核心财务表现 - 2025年上半年营业收入118.1亿元，同比增长13.8% [1][3] - 归母净利润8.5亿元，同比下降7.6% [1][3] - 扣非净利润7.72亿元，同比下滑16.86% [3] - 毛利率15.5%，同比下降7.22个百分点 [3] 成本与利润压力 - 天然橡胶STR20均价同比上涨14.63%至1905美元/吨 [3] - 营业成本同比增长10.9%至77.93亿元 [4] - 境内市场毛利同比暴跌56.6%至2.96亿元 [4] - 境内市场毛利连续三年下滑：12.15亿→6.83亿→2.96亿元（2023H1-2025H1） [4] 区域市场表现 - 大陆及香港市场营收80.89亿元（占比68.49%），增速仅4.92% [4] - 海外市场毛利表现稳定：4.28亿→6.31亿→5.21亿元（2023H1-2025H1） [4] - 海外工厂营收增长但盈利承压：塞尔维亚工厂亏损1.3亿元（同比扩大0.8亿），泰国工厂净利润下滑15.3%至4.1亿元 [8][9] 资金与债务状况 - 短期偿债缺口超70亿元（货币资金29.9亿 VS 短期债务106.02亿） [7] - 三年半累计现金分红13.07亿元，控股家族获超半数分红 [7] - 巴西工厂计划投资87.1亿元，自筹资金43.8亿元 [6] 战略举措 - 启动巴西生产基地建设，规划年产1460万套轮胎，预计年净利润12.13亿元 [6] - 推进H股IPO以缓解资金压力 [1][8] - 塞尔维亚工厂产能利用率爬坡中，整体产能利用率维持在85% [8]

财务表现 - 公司上半年实现营业收入118.1亿元 同比增长13.8% [1][5] - 归母净利润同比下降7.6%至8.5亿元 扣非净利润同比下降16.86%至7.72亿元 [1][5] - 毛利率为15.5% 同比下降7.22个百分点 [5] - 境内市场毛利同比下降56.6%至2.96亿元 连续三年呈下降趋势 [7] 市场结构 - 大陆及香港市场贡献68.49%营收约80.89亿元 但同比增长仅4.92% [6] - 海外市场毛利表现相对稳定 上半年为5.21亿元 高于境内市场的2.96亿元 [7] - 公司为全球第六大、中国第二大轮胎制造商 [4] 成本压力 - 天然橡胶STR20均价同比上涨14.63%至每吨1905美元 [6] - 营业成本同比增长10.9%至77.93亿元 [7] - 原材料成本波动及美国关税政策导致毛利率承压 [5][6] 海外扩张 - 启动巴西生产基地建设 计划投资11.9亿美元（约87.1亿元人民币） [8] - 巴西工厂为第三家海外工厂 预计投产后年收入77.58亿元 年净利润12.13亿元 [8] - 塞尔维亚工厂上半年营收11.8亿元 但净亏损1.3亿元 [10] - 泰国工厂营收21.1亿元同比增长5.0% 但净利润同比下降15.3%至4.1亿元 [11] 资金状况 - 短期偿债缺口超70亿元（货币资金29.9亿元 vs 短期债务106.02亿元） [9] - 三年半累计现金分红约13.07亿元 超半数流向控股家族 [9] - 公司正推进H股IPO以缓解资金压力 [2][12]

担保基本情况 - 公司为全资子公司吉林玲珑轮胎有限公司提供13,400万人民币授信额度连带责任担保 担保方为中国建设银行长春第一汽车集团公司支行 [1] - 公司为全资子公司广西玲珑轮胎有限公司提供3,000万人民币授信额度连带责任担保 担保方为柳州银行股份有限公司 [1] - 两项担保均未提供反担保 [1] 内部授权与额度管理 - 担保事项基于2025年4月24日董事会及5月15日股东会审议通过的授信担保议案 总担保额度不超过132.7亿元 [2] - 担保额度占公司最近一期经审计归母净资产的61.21% 额度有效期至2025年年度股东会召开日 [2][9] - 担保方式包括信用担保、资产抵押或质押 额度可循环使用且可在子公司间调剂 [2] 担保协议核心条款 - 吉林玲珑担保协议保证范围覆盖主合同全部债务 包括本金、利息、违约金及实现债权费用 保证期间延续至债务期满后三年 [5][6] - 广西玲珑担保协议保证范围包含债权本金、利息及实现债权费用 保证期间为每笔债务履行期满后三年 [6][7] - 两项担保均采用连带责任保证方式 [5][6] 子公司经营与风险控制 - 被担保子公司吉林玲珑和广西玲珑均为公司全资子公司 担保资金用于生产经营 风险可控 [3][8] - 公司对被担保子公司日常经营及资信状况具有有效控制力 [8] 担保实施现状 - 截至公告日公司对外担保总金额132.7亿元 均为对子公司担保 其中实际担保余额32.79亿元 [9] - 实际担保余额占最近一期经审计归母净资产的15.12% 无逾期担保情况 [9]

