报告行业投资评级 - 推荐(维持) [1] 报告核心观点 - 反内卷有望重估中国化工行业 后续措施有望使全球化工行业产能扩张大幅放缓 中国化工行业具有充沛的经营活动现金流量净额 一旦扩张放缓 潜在股息率将大幅提升 有望实现从吞金兽到摇钱树的转变 供给端的改变将带来景气度的止跌回升 化工标的有望兼具高弹性和高股息的优势 [6] - 从全球范围看 中国化工优势企业的成本和效率优势已经非常稳固 龙头企业已经进入了业绩长周期向上的阶段 对于部分供给端受限的行业 随着需求的回升 这部分行业的景气度有望持续提升 [7] - 展望2025年下半年 中国和美国财政政策有望加码 欧洲部分装置加速退出 中国化工行业有望反内卷 化工有望迎来景气上行周期 同时考虑到化工行业的长期成长性 维持化工行业"推荐"评级 [29] 行业表现与指数 - 基础化工行业最近1个月表现6.2% 3个月17.4% 12个月51.0% 同期沪深300指数表现分别为9.1% 16.2% 42.5% [4] - 2025年9月11日 国海化工景气指数为92.67 较9月4日下降0.11 [5][38] 重点关注投资机会 低成本扩张 - 主要公司包括万华化学 华鲁恒升 卫星化学 宝丰能源 博源化工 扬农化工 润丰股份 赛轮轮胎 玲珑轮胎 森麒麟 通用股份 贵州轮胎 风神股份 三角轮胎 浦林成山 新洋丰 云图控股 史丹利 芭田股份 龙佰集团 华峰化学 亚钾国际等 [7] 景气度提升 - 铬盐(振华股份) 磷矿石(芭田股份 云天化 川恒股份) 轮胎设备(软控股份) 制冷剂(巨化股份 东岳集团 三美股份 永和股份) 民爆(广东宏大 易普力 江南化工 高争民爆 雪峰科技) 涤纶长丝(桐昆股份 新凤鸣 恒逸石化) 农药(扬农化工 润丰股份 利民股份 广信股份 利尔化学) 芳烃(恒力石化 荣盛石化 东方盛虹) 萤石(金石资源) 粘胶短纤(三友化工) 不溶性硫磺(阳谷华泰) 维生素(新和成 兄弟科技 浙江医药 花园生物 安迪苏) 合盛硅业 锦纶(聚合顺 台华新材 华鼎股份)等 [7][8] 新材料 - 关注下游的景气度和突破情况 优选增长快 空间大 国产化率低的行业 包括电子化学品(阳谷华泰 德邦科技 国瓷材料 万润股份 圣泉集团 雅克科技 斯迪克) 氟冷液(新宙邦) 吸附材料(蓝晓科技) PI膜(瑞华泰) 利安隆 中复神鹰 合成生物学(凯赛生物 华恒生物) 植物胶囊(山东赫达) 航空航天材料(振华股份 斯瑞新材 宝钛股份)等 [8] 高股息 - 央国企具有高分红率 低负债率 稳定ROE水平 且具有较好的资源优势和稳固的竞争格局优势 看好高股息率化工央国企投资机会 主要包括中国石油 中国海油 中国石化 中国化学等企业 [8] 重点产品价格变动 - 本周(2025年9月5日-9月12日)丙烯酸丁酯价格7600元/吨 环比+3.40% [10] - 本周涤纶工业丝(1000D/192F)高强型价格8500元/吨 环比+2.41% [10] - 本周聚合MDI华东价格15550元/吨 环比+1.97% [10] - 9月12日 Brent期货价格收于66.31美元/桶 周环比+0.97% WTI期货价格收于62.24美元/桶 周环比+0.44% [9] - 9月12日 纯MDI价格17600元/吨 环比下降300元/吨 聚合MDI价格15575元/吨 环比增加275元/吨 [11] - 9月12日 制冷剂R22市场均价34000元/吨 环比下降500元/吨 R32市场均价62000元/吨 环比增加1000元/吨 R125市场均价45500元/吨 环比持平 R134a市场均价52000元/吨 环比增加500元/吨 [14] - 9月12日 丙烯酸价格6000元/吨 环比上升125元/吨 [17] - 9月12日 维生素A价格63.00元/千克 环比下降1元/千克 维生素E价格60.50元/千克 环比下降4元/千克 [19] - 9月12日 粘胶短纤现货价13100元/吨 环比上升150元/吨 [19] - 9月12日 草甘膦原药价格2.75万元/吨 较9月5日上涨0.02万元/吨 [22] - 9月12日 EVA价格11400元/吨 较9月5日上涨100元/吨 [23] 铬盐行业深度分析 - 为欧美AI数据中心提供发电供应的燃气轮机订单大幅增长 供不应求 商用飞机发动机订单量也大幅上升 欧美两机整体产业链持续扩张产能 并加速引入中国供应链 随着产能瓶颈缓解 两机上游的金属铬需求大幅提升 将带动铬盐需求提升 [6] - 供给端由于生产过程会产生含有六价铬毒性物质的废渣 铬盐扩能在全球范围都受到严格管控 两机需求增长有望导致铬盐环节产生缺口 2028年铬盐有望出现25万吨缺口 约当年占总产量的23% [6] - 振华股份2024年具有26万吨的铬盐产量 2025年上半年产量为14.7万吨(以重铬酸钠计) 为全球龙头 有望充分受益 [6] - 9月12日 氧化铬绿价格30500元/吨 环比持平 金属铬价格71000元/吨 环比持平 [14] 重点公司动态 - 万华化学匈牙利宝思德化学公司MDI装置(40万吨/年)停产检修结束 恢复正常生产 [11] - 中国石化发布2025年半年度A股分红派息实施公告 A股每股现金红利0.088元(含税) [16] - 金石资源控股股东部分质押 累计质押公司股份1.02亿股 占其持有公司股份总数的22.21% 占公司总股本的12.15% [14] - 山东赫达公布2025年中期分红派息实施公告 向全体股东每10股派发现金股利1.00元 实际现金分红总额3463.60万元(含税) [22]

