下行超 110BP [159][163] - 23 年 7 月商业银行风险分类新规落地，23 年 11 月末资本新规落地，23 年下半年开启第四轮化债，地产政策全面放松，银行对公风险暴露企稳 [164][166] - 23 年保险增配银行，国有行跑赢；24 年宽基指数基金和险资推动，子板块表现均衡；25 年主动公募边际定价权上升，3 月下旬后银行跑出超额，5 月公募改革推动增配城商行，6 月以来保险预定利率或下调，AMC 机构成为增量资金 [167][174][184] - 23 年下半年以来银行营收增速负增长，归母净利润增速下台阶但维持在 0 以上，净息差收窄放缓，其他非息收入扰动减弱，对公贷款资产质量稳定，基本面有望保持韧性 [188][193] 投资建议 - 关注两条投资主线，一是为三季度保险预定利率下调提前布局高股息类银行，如建设银行、工商银行、渝农商行；二是看好中小银行，如兴业银行、中信银行、南京银行、江苏银行、杭州银行 [3]

指数表现 - 上证指数低开高走 中证沪港深红利成长低波动指数下跌0 23%报7477 8点 成交额376 79亿元 [1] - 中证沪港深红利成长低波动指数近一个月上涨1 64% 近三个月上涨9 07% 年至今上涨8 71% [1] 指数构成 - 中证沪港深红利成长低波动指数选取100只连续现金分红 盈利稳定增长且兼具低波动特征的证券作为样本 采用预期股息率加权 [1] - 指数基日为2014年11月14日 基点为3000 0点 [1] - 十大权重股分别为建设银行2 5% 邮储银行2 14% 交通银行2 04% 招商局港口1 97% 工商银行1 85% 中信银行1 83% 中国银行1 72% 南京银行1 71% 重庆农村商业银行1 67% 江阴银行1 64% [1] 市场板块分布 - 上海证券交易所占比55 01% 香港证券交易所占比24 53% 深圳证券交易所占比20 46% [2] 行业分布 - 金融占比45 02% 工业占比19 67% 医药卫生占比7 71% 可选消费占比7 22% 通信服务占比6 68% 公用事业占比5 44% 原材料占比4 59% 能源占比1 96% 主要消费占比1 70% [2] 指数调整规则 - 样本每半年调整一次 实施时间为每年6月和12月的第二个星期五的下一交易日 权重因子随样本定期调整 [2] - 特殊情况下进行临时调整 样本退市时从指数中剔除 样本公司发生收购 合并 分拆等情形参照细则处理 [2] - 港股通范围变动导致样本不符合资格时进行相应调整 [2] 跟踪基金 - 公募基金包括景顺长城中证沪港深红利成长低波动A C E [2]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [6] 报告的核心观点 - 社融增速环比回升，增量主要来自政府债和贷款，贷款受季节性供需因素影响，持续性待观察；新增贷款超预期，对公短贷贡献主要增量，存在季末冲量行为，居民户贷款和对公中长贷同比小幅改善；M1 增速加速回升，或是低基数、财政支出和开工率边际提升的共同作用，居民存款保持同比多增，存款脱媒或好于预期 [9] - 外部环境不确定性增加，宽货币有望延续，全社会预期回报率中长期仍趋于下行，低波红利策略有效性料延续；公募改革使银行配置偏离风格回归的预期，有望助力银行跑出超额收益；保险预定利率或于 25Q3 再度下调，险资股息率容忍度有望进一步抬升，呵护银行绝对收益；预计银行业基本面 25Q2 环比 25Q1 边际将有所改善，主要是其他非息收入增长压力的缓解 [3][26] 根据相关目录分别进行总结 社融增速环比回升，增量主要来自政府债和贷款 - 2025 年 6 月社融同比增长 8.9%，环比 5 月提升 0.2pct，当月社融增量 4.20 万亿元，高于 Wind 一致预期 4942 亿元，同比多增 9008 亿元 [9][10] - 社融口径人民币贷款同比多增 1710 亿元，原因包括去年同期基数偏低、置换债发行高峰已过、降准降息起效、企业抢出口、季节性消费活动等因素支撑需求 [9][10] - 政府债同比多增 5072 亿元，持续拉动社融增长；企业直接融资同比多增 362 亿元，主要是债券融资同比多增 313 亿元；非标融资同比多减 184 亿元 [9][11] 新增贷款超预期，对公短贷贡献主要增量 - 6 月全口径人民币贷款同比增长 7.1%，环比持平，当月贷款增量 2.24 万亿元，高于 Wind 一致预期 3953 亿元，同比多增 1100 亿元 [9][15] - 居民户短贷、中长贷均同比小幅多增，短贷同比多增 150 亿元，受促消费政策和季节性活动带动；中长贷同比多增 151 亿元，或来自提前还贷的同比改善 [9][15] - 对公短贷同比多增近 5000 亿元，中长贷自 2 月份以来首次实现同比多增，短贷同比多增与票据融资同比多减规模接近，中长贷同比多增与贷款置换影响减弱、关税豁免期抢出口、专项债转化为实物工作量等因素有关 [9][15] M1 增速加速回升，居民存款保持同比多增 - 2025 年 6 月 M1 同比增长 4.6%，环比回升 2.3pct，M2 同比增长 8.3%，环比回升 0.4pct，M2 与 M1 增速剪刀差收窄 1.9pct 至 3.7%，M1 增速加速回升是低基数、财政支出和开工率边际提升共同作用的结果 [20] - 6 月新增人民币存款 3.21 万亿元，同比多增 7500 亿元，居民户存款同比多增 3300 亿元，对存款脱媒可乐观；企业存款同比多增 7773 亿元，原因是去年手工补息监管后基数偏低和财政存款向企业存款转化；非银存款同比多减 3400 亿元 [20] 投资建议 - 现阶段关注两条投资主线，一是为三季度保险预定利率下调提前布局高股息类银行，如建设银行、工商银行、渝农商行；二是看好年初以来表现强势的中小银行，如兴业银行、中信银行、南京银行、江苏银行、杭州银行 [4][27]

