行业佣金率持续下行与区域分化 - 2025年上海地区A股平均佣金率降至0.0192%的历史低位，同比下降13.9% [1] - 佣金率呈现显著区域分化，上海本地分支机构平均佣金率为0.0249%，异地分支机构为0.0173%，后者为拉低区域平均费率的主要因素 [1] - 行业佣金率下行趋势确立，2025年费率与2024年的0.0223%相比下滑显著 [1] “以量补价”驱动收入逆势增长 - 2025年上海地区分支机构沪深A股交易量达128.19万亿元，同比增长80.4%，共有19家分支机构交易量过万亿元 [2] - 上海地区交易量占全国沪深A股交易量413.8万亿元的30.98%，占比较2024年上升3.05个百分点 [2] - 交易规模扩张传导至收入端，2025年上海地区分支机构营业收入为364.84亿元，同比增长45.4% [2] - 营业收入超过1000万元的分支机构有563家，占比65% [2] 行业竞争焦点与商业模式重构 - 行业竞争焦点已从价格战转向资产配置能力与综合服务体验 [1][3] - 互联网券商通过低成本获客和流量变现（延伸至两融、基金代销等高附加值业务）打破“增收不增利”困境 [3] - 行业盈利模式从依赖“交易量×佣金率”转向关注“客户资产规模×管理费率” [3] - 2025年前三季度，上市券商经纪业务手续费净收入同比增长75%，显著跑赢行业平均水平 [3] 财富管理转型的三大特征 - 买方投顾模式全面落地，中金财富等券商的买方投顾资产保有规模突破千亿元，多家券商基金投顾客户盈利占比超九成，行业投顾总数突破9.6万人 [4] - 收入结构多元化，单一佣金收入占比下降，“佣金+管理费+业绩分成”的多元模式逐步确立 [4] - 集约化运营成为行业共识，券商对长尾客户实施集中化、规模化管理，以降低边际服务成本并提升运营效率 [4] 交易基本盘与财富管理转型的关系 - 传统交易服务是券商所有业务的“活水源头”，需守住交易基本盘以吸引客户与资金流入 [4] - 财富管理转型与投顾业务是挖掘客户深层价值、提升盈利质量的关键路径 [4] - 交易业务与财富管理转型并非对立，而是相辅相成、协同赋能的整体 [4]

核心观点 - 厦门银行2025年业绩快报显示，城商行增长逻辑生变，呈现“以量补价”特征，即在息差收窄压力下，通过激进扩张资产规模来维持微弱的利润增长，同时消耗拨备资源进行调节 [1][8] 资产规模与信贷投放 - 截至2025年末，公司总资产达4530.99亿元，同比增长11.11% [1] - 贷款及垫款总额增长更为激进，同比增加18.39% [1] - 在当前信贷需求总体偏弱的宏观环境下，接近20%的信贷增速在上市银行中并不多见，显示出资产端极强的投放力度 [3] - 贷款占总资产比例较上年末提升了3.31个百分点 [7] 营收与利润表现 - 2025年实现营业总收入58.56亿元，同比增长1.69% [1] - 实现归母净利润26.34亿元，同比增长1.52% [1] - 资产增速是营收增速的6倍以上，资产收益率被摊薄趋势明显 [3] - 资产负债表的快速膨胀未能等比例传导至利润表，印证了银行业普遍面临的息差收窄困境 [3] 资产质量与拨备 - 截至2025年末，公司不良贷款率为0.77%，较上年末微升0.03个百分点 [5] - 拨备覆盖率为312.63%，虽绝对值仍处行业较高水平，但较上年同期大幅下降79.32个百分点 [4] - 在不良率未改善甚至略有抬头的背景下，拨备覆盖率的断崖式下跌意味着公司在息差压力下选择了加速消耗内部“余粮” [5] 存款与流动性 - 报告期内，公司存款总额增长13.75%，低于贷款增速近5个百分点 [6][7] - 存贷增速“剪刀差”正在扩大，这种通过消耗流动性来换取资产规模的模式，长期将对资本充足率和流动性管理形成考验 [6][7] 行业趋势与关注点 - 公司业绩揭示了中小银行在息差缩窄周期中的典型挣扎：依赖资产规模快速扩张对冲息差下行，同时消耗拨备资源维持利润增长 [8] - 后续需重点关注年报正式披露时的净息差走势以及非利息收入的构成 [9]