公司担保情况 - 公司除对全资子公司担保外不存在其他对外担保 [1] - 公司及全资子公司不存在逾期担保情况 [1]

担保情况 - 为吉林玲珑轮胎本次担保1.34亿元，实际担保余额22.193562亿元[2] - 为广西玲珑轮胎本次担保0.3亿元，实际担保余额1.75亿元[2] - 截至公告日对外担保总额132.7亿元，占净资产61.21%[3] - 2025年度预计担保总额度不超132.7亿元，占净资产61.21%[6] - 已实际提供担保余额32.79亿元，占净资产15.12%[17] 公司业绩 - 吉林玲珑2025年1 - 6月营收11.5724亿元，净利润1.0758亿元[9] - 吉林玲珑2024年度营收13.3389亿元，净利润 - 1.2701亿元[9] - 广西玲珑2024年度营收240075万元，净利润8638万元[11] - 广西玲珑2025年1 - 6月营收145423万元，净利润573万元[11] 公司资产负债 - 吉林玲珑2025年1 - 6月资产53.1993亿元，负债35.9447亿元[9] - 吉林玲珑2024年度资产54.1526亿元，负债37.9737亿元[9] - 广西玲珑2024年度资产356499万元，负债161053万元[11] - 广西玲珑2025年1 - 6月资产333144万元，负债137126万元[11] 其他情况 - 对外担保逾期累计金额为0[3] - 公司及全资子公司无逾期担保情况[17] - 山东玲珑为吉林玲珑13400万内承担连带责任保证[12][13] - 山东玲珑持有广西玲珑100%股份，其注册资本72800万元[11] - 本次担保所融资金用于子公司生产经营，风险可控[7]

轮胎行业研究关键要点 涉及的行业和公司 * 行业为轮胎行业 主要涉及乘用车胎（半钢胎）和卡客车胎（全钢胎）[1] * 头部轮胎企业包括赛轮 中策 玲珑 森麒麟 三角轮胎 通用等[4][17][20][32][33] 行业需求与市场表现 * 2025年上半年轮胎行业整体需求呈现正增长趋势 支撑力度较强[2] * 半钢替换市场增幅较好 全钢替换市场支撑力度强 配套市场增速趋缓[1][6] * 替换市场海外需求增速优于国内 欧洲 南美和非洲地区表现突出[1][6] * 2025年上半年乘用车胎出口持平 卡客车胎出口微增2%[1][8] * 今年3月起卡客车胎持续创历史新高 即使有贸易政策限制 出口表现仍然强劲[8] * 半钢开工相比去年同期明显更弱 全钢开工同比明显修复 从3月开始维持在6成以上开工率[7] 贸易政策影响 * 美国市场贸易风险基本过渡完毕[1][5] * 欧盟市场中期对行业偏利好 有助于推动行业格局优化[1][5] * 美国市场对进口轮胎依赖度高 刚需支撑强劲[11] * 2025年上半年美国乘用车轮胎进口同比微增 卡客车轮胎的同比增幅超过10%[12] * 美国乘用车轮胎核心进口区域集中在泰国 越南和柬埔寨 这三个地区占比超过40%[13] * 欧盟今年5月提出反倾销申请 预估裁定后国内向欧洲的乘用车胎出口将有所下降[10] * 半钢产品被加征25%的关税 全钢产品普遍征收20%左右 更易传导压力[18][30] 企业经营与财务表现 * 龙头企业业绩韧性相对更强 全钢胎占比高的企业业绩表现相对更好[1][3] * 2025年上半年轮胎板块收入同比增加10个百分点 但净利润下滑30%[15] * 单季度收入同环比均接近10%的增长 但净利润同比降幅明显[16] * 头部企业如赛轮单季销量创新高 同比增长达到10个百分点 总销量接近2000万条[17] * 中策利润同比下滑8.6% 赛轮下降约15个百分点[17] * 三季度低价库存相对较多 有望盈利修复[14][29] * 三角轮胎运营管理能力在行业中处于领先地位 存货和应收账款周转效率达到行业最高水平[20] 全球化布局与海外业务 * 头部轮胎企业全球化布局优势显著 海外业务收入和盈利能力突出[4][22] * 第一轮东南亚出海已告一段落 第二轮出海重点布局基地扩展到墨西哥 摩洛哥 埃及以及巴西等地区[22][25] * 赛轮海外收入同比增速达到19% 总额为134亿元[23] * 东南亚地区子公司经营稳定 赛轮越南工厂上半年收入超过40亿元 利润接近8亿元[24] * 非洲 巴西及其他南美地区成为新的核心选址地 成本优势明显[25] * 海外竞争对手如米其林和普利司通正计划减产或关闭多家工厂 国内龙头企业市占率有望进一步提升[26] 未来展望与投资机会 * 下半年行业基本面有改善趋势 对后续订单展望较为乐观[1][2][3] * 第三季度是替换市场的旺季 需求支撑力度较好[28] * 欧盟反倾销事件对头部轮胎企业有利[28] * 三季度关税不利影响逐渐消除 盈利将有一定向上修复空间[29] * 推荐关注赛轮轮胎 中策橡胶 森麒麟 玲珑和通用等公司[31][32][33]

