核电运营商龙头，高质量卓越发展 - 公司是中国核电事业的开拓者，是中国核工业集团旗下唯一核电运营平台 [10] - 公司积极布局新能源业务，目标打造世界一流清洁能源服务商 [10] - 核电重启致使公司装机容量稳步提升，2023年末装机容量2375.0万千瓦，其中WANO满分机组18台 [10] - 2024-2029年间预计商运11台机组，合计装机容量1263.2万千瓦 [10] - 中核汇能2025年预计在运装机容量3000万千瓦，公司三业并举具备较好的业绩稳定性和成长性 [10] 核电连续三年核准机组超过两位数，资本开支上行景气度持续 - 2019年重启核电后，2022-2024年连续三年核准超过两位数的商用核电机组 [11] - 预计我国核电有望按照年均建设8-10台机组稳步推进，单台"华龙一号"价值量约186亿元 [11] - 截至2024年7月26日，仍有13台机组待核准，5台机组待环评，2024年8月19日核准其中11台 [11] - 先进核能方面，四代核电中，霞浦钠冷快堆、石岛湾高温气冷堆等项目已经开工或商运 [11] 装机容量确定性增长，盈利能力有望持续提升 - 2019-2023年公司核电上网电量持续提升，CAGR为8.26%，利用小时数稳中有进 [12] - 2024-2029年间预计商运11台机组，合计装机容量1263.2万千瓦，核电核准有望按照每年8-10台持续 [12] - 市场化交易程度不断加深，2019-2023年公司核电市场电比例由33.71%增长到42.56% [12] - 营业成本结构稳定，折旧、燃料及其他材料、电厂运维、人员、其他占比分别为38.67%、22.19%、11.72%、13.72%、13.70% [12] - 燃料方面，公司通过与母公司下属企业签订长期协议，有效锁定燃料采购数量和价格 [12] 盈利预测与投资评级 - 我们预计2024-2026年公司营业收入分别为805.60、873.08、938.93亿元，同比增长7.47%、8.38%、7.54% [13] - 预计2024-2026年归母净利润分别为112.33、124.59、135.97亿元，同比增长5.74%、10.91%、9.14%，对应EPS分别为0.59、0.66、0.72元 [13][14] - 公司作为核电核心运营商，地位稳固，核电机组商运稳定，盈利能力持续提升，同时受益于新能源装机并网，业绩有望持续增长 [14] - 目前估值低于可比公司，首次覆盖给予"增持"评级 [14] 风险提示 - 电力市场价格波动 [270] - 新项目投运不及预期 [271] - 核电机组运行风险 [272] - 公开信息滞后或更新不及时风险 [274]

公司投资评级 - 维持"推荐"评级 [117] 报告的核心观点 - 公司深耕核电主业，布局新能源领域，实施"核电+新能源"双轮驱动战略，积极推动核能"三步走"战略 [2] - 公司核电新项目开发稳健有序，目前在建机组数量保持第一梯队，引入社保基金会作为战略投资者，为公司战略发展提供资金支持 [117] 根据相关目录分别进行总结 核电业务 - 公司核电控股在运机组数量为25台，在建及核准待建机组15台，稳居核电第一梯队 [2] - 中国核能协会预计到2035年核电发电量占比将达10%，当前中国核电渗透率不到5%，发电量需求将继续保持快速增长 [2] - 公司在建机组数量饱满，计划未来几年内投运多台机组 [2] - 公司自主化三代核电技术"华龙一号"迈入全面建设阶段，四代核电高温气冷堆投入商运，多用途模块化小堆"玲龙一号"即将建成 [2] - 公司核电成本中固定资产折旧占比最高，随着华龙一号机组批量化建设，未来项目造价有望进一步下降 [2] - 公司近几年ROE一直保持在10%以上，随着核电项目折旧期和偿贷期结束，有望进一步提升 [2] 风光业务 - 公司风电、光伏发电量分别达109.04/124.78亿千瓦时，新能源合计233.82亿千瓦时，同比增长66.44%，未来盈利潜力十足 [2] - 2023年风电、光伏业务的毛利分别达到22.17亿元和36.60亿元，电力业务整体毛利率达到45.29%，光伏毛利率高达62.23%，风电毛利率也达到56.46% [137] - 公司积极推广核能供汽，如江苏徐圩核能供热厂作为国内首个以供汽供热为主兼顾电力供应的核动力厂；海南核电蒸汽供能进入土建阶段，三门核电、福清核电等积极规划中 [127] 投资建议 - 预计24/25/26年归母净利润为112.01/122.80/134.19亿元，各年度EPS分别为0.59/0.65/0.71元，对应8月15日收盘价PE分别为19/17/16倍 [117]