文章核心观点 - 2025年前三季度，上市农商银行在复杂宏观环境下，经营策略发生边际变化，从追求规模扩张转向更加注重成本管控和资产结构优化，以提升经营效益和增长质量 [1][24] - 规模增速放缓的底层原因是“以量补价”策略失效，资产规模扩张带来的营收增长被净息差收窄所抵消 [6][8][32][34] - 面对个人贷款市场风险与收益双承压，上市农商银行主动调整信贷结构，增加对企业贷款的投放 [9][35] - 经营策略焦点转向成本管理，通过压降负债成本、运营成本和风险成本来提升利润 [11][12][38] - 未来策略将围绕打造差异化竞争优势、拓展财富管理、持续成本管控、运用数字化技术和防范化解风险等方面展开 [21][22][23][48][49][50] 规模与资产结构 - **总资产规模平稳增长，增速低于同业**：2025年三季度末，上市农商银行总资产规模为5.58万亿元，同比增长7.56%，增速低于城商行（16.12%）和国有大行（9.95%）[1][25] - **内部增长分化**：头部银行如重庆农商行（总资产16558.10亿元）和上海农商行（总资产15580.94亿元）增速放缓，部分位于经济活跃区域的银行增速较快，如江阴农商行同比增长11.48%，常熟农商行同比增长10.89% [1][25] - **贷款结构向企业倾斜**：上市农商银行贷款占总资产比重平均为56.24%，贷款结构发生明显变化，个人贷款占比下降至51.25%（同比下降2.6个百分点），企业贷款占比上升至56.45%（同比上升2.9个百分点）[3][27] - **金融资产配置调整**：投资类资产同比增长6.3%，占总资产比重平均为32.67%，同比微降0.21个百分点；而同业资产同比大幅增长21.9%，占总资产比重上升0.38个百分点至5.89%，以提升资金使用效率和优化结构 [3][27][31] 经营策略调整的底层原因 - **“以量补价”策略失效**：2025年前三季度，上市农商银行营收同比基本持平，利息净收入占比达74.36%，但同比仅微增0.1% [8][34]。总资产增长7.6%的规模效应被净息差收窄抵消，导致规模扩张对营收的拉动作用趋近于零 [8][32][34] - **个人贷款市场承压**：个人贷款面临有效需求不足和信用风险抬升的双重压力 [9][35]。经风险调整后，2025年上半年个贷收益率约为3.09%，与对公贷款调整后的收益率（2.93%）大致相当，且实际收益率可能因不良生成率上升而低于此静态值 [9][35] 成本管控举措与成效 - **负债总量与资产增长匹配**：2025年三季度，上市农商银行总负债平均同比增长7.59%，与总资产增速（7.6%）基本持平，体现“以资产定负债”的审慎策略 [13][39]。资产增长较快的银行如常熟农商行（负债同比增长10.97%）和瑞丰农商行（负债同比增长9.07%）在负债端也保持较高增速 [13][39] - **负债结构优化面临压力**：上市农商银行存款占负债比重平均达78.66%，显著高于上市银行整体水平（72.17%），且存款结构呈现定期存款占比高（67.72%）、个人存款占比高（65.17%，同比增2.23个百分点）的特点，导致负债成本管理承压 [15][42] - **费用管控见效，盈利指标改善**：前三季度归母净利润平均同比增长3.60%，高于上市银行整体水平（1.48%），平均ROA为0.80%，为各类银行中最高，成本收入比有所降低 [16][43] - **资产质量提升**：2025年三季度整体不良贷款率为1.07%，同比下降0.02个百分点，不良率降低主要得益于新增不良贷款得到有效控制及存量不良资产被处置消化 [18][46]。部分银行不良率较低，如常熟银行（0.76%）、无锡银行（0.78%）[18][46] 未来策略展望 - **打造差异化竞争优势**：摒弃拼规模的旧观念，立足自身资源禀赋与区域特色，围绕“五篇大文章”深耕重点领域，提供特色化金融服务 [21][48] - **拓展财富管理提升中间收入**：目前非利息收入占比25.64%为各类上市银行中最低，其中手续费及佣金净收入贡献仅5.50% [22][49]。未来需着力发展财富管理业务，提升中间业务收入占比，增强收入结构稳定性 [22][49] - **持续深化成本管控**：加强负债成本管理、严格费用支出、高度重视风险成本管控，向成本管理要效益 [22][49] - **运用数字化技术赋能**：通过客户精准画像、场景生态建设、数据挖掘与智能风控等技术提升资源投入产出效率，实现降本增效和高质量发展 [23][50] - **有效防范化解风险**：顺应监管政策，摒弃盲目扩张，坚守本地化、差异化经营本源和服务“三农”、小微企业的定位，筑牢公司治理与风险内控基石 [23][50]