行业整体表现 - 2025年上半年中国新能源汽车渗透率达到44.3%，电动化与智能化业务成为核心增长引擎[2] - 行业面临原材料成本上涨和市场竞争加剧的双重压力，部分企业利润空间受到挤压[2] - 企业通过新兴领域布局、供应链优化和国际化战略应对挑战，展现行业韧性[2] 板块龙头企业表现 - 潍柴动力营收1131.5亿元（同比+0.59%），净利润56.4亿元（同比-4.4%），新能源重卡销量突破1万辆（同比+255%）[3] - 华域汽车营收846.76亿元（同比+9.55%），新能源业务配套金额占比达80%，收购上汽清陶49%股权进军固态电池领域[4] - 拓普集团营收129.35亿元（同比+5.83%），净利润12.95亿元（同比-11.08%），应收账款占净利润比达218.04%[4] - 福耀玻璃营收214.47亿元（同比+16.94%），净利润48.05亿元（同比+37.33%），高附加值产品占比持续提升[5] 电池领域发展 - 宁德时代营收1788.86亿元（同比+7.27%），净利润304.85亿元（同比+33.33%），推出第二代神行超充电池等新产品[6] - 国轩高科营收193.94亿元（同比+15.48%），建成首条全固态电池中试线（良品率90%），计划2027年实现小批量生产[7] - 动力电池出口量1-7月累计同比增长29.4%，比亚迪等企业出口增速超行业平均水平[8] - 行业面临车企自建电池厂导致外需降低、海外政策不确定性和成本压力等挑战[7][8] 电机与电控系统 - 精进电动营收10.22亿元（同比+76.75%），净利润3596.53万元（同比+112.62%），乘用车电驱系统订单大幅增加[8] 智能化领域进展 - 汽车组合辅助驾驶功能渗透率从2024年底20%升至2025年上半年32%[9] - 德赛西威营收146.44亿元（同比+25.25%），智能座舱业务销售额94.59亿元（同比+18.76%），辅助驾驶业务营收41.47亿元（同比+55.49%）[9][10] - 华阳集团汽车电子业务营收37.88亿元（同比+23.37%），研发投入占比营收8.29%[10] - 地平线营收15.67亿元（同比+67.6%），征程6系列芯片出货98万套（同比+6倍），但经营亏损扩大至11.1亿元[10] 传统零部件转型 - 多缸柴油机销量215.41万台（同比+3.84%），其中商用车用102.27万台（同比+2.44%）[12] - 全柴动力多缸发动机销售18.06万台（同比+10.05%），加快氢燃料电池等新产品开发[12] - 东安动力营收24.79亿元（同比+25.72%），实现扭亏为盈，布局低空经济转子发动机[12] - 轮胎企业出口表现突出，但天然橡胶价格波动剧烈：玲珑轮胎营收118.12亿元（同比+13.8%），赛轮轮胎销量3914.49万条（同比+13.32%），三角轮胎净利润3.96亿元（同比-35.3%）[13][14]