丨证券研究报告丨 公司研究丨点评报告丨中国核电(601985.SH) [Table_Title] 社保首次市场定增,彰显长期发展信心 报告要点 [Table_Summary] 此次完成对社保及集团的定增募集资金,考虑到资本金杠杆以及对下属核电项目的股权比例, 有望满足公司超千亿元的资本开支计划,叠加公司近年来优异的经营业绩产生的充沛现金流, 将有效缓解公司后续资本开支压力。而且社保基金会与集团共同大额参与定增,彰显出对公司 长期价值的肯定,以及对公司长期发展战略的坚定信心。社保基金的大额参与,有望带动形成 更多的长期资金、耐心资本,有望对公司长期价值形成坚实支撑。 分析师及联系人 [Table_Author] 张韦华 司旗 宋尚骞 刘亚辉 SAC:S0490517080003 SAC:S0490520120001 SAC:S0490520110001 SAC:S0490523080003 SFC:BQT627 %% %% research.95579.com 请阅读最后评级说明和重要声明 %% %% 1 中国核电(601985.SH) [Table_Title2] 社保首次市场定增,彰显长期发展信心公司研究丨 ...

报告公司投资评级 - 报告维持公司"买入"评级 [6] 报告的核心观点 - 公司核电装机增长具有较高确定性,本次定增 140 亿元用于核电建设项目 [6] - 本次定增有助于优化公司资本结构,提供未来加杠杆空间 [6] - 公司在建及核准待建核电机组共 15 台,预计 2024-2030 年将陆续投产 [6] - 核电板块长期看好,折现率下移带动稳定收益型资产重估 [6] 公司经营情况总结 - 2024 年上半年公司上网电量同比增长 4.68%,其中核电上网电量受机组大修影响同比下降 1.25%,新能源上网电量同比高增 52.87% [6] - 公司 2024-2026 年归母净利润预测分别为 114.15 亿元、124.83 亿元、132 亿元,同比增长率分别为 7.5%、9.4%、5.7% [6] - 公司 2024-2026 年 PE 分别为 20 倍、18 倍、17 倍,股息率分别为 1.7%、1.8%、2.0% [6]

报告公司投资评级 - 维持"买入"评级 [2] 报告的核心观点 定增募资 140 亿撬动成长 - 公司拟向特定对象发行股票募集资金总额不超过 140 亿元,发行对象为控股股东中核集团以及战略投资者社保基金会,其中中核集团拟认购 20 亿元,社保拟认购 120 亿元,以现金全额认购 [2] - 本次募集基金将用于辽宁徐大堡 1、2 号、辽宁徐大堡 3、4 号、福建漳州 3、4 号、江苏田湾 7、8 号等 8 台核电机组,总投资达到 1848 亿元,项目资本金内部收益率预计可到 9% [2] 与社保签署战略合作协议 - 定增引入社保作为战略投资者,合作目标包括保障国家能源安全、推动上市公司高质量发展、促进稳健业绩和合理提升现金分红比例、增加资本市场中长期资金供给 [2] - 社保将以适当方式为公司清洁能源业务提供持续资本支持,并派出 1 名非独立董事,推动进一步提升治理能力和水平 [2] 未来分红政策 - 公司每年现金分配的利润不少于当年实现的可分配利润的 30%,若有额外资金且无临时重大资金支出安排的,将进一步提高股利支付率 [2] 盈利预测与估值 - 维持 2024-2026 年公司归母净利润 114/125/136 亿元,同增 8%/10%/8%,2024-2026 年 PE 18.5/16.9/15.6 倍 [2]

会议主要讨论的核心内容 - 公司上半年发电量、上网电量等经营情况 [1] - 公司近期完成的14次大修情况 [1] - 公司新能源装机和销售情况 [15][26][28] - 公司未来投资计划和资金安排 [29][30] - 公司海南小堆项目的经济性和发展前景 [30][31][32] 问答环节重要的提问和回答 问题1 **投资者提问** 公司未来是否还有融资计划 [2][3] **公司回答** 公司短期内没有新的融资计划,本次融资已经满足未来几年的资金需求 [3] 问题2 **投资者提问** 公司福清4号机组停机检修的情况 [2] **公司回答** 福清4号机组目前仍在停机检修状态,公司正在全力抓紧检修工作 [2] 问题3 **投资者提问** 公司新建核电项目的股权比例情况 [20][21] **公司回答** 公司新建核电项目一般保持51%以上的控股比例,未来也可能适当提高股权比例 [20][21] 问题4 **投资者提问** 公司未来分红政策的规划 [21][22][23][24][25] **公司回答** 公司未来分红政策将根据资本开支情况进行差异化,在资本开支较少时可能提高到80%以上 [21][22][23][24][25]