公司概况与主营业务 - 公司为广东金戈新材料股份有限公司，正冲击北交所IPO，保荐人为中金公司[3][37] - 公司主要从事功能性粉体材料的研产销，产品涵盖导热粉体材料、阻燃粉体材料、吸波粉体材料三大系列，处于热界面材料产业链上游的填料环节[4][38][39] - 导热粉体材料是核心业务，2024年实现收入3.20亿元，占总营收的68.4%，贡献总毛利的83.5%[6][40] - 阻燃粉体材料2024年收入1.29亿元，占总营收27.7%，但毛利率仅6.8%，对总毛利贡献仅5.9%[6][40] - 吸波粉体材料收入规模有限，2024年仅为1，781万元[6][41] 技术路线与市场应用 - 公司主要聚焦于氧化铝路线的导热填料，其导热系数为30-42 W·m⁻¹·K⁻¹，性能不及氮化铝、碳化硅等前沿材料，但具有价格和性价比优势，应用最为广泛[7][10][42][45] - 产品最终应用以消费电子、新能源汽车、5G通信基站三类通用领域为主，2024年收入占比分别为30.1%、27.5%、25.1%，合计贡献超八成收入[11][46] 财务表现与增长策略 - 2024年公司实现营业收入4.67亿元，同比增长21.6%，归母净利润4，739万元，同比增长14.8%[13][48] - 2025年前三季度，营业收入、归母净利润分别为3.88亿元、4，182万元，同比增幅分别为21.6%、12.4%[13][48] - 公司面临产品单价全线下跌的困局，主营的导热粉体材料单价从2022年的1.56万元/吨跌至2025年上半年的1.29万元/吨，再到2025年7月的1.06万元/吨，累计跌幅达三分之一[14][50] - 2022年至2025年前三季度，公司毛利率分别为23.6%、25.3%、24.2%、21.8%，整体呈下滑态势[14][50] - 为应对价格压力，公司采取“以量补价”策略，粉体总产能从2023年末的2.86万吨/年猛增至2025年中的5.64万吨/年，两年半实现翻倍[17][51] - 此次IPO计划募资2.05亿元，其中36.76%（7，535.03万元）用于年产3万吨功能性材料技术改造项目，预计在现有基础上继续扩大5成产能[18][52] 研发能力与团队构成 - 公司研发费用率长期低于行业平均水平，2022-2024年分别为3.73%、4.85%、4.37%，2025年前三季度进一步下滑至3.6%[21][58][59] - 销售费用率长期高于可比公司平均，显示“重销售、轻研发”的费用投入结构[22][59] - 公司拥有37项专利，但核心专利中有多项来源于外部转让，例如核心技术“填料几何形貌整理技术”于2014年从华南理工大学受让，转让对价仅5万元[23][60] - 研发团队近80人中，近两成人员专业背景与材料学无关，研发经理与研发副总经理的专业背景分别为行政管理和理论经济学[23][61] - 团队学历结构堪忧，硕士及以上仅十余人，专科及以下学历者达17人，包括3名初中学历人员[25][62] 商业模式与供应链风险 - 公司销售的导热粉体材料中，约九成为复配材料，即通过混合不同粉体以实现性能增强或降低成本[27][64] - 公司不具备核心原料自给能力，尤其依赖对外采购球形氧化铝，2024年采购金额达8，386万元，采购均价高达2.05万元/吨，甚至高于同期公司复配材料终端售价1.73万元/吨[29][65][66] - 不含球形氧化铝的单一材料2025年上半年单价仅为0.41万元/吨，毛利率仅0.9%，几乎不赚钱[30][67] - 商业模式被指更类似“材料组装厂”，即采购高价球形氧化铝与低端粉体混合后出售[30][67] - 核心原材料球形氧化铝的供应高度集中，约九成采购量集中于联瑞新材、泽希新材、百图股份三家供应商，它们均为公司的主要竞争对手[32][69] - 这种依赖竞争对手的供应链关系被认为是公司最大的不确定性所在[33][70] 行业对比与竞争态势 - 同行公司联瑞新材同期毛利率分别为39.2%、39.3%、40.4%、41.4%，远高于金戈新材且稳步提升[19][55] - 联瑞新材的成功秘诀在于坚决走向“高端化”，聚焦AI芯片封装、高频高速覆铜板等前沿领域[20][56] - 2022年至2025年上半年，联瑞新材高端球形硅微粉（单价＞3万元/吨）收入占比从11.0%提升至21.6%，高端球形氧化铝（单价＞4万元/吨）占比从6.2%提升至11.7%[20][56]