市场整体表现 - 上证指数报3500.62点跌0.12% 深证成指涨0.11% 创业板指涨0.36% [2] - 全市场半日成交额9270亿元较上日明显缩量 3534只个股上涨1636只个股下跌 [3] - 大金融板块拖累沪指回落 银行保险板块集体走低 钢铁有色金属煤炭等传统行业不振 [3] - 通信板块延续涨势 光芯片高速铜连接宇树机器人等概念股表现强势 [3] 板块及概念表现 - Wind热门概念指数中动物保健涨3.17% 稀土涨2.45% 宇树机器人涨2.17% 高速铜连接涨2.18% [4] - 银行板块跌1.29% 保险板块跌1.54% 光伏玻璃跌0.75% 工业金属跌0.87% [4] - 港股恒生指数涨0.28% 恒生科技指数涨0.61% 恒生国企指数涨0.38% [5] - 港股消费板块回暖 安踏体育涨2.73%领涨恒指成份股 携程集团-S涨2.57% 阿里健康涨2.41% [6] 银行及保险板块动态 - 银行股全盘下跌 厦门银行跌3.86% 齐鲁银行跌2.89% 贵阳银行跌2.62% [9] - 保险巨头集体走低 新华保险跌2.69% 中国太保中国人寿中国人保中国平安均跌超1% [8] - 中国人寿计划减持5078.94万股杭州银行股份 市场解读为银行股到顶信号 [10] - 方正证券研报认为银行板块受益于核心资产重估和化债对资产质量的修复 行情有望持续 [10] 新股及复牌表现 - N华新盘中最高涨219.81%至10.17元/股 午间收盘涨132.08% 总市值3024亿元 [12][15] - 华电新能公开发行49.69亿股 募集资金181.71亿元 用于风光大基地等项目 [15] - 港股威雅利复牌后盘中飙涨918.4%至33.2港元/股 午间收盘涨237.42% [17][18] - 威雅利完成认购事项 公众持股比例增至25.06% 符合港股最低公众持股量规定 [18]