报告公司投资评级 - 公司维持"优于大市"评级 [22] 报告的核心观点 1) 公司核电业务稳健,漳州 1 号机组预计 2024 年内投产,公司将进入核电投产期 [22] 2) 公司新能源业务快速发展,贡献主要业绩增量 [22] 3) 公司成立核能开发公司推进集约化改革,有助于提质增效 [22] 4) 公司发布分红回报规划,彰显发展信心 [22] 报告内容总结 公司经营情况 1) 2024 年上半年公司上网电量 992.95 亿 kWh,同比增长 4.68%,其中核电上网电量下降 1.25%,新能源上网电量增长 52.87% [7][9] 2) 公司在建核电机组包括漳州 1-2 号、田湾 7 号和海南小堆等,2027 年将迎来新增装机高峰 [11][12][13][14] 3) 公司拟定向增发 16.4 亿股募集 140 亿元,用于核电项目建设 [17] 4) 公司持续推进集约化改革,2023 年核电单机组人数减少 60 人,费用率同比下降 [19][20] 5) 公司未来三年分红规划要求分红比例不低于 30%,彰显发展信心 [21] 公司财务预测 1) 预计 2024-2026 年归母净利润分别为 115.1/127.8/140.5 亿元,同比增速 8.4%/11.0%/9.9% [22] 2) 预计 2024-2026 年每股收益分别为 0.61/0.68/0.74 元,对应 PE 分别为 18.8/16.9/15.5X [22]

公司概况 - 公司目前控股在建及核准待建核电机组共15台，占全国一半左右 [2] - 公司新能源营收和利润保持高速发展，中核汇能类REITs项目正在推进 [2] - 公司积极拥抱电力市场化改革，认为核电具有较好的竞争优势 [4] - 公司正在推动包括高温气冷堆、钠冷快堆等先进核能技术的研发 [6] - 公司与中国铀业签订10年长期供应协议，铀价波动对公司成本影响较小 [7][8] - 公司在核电领域具有很强的科研、运维和市场开发能力，与其他集团公司保持合作共赢 [9] 管理效能提升 - 公司推行精细化管理，聚焦机组功率提升、大修工期优化和人工智能技术应用 [10] - 公司通过集约化改革、区域化管理和数字化转型等措施提升管理效能 [19] 投资规划 - 公司2024年投资计划1215亿元，其中核电项目占比约2/3，新能源占比约1/3 [20] - 随着华龙一号批量建设,单台机组资本开支将进一步降低 [21] - 小堆首堆价格较高,未来大规模发展小堆的可能性不大 [21] 新能源发展 - 公司新能源项目人均装机量高、无人厂站数量多,提高了效率和盈利能力 [15] - 公司所在区域新能源资源不及西北,竞争压力较小,正在研究应对调控风险 [16] 核电多元化利用 - 公司正在推进核能供热供汽、核能制氢等多元化利用,提升经济性 [31][32][33] - 公司控股子公司秦山核电实现碳-14批量化生产,可为公司创造经济效益 [25][26][27] 出海发展 - 公司控股股东中核集团正带动核电、核燃料等全产业链走出去 [17] - 公司已成立中核运维公司,以轻资产模式开展海外核电技术服务 [17] - 公司正在推进小型化示范堆项目,为未来核电出海做准备 [13] 投资者回报 - 公司每年现金分红比例在35%以上,累计分红超200亿元 [40][41] - 公司未来将继续提高投资者分红收益水平,同时保证项目建设资金需求 [40][41]