公司上市进程与监管关注 - 深交所上市审核委员会定于2025年12月12日召开会议，审议成都宏明电子股份有限公司的首次公开发行申请 [1] - 公司作为高可靠电子元器件领域的重要军工配套企业，其成长可持续性与财务健康度正面临市场与监管层的双重审视 [1] 研发投入与营收增长脱节 - 报告期内，公司研发费用占营业收入比例始终保持在8%以上，显著高于行业平均水平 [1] - 然而高强度的研发投入并未有效转化为营收强劲增长，营收增长乏力 [1] - 监管问询直指其核心产品高可靠电容器面临销售单价和销量下降的压力，暗示“量价齐跌”趋势可能长期存在 [1] 盈利策略与质量下滑 - 为缓解收入压力，公司扩大了低价格区间客户的采购占比，并通过工业/商业级等低毛利产品维持整体营收规模 [1] - 这种“以量补价”的策略虽短期维稳收入，却导致整体盈利质量下滑，公司增长动力明显不足 [1] - 在军品定价机制改革与行业竞争加剧的背景下，公司盈利能力受到持续挤压 [1] 应收账款状况恶化 - 报告期各期末，公司应收账款账面价值由7.31亿元攀升至12.04亿元 [2] - 应收账款占营业收入比重从23.24%急剧上升至47.68% [2] - 逾期应收账款金额大幅增长，一年以上账龄占比持续上升，应收账款周转天数显著延长 [2] - 尽管客户主要为国有军工单位，但回款效率严重滞后已对公司现金流健康构成直接威胁 [2] 精密零组件业务表现疲软 - 公司精密零组件业务收入在报告期内连续大幅下滑 [2] - 业务下滑主要受消费电子行业疲软、特定客户产业链外移及订单分流影响 [2] - 这暴露出公司在消费电子领域客户结构过于集中、抗行业波动能力不足的短板 [2] - 尽管消费电子行业呈现回暖趋势，但供应链格局重构可能使其难以恢复原有市场份额，该业务复苏前景存在较大不确定性 [2] 成长性论证与信息披露 - 面对监管层关于“进一步论证成长性”的要求，公司目前的披露仍显薄弱 [3] - 在核心产品面临价格下行压力的背景下，缺乏对业绩波动的敏感性分析，例如价格变动、核心客户订单变化对盈利能力的量化影响 [3] - 这削弱了投资者对公司未来业绩可预测性的判断依据 [3]

行业整体趋势 - 2024年航空市场呈现“量升价跌”特点，暑运旺季旅客运输量创历史新高，但各航司为应对高铁竞争和消费市场变化而明显下调定价 [3] - 行业面临同质化竞争、高铁线路加密等压力，选择“以量补价”策略 [3] - 2025年上半年民航业呈现“总体局面稳、国际增速快”特点，全国民航客运量同比增长6.0%，其中国际旅客运输量同比增长28.5% [8] - 由于国内市场运力过剩，航司普遍将闲置运力转向国际市场 [11] 公司经营业绩 - 2025年前三季度公司营业收入174.8亿元，同比基本持平，但利润总额与归母净利润分别下滑13.1%与14.3% [5] - 2025年第三季度公司营收64.1亿元，同比减少1.9%，归母净利润5.8亿元，同比减少25.3% [7] - 2025年上半年公司实现营业收入110.7亿元，同比基本持平 [9] - 利润端下滑主要归因于非经营性成本扰动，特别是发动机维修导致的国内运力受限及相关费用增加，属于阶段性运营调整 [8] 公司运营数据 - 2025年上半年公司乘客运输量为1359.0万人次，同比微降0.8%，其中国内乘客1133.8万人次，同比减少6.2%，国际乘客210.1万人次，同比大幅增长45.9% [10] - 公司战略重心转移明显，持续优化国际航线网络，国际（地区）航班量达12370班，运营28个国际航点，新开神户、吉隆坡等航点 [11] - 2025年上半年公司综合客座率为85.2%，同比上升0.7个百分点，其中国内客座率88.1%上升1.8个百分点，国际客座率78.4%上升1.3个百分点 [11] - 客公里收益从2024年上半年的0.47元降至2025年上半年的0.45元，单位营业成本（扣油）则从0.21元上升至0.23元 [11] 公司市场定位 - 吉祥航空作为民营航司之一，其经营策略、财务表现和战略动向值得关注 [4] - 公司是一家中型航空运输企业，相较于三大国有航司，民营航司的增长更为亮眼 [3][5]