A股上市银行2024年度分红情况 - 2024年7月以来A股上市银行迎来分红高峰期，已有三十余家完成年度分红，另有数家银行发布分红派息实施公告 [1][3][4] - 工商银行以1097.73亿元总派息额位居上市行之首，民生银行派发现金红利约84.06亿元 [1][3] - 招商银行向全体A股股东每股派发现金红利2.000元，合计派发504.40亿元，其中A股现金红利达412.58亿元 [4] - 六大国有银行2024全年累计分红金额合计超过4200亿元，较上年有所提高 [2][4] - 工商银行1097.73亿元 [4][6] - 建设银行1007.54亿元 [4][6] - 农业银行846.61亿元 [4][5][6] - 中国银行713.60亿元 [4][6] - 交通银行281.46亿元 [4][6] - 邮储银行259.41亿元 [4][6] 银行股市场表现 - 2025年上半年银行板块表现亮眼，浦发银行以34.89%累计涨幅居首，青岛银行以32.43%涨幅紧随其后 [12] - 兴业银行、江苏银行、渝农商行等8家银行上半年累计涨幅均超过20% [12] - 国有大行中农业银行、建设银行、工商银行上半年涨幅均超过12% [13] - 部分银行表现相对靠后，如郑州银行上半年累计下跌1.9%，邮储银行、兰州银行、华夏银行累计涨幅不足5% [13] 2025年中期分红计划 - 多家上市银行已启动2025年中期分红计划，包括招商银行、沪农商行、杭州银行、长沙银行、常熟银行等 [1][7][8] - 长沙银行拟以2025年半年度合并报表中归属于母公司普通股股东的净利润为限进行中期分红 [8] - 常熟银行已审议通过《提请股东大会授权董事会决定2025年中期利润分配方案》 [8] - 杭州银行股东大会授权董事会制定并实施2025年中期分红方案 [8] - 沪农商行2024年已首次实施中期分红，现拟安排2025年中期分红方案 [9] - 招商银行董事会已审议通过2025年度中期利润分配计划，系该行首次进行中期分红 [10] 股东增持情况 - 华夏银行部分董事、监事等计划增持不低于3000万元股份，因定期报告窗口期与二级市场波动等因素暂未实施 [13] - 成都银行因股价持续超过增持价格上限等因素，股东成都产业资本集团、成都欣天颐尚未增持股份 [14][15]

报告行业投资评级 - 行业评级为增持（维持）[2] 报告的核心观点 - 6月社融较去年同期多增，信贷增长有所恢复，政府债是主要支撑项 信贷结构改善，票据冲量减弱，企业短贷增长明显 M1增速显著提升，M2与M1剪刀差缩小 持续推荐银行板块股，给出两条投资主线 [6] 根据相关目录分别进行总结 社融增速同比增8.9%，信贷增长情况有所恢复，政府债仍是主要支撑项 - 6月社融新增4.2万亿，较去年同期多增9008亿元，存量社融同比增8.9%，增速较5月提升0.2个百分点 [9] - 表内信贷6月新增人民币贷款2.36万亿元，较去年同期多增1673亿元 表外信贷未贴现银行承兑汇票同比少减146亿元，信托贷款同比多增68亿，委托贷款同比多减397亿元 债券和股权融资政府债新增融资13508亿元，同比多增5032亿，企业债融资新增2422亿，股票融资新增203亿，分别同比变化+322亿、+49亿 [10] - 6月新增的贷款/政府债/企业债融资占比分别为57.0%/32.2%/5.8%，上月占比分别为26.5%/63.8%/6.5% [11] 信贷情况：贷款增长情况有所恢复，票据冲量特征减弱但企业短贷增长明显 - 6月新增贷款2.24万亿元，同比多增1100亿元，信贷余额同比增长7.1%，增速环比持平 [12] - 企业贷款企业中长贷增长有所恢复，短贷冲量，6月企业短贷、中长期贷款、票据净融资增量较上年同期分别变化+4900、400和 - 3716亿 居民贷款短贷恢复受益于一季度透支影响退潮，中长贷多增预计源于按揭提前还款改善，6月居民短贷、中长贷较去年同期分别变化+150和+151亿 非银信贷较上年同期少减391亿 [13] - 6月新增企业中长贷、企业短贷和票据分别占比45.1%、51.8%和 - 18.3%，新增居民短贷、中长贷占比分别为11.7%和15.0% [18] - 6月10大和30大城市商品房月平均成交面积分别为15.73和30.93万平方米，弱于去年同期 7月截止到13日，10大和30大城市商品房月平均成交面积分别为8.24和19.09万平方米，弱于去年同期 [19] M1增速提升明显，剪刀差缩小 - 6月M0、M1、M2分别同比增长12.0%、4.6%、8.3%，较上月同比增速分别变化 - 0.1、+2.3、+0.4个百分点，M2 - M1为3.7%，剪刀差较上月缩小1.9个百分点 [6] - 6月人民币存款增加3.21万亿元，较去年同期多增7500亿，存款同比增8.3%，增速较上月提升0.2个百分点 居民存款增加2.47万亿，较去年同期多增3300亿元 企业存款增加1.78万亿元，较去年同期多增7773亿元 财政存款减少8200亿元，较上年同期多减7亿元 非银存款减少5200亿元，同比多减3400亿 [25] 银行投资建议与风险提示 - 持续重点推荐银行板块股，看好银行的稳健性和持续性 [27] - 银行股两条投资主线一是拥有区域优势的城农商行，如江苏银行、渝农商、沪农商等 二是高股息稳健的大型银行和部分股份行，如农行、招行等 [27]