会议主要讨论的核心内容 公司核心业务概况 - 公司三大核心产业为核能、非核清洁能源以及战略吸金产业 [1][2][3] - 核能业务包括核电发电、供暖供气、海水淡化、制氢等多用途利用 [1][2] - 非核清洁能源业务包括风电、光伏等新能源 [2] - 战略吸金产业主要针对能源领域的高科技行业进行产业投资 [3] - 公司目前控股装机容量2375万千瓦,其中核电1426万千瓦,新能源708万千瓦 [3] 公司发展规划和目标 - 2024年发电指引目标为2175亿度,其中核电1850亿度,新能源324亿度 [4] - 未来10-15年内,公司核电装机有望达到4000万千瓦左右,占比有望提升至10%左右 [5][6] - 公司上市以来经营业绩持续向好,盈利能力和分红稳定 [6] 电价和燃料成本分析 - 核电电价分为核准电价和市场电价两部分,核准电价在机组投运当年确定后基本不变 [11][12][13] - 公司燃料成本中天然铀占比约10%,受价格波动影响有限,未来供给充足 [14][15][30][31] - 公司三项费用占营收比例保持在15%左右,处于较低水平 [14] 资本开支和融资计划 - 公司未来5年资本开支计划为1215亿元,主要为新建核电机组 [9][10] - 公司未来融资计划以银行贷款为主,也会考虑其他方式如发债等 [36] 问答环节重要的提问和回答 问题1 **提问内容** 内陆核电建设的可能性和时间安排 [20][21][22][23] **回答要点** - 目前国家政策明确十四五期间不会开展内陆核电建设,主要集中在沿海地区 [22] - 未来内陆核电建设需要进一步的公众沟通和安全性验证,待时机成熟时再考虑 [23] 问题2 **提问内容** 公司新能源业务的发展优势 [34][35] **回答要点** - 公司集团资源和产业布局优势,可以与地方政府合作获取优质资源 [34] - 公司在核电运营管理方面的经验和技术优势,有助于提升新能源运营效率 [35] 问题3 **提问内容** 公司未来融资计划和对股价的影响 [36] **回答要点** - 公司未来融资计划以银行贷款为主,也会考虑其他方式如发债等 [36] - 融资方式的选择会充分考虑对股价的影响,力求不会对股价产生过大负面影响 [36]

财务数据和关键指标变化 - 公司营业收入从2015年到2023年年复合增长率达到14%,规模净利润的年复合增长率达到13.78% [12] - 公司合并资产负债率稳中有降,从最初上市时的75%降至现在的69.81% [13] - 公司分红情况良好,每年以现金分红分配的比例不少于当年实现的可分配利润的30%,实际上每年都不低于35% [13][14] 各条业务线数据和关键指标变化 - 公司三大核心产业为核能、非核清洁能源和战略新兴产业 [2][3][4][5] - 核能业务包括核电发电、供暖供气、海水淡化制氢等多用途利用 [2][3] - 非核清洁能源业务包括风电、光伏和储能 [4][5] - 战略新兴产业包括钙钛矿电池、同位素提取等高科技项目 [5][6] - 公司在运机组25台,装机容量2375万千瓦,在建机组15台,装机容量1426.7万千瓦 [6] 各个市场数据和关键指标变化 - 公司2024年发电计划为2175亿度,其中核电1850亿度,新能源324亿度 [7] - 公司核电机组利用小时数近三年都在7800小时以上,处于较高水平 [22][23] 公司战略和发展方向及行业竞争 - 公司未来装机容量有望大幅增长,预计到2030年可达4000万千瓦,占比将提高至20% [11][12][19][20] - 公司是国内核电装机占比最高的企业,在新项目核准中占比45% [17] - 公司在核电技术和产业链方面处于领先地位,正在积极拓展国际市场 [3][73][74] - 行业未来发展前景良好,国家政策支持力度大,行业协会预测未来发展空间巨大 [10][11] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司发展受益于国家"双碳"目标,核电是实现碳中和的重要手段 [10] - 公司经营业绩持续向好,盈利能力稳定,未来发展前景确定 [12] - 公司资本开支较高,但主要通过债务融资和少量股权融资的方式进行 [21][82][83][84] - 电价和燃料成本波动对公司业绩影响有限 [24][25][26][29][30] 其他重要信息 - 公司大修计划合理,不会对全年发电量产生重大影响 [7][8][9] - 公司内陆核电厂址选址和建设进度有待进一步推进 [48][49][50][51][52][53][54][55][56] - 公司新能源业务发展具有一定优势,如资源优势、运营经验等 [78][79][80][81] 问答环节重要的提问和回答 问题1 **Ellie Jiang 提问** 天然铀供给是否存在长期上涨风险 [68] **Jiazhen Zhao 回答** 从需求和供给两方面分析,天然铀供给不存在长期上涨风险,供给充足且未来有望大幅提高利用效率 [69][70] 问题2 **Yang Bai 提问** 核电建设成本高昂,是否会影响公司盈利能力 [72] **Jiazhen Zhao 回答** 核电建设确实成本高昂,但公司在技术和产业链方面处于领先地位,有利于控制成本,未来盈利能力可期 [73][74] 问题3 **Joyce Ju 提问** 公司是否考虑通过股权融资来支持未来发展 [75] **Lei Chen 回答** 公司会综合考虑各种融资方式,包括股权融资,但主要还是依靠债务融资,会选择对股价影响较小的方式 [76][82][83]