文章核心观点 - 银行业监管处罚力度持续加码，多家银行因信贷管理、投资业务等违规行为收到高额罚单 [1] - 信贷业务违规是处罚重灾区，行业整体罚单数量及金额同比大幅增长，释放强监管常态化信号 [8][10] - 部分银行在规模扩张过程中，风险控制能力未能同步提升，导致合规漏洞频发 [7][10] 兴业银行重庆分行违规详情 - 因贷款"三查"履职不力、授信管理缺失、资产分类失准、贴现资金回流、非标投资业务管理不到位及规避"双录"规定等多项严重违规，被处以420万元罚款 [1][3][4] - 多名相关责任人受到处罚，包括支行行长等被予以警告或罚款5万元 [3] 重庆银行违规详情 - 因贷款"三查"不尽职、投资业务不审慎被罚款220万元，此次并非该行首次因信贷管理问题受罚 [1][5][9] - 相关责任人刘晓娜因贷款"三查"不尽职问题被予以警告 [5][9] - 截至2025年上半年末，公司资产总额达10087亿元，但不良贷款率为1.17%，核心一级资本充足率、一级资本充足率、资本充足率分别为8.80%、9.94%、12.93%，较2024年末均出现下滑 [7] 恒丰银行重庆分行违规详情 - 因掩盖不良贷款、投资管理不到位、贷款"三查"不尽职，被监管部门罚款260万元 [1] 银行业整体处罚情况 - 2025年第三季度，银行机构共收到1448张罚单，罚没金额达8.29亿元，同比大增84.63% [8] - 信贷业务违规问题突出，资金挪用出现新动向，从房地产领域转向归还不良贷款、购买股票基金等，互联网展业违规处罚也明显增多 [8] 违规问题根源分析 - 部分银行在净息差承压背景下坚持"以量补价"扩张模式，过度追求短期业绩而忽视风险防控 [10] - 业务创新与风控建设不同步，尤其在理财、票据、互联网信贷等新业务领域快速扩张时，未建立匹配的合规管理体系 [10] - 面对监管质疑，部分银行选择回避回应，凸显其面对合规问题时的沉默态度 [10]

投资评级 - 对农业银行维持“买入”投资评级 [1][4][6] 核心观点 - 农业银行2025年前三季度业绩持续领跑大型银行，营收同比增长2.0%，归母净利润同比增长3.0%，增速高于大型银行平均水平 [4][6] - 业绩增长主要得益于非利息收入高速增长（同比增长20.7%）以及拨备计提力度同比减小，有效抵补了息差收窄带来的拖累 [6] - 资产质量保持稳定，第三季度不良贷款率环比微降1个基点至1.27%，拨备覆盖率环比提升0.1个百分点至295.1%，在大行中处于领先水平 [4][6] - 存款增长提速，第三季度存款同比增长9.3%，为信贷投放提供了有力支撑，前三季度贷款新增规模与工商银行相近 [6] - 基于其优异的业绩表现、厚实的拨备基础和可期的中期分红，报告认为农业银行正迎来新一轮价值重估周期，估值有望再创新高 [6] 业绩表现分析 - 2025年前三季度实现营业收入5509亿元，同比增长2.0%，增速较上半年的0.8%有所提升；实现归母净利润2209亿元，同比增长3.0%，增速较上半年的2.7%亦有所加快 [4][6] - 利息净收入同比下降2.4%，主要受息差同比收窄拖累，息差对营收增长的负贡献达8.4个百分点；但规模扩张对业绩正贡献提升至6.5个百分点 [6] - 非利息收入表现亮眼，同比增长20.7%，对营收增长贡献3.9个百分点；其中投资相关非息收入同比增长31.7%，手续费净收入同比增长13.3% [6] - 资产减值损失同比少提，对营收增长贡献2.2个百分点 [6] 资产负债与息差 - 第三季度末贷款总额同比增长9.3%，存款总额同比增长9.3%，存款增速较第二季度提升1个百分点 [6] - 2025年前三季度净息差为1.30%，同比下降15个基点，较上半年下降2个基点；测算第三季度单季净息差环比持平于1.28% [6] - 第三季度付息负债成本率环比下降7个基点至1.45%，生息资产收益率环比下降7个基点至2.58%，负债端成本改善有效抵补了资产端收益率下行 [6] 资产质量与风险抵补 - 