控股股东股份质押情况 - 证监会要求公司补充说明备案报告、法律意见书及专项法律意见书中关于控股股东股份质押情况内容不一致的原因 [1] - 需由律师核查并出具明确法律意见说明控股股东股份质押情况及其对境外发行上市的影响 [1] 公司经营范围合规性 - 证监会要求补充说明公司及下属公司经营范围涉及广告设计、代理、制作、发布及保险代理业务的具体情况 [1] - 需说明是否实际开展相关业务、具体运营情况以及是否取得必要资质许可 [1] 公司主营业务 - 公司为全球领先轮胎制造商 主要从事设计、开发、生产及销售多元化轮胎产品组合 [1] - 公司产品组合包括广泛乘用轮胎 具有强劲销售业绩及快速增长表现 [1]

公司上市申请进展 - 玲珑轮胎于2025年6月30日向港交所递交上市申请 联席保荐人为中信证券和招银国际 [1] - 证监会于2025年9月5日至11日期间要求公司补充说明控股股东股份质押情况及广告相关业务经营细节 [1] - 证监会要求公司就股份质押事项对发行上市是否产生重大影响出具明确结论性意见 [1] 监管问询重点 - 需说明备案报告与法律意见书中关于控股股东股份质押情况存在不一致的原因 [1] - 需补充披露公司及子公司广告设计、代理、制作、发布及保险代理业务的实际开展情况和运营细节 [1] - 需确认相关业务是否取得必要资质许可 并说明经营范围是否涉及外商投资限制或禁止领域 [1] 公司业务概况 - 公司为全球领先轮胎制造商 产品涵盖乘用及轻卡胎、卡客车胎和非公路胎多种规格 [2] - 拥有自主品牌包括玲珑、利奥、御风、阿特拉斯、绿行及睿界 [2] - 业务模式包含设计、开发、生产及销售多元化的轮胎产品组合 [2]

证监会备案补充材料要求 - 证监会国际司于2025年9月5日至11日对12家企业出具补充材料要求 玲珑轮胎被列入其中 [1] - 要求公司说明控股股东股份质押情况不一致原因 并就该质押对发行上市是否产生重大影响出具明确结论性意见 [1] - 要求公司及下属公司补充说明经营范围涉及广告设计、代理、制作、发布及保险代理业务的具体运营情况 包括是否实际开展业务、资质许可取得情况以及是否符合外商投资准入要求 [1] 公司港股上市进展 - 玲珑轮胎于2025年6月30日向港交所提交上市申请 由中信证券和招银国际担任联席保荐人 [1] - 公司为全球领先轮胎制造商 产品涵盖乘用及轻卡胎、卡客车胎和非公路胎 拥有玲珑、利奥、御风、阿特拉斯、绿行及睿界等自主品牌 [2] - 公司业务包括设计、开发、生产及销售多元化轮胎产品组合 具有强劲销售业绩和快速增长特征 [2]