市场表现 - 高股息风格个股7月14日继续拉升 价值ETF(510030)场内价格上涨0 27% [1] - 成份股中上汽集团涨幅超5% 中国神华 渝农商行 中信银行等涨超2% 浦发银行 邮储银行 北京银行等涨超1% [1] - 180价值指数年初以来累计涨幅7 24% 显著跑赢上证指数(4 73%)和沪深300指数(2 03%) [2][3] 行业配置 - 银行板块为180价值指数第一大权重板块 截至2025年6月末权重占比达50% [5] - 保险资金预计最快7月迎来预定利率下调 当前研究值2 13%较现行利率低25个基点 可能增强对高股息银行股配置意愿 [4] - 险资持续加大高股息红利类资产配置 重点关注具有稳健分红 高资本增值 高ROE属性的标的 [6] 指数特征 - 上证180价值指数筛选价值因子评分最高的60只股票 包含20只"中字头"个股 覆盖金融 基建 资源等板块龙头 [6] - 指数当前市净率0 85倍 处于近10年41 37%分位点 显示中长期配置价值 [8] - 该指数成份股具有低估值 高股息特征 在波动行情中防御属性突出 [6] 投资策略 - 华创证券建议采取"红利底仓+小盘成长"的哑铃型配置 红利资产可提供稳定现金流并对冲外部风险 [6] - 中航证券认为高股息红利类资产仍是险资布局核心 预计未来将增持匹配保险长期需求的优质资产 [6]

基金托管资格获批 - 重庆农商行于7月3日获得证监会核准的证券投资基金托管资格 [1] - 该行是2023年首家获批基金托管资格的金融机构 [2] - 重庆农商行成为第37家获批基金托管资格的商业银行 [2] 基金托管行业现状 - 截至5月共有68家金融机构具备证券投资基金托管资格 [3] - 商业银行占比超过52%（36家）是基金托管主力机构 [3] - 农商行中仅广州农商行和上海农商行具备基金托管资格 [3] - 7家银行托管基金总资产超过2万亿元（工行、建行、中信、兴业、招行、中行、交行） [3] 基金托管业务价值 - 基金托管业务可拓展银行中间业务收入（托管费、账户服务费等） [4] - 提升客户黏性与综合金融服务能力（对接资管机构、高净值客户） [4] - 带动资金沉淀优化资产负债结构（增加低成本资金来源） [4] - 推动业务创新和转型升级实现可持续发展 [4] 行业挑战与建议 - 部分中小银行因科技投入有限导致系统稳定性不足 [5] - 需加强专业人才培养与引进完善培训体系 [6] - 需完善IT系统基础设施（估值核算、清算结算等核心系统） [6] - 需强化风险管理和内控治理（资金隔离、权属界定等） [6] - 建议聚焦细分市场形成差异化竞争优势 [6]

重庆农商行获批基金托管资格 - 重庆农商行成为2024年首家获批证券投资基金托管资格的商业银行 [1] - 证监会要求公司严格遵守规定，确保基金资产完整性和独立性，维护持有人权益 [2] - 基金托管业务包括安全保管财产、清算交割、净值复核、投资监督等职责 [2] - 目前全国已有37家银行获托管资格，包括6家国有大行、12家股份行、11家城商行、3家农商行和5家外资行 [2] 基金托管市场格局 - 公募基金托管总资产超33万亿元 [3] - 工商银行以4.48万亿元规模居首，市占率13.78% [3] - 建设银行以3.95万亿元位居第二，市占率12.15% [3] - 中信银行、兴业银行、招商银行、中国银行、交通银行托管规模均超2万亿元 [3] 重庆农商行财务表现 - 2024年末总资产1.51万亿元，同比增长5.13% [3] - 2024年营收282.61亿元，同比增长1.09% [3] - 归母净利润115.13亿元，同比增长5.6% [3] 行业监管政策修订 - 《证券投资基金托管业务管理办法》迎来修订 [4] - 修订背景：行业集中度高（80%-90%份额集中于少数机构）、部分机构偏离主业、"托而不管"现象突出 [4] - 修订重点：优化准入门槛、强化风险隔离、压实托管人责任、健全退出机制、允许设立专业子公司 [4][5][6] 新规主要内容 - 完善准入门槛，强化实质展业能力和合规风控能力要求 [5] - 强化风险隔离，要求申请阶段即作出聚焦主业承诺 [5] - 压实托管人责任，包括核查管理人信息、强化准入要求、明确私募基金托管规则等 [6] - 新增3种取消牌照情形（未实质展业、未持续达标、主动注销） [6] - 允许优质机构设立全资托管子公司 [6]