财务表现 - 2025年上半年归母净利润8.54亿元 同比下滑7.66% [1] - 2025年第二季度归母净利润5.14亿元 同比增长6.11% 环比增长50.89% [1] 经营状况 - 轮胎产销量继续向上突破 带动整体营收增长 [1] - 盈利能力受到关税等因素影响 短期承压 [1] 战略布局 - 推进全球化战略布局 现有泰国和塞尔维亚工厂 [1] - 巴西基地已启动建设 未来依靠灵活生产能力化解关税风险 [1] 行业环境 - 2025年上半年我国轮胎行业景气度稳中有升 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][9] 核心观点 - 轮胎产销量显著增长但盈利能力短期承压 2025年上半年轮胎产量4589万条(同比+5.77%) 销量4439万条(同比+11.23%) 轮胎业务营收117亿元(同比+14.52%) [4][5] - 全球化战略布局推进以应对贸易壁垒 泰国和塞尔维亚工厂已投产 巴西基地启动建设主要面向美洲市场 [5] - 新零售渠道扩张成效显著 阿特拉斯养车驿站门店超1000家 卡友之家门店超1300家 APP注册卡友超34万人 [7][8] 财务表现 - 2025年上半年营业总收入118.12亿元(同比+13.80%) 归母净利润8.54亿元(同比-7.66%) [4] - 2025Q2单季度营业收入61.15亿元(同比+14.63% 环比+7.34%) 归母净利润5.14亿元(同比+6.11% 环比+50.89%) [4] - 期间费用率整体下降 财务费用率大幅减少6.40个百分点主要因汇兑收益 [6] - 经营活动现金流量净额0.41亿元(同比-95.05%) 因购买商品等支出随销量增长而增加 [6] 盈利预测 - 预测2025-2027年归母净利润分别为18.77亿元 22.98亿元 27.32亿元 [9] - 对应PE估值分别为12.3倍 10.0倍 8.4倍 [9] - 预测2025-2027年营业收入分别为252.37亿元 280.81亿元 306.94亿元 [11] - 预测毛利率从2024年22.1%逐步回升至2027年21.2% [12] 业务亮点 - 与京东平台深度合作推广"以旧换新"活动 线上引流效果显著 [7] - 通过海外产能灵活调整产地以化解关税风险 盈利能力有望持续回升 [5][9]

内卷概念与成因 - 内卷指文化模式达最终形态后无法转化新形态 只能在内部复杂化 2024年7月中央政治局会议首次提出内卷式竞争概念 [2] - 内卷式竞争表现为市场资源有限时 同行通过价格战 重复扩产和过度营销争夺份额 导致增量不增收 低效率和资源浪费 [2] - 宏观层面因市场整体供需错配 行业层面因低端环节重复建设 微观层面因企业追逐眼前利益忽略长期发展 [3] - 制度政策层面因地方追求政绩催生重复建设 外部环境因贸易摩擦令出口承压和技术封锁 [3] 橡胶行业内卷表现 - 橡胶行业呈现增产量增库存增收入增出口但降利润特点 2025年上半年工业总产值同比增长4.74% 销售收入增5.33% 库存增10.56% 出口交货值增7.19% 利润反降0.63% [5] - 轮胎市场陷低端同质化竞争 国内企业占全球35%市场份额但高端领域利润不足一成 近八成利润被外资品牌获取 [8] - 2024年轮胎产量11.13亿条同比增长12.26% 2025年1-7月产量6.85亿条同比增10.94%达近五年同期最高 但企业增收不增利 [9] - 五家样本轮胎企业2025年上半年赛轮玲珑贵州森麒麟四家营收增但净利润率降 三角轮胎营收与利润率双降 [9] 头部企业案例启示 - 赛轮轮胎2025年全球市占率约1.8% 中国市场排名第2 玲珑轮胎产能规模全球前十 新能源车配套量连续五年第一 [12] - 赛轮凭借液体黄金技术突破行业魔鬼三角瓶颈 产品获欧盟最高等级认证 2024年研发费用10.3亿元专利2008项 玲珑2024年研发投入9.2亿元专利1529项 [12] - 赛轮海外产能规模居中国轮胎企业之首 覆盖越南柬埔寨印尼墨西哥埃及五大基地 玲珑实施7+5全球布局战略 [12] - 综合实力强企业如赛轮玲珑营收涨幅大于净利润率降幅 表明抗风险能力较强 贵州森麒麟增收降利警示低效竞争 三角通过成本控制缓解降幅 [10] 反内卷政策行动 - 2024年7月中央政治局会议提出防止内卷式恶性竞争 2024年12月中央经济工作会议列为2025年重点任务 2025年3月政府工作报告再次强调 [13] - 2025年6月新修订反不正当竞争法明确禁止低于成本价销售 7月中央财经委员会要求治理低价无序竞争推动落后产能退出 [13] - 工信部点名汽车化工等行业调结构淘汰落后产能 发改委发布价格法修正草案完善价格战管制 [13] 反内卷对橡胶行业影响 - 政策助推橡胶价格上涨 2025年7月1日至8月19日云南胶水价格涨900元/吨 天然橡胶期货主力合约涨1780元/吨 涨幅均超2024年同期 [15] - 中国橡胶工业协会将反内卷作为2025年重要工作 包括建立行业竞争规范 制定自律公约 建立企业社会责任联盟倡导ESG [16] - 落后产能退出促行业集中度提升 头部企业议价权增强 高盛预测反内卷可能使内卷行业盈利到2027年整体提高53% 乐观情景下增厚14% [17] - 行业更重视研发创新 转向价值竞争 麦肯锡报告显示2030年全球对可持续高性能材料需求激增300% 新能源车贡献65%增长动能 [18][19] - 头部企业积极拓展全球化布局 如海南橡胶拥有境内外29个种植基地392万亩胶园 赛轮通过优化海外产能应对贸易壁垒 [20]