公司上市进展 - 证监会于2025年9月12日对玲珑轮胎境外发行上市备案提出两项补充材料要求 需由律师核查并出具明确法律意见 [1] - 玲珑轮胎于2025年6月30日向港交所递交上市申请 联席保荐人为中信证券和招银国际 [1] 股权结构问题 - 需补充说明备案报告与法律意见书中关于控股股东股份质押情况存在不一致的原因 [1] - 需就控股股东股份质押情况对本次发行上市是否产生重大影响出具明确结论性意见 [1] 业务合规性审查 - 需详细说明公司及下属公司经营范围涉及广告设计、代理、制作、发布及保险代理业务的具体运营情况 [1] - 需确认是否实际开展相关业务 是否已取得必要资质许可 [1] - 需论证经营范围及实际业务是否涉及外商投资限制禁止领域 说明外资持股比例上限规定 [1] - 需确保本次发行上市后持续符合外商投资准入要求 [1] 公司业务概况 - 公司为全球领先轮胎制造商 从事设计开发生产销售多元化轮胎产品组合 [2] - 产品涵盖乘用及轻卡胎、卡客车胎及非公路胎 拥有玲珑、利奥、御风、阿特拉斯、绿行及睿界等自主品牌 [2]

财务表现 - 2025年第二季度单季度归母净利润大幅改善 [1] - 2025年上半年公司营业收入同比增加 [1] - 轮胎销量增加 [1] 配套市场地位 - 配套市场连续多年国内领先 [1] - 为大众、宝马、比亚迪等70余家全球主机厂200多个基地提供配套服务 [1] - 实现对中、德、欧、美、日系主流车系全覆盖 [1] - 多年稳居中国新能源汽车轮胎配套首位 [1] - 主要新能源客户包括比亚迪、吉利、五菱、红旗、零跑等 [1] 全球化战略 - 公司坚定全球化布局，加速"7+5"战略布局落地实施 [1] - 拟在巴西设立第三基地 [1] - 巴西项目投资约11.93亿美元 [1] - 工期预计7年，分三期建设 [1] - 计划2025年第三季度开工，预计2032年底逐步建成投产 [1]

股价表现 - 9月9日盘中上涨2.02%至16.17元/股 成交额2.59亿元 换手率1.11% 总市值236.65亿元[1] - 主力资金净流入1220.76万元 特大单净买入638.95万元(买入1448.12万元占比5.59% 卖出809.17万元占比3.12%) 大单净买入581.82万元(买入5942.38万元占比22.94% 卖出5360.56万元占比20.70%)[1] - 年内股价下跌9.95% 近5日/20日/60日分别上涨5.14%/5.76%/11.32%[1] 股东结构变化 - 股东户数9.49万户 较上期大幅增加35.84% 人均流通股15423股 较上期减少26.38%[2] - 香港中央结算有限公司持股1380.86万股(第三大股东) 较上期减少1138.12万股 南方中证500ETF持股1089.15万股(第五大股东) 较上期增加135.13万股[2] - 工银创新动力股票持股744万股(第八大股东) 较上期减少102万股 博时成长领航混合A退出十大股东行列[2] 财务业绩 - 2025年上半年营业收入118.12亿元 同比增长13.80% 归母净利润8.54亿元 同比下滑7.66%[2] - A股上市后累计派现34.35亿元 近三年累计派现11.46亿元[2] 公司基本情况 - 主营业务为汽车轮胎设计开发制造销售 轮胎产品收入占比98.88% 其他业务占比1.12%[1] - 所属申万行业为汽车-汽车零部件-轮胎轮毂 概念板块包括轮胎/一带一路/DeepSeek概念/增持回购/MSCI中国等[1]

投资评级 - 增持（维持）[1] 核心观点 - 关税及原材料成本上升导致毛利率下滑 但汇兑收益推动Q2净利润增长[1] - 上半年轮胎产销量保持增长 配套销量同比增长20%以上 塞尔维亚基地处于爬坡阶段[5] - 下调2025-2027年盈利预测 预计归母净利润分别为13.49亿元 15.92亿元和19.68亿元[5] 财务表现 - 2025H1营业总收入118.12亿元（YoY+13.8%） 归母净利润8.54亿元（YoY-7.66%）[2][5] - Q2单季收入61.15亿元（YoY+14.6% QoQ+7.34%） 归母净利润5.14亿元（YoY+6.11% QoQ+51%）[5] - 上半年毛利率15.5%（同比下降7.22个百分点） Q2毛利率环比提升1.12个百分点至16.04%[2][5] - 财务费用因汇兑收益减少 上半年产生汇兑收益约6.9亿元[5] 运营数据 - 上半年轮胎产量4589万条（YoY+5.8%） 销量4439万条（YoY+11.2%）[5] - 泰国基地收入21.18亿元（YoY+5%） 净利润4.11亿元（YoY-15.3%）[5] - 塞尔维亚基地收入11.82亿元 净利润亏损1.26亿元[5] - Q2主要原材料综合采购成本环比降低5.24% 同比增加0.68%[5] 产能布局 - 塞尔维亚项目工程进度达98% 预计下半年扭亏[5] - 启动巴西基地建设 计划投资87亿元 建设1200万条半钢胎 240万条全钢胎产能[5] 估值指标 - 当前股价15.85元 对应2025-2027年PE分别为17倍 15倍和12倍[2][5] - 市净率1.0倍 股息率2.18%[3] - 过去2年平均PE约19倍[5] 业绩预测 - 预计2025年营业总收入253.62亿元（YoY+15.0%） 2026年286.98亿元（YoY+13.2%）[2] - 预计2025年归母净利润13.49亿元（YoY-23.0%） 2026年15.92亿元（YoY+18.0%）[2] - 预计2025年每股收益0.92元 2026年1.09元[2]