第三季度不良贷款率环比微降1个基点至1.27%，估算年化加回核销后不良生成率为0.53%，较上半年的0.58%有所改善 [6] - 拨备覆盖率环比上升0.1个百分点至295.1%，风险抵补能力在大行中位居首位 [4][6] 盈利预测与估值 - 报告下调了息差预测及2025-2026年盈利预测，新增2027年预测；预计2025-2027年归母净利润同比增速分别为3.0%、3.4%、4.3% [6] - 当前股价对应2025年预测市净率为1.02倍，预测市盈率为10.43倍 [5][6] - 报告提及中期分红有望年内落地，占2025年上半年归母净利润比例为32.1%，将进一步夯实其高股息优势 [6]

财务业绩摘要 - 2025年前三季度公司实现营收893.45亿元，同比下降1.82%，实现归母净利润67.12亿元，同比增长51.48% [1] - 2025年第三季度公司实现营收321.52亿元，同比下降1.62%，实现归母净利润21.33亿元，同比增长61.18% [1] - 2025年第三季度公司毛利率为20.94%，净利率为10.43%，同比分别提升7.70和3.86个百分点 [2] 运营数据分析 - 2025年前三季度公司累计完成上网电量2062.41亿千瓦时，同比增长2.02% [1] - 2025年第三季度完成上网电量822.48亿千瓦时，同比增长3.13% [1] - 2025年第三季度煤机业务实现上网电量555.34亿千瓦时，同比增长0.53% [1] - 2025年前三季度公司平均上网电价为430.19元/兆瓦时（含税），同比下降约4.32% [1] 成本与费用控制 - 2025年第三季度公司营业成本同比下降10.34%，主要受益于煤价低位带来的燃料成本优势 [2] - 2025年第三季度公司销售费用同比下降3.33%，研发费用同比下降9.07%，财务费用同比下降22.65%，管理费用同比上升2.20% [2] 资产与项目进展 - 截至2025年上半年，公司在役装机容量80889.68兆瓦，在建容量9195兆瓦 [2] - 2025年第三季度，公司新增装机1812.839兆瓦 [2] - 2025年第三季度公司计提资产减值损失12.06亿元 [2] 未来展望与预测 - 预计2025-2027年公司实现归母净利润64.16/75.24/86.19亿元，同比变化+42.38%/+17.27%/+14.56% [3] - 2025年10月31日股价对应PE分别为10.90/9.30/8.12倍 [3]

公司业绩概览 - 2025年前三季度营业收入91.56亿元，同比增长14.23% [1] - 2025年前三季度归母净利润10.55亿元，同比增长2.88% [1] - 2025年第三季度营业收入29.23亿元，同比增长26.15% [1] - 2025年第三季度归母净利润2.50亿元，同比下滑5.01% [1] 分业务表现 - 前三季度原药业务营收54.09亿元，同比增加约5.88亿元 [3] - 前三季度制剂业务营收13.32亿元，同比减少0.64亿元 [3] - 前三季度贸易及其他业务营收约24.24亿元，同比增加6.17亿元 [3] - 第三季度原药业务营收17.53亿元，贸易业务营收10.16亿元，制剂业务营收1.53亿元 [3] 销量与价格分析 - 前三季度原药销量8.63万吨，同比提升1.02万吨，销售均价6.27万元/吨，同比下降1.1% [3] - 前三季度制剂销量3.32万吨，同比下降0.11万吨，销售均价4.44万元/吨，同比下降4.9% [3] - 第三季度原药销量同比增长13.5%，销售均价同比增长3.1% [3] - 第三季度制剂销量同比下滑17.6%，销售均价同比微增0.8% [3] 盈利能力与费用 - 前三季度综合毛利率22.4%，较去年同期下滑1.7个百分点 [4] - 第三季度毛利率19.6%，同比下滑3.9个百分点，环比下滑2.9个百分点 [4] - 第三季度研发费用1.11亿元，同比增加约0.29亿元 [4] - 第三季度管理费用1.11亿元，同比减少约0.33亿元 [4] - 公司信用减值损失约534万，较去年同期增加3329万元 [4] 未来展望 - 预计公司2025年至2027年归母净利润分别为13.0亿元、16.2亿元、19.3亿元 [5]