市场地位 - 全球前10大车企中有8家选择玲珑轮胎配套服务 基于2024年车企销量数据[1] - 累计为全球60多家主机厂的200多个生产基地提供配套 配套轮胎总量接近3亿条[1] - 多年稳居中国轮胎配套榜首 并在新能源领域连续两年蝉联全球新能源汽车配套轮胎销量冠军[1] 客户覆盖 - 客户网络涵盖德系 美系 日系以及中国领先车企 在高端配套市场展现出广泛客户认可度[1] 研发与创新 - 构建覆蓋中国 美国 德国的"三国七地"全球化研发网络 汇聚全球顶尖研发人才和资源[1] - 持续投入高比例研发资金 不断提升产品技术含量和性能水平[1] 全球布局 - 以"7+5"战略全球布局为依托 在全球建立7个生产基地 形成属地化产业布局[2] - 实现与汽车厂配套的最佳服务半径 快速响应客户需求 提高市场竞争力[2] 生产与供应链 - 领先的数智化工厂保障产品质量稳定性及供应链安全高效运行[2] - 通过与车企在生产制造 质量提升等环节深度协同合作 提供创新领先 性能卓越 响应快速的产品与解决方案[1] 行业影响 - 从产品力 交付力和品牌力等多维度重构全球轮胎产业竞争格局[2] - 引领中国轮胎产业迈入全球价值链新高度[2]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][11] 核心观点 - 轮胎销量增加带动2025年上半年营业收入同比增长13.80%至118.12亿元 [2] - 2025Q2单季度归母净利润环比大幅改善50.89%至5.14亿元 [4][5] - 配套市场连续多年国内领先 全球"7+5"战略加速布局 拟在巴西设立第三基地 [9] 财务表现 - 2025年上半年营业收入118.12亿元(同比+13.80%) 其中轮胎产品收入117.38亿元(同比+14.52%) [2] - 2025年上半年归母净利润8.54亿元(同比-7.66%) 扣非归母净利润7.72亿元(同比-16.86%) [3] - 2025Q2单季度营业收入61.15亿元(同比+14.63% 环比+7.34%) [4] - 2025Q2单季度归母净利润5.14亿元(同比+6.11% 环比+50.89%) [5] - 2025年上半年销售毛利率15.50%(同比-7.22pct) 销售净利率7.23%(同比-1.68pct) [3] - 2025Q2单季度销售毛利率16.04%(同比-6.02pct 环比+1.12pct) 销售净利率8.40%(同比-0.67pct 环比+2.42pct) [5] 经营数据 - 2025年上半年轮胎产量4589.22万条(同比+5.77%) 销量4438.62万条(同比+11.23%) [2] - 2025Q2单季度轮胎产量2286.36万条(同比+4.70% 环比-0.72%) 销量2297.66万条(同比+9.82% 环比+7.32%) [4] - 轮胎均价264.45元/条(同比+2.96%) 2025Q2均价264.82元/条(同比+5.24% 环比+0.29%) [2][4] - 2025年上半年经营活动现金流净额0.41亿元(同比-95.05%) 2025Q2单季度3.59亿元(同比+7.94%) [3][5] 市场地位与战略布局 - 全球配套销量同比增逾20% 累计配套突破3亿条 连续稳居中国轮胎配套榜首 [9] - 为70余家全球主机厂200多个基地提供配套服务 实现对主流车系全覆盖 [9] - 多年稳居中国新能源汽车轮胎配套首位 主要客户包括比亚迪、吉利等 [9] - 加速"7+5"战略布局 拟在巴西设立第三基地 投资约11.93亿美元 [9] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为246.73亿元、267.08亿元、284.78亿元 [10][11] - 预计2025-2027年归母净利润分别为19.52亿元、23.85亿元、28.26亿元 [10][11] - 对应PE分别为12倍、10倍、8倍 [11] - 预计2025-2027年EPS分别为1.33元、1.63元、1.93